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安琪酵母行業地位分析

天風證券發布投資研究報告，評級: 買入。

安琪酵母(600298)

國内酵母龍頭，規模優勢和品牌積澱構築公司核心壁壘。公司是國内第一、世界第三的酵母龍頭，已在國内酵母行業建立強壁壘。公司産能壁壘除了來自行業的高準入标準，更重要的是公司産能沿糖蜜産地布局，加之産能規模優勢，能夠最大限度地發揮成本優勢。公司的另一壁壘是品牌，憑借優質的産品和服務不斷拓寬護城河。安琪目前已經建立完善的B端渠道網絡，憑借渠道先發優勢，通過“産品 服務”的差異化戰略，提升用戶粘性。

國内調結構，國外擴産能，公司發展步入發展新階段。公司國内強大的酵母産業壁壘構築了公司業績的基本盤，且近年來憑借資金優勢和酵母産業鍊優勢，公司已逐步培育新的業績驅動力，一方面在國内公司通過調結構提升整體單價，另一方面在國外通過建廠或并購，擴大份額。

國内：價。未來國内市場的增長主要依靠價的增長，價的增長來自兩個部分，一是酵母産品應用場景的增長，帶動結構的改善，例如C端占比的提升。二是加強高附加值産品衍生品業務的占比。三是提價。公司強大的産能和渠道優勢，以及酵母行業的強剛需以及低使用成本為公司提價提供了條件。此外，公司受糖蜜價格波動影響較大，強議價能力或幫助公司将上遊成本轉嫁至下遊，支撐業績穩定增長。

國外：量。公司從14年開始布局海外市場，海外市場除歐美酵母使用相對成熟以外，新興國家的酵母市場仍處于快速增長階段，這也是公司未來增量的主要來源。近年來公司通過差異化戰略加大海外市場布局，俄羅斯二期開始有望推進，加速海外産能擴張。海外市場空間廣闊，未來公司或将通過建廠或并購，不斷提升份額。

酵母衍生品業務多點開花，成為業績增長新引擎。衍生品業務具備高附加值特性，是國内業績增長的主要邏輯之一。憑借酵母的強大優勢，公司在YE和微生物領域将具備一定的優勢。公司擁有全球第一的YE産能，依托酵母技術優勢在衍生品領域有望大有作為。而保健品領域雖然附加值高，但競争也較為激烈。在此背景下，公司成立保健品子公司，獨立運營，重點培養，彰顯公司對高附加值業務發展的雄心。

疫情影響有限，三年百億目标不變。公司生産線已于2月全面複工，整體來看疫情對公司業績影響有限，全年有望實現收入增長14%目标，公司對未來三年百億收入目标充滿信心。另一方面，在疫情影響下，一些中小企業面臨停産等問題，這也給了龍頭企業一定的時間窗口，市場份額或向行業龍頭企業不斷集中。安琪憑借其産能和銷售渠道優勢，具備較強的抵禦風險能力，有望借勢進一步擴大市場占有率，在疫情過後加速增長。

投資建議：我們預計公司2020-2022年實現營業收入88.43/102.53/119.47億元，同比 15.56%/15.93%/16.53%，實現歸母淨利潤10.26/11.98/14.19億元，同比 13.84%/16.77%/18.40%，對應EPS為1.25/1.45/1.72元，目标價43.75元，首次覆蓋，給予公司“買入”評級。

風險提示：原材料價格波動風險，産能投放不及預期，食品安全風險，疫情控制不及預期等。

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