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綜合一财網、易憲容博客

近幾日，“離岸人民币大對決”、“央媽激戰人民币空頭”吸引了市場的目光，成效也是顯而易見的，離岸人民币彙率5日漲幅擴大至2.1%，創紀錄最高水平。

疑似央行幹預下，香港銀行間人民币拆解利率經曆兩日飙升，1月12日更是飙升至創紀錄的曆史性高後66.815%後，今天的香港隔夜離岸人民币銀行同業拆放利率，已由66.8%大幅回落至8.31%。1周、2周的Hibor也分别由33.79%、28.34%回落至11.96%和11.13%。

離岸市場“錢荒”緩解，二今天離岸人民币仍延續升勢，與在岸人民币再度出現倒挂現象。而就在上一周，兩者之間的價差還在1600點，随着價差收窄，套利空間驟然減少。

市場普遍認為，如此明顯拉升彙率的力量來自央行的幹預：前幾日的離岸“錢荒”正是由于中國央行正通過在香港的國有銀行買入人民币，以遏制離岸人民币走貶。

這樣做的效果可謂一石二鳥：

1. 買離岸人民币（CNH）擡高彙價，有效地縮小了套利空間，從而使得做空人民币的投資者無利可圖。

2. 将人民币隔夜拆借利率抽高，令投資者再借貸沽空成本大增。挫敗了旨在從人民币走弱中獲益的短期套息交易，迫使國際炒家不得不平倉離場。

但付出的代價則是，随着央行持續購入離岸人民币，可供香港銀行間借貸的人民币供給不斷枯竭，香港離岸市場流動性的進一步收緊。

當大家都為央行打赢這場戰鬥叫好時，更艱巨的現實等着我們。

中金公司今日發布的最新報告提出，人民币彙率近期進一步貶值風險應已下降。同時央行官員密集發表講話，以期向市場傳達人民币沒有大幅貶值基礎的信号。随着中間價回升，這些措施似乎暫時穩定了市場。

但值得注意的是，市場對于決策者機會主義行為的擔憂以及政策不确定性造成風險溢價高企的狀況或将持續。

報告指出，對于如何釋放人民币貶值壓力仍然存在諸多不确定性。未來諸如個人排隊購彙或經濟數據疲軟等事件極有可能會再次刺激脆弱的市場情緒。

尤其是1月份中國外彙儲備降幅或進一步擴大。随着2月初數據公布，它可能引發新一輪貶值壓力。因此，在未來一段時間内出現大幅快速貶值調整的可能性還不能完全排除。

國際炒家對人民币的趁火打劫并不會收手

經濟學家易憲容在其博客中撰文《國際炒家對人民币的趁火打劫并不會收手》指出，中國央行在香港離岸市場與國際市場投資者對賭已經勝了一局。但是這種勝利能否再勝第二局，或連勝幾局？目前看來是十分不确定的。

一方面，在中國央行的幹預下，盡管人民币離岸價已經回升到12月底的水平，這對在11月和12月開始炒作人民币貶值的國際炒家來說，即使迫使暫時離場，但也沒有對其傷筋動骨，隻不過讓這些國際炒家放肆做空人民币彙率的行為有所收斂而已，但他們有能力随時卷土重來。

因為對于人民币的内在價值及外在價值來說，國際炒家随時都可找到人民币彙率貶值的理由與信息。

就人民币内在價值來說，中國經濟的增長放緩是不争的事實，未來中國将要面對L型的經濟增長。在這種情況下，人民币貶值的壓力肯定是很大。

而由于人民币貶值預期強烈，大量的資金開始流出中國。2015年有近5200億美元的資金流出中國。而上個月就讓外彙儲備流失1,079億美元。兩者互動隻會讓人民币更是貶值。

另一方面，更為重要的就是，國内外市場對中國央行的彙率政策越來越沒有信心。

因為但近半年來，盡管中國央行一直在重申人民币沒有持有持續貶值的基礎，人民币基本上會維持穩定。但是這些承諾好象更多的是說說而已。

為什麼會這樣？

易憲容指出，關鍵的問題就是不知道中國央行在人民币彙率變化的問題上到底是要什麼？

是要對嚴重高估的人民币減壓呢？還是要增加人民币彙率的彈性，提高人民币彙率形成機制的市場化程度？

是在人民币納入SDR貨币籃子之後，提高人民币在國際市場地位及推進人民币國際化的進程？

還是降低維持人民币穩定的成本、增加中國央行貨币政策的靈活性？對市場來說，中國央行要選擇什麼是不清楚的。

就目前的情況來看，中國央行基本上是徘徊在艱難的選擇中。

如果要增加人民币彙率市場化的程度、增加人民币浮動的彈性，減少人民币維持穩定的成本，那麼人民币就面臨着巨大的貶值風險，不僅會造成大量的資金外逃，嚴重傷害中國股市及引發全球市場之震蕩，從而引發國内外金融市場更大問題。

如果中國央行要繼續維持人民币彙率的穩定，不僅代價成本高，也可能嚴重扭曲中國金融市場的價格機制，傷害經濟增長。

所以，在人民币納入SDR後，中國央行希望讓人民币彙率浮動的彈性增加，讓人民币逐漸小幅貶值，但是國内外市場則認為中國央行對維持人民币穩定的立場已經改變，人民币貶值真正開始。

這也是最近國際市場投資者及機構做空人民币的根本原因所在，由此引發做空人民币及投機炒作盛行。在這種情況下，中國央行不得不出手遏制這種對人民币彙率的過度炒作。否則，一旦人民币貶值預期強化，中國央行面臨的問題會更大。

大家都知道，一個國家不可能同時取得彙率穩定、金融市場開放、貨币政策獨立這三個目标。三個角之間央行需要有所取舍，同時操作時，需要讓普通百姓覺得貨币沒有出現大幅資本面貶值。

而市場擔心，中國央行彙率政策的不确定性會讓投資者對人民币信心弱化，如果再加上中國央行在人民币彙率政策上的徘徊，市場的不确定性更是會增加。

特别是資本市場最近的表現與人民币彙率均走弱。在投資者心中，人民币彙率和A股已經是“風雨同舟”了。波動加大的人民币必然會對A股造成更加難以預測的影響。

中國央行與國際炒家的較量僅是開始，在目前的情況下，中國央行決不可低估國際炒家的能力，更不要用管理國内市場的方式與這些國際炒家在道義上的說教，而是要給出人民币的彙率政策一個清楚明确的預期，并做預期管理，否則國際炒家随時都可能趁火打劫并卷土重來。

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