12月2日，網易雲音樂（09899.HK）在港交所迎來敲鐘之日，網易（09999.HK）創始人丁磊再次登上敲鐘“舞台”。

在上市緻辭中，丁磊表示：“這是我第四次參加網易的上市儀式。四次敲鑼，四種心境。如果要用四首歌來表達，我覺得第一首，是李宗盛的《領悟》，痛過之後，才有收獲；第二首，是信樂團的《海闊天空》，放手有道（DAO.US），去縱情搏；第三首，是王傑的《回家》，回國上市，相見恨晚；今天的第四首，我想是Gala的《追夢赤子心》，向前跑，才有無限可能。”

看得出，丁磊确實是一位熱愛音樂的人。隻不過，網易雲音樂上市首日即破發。紅星資本局注意到，截至12月2日收盤，網易雲音樂跌2.49%，報199.90港元，總值約為415.31億港元。

（一）

網易雲音樂與丁磊的音樂故事

關于網易雲音樂與丁磊，有一個廣為流傳的故事。

據說多年前，丁磊去巴西出差時，買了不少唱片，發現其中一首歌特别好聽，回來後對高管們說：“我找的這個歌特别好，但沒辦法分享給你們，實在是太苦惱了。”

沒多久，丁磊召開内部會議，在高管們的“不理解聲”中，網易雲音樂項目正式啟動。

2013年，網易雲音樂正式上線。而早在2005年，騰訊就推出了QQ音樂；百度音樂的前身——百度Ting也在2011年就已推出；阿裡則在2012年收購了蝦米音樂。

網易雲音樂起步雖晚，但彼時憑借“樂癡”丁磊圈定的“歌單 分享”的創新産品定位，很快便受到不少音樂發燒友的追捧。

數年後，國内在線音樂平台已發生翻天覆地的變化：蝦米音樂、千千音樂（百度Ting）相繼落寞；騰訊音樂（NYSE：TME）在收購酷我音樂、酷狗音樂後一家獨大；如今，中等生網易雲音樂也在“巨頭當前”的壓力下選擇上市。

從網易雲音樂上市首日的破發，似乎可以看出，市場對網易雲音樂的未來不缺乏反對票。

除了競争對手騰訊音樂在用戶體量以及營收規模上都擁有絕對優勢外，更為重要的點可能在于，在線音樂本身未必算得上是個好生意。畢竟騰訊音樂賺錢的法寶，其實是來自全民K歌的打賞收入，因此騰訊音樂被不少網友稱為“披着流媒體外衣的秀場平台”。

紅星資本局将通過中國在線音樂流媒體發展，從網易雲音樂上市後“如何拓營收”與“如何縮成本”兩個方面，聊聊網易雲音樂這門生意到底難在何處。

（二）

如何拓營收？

目前，網易雲音樂的營收來源主要分為兩大闆塊，一類是在線音樂服務收入，另一類為社交娛樂服務及其他收入。招股書顯示，網易雲音樂2018年社交娛樂服務及其他收入占總營收的比重僅為10.6%；而到了2021年上半年，該項收入占總營收的比重已達49.6%。兩項收入目前對網易雲音樂營收的貢獻已基本持平。

①會員付費驅動營收，未來增長空間有限

網易雲音樂的在線音樂服務闆塊細分下來，可以分為會員訂閱收入、廣告收入以及其他收入（演唱會售賣等）。該項收入中，會員訂閱收入為主要收入來源，2021年上半年占在線音樂服務收入的比重達66.4%。

招股書顯示，2021年前三季度，網易雲音樂月活躍用戶數（MAU）為1.84億，2020年同期為1.80億；在線音樂付費用戶數為2752萬，同比增長超93%；在線音樂付費率達到14.9%。

看上去很美好，2021年網易雲音樂的會員付費率漲勢喜人。但細究之後會發現，2020年上半年，網易雲音樂每月每付費用戶收入為9.3元；而2021年上半年，這個數字降至6.8元。也就是說，這樣的付費用戶增長，不少是受促銷打折的短期刺激，并不能表現出自然增長的态勢。

來源：公司财報、紅星資本局

另一方面不難發現，網易雲音樂的月活躍用戶數增長有些乏力。總用戶基數難以提升，這一定程度限制了網易雲音樂未來會員付費收入的“大蛋糕”。而且與騰訊音樂相比，網易雲音樂的月活躍用戶數差距仍較大。2020年，網易雲音樂的月活躍用戶數為1.81億，騰訊音樂為6.44億。

來源：招股書、公司财報、紅星資本局

其實，從音視頻流媒體付費的大環境看，我國在線音視頻流媒體都經曆過較長一段時間的行業混沌期，用戶付費習慣養成也較晚。

目前，我國長視頻流媒體“愛優騰”付費牆已經相對較高，非會員用戶難以實現“正常看劇”；長視頻流媒體付費滲透率基本穩定在20%~25%之間，很難再提升，趨近于天花闆。

以愛奇藝（NASDAQ：IQ）為例，目前愛奇藝的月活躍用戶數在6億左右，難以再往上增長，用戶規模觸及天花闆；從會員付費情況來看，據公司财報，2020年其付費會員數量已經出現負增長，自然付費率也難以再突破。

來源：公司财報、紅星資本局

因此紅星資本局認為，網易雲音樂想要提高用戶的付費意願，長期來看依然相對局限。雖然“降價”是短時間提高付費率的一個好方法，但這其實也是“傷敵一千，自損八百”，難以從根本上解決問題。

②社交娛樂生意，未必是個好賽道

前文提及，近年來，網易雲音樂的社交娛樂服務業務增速迅猛。招股書顯示，2018年-2020年，網易雲音樂“社交娛樂服務及其他”闆塊的營收分别為1.2億元、5.4億元、22.7億元；2020年該項業務營收是2018年的18.6倍，2021年上半年，該項收入占總營收的比重已達49.6%。

來源：公司财報、紅星資本局

網易雲音樂的社交娛樂服務業務取得快速發展，一方面得益于平台近年的營銷宣傳，另一方面則得益于平台早期的社區氛圍沉澱。

但是，秀場的生意真的那麼好做嗎？

騰訊音樂旗下的全民K歌，是國内發展較早的K歌直播平台，其收入來源主要是用戶打賞收入，這也是支撐騰訊音樂賺錢的最主要的原因。但如今，全民K歌月活躍用戶數、付費用戶數都出現明顯下滑，對于騰訊音樂來說，營收的火苗似乎正在逐漸暗淡。

騰訊音樂目前正在大力發展長音頻，尋找新的營收接力棒。而對于網易雲音樂來說，這個故事恐怕依然難講通。

從用戶層面來看，在泛娛樂化時代，注意力容易被轉移，秀場直播容易被更加多元的直播綜合業務所替代。因此從行業競争來看，短視頻平台是最為強勁的對手。短視頻平台已經擁有了大量用戶沉澱，且不斷搶占用戶時長，随着快手與抖音在直播行業的布局，想要依靠音樂單品類吸引用戶長期注意力，實則更為艱難。

從監管層面來說，秀場業務也是一個受到重點監管的領域。全民K歌曾受到“涉黃”等負面新聞影響，不但影響企業形象，甚至可能導緻平台被關停等。

最後，從直播業務模式來講，秀場業務分成較大。每一項收入都需要給主播或MCN機構分成，平台其實難以掌握絕對話語權。

值得一提的是，招股書顯示，2020年前三季度，網易雲音樂社交娛樂服務單付費用戶單月付費金額為552.3元；而2021年同期，這個數字降至504.1元。也就是說，在社交娛樂服務闆塊，付費用戶的付費質量出現了一定下降。

總結而言，紅星資本局認為，網易雲音樂在未來創收上其實備受局限，會員付費收入在用戶基數上與騰訊音樂相比劣勢明顯，同時付費率的行業天花闆也較低；在社交娛樂收入上，大力挖掘秀場生意确實可以提高營收，但是長期來看，這也算不上是一門好生意，未來存在諸多局限。

（三）

如何縮成本？

音樂流媒體平台與視頻流媒體平台一樣，始終都繞不開内容成本，更多地體現在版權成本上。

①過于“燒錢”的内容成本

在2018年以前，國内在線音樂流媒體平台曾經掀起過一場版權争奪戰。2017年，騰訊以3.5億美元及1億美元股權取得環球音樂獨家版權；同年，網易雲音樂以2000萬元的價格拿下了樸樹專輯《獵戶星座》的獨家版權，創下當時單張專輯版權的最高紀錄。

當然，論“财大氣粗”，網易雲音樂自然比不過騰訊音樂，彼時網易雲音樂也在版權上吃了不少虧。

2018年，國家版權局出手推動各平台相互授權99%以上的音樂版權，剩餘的1%作為各平台競争的核心内容。雖然目前99%的音樂為各平台共享，但是如果不自己購買版權，通過其他平台轉售的方式依然難掌握核心主導權，一些優質資源仍然是網易雲音樂難以觸及的，例如周傑倫的音樂版權。

也就是說，“版權戰”看似漸漸平息，但其實不然，這1%的獨家版權成為“兵家必争之地”。

當然，版權背後的内容成本也很“貴”。招股書顯示，2018年-2020年，網易雲音樂的内容成本分别為19.71億元、28.53億元和47.87億元。2018年和2019年，其内容成本分别是當年營收的1.7倍和1.2倍；2020年，内容成本占該年總營收的97.8%；2021年上半年，内容成本占總營收的比重也達到88.63%。

來源：招股書、紅星資本局

即便是“後版權時代”，版權價格依然居高不下，這主要是由于上遊版權方音樂唱片市場過于集中。全球巨頭有環球、華納、索尼，華語巨頭則為英皇、華誼、海蝶，優質版權依然掌握在這些頭部唱片公司手中。

②獨立音樂人難講大故事

唱片公司的音樂版權昂貴，同時音樂平台自身缺乏主導權，于是網易雲音樂在産業鍊的上遊開始嘗試“節流”。2014年，網易雲音樂推出一系列原創音樂人的扶持計劃，上線原創音樂人頻道與原創歌曲榜，對原創音樂人進行挖掘和入駐。

此後，網易雲音樂又在2016年啟動“石頭計劃”，為原創音樂人提供全方位的扶持；2017年推出原創盛典；2018年啟動“雲梯計劃”，進一步扶持原創者，并且開展音樂節。

網易雲音樂在運營方面成功抓住了産業鍊條的上遊，帶來一系列正向循環，截至目前，網易雲音樂注冊獨立音樂人規模已達到30萬人。但必須看到，平台在“燒錢”扶持這些獨立音樂人，内容生态仍然良莠不齊，原創音樂人的生存環境也并不樂觀。

據中國傳媒大學發布的《2019中國音樂人生存狀況報告》顯示，絕大多數獨立音樂人仍生存艱難，近半數獨立音樂人的稅前月收入在2000元以下。

來源：《2019中國音樂人生存狀況報告》

而這些獨立音樂人通過音樂平台獲取的收益也有限。此份報告顯示：從平台得到過收益的獨立音樂人，年收益在1-99元這個區間的比較多，為24.45%。

對于絕大部分獨立音樂人來說，想靠音樂養活自己是“奢侈的”。上述報告顯示，全職音樂人僅有12%，學生身份音樂人占比超四成。即便去除所有學生群體的受訪者，音樂行業的兼職音樂人占比仍高達80%。

另外，平台想要通過獨立音樂人擴大版權版圖，但早期在知乎和微博等社交平台上，不少音樂人指責網易雲音樂的協議堪稱霸王條款——不僅要授予網易公司使用甚至修改作品的權利，還有接受授權永久免費且不可撤銷。

網易雲音樂的原創音樂人計劃，也因此受到不少音樂人的抵觸。同時，近年來不少的所謂的“原創音樂”被指出抄襲等事件，也導緻了原創音樂市場并不是十分健康。

總結而言，在内容上，幾大唱片公司的版權支出是網易雲音樂無法逃避的硬投入，其在原創音樂方面也出現了用戶認可度以及與原創音樂人之間的諸多矛盾，使得平台陷入長期的成本壓力之下。

小結

網易雲音樂帶着社區的概念走向資本，但資本對此似乎并不買賬。目前，網易雲音樂從收入端來看，廣告、會員付費、社交打賞等業務都頗為受限；而高居不下的内容成本，更加限制了其未來“賺錢”的想象空間。

前路頗為坎坷，但願網易雲音樂能如丁磊今日所說：“依然相信音樂，相信熱愛，相信我們正在做世界上最美好的事，可以為中國音樂的發展發光和發熱。”

紅星新聞記者 俞瑤 劉谧

責編 任志江

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