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出品方/分析師：德邦證券/倪正洋,邵玉豪

1.1. 專注智能制造研發，已成為國内锂電制造裝備行業領先者

利元亨自成立以來，始終專注于智能制造裝備的研發、生産及銷售，為锂電池、汽車零部 件、精密電子、安防、軌道交通等行業提供高端裝備和工廠自動化解決方案，未來緻力于成為全球一流的工廠自動化解決方案供應商。

其中在锂電領域，公司已成為國内锂電制造裝備行業領先者。

回顧公司發展曆史，公司創始人團隊自 2002 年即開始對自動化裝備研發進行探索，2003-2009 年先後成立同心模具塑膠制品廠、利元亨精密五金配件加工部和利元亨精密自動化有限公司，不斷積累經驗。

上市公司的前身廣東利元亨智能裝備有限公司成立于 2014 年。2018 年 6 月，公司由有限公司整體變更為股份有限公司并于 2021 年 7 月 1 日成功在上交所科創闆上市。

未來，在專注服務锂電池行業龍頭客戶的同時，将積極開拓其他應用領域行業客戶，不斷提升在智能制造裝備行業的地位。

公司股權結構穩定，實際控制人為周俊雄先生和盧家紅女士。

截止 2021 年 8 月，公司第一大股東為利元亨投資，持股 45.57%。公司實際控制人為周俊雄及盧家紅女士，雙方為夫妻關系，通過利元亨投資、奕榮投資、弘邦投資、卡鉑投資、昱迪投資和直接持股控制了公司 52.56%的股權。

管理層來看，周俊雄先生擔任公司董事長兼總經理，負責戰略、流程、技術和工程等。盧家紅女士擔任公司副董事長及營銷總監，主要負責營銷及客戶溝通維護。周俊傑先生為公司工程總監，負責設備在現有情況下的優化，更好的滿足客戶的需求。杜義賢博士為公司監事會 主席及研究院院長，負責平台型技術的研究以及與高校、工程院、人才和海外機構的合作。高雪松先生擔任董事會秘書及财務總監。

産品分布锂電制造、汽車零部件、其他行業等多個領域，布局锂電池設備制造全産業鍊。

按照應用領域劃分，公司主要産品包括锂電池制造設備、汽車零部件制造設備和其他行業制造設備。公司锂電制造裝備主要應用于锂電池制造工藝的中後段環節中的電芯裝配及電芯檢測。“方形動力電池電芯裝配線”、“三層全自動熱冷壓化成容量測試機”及與惠州學院共同完成的“锂電池激光焊接關鍵技術研究及産業化應用”項目均處于國際先進水平。

目前公司正逐步對锂電池設備全産業鍊進行布局，技術覆蓋锂電全生産環節高端智能裝備制造，是具備動力電池電芯裝配、電池模組組裝及箱體 Pack 整線智能成套裝備制造技術的少數企業之一。

公司的汽車零部件制造設備包括快插接頭、相位器、車門限位器、汽車天窗等零部件裝配檢測設備，其他領域制造裝備主要應用于精密電子、安防、軌道交通和醫療健康等行業。

公司自成立以來豐富專機産品類型、向整線演進，設備關鍵技術指标不斷提高。

公司自成立以來，不斷豐富锂電池專機設備産品類型。目前已基本覆蓋了锂電池中後段全部生産工藝，并在部分生産環節實現了整線的集成化。汽車零部件産品類型也不斷增多，已實現了數字化車間的升級。

公司關鍵技術的研發經驗已不斷積累，成熟度的掌握也不斷提升。如熱冷壓化成容量測試機，自 2014 年以來生産效率、柔性、産能等指标逐年顯著提升。

公司第一大客戶為新能源科技，占比約為 70%，客戶集中度較高。

锂電制造裝備分消費锂電與動力锂電兩類，公司目前仍以消費锂電設備為主。自 2014 年 設立以後，公司即與新能源科技（ATL）開始建立合作關系。當時公司以自動化進程較慢、行業内競争程度相對較低的電芯檢測核心設備化成分容測試機作為切入點，進行技術攻堅、發展自己的優勢産品。

截至 2021 年 5 月，公司新能源科技相關在手訂單約達 19.75 億元；在動力锂電池領域，公司已與龍頭企業甯德時代、比亞迪、力神建立了長期的合作關系。多年發展，公司在行業龍頭客戶供應鍊體系中的地位不斷提升，已建立了穩定持續的合作關系。

2020 年，公司前五大客戶 占比約為 86%。其中，第一大客戶新能源科技占比約達 70%，客戶集中度較高。

1.2. 锂電設備制造為主，2021H1 業績同比 999%

公司主營業務收入以锂電制造設備為主，2020 年锂電制造設備收入占公司總營收的 83.18%。2020 年锂電設備收入中，消費類占比 90.4%，主要系公司主打産品消費類軟包锂電池化成容量測試機在行業内領先。

其次，公司積極開發電芯裝配環節産品，已向消費锂電客戶全生産環節滲透。此外，公司積極開拓動力锂電領域業務，已實現穩定持續的銷售。

2016-2020 年，公司營收年複合增速達 58.1%，業績年複合增速達 82.7%。

2021H1 實現業績 0.99 億元，同比 998.6%。2016-2020 年，公司持續高增長，營收實現年複合增速 58.1%，業績實現年複合增速 82.7%。2021H1，公司實現營收 10.47 億元，同比 108.4%，實現歸母淨利潤 0.99 億元，同比 998.6%，實現扣非歸母淨利潤 0.97 億元，同比 2201.6%。

業績的同比大幅高增，主要系新産品如電芯裝配設備、新型電芯檢測設備在 2021H1 得到了量産驗證，成熟機型銷售量增多，而去年同期受新冠疫情沖擊使得大客戶驗收推遲、收入表現較差所緻。

積極新開拓多個産品，使得公司綜合毛利率略有下降。

2020 年公司實現綜合毛利率 38.33%，同比-1.34pp，2021H1 實現綜合毛利率 39.22%，同比 8.31pp。 2020 年綜合毛利率的有所下滑，主要系 2018 年以來公司積極向整線拓展、新開拓多個産品系列所緻。

整線業務發展曆史較短，産品較新，定制化屬性更強。如物料傳送等工藝尚未穩定成熟，耗費的物料、人工成本較高。

2021H1 毛利率的上升主要是同期營業收入的大幅增加所緻。随着新産品系列的逐步疊代穩定，相關毛利率有望保持穩定。

1.3. 專注研發，研究院 工程中心研發體系推動公司技術進步

完善治理使得2019年起管理費用率有增加，2021H1期間費用率達31.11%，同比-0.28pp，控制正持續向好。2018-2020 年，公司期間費用率分别為 25.6%、30.6%、29.6%。其中，管理費用率由 2018 年的 8.8%提升至 2020 年的 11.1%，增加 2.3pp。

主要系公司為進一步完善治理，提升管理水平和加強内部控制、聘請了較多的行政管理人員所緻。研發費用率由 2018 年的 10.88%上升至 2020 年的 11.48%， 0.6pp。财務費用率由 2018 年的 0.38%上升至 2020 年的 1.5%。

銷售費用率2020年達5.53%，同比-0.38pp。2021H1，公司整體期間費用率為31.11%， 同比-0.28pp，持續向好。

近三年研發費用率均值為12.17%，2021H1實現研發費用率11.75%。公司是高新技術企業，高度重視研發。

截止2021H1，公司累計獲得授權專利783件 （2021年新增170件）、授權軟件著作權181 件（2021年新增25件）。其中，公司核心技術包括成像檢測、一體化控制、智能決策、激光加工、柔性組裝、數字 孿生等。

這些技術是公司産品設計和生産的基礎，最終通過在搬運、加工、組裝、檢測和包裝等環節或者整體車間的應用實現下遊行業智能制造水平的提升。

2016- 2020 年，公司研發費用從 2265 萬元提高至 1.64 億元，研發費率從 9.89%提高 到 11.48%，近三年研發費用率均值達 12.17%。2021H1，公司研發費用達 1.23 億元，同比 82.96%，研發費用率達 11.75%。

研究院 工程中心研發體系，布局前瞻性預研及應用研究。

公司的研發體系分為兩部分：

1）研究院：負責對下遊行業智能制造新工藝、新技術的前瞻性預研。

部門通過核心技術平台進行基礎研究，研發符合市場需求和公司發展戰略的前沿技術。

例如，高速高精度控制技術、激光焊接及切割技術、産品視覺檢測及缺陷識别技術、數字孿生技術、移動機器人控制技術等，保障公司在行業中始終處于技術領先的地位。預研的研發流程主要包括市場分析、項目立項、實驗方案設計、評審結項等。

2）工程中心：負責對下遊行業智能制造新工藝、新技術的應用研究。

部門通過設計機械解決方案、電氣控制解決方案和軟件解決方案，積累沉澱結構标準、電氣标準、外觀标準、裝配調試标準等，能夠廣泛适用于新能源、汽車零部件、精密電子、安防和軌道交通等多個行業的工業流程，保障公司在市場上始終領先的競争力。

應用研究的研發流程包括需求分析、項目立項、方案架構設計與評審、方案細化設計、BOM 和 SOP 的制定、驗證與優化設計、評審結項等。

公司對主要研發人員實行股權激勵計劃，以保持研發團隊穩定性和持續的創新動力。

公司綜合考慮員工學曆、專業資質、科研能力和對公司的貢獻，選定了 11 名核心技術人員，包括技術負責人、研發負責人和研發部門主要人員。

相關研發人員共計持股 30.49%（上市前）。公司主要研發人員通過直接持股或持股平台間接持有公司股份，能夠享受公司發展成果，有利于保持研發團隊的穩定性和持續的創新動力。

2.1. 電動化大勢所趨，锂電池需求正持續高增

锂電池需求持續高增，新能源汽車、3C 數碼領域、儲能、小動力和電動工具是锂電池主要下遊應用市場。

據高工産研锂電研究所（GGII）統計數據顯示，2020 年中國锂電池出貨量為 143GWh，同比增長 22%，預計 2025 年中國锂電池市場出貨量将達到 615GWh，2021-2025 年年複合增長率超過 25%。

從具體應用領域來看，新能源汽車、3C 數碼領域、儲能、小動力和電動工具是锂電池主要下遊應用市場。

新能源汽車用動力電池出貨量占比持續提升，已遠超其他應用終端。

據高工産研锂電研究所（GGII）統計數據，2020 年中國新能源車用動力電池出貨量達 80GWh，同比 12.7%。

從占比來看，動力電池出貨量占中國锂電池市場份額的 56% 以上。動力電池按形狀分類可分為，方形、圓柱、軟包電池。

從形狀上看，方形電池出貨量占比從 2017 年 57.5%增長到 2020 年的 80.8%。方形電池占比持續提升，主要由于近三年國内動力電池市場集中度進一步提升，TOP3 占比上升。

而國内頭部電池廠 CATL、BYD、國軒高科目前仍均以方形動力電池為主，一定程度上帶動了方形電池占比的提升。圓柱電池占比達 9.7%，同比 2.4pct，主要系國産特斯拉 Model 3 等車型銷量大幅提升，帶動 LG以及松下在國内動力電池出貨量的提升。

在特斯拉 4680 大圓柱效應帶動下，預計圓柱電池在動力電池領域的占比有望繼續提升。

電力與通信儲能市場快速增長，帶動國内儲能锂電池出貨量同比 71%。

據 GGII 統計數據顯示，2020 年中國儲能電池市場出貨量為 16.2GWh，同比 71%，主要系電力與通信儲能市場快速增長帶動了國内儲能锂電池出貨量的持續增加。

細分領域來看，發電側、電網側、分布式儲能領域均有利好。

發電側與新能源的配套解決消納問題、與火電機組聯合參與電網調頻等輔助服務，已獲得相應的調頻補償收益；電網側，調頻調峰出現了市場增量，以錳酸锂電池為代表的調頻市場出現了一定增量；分布式儲能領域已重點配套了光伏、分散式風電等領域，形成了分布式的風光儲系統，帶動了儲能锂電池出貨量的增加。

儲能需求正急劇升溫，未來四年年複合增長率超過 30%。

将儲能技術應用于電力系統，可以彌補電力系統中缺失的“儲放”功能。從而使得剛性的電力系統變得更加柔性，特别是平抑了大規模清潔能源發電接入電網帶來的波動性。

從電力系統細分的角度來看，儲能在發電側、輸配電側、用電側都不可或缺。從市場角度 看，國内儲能市場參與者也正持續升溫，除了甯德時代、陽光電源、比亞迪、南都等傳統代表，國内新勢力也正不斷湧現，包括華為、遠景以及明陽智慧能源。

GGII 預計儲能市場未來幾年仍将加速發展，到 2025 年儲能電池出貨量将達到 68GWh，預計未來四年年複合增長率超過 30%。

2020 年 3C 數碼終端總體電池需求穩中有增，其主要增長點來自于國産數碼锂電池在國産終端的比例繼續提升及電子煙等新型産品。

據 GGII 數據顯示，2020 年中國 3C 數碼電池出貨量達 36.6GWh，同比 8.8%。

與 2020 年相比，3C 數碼 終端領域出貨量明顯提升的設備包括：物聯網終端設備（POS 機、智能機器人）、 平闆電腦、筆記本電腦、5G智能手機、TWS 耳機電池、ETC 用電池、電子煙電 池以及家用小電器電池。

具體而言，5G智能手機的增加主要系換機潮帶動，而筆記本以及平闆受線上工作模式的推動也顯著增長。

未來，随着 5G 技術推廣帶來的民用無人機、智能可穿戴設備等産品的興起也将進一步帶動 3C 消費類電池的增長。

GGII預計，未來幾年 3C數碼電池需求增速仍将保持 5%~10%左右的增長。

國内锂電兩輪車用锂電池出貨量達 9.7GWh，同比 78%。據 GGII數據顯示， 2020 年锂電二輪車用锂電池（含共享電單車、共享換電櫃）出貨 9.7GWh，同比 78%。

下遊锂電輕型車市場需求大幅增加，主要系國内和海外需求兩方面增加影 響。其中國内而言，一方面受中國 3C 标準執行，新産兩輪車锂電池應用占比持續 提升，對鉛酸電池替代加速。

另一方面，據 GII數據顯示，國内共享電單車投放量 同比 310%，共享電單車換電櫃投放量同比 150%；海外而言，歐洲國家對電動 兩輪車也實施了高額的補貼，使得海外市場需求翻倍增長，帶動了上遊锂電池出貨量的提升。

預計随着國内共享市場規模提升，行業标準化、規範化将逐漸完善。 加之，锂電池替代鉛酸加速，輕型車市場需求仍将持續增長。 TTI 等主流電動工具廠商的産業鍊加速向中國轉移，帶動電動工具锂電池出 貨量同比 124%。

據 GGII 數據顯示，2020 年國内電動工具用锂電池出貨量達 5.6GWh，同比 124%。下遊需求的大幅增加，一方面系以 TTI為首的國際電動工 具終端企業逐漸将産業鍊轉向中國，促進國内電動工具锂電池産業加快行業轉型 與布局。

另一方面，疫情導緻家庭 DIY工具、無繩化電動工具需求提升，帶動上遊锂電池需求提升。此外，電動工具由有線逐步切換到無線，無線電動工具對動力要求比較高，使得單個電動工具使用電池數量增加，帶動锂電池出貨量提升。

2.2. 傳統消費锂電市場需求穩定，新型應用場景将帶來行業新機遇

筆記本、智能手機等傳統消費類領域市場需求穩定，新型電子領域拓展将為消費锂電市場帶來更多機遇。近年來，伴随着國民經濟水平和居民消費能力的提升，我國對消費類電子産品的需求量不斷擴大，這為消費電池行業的發展奠定了堅實的應用基礎。

總體來看，在筆記本電腦、智能手機等傳統消費類領域，锂電池市場規模較為穩定。筆記本電腦市場增速放緩，但整體仍呈現增長态勢，智能手機市場呈現恢複性态勢，具有一定的增長空間。同時，行業在可穿戴設備、無人機、藍牙音箱等新興電子領域呈現出較快的發展态勢。此外，5G技術的普及、應用場景的持續拓展将給锂電池市場帶來更多機遇。

智能手機和平闆電腦消費對筆記本電腦市場需求影響有所消退，疫情沖擊再次釋放行業需求。2011 年後，全球筆記本電腦出貨量受智能手機和平闆電腦等可 替代消費類電子産品快速普及的沖擊，其部分功能被智能手機、平闆電腦所分流， 出貨量連續 5 年呈下滑趨勢。但随着越來越多的輕薄商務筆記本電腦、二合一混 合筆記本電腦、可折疊顯示屏、新型鉸鍊、雙顯示屏等新産品、新技術的出現，智 能手機和平闆電腦對筆記本電腦行業的沖擊有所消退。

受2020年新冠疫情影響，遠程辦公、在線學習、網絡遊戲等市場的潛力被充分激發，筆記本電腦依靠強大的信息數據處理能力、優異的性能和多樣化的娛樂性等特點吸引了諸多用戶。

根 據 Omdia 數據，2020 年全球筆記本電腦出貨量達到 2.21 億台，相較 2019 年的 1.72 億台增長了 28.49%。 筆記本電腦市場在 5G 技術快速普及下将獲得新的發展契機。

筆記本電腦是 人工智能、雲計算、區塊鍊等新興技術、新産業的基礎，5G技術帶來的高網速可 以促進雲服務的普及。以提升雲服務用戶體驗為目标，市場對筆記本電腦輕薄性、 功能性和便攜性提出更高的要求，全新的交互形式将催生出新的業态。

在 5G 技術高速發展的大背景下，筆記本電腦作為萬物互聯的載體之一，将會扮演更加重 要的角色。

根據 Omdia 預測，2023 年全球筆記本電腦的出貨數量将達到 2.68 億 台，2020 年至 2023 年複合增長率為 6.64%。

筆記本電腦便攜性要求提升軟包電池滲透率。

目前，便攜性已成為筆記本電 腦廠商的首要考慮因素之一，而锂電池作為筆記本電腦重量最大的零件之一，也 必然往更輕、更薄的方向發展。傳統的圓柱形锂電池逐漸将被重量輕、容量大的 軟包锂電池取代。

根據 Techno Systems Research 數據顯示，2015 年軟包電池 在筆記本電腦锂電池中占比僅為 35.82%，2020 年軟包電池占比已提升至 88.18%，預計 2021 年軟包電池将普遍應用于筆記本電腦中，其市場占比将增至 95.29%。

伴随筆記本電腦便攜性不斷被重視以及關鍵技術的不斷突破，軟包電池 的滲透率将更進一步提升，其市場規模亦将得到較大提升。

2019 年中國平闆電腦市場複蘇，受 2020 年新冠疫情影響，居家遠程辦公和 在線教育等活動對平闆電腦需求再次上升。

由于平闆電腦更換周期較長，且智能 手機不斷發展，屏幕尺寸不斷變大，對平闆電腦的市場需求造成影響。

根據 IDC 數據統計，平闆電腦的出貨量近年來逐漸下降。2019 年中國平闆電腦市場複蘇， 出貨量達 2240 萬台，系 2015 年以來首次實現同比增長。其中消費市場出貨量約 1760 萬台，同比增長 6.73%，拉動了整體市場的回暖。

2020 年，受新冠疫情影響，居家遠程辦公和在線教育等活動對平闆電腦需求較大。2020 年第四季度，全球平闆電腦的出貨量高達 5220 萬台，同比增長了 19.50%。

全球智能手機市場已進入平穩發展階段，5G 新技術将為其提供持續強勁的動力。

全球智能手機出貨量從 2010 年的 3.04 億台增長至 2016 年的 14.73億台。伴随着智能手機滲透率不斷提升，智能手機整體性能的顯著提升使得換機周期不斷延長。2017 年後，全球智能手機已進入平穩發展階段。

受疫情影響，2020 年全年智能手機出貨總量達 12.92 億部，同比下滑了 5.9%。其中，根據中國信息通信研究院統計，2020 年國内市場 5G 手機累計出貨量 1.63 億部，上市新機型累 計 218 款，占智能手機出貨量和新上市機型數量比例分别為 55.04%和 60.06%。

根據 IDC 數據，預計 2021 年 5G 智能手機出貨量将占全球智能手機銷量的 40% 以上，到 2025 年占比将增長至 69%。5G智能手機在功能不斷強化的同時，對電池的性能提出了更高的要求，為消費锂電市場發展提供了持續強勁的動力。

智能手機電池向大容量、高倍率等方向發展，軟包锂電池将普遍應用于手機。

面對不斷增大的手機續航壓力，手機廠商通過增大手機電池容量來進行解決，推動智能手機電池向大容量、高倍率等方向發展。從近年來占比變化情況來看，手機锂電池主要向軟包電池方向發展，市場占比逐年提高。

根據 Techno Systems Research 數據統計，2015 年軟包電池在手機锂電池中占比為 53.72%，2020 年軟包電池占比已提升至 87.53%，預計 2021 年軟包電池将普遍應用于手機中，其市場占比預計将增至 89.74%。

随着可穿戴設備種類的增加、産品技術的成熟、用戶體驗的提升以及成本的下降，其市場已進入高速發展期。可穿戴設備是指能直接被穿戴在人身上或能被整合進衣服、配件并記錄人體數據的移動智能設備。

市場主流的可穿戴設備主要涵蓋了藍牙耳機、智能手表、智能手環、健康穿戴、智能眼鏡等。根據 IDC 數據，相比 2019 年全球可穿戴設備出貨量為 3.46 億台，2020 年全球可穿戴設備出貨 量達到 4.45 億台，增速達 28.4%。

同時，IDC 預計 2024 年全球可穿戴設備出貨量将達到 6.32 億台，2020 年至 2024 年複合增長率達 9.17%。藍牙耳機将會是可穿戴設備市場主要增長驅動力之一。

目前智能手機制造商逐步放棄 3.5 毫米耳機插孔，作為智能手機音視頻内容重要傳輸的工具，藍牙耳機将會迎來廣闊的市場空間。

根據 IDC 數據，2020 年全球藍牙耳機出貨量将達到 2.34 億台，占全球可穿戴設備 59.2%的市場份額，2024 年出貨量将實現 3.97 億 台，市場份額占比提升至 62.8%，2020 年到 2024 年之間複合增長率達到14.1%。

無人機産業蓬勃發展，锂電需求将迎來較高的增長态勢。無人機是智能制造領域的重要組成部分，世界上許多發達國家和新興工業國家，例如歐美、日本等都将無人機作為發展重點。

目前，我國無人機産業發展勢頭迅猛，具備了自主研發能力，形成了配套齊全的研發、制造、銷售和服務體系，部分技術達到國際先進水平。

Mordor Intelligence 發布的《Unmanned Aerial Vehicle Market (2020-2025)》報告顯示，2016 年全球無人機市場規模就已突破 120 億美元大關，預計 2025 年市場規模保持高速增長到 740.1 億美元，複合增長率可達到 22.40%。

智能家居行業的高速發展和細分産品智能化、可移動化趨勢創造消費锂電行業需求新增長點。

智能家居是以住宅為平台，利用綜合布線技術、網絡通信技術、安全防範技術、自動控制技術、音視頻技術将家居生活有關的設施集成，構建高效的住宅設施與家庭日程事務的管理系統。

得益于近年來物聯網應用的普及以及基礎層技術的支持，智能家居行業不斷突破日用家居的界限，為傳統家居行業帶來了全新的産業機會，獲得了快速發展的契機。根據 Strategy Analytics 數據，受 2020 年新冠疫情的影響，2020 年全球消費者在智能家居相關設備上的支出從 2019 年的 520 億美元降至 440 億美元，但市場規模将在 2021 年逐步複蘇，消費者支出将增加至 506 億美元，2020 年至 2025 年智能家居設備消費者支出預計年複合增長率約 15%，2025 年将達 885 億美元。

2.3. 锂電設備行業未來三年年均市場空間超 600 億元

2.3.1. 锂電池生産包括極片生産、電芯組裝、後處理三大步驟

锂電池生産涉及前段、中段、後段設備。锂離子電池電芯的生産程序，一般分為極片制作、電芯組裝、後處理（激活電芯）等三大步驟，前段極片制作涉及設備包括攪拌機、塗布機等，産值占比約 35%，中段電芯組裝涉及設備包括卷繞機、疊片機等，産值占比約 30%，後段後處理涉及分容化成、檢測設備等，産值占比 約 35%。

前段锂電設備中核心産品為塗布機，約占前段設備産值的 50%。

核心企業包括先導智能、科恒股份、璞泰來、赢合科技。産業調研來看，前段設備中，核心産品為塗布機，約占前段設備産值的 50%，新嘉拓（璞泰來旗下）、雅康精密（赢合科技旗下）、浩能科技（科恒股份旗下）等在塗布機領域處于領先地位。

中段锂電設備中最核心的設備是卷繞機和疊片機，約占中段設備産值的 60%。

中段锂電設備核心企業包括先導智能，赢合科技等。先導智能是甯德時代核心供應商，在中段卷繞機，以及後段後處理設備領域處于行業領先地位，并具備锂電設備整線生産能力。

赢合科技作為一家綜合實力較強的锂電設備企業，在前段塗布機、中段卷繞機等領域，市場認可度較高。産業調研來看，其中卷繞機、疊片機是中段設備中最核心的設備，約占中段設備産值的 60%。

化成、分容、檢測是後段中最核心的設備，約占後段設備産值的約 70%。

後段設備核心企業包括杭可科技、先導智能等。杭可科技從事分容化成設備領域業務，消費電子客戶包括 LG、三星等消費電子巨頭，并拓展成為 LG動力電池後處理設備供應商，現已進入 CATL 體系。

先導智能通過并購泰坦新動力，依托甯德時代核心供應商地位，迅速做大做強。

利元亨從事分容化成設備領域業務，同時公司積極布局全産業鍊，目前具有锂電制造設備整線生産能力，與新能源科技合作持續穩定。

産業調研來看，其中，化成、分容、檢測是後段中最核心的設備，約占後段設備産值的約 70%。

2.3.2. 電池供給端——基于主要電池廠的擴産規劃測算設備未來三年年平均空間超600億

動力電池廠商裝機量中日韓三足鼎立，CR10 集中度持續提升。根據 SNE Research 數據，2020 年全球動力電池裝機量達 137GWh，同比增長 17%。

其中，甯德時代以34GWh的裝機量，成為全球最大動力電池企業，市場份額為24.82%，連續第 4 年占據全球動力電池裝機量第一的位置。

據 SNE 數據，在 2020 年全球 動力電池裝機 TOP10 企業中，中國電池企業占據 4 席，分别為：甯德時代、比亞 迪、遠景 AESC、國軒高科，合計市場份額達 37%；LG 能源、三星 SDI 和 SKI 三家韓系電池企業合計市場份額 33%；松下全球市場份額 18%。

整體來看，2020 年全球動力電池裝機電量 TOP10 排名呈現明顯的中日韓三足鼎立的競争格局。

此外，GGII 數據顯示，2020 年全球動力電池裝機 TOP10 企業合計裝機量約為 126.47GWh，占全球動力電池裝機總量的 93%，同比增長 4%。

2019 年，這一數字分别為 102.4GWh 和 89%，行業集中度正持續提升。

基于全球主要動力電池廠商擴産規劃，測算锂電設備行業市場空間。

以單 GWh 設備投資額為 2 億元/GWh。樂觀預計到 2023 年，未來三年合計新增锂電設備需求達 1898 億元，年平均設備需求量超 632 億元。

3.1. 産能擴張 員工規模增長助力公司滿足下遊旺盛需求

設備行業産能緊缺，供給端情況成為公司關注重點。自 2020 年第四季度以來，國内外動力電池企業紛紛啟動擴産計劃。

進入 2021 年，動力電池産業擴産提速，新建産能規模和投資規模均超過往。據高工锂電數據統計，僅在 2021 上半 年，國内動力電池新增規劃産能達 745GWh，投資總額超 2587 億元，對應锂電 設備投資金額達 1490 億元。

然而，锂電設備屬于非标定制化設備，在動力電池産能大規模增長需求下，具備規模化供應能力的锂電設備商數量有限。當前設備行業普遍存在産能緊缺的情況，優質設備産能稀缺，企業交付壓力突出，锂電設備進入賣方市場，供給端情況成為關注重點。

公司已擁有3個制造基地，仍在積極進行産能提升計劃。

截止目前，公司已擁有 3 個制造基地，分别位于惠州、博羅和甯德。自 2018 年開始，公司積極進行産能提升計劃以滿足銷售訂單增長帶來的生産場地需求，其主要計劃有：

1）馬安工業園（小地塊）項目，占地面積 18.04 畝，于 2018 年開始正式開工建設，截止 2020 年，該項目累計投入 2.59 億元，目前已投入使用。

2）柏塘工業園一期，占 地面積 76.16 畝，于 2019 年正式開工建設，截止 2020 年累計投入 1.18 億元，目前所有廠房已達到預定可使用狀态。

3）工業機器人智能裝備生産項目（簡稱生産項目），該項目為公司此次募投項目之一，預計在 2022 年投入使用。

4）柏塘工業園二期，項目總預算 1.83 億元，目前處于前期規劃設計階段，尚未開始動工。 截止 2020 年底，公司自有土地面積 131.74 畝，租賃土地面積 31.55 畝，共計 163.29 畝，較 2018 年增加 107.71 畝。

此外，2021 年，公司房屋面積（含有廠 房部分）258.25 畝，其中自有房屋 154.21 畝，租賃房産 104.03 畝，較 2016 年增加 233.63 畝。

生産募投項目市場前景可觀、客戶需求旺盛，将承載未來新增市場需求。

我國制造業即将進入全面轉型升級階段，公司此次生産項目投資生産的産品屬于工業機器人智能裝備，在産品技術和産能規模上響應國家鼓勵與号召，受到國家政策的大力支持。

市場發展前景可觀，未來客戶需求旺盛。

此次生産項目拟募集資金總額為 5.67 億元，其中建設投資 4.68 億元，主要用于廠房建設裝修費、設備購置費、工程建設其他費用和預備費，占該項目投入總資金的 82.65%。鋪底流動 資金 0.98 億元，占該項目投入總資金的 17.35%。

項目預計将新增安裝和調試車間面積 6.53 萬平方米，新增員工人數為 1200 人，項目建成後首次全部達産後可實現營收 11.88 億元，淨利潤 2.08 億元，将承載公司未來新增市場需求。

公司員工規模持續擴大，2020年末已較去年同期增長105.3%，為滿足下遊增量市場打下堅實基礎。

公司從事的行業是技術與人才密集型産業，需要大量具有經驗的技術人才和管理人才。由于人才培養周期較長，且公司業務正快速發展，因此人才供應将成為一大關鍵因素。2018 年末、2019 年末及 2020 年末，公司員工人數分别為 1485 人、2232 人和 4583 人，2020 年末員工人數較同期 105.3%。

其中，2020Q3 末較 2020Q1 末員工人數增加 80.3%，二三季度人員大幅增加。具體而言，管理人員2020Q3末達1125人，較2020Q1末的482人增加了133.4%；生産人數 2020Q3 末達 1928 人，較 2020Q1 末的 932 人上升了 106.87%；銷售人員 2020Q3 末達 103 人，較 2020Q1 末的 76 人上升了 35.53%；技術人員2020Q3 末達 861 人，較 2020Q1 末的 738 人上升了 16.67%。

充足的人員儲備将助力公司滿足下遊未來的增量市場。未來，随着公司募投項目的推進，人員儲備有望進一步擴大。

公司重視持續的研發投入，研發費用率高于行業平均。

公司專注于智能制造裝備技術研發、工藝開發，産品設計等，将研發積累和技術創新放在企業發展首位。2018-2020 年，公司研發費用率分别為 10.88%、14.14%和 11.48%，高于行 業平均研發費用率的 7.58%、9.40%和 8.70%。

同時，公司與華中科技大學、中科院深圳先進技術研究院、廣東省智能制造研究所、廣東華中科技大學工業研究院、中國北方車輛研究所等高校或研究所進行“産、學、研”合作，通過将公司的産品研發經驗與高校等科研機構的理論研究經驗相結合，為公司原有産品的升級換代和新産品的開發提供支持。

公司重視研發團隊建設，研發人員數量未來将持續增長。

公司十分重視研發團隊建設，創立研究院 工程中心研發體系。此外，公司外聘行業内專家，聘請中國工程院譚建榮院士擔任首席技術顧問、德國漢堡科學院張建偉院士為外籍科學 家，進一步幫助公司把控前沿技術發展方向，并在新技術落地應用、高層次人才招聘和培養等方面獲得長足發展。

2018 年末和 2019 年末，公司研發團隊不斷壯大，研發人員人數分别為 493 人和 784 人，分别占比 33.2%、35.13%，高于同行業公司及行業平均的 21.84%和 26.25%。

2020 年末，研發人員人數增加至 949，随着公司研發成果的積累，研發人員占比有所回落，下降至 20.71%。

随着研發中心項目的推進，預計 2022 年末獨立建設的激光實驗室、智能控制實驗室和人機協作實驗室合計增加 200 人左右。

3.2. 高度重視關鍵共性技術，打造锂電數智整廠解決方案

實現高精度、高穩定性、柔性的生産需依靠關鍵技術裝備的提升、關鍵共性技術的研發和支撐軟件的創新。工業制造的發展需求是提高生産效率、提高産品質量和定制化生産。

智能裝備是實現工業制造需求的載體，必将朝着高精度、高穩定性、柔性生産的方向發展。生産精度越高，就是産生誤差越小，産品的一緻性就越高。

穩定性生産包括确保産品供應數量、頻次和質量的穩定。柔性生産能實現單一産線制造出滿足不同需求的産品，可以實現定制化。

實現這些指标的提升需依靠關鍵技術裝備的提升、關鍵共性技術的研發和支撐軟件的創新。

智能制造裝備行業核心競争力或技術實力關鍵指标為：關鍵共性技術的掌握 程度和具體産業化應用中相關技術指标先進性。

公司主要産品包括專機（單機或一體化設備）、整線（自動化生産線）和數字化車間。除工業機器人本體企業以外，行業标準多與具體的下遊應用行業有關。我國乃至全球锂電池的智能制造應用發展迅速，但産品、技術和工藝路線仍未達到成熟和穩定的狀态，相應裝備行業标準較為滞後。因此，評價智能制造裝備行業核心競争力或技術實力的關鍵指标為 關鍵共性技術的掌握程度、具體産業化應用中相關技術指标先進性。

公司重視關鍵共性技術研發，積累了豐碩的研發成果。

公司的技術體系主要由五部分組成，分别為感知技術、控制技術、執行技術、數字化技術和人工智能技術。公司在關鍵共性技術方面具有一定的先進性，自主研發了智能制造相關的支 撐軟件，為制造裝備和制造過程的智能化提供技術支撐。

目前，智能制造需求發展趨勢主要有：

1）由批量化向定制化轉化，2）産品由單一化向多品種轉變；

公司已掌握并成熟應用對應涉及的關鍵技術，包括成像檢測、一體化控制、智能決策、激光加工、柔性組裝、數字孿生等核心技術。未來緻力于實現設備數字化和智能化。

持續跟蹤智能制造趨勢并進行前瞻性科研和技術創新，激光焊接技術科技成果處于國際領先水平。

2021年，公司繼續發揮競争優勢，專注研發，與惠州學院共同完成了“锂電激光焊接關鍵技術研究及産業化應用”項目，針對锂電池産品高質、高效、高穩定性的激光焊接需求，研發了：

1）基于位置同步輸出的焊接過程控制技術，實現在焊接路徑變化處加速、減速過程中激光能量均勻作用在待焊接工件上。解決焊接過程中拐角處光不均造成焊縫凸起的問題，實現了高速激光焊接，提高了産品良率。

2）多軸同步焊接插補一體化控制技術，通過旋轉連續焊接，實現激光能量跟随空間插補軌迹的位置、速度、時間進行同步輸出，提高生産效率。

3）基于 2D/3D 混合視覺識别焊接質量檢測技術，采用移動剖面輪廓線積分算法和基于轉彎半徑的圖像角點檢測方法，實現了焊縫表面缺陷的有效識别。

項目處經鑒定整體處于國際先進水平。公司核心技術産業化應用體現為成套智能制造裝備，自主研發的锂電池熱冷壓化成容量裝備處于國際行業領先水平。

近年來，锂電池的生産技術和工藝發展對锂電裝備的要求表現為“三高三化”，即高精度、高速度、高穩定性、無人化、在線化和網絡化。“三高三化” 也是锂電池熱冷壓化成裝備指标先進性的衡量标準。

锂電池的化成容量工藝主要是形成“固體電解質界面膜”(solid electrolyte interface)，簡稱 SEI膜，其成分、結構影響锂電池的容量及充放電效率等關鍵性能。

在化成工序中，軟包電池壓力控制精度、溫度控制、充放電控制以及電池定位等性能參數，是影響SEI膜成分及結構的關鍵參數。

此外，電池生産的信息化系統能收集、分析生産過程中的工藝參數、産能及優率，是實現電池生産可追溯的關鍵。

在大批量生産過程中，智能生産調度技術能根據工藝自動調動生産過程，提升生産效率。

工業機器人智能裝備研發中心募投項目帶領公司技術研發實現新突破。

研發中心項目重點研發的方向主要有三個：激光技術、智能控制技術和人機協作技術。

項目拟募集資金總額為 1.28 億元，主要用于研發實驗室裝修、設備購置費和研發人員費用。其中，建設投資 0.3 億元，占項目投入總資金的 23.17%。設備購置費 0.84 億元，占項目投入總資金的 65.13%。研發人員的招聘及培訓費 0.15 億元，占項目投入總資金的 11.69%。

研究中心項目通過先進研發設備的購置和高端人才的引進，可以提高公司産品研發能力、縮短開發周期、加快研發成果轉化，實現技術新突破。

提出“海葵智造”锂電數智整廠解決方案，“軟硬兼施”助力公司實現精益生産。

2020 年，公司提出了“海葵智造”锂電數智整廠解決方案，圍繞一線真實的痛點和難點問題，幫助公司從三個階段推進智能制造的升級，自下而上打通了數字壁壘。不僅提高生産過程中的合理性、可控性和自适應性，還幫助公司高效配置生産資源，實現精益生産。

“海葵智造”由“看得見的智慧”硬件設備和“看不見的智慧”軟件系統兩部分組成：

1）“看得見的智慧”硬件設備：

海葵智造的硬件設備已覆蓋锂電池制造的極片成型、電芯裝配、模組段、PACK 段，是整個“海葵智造”的載體。

在基于設備自動化基礎上，依托工業以太網，建立五大數字化應用管理模塊。通過數據采集、數據分析到實時監控、智能排産、設備預測性維護，打通制造運維到企業管理的數字化壁壘，提升生産過程的合理性、可控性和自适應性，提升企業高效配置生産資源，實現精益生産。

2）“看不見的智慧”軟件系統：

軟件系統包括 MES 系統、APS 系統、WMS 系統和 WCS 系統，主要解決産線靈活性不足、關鍵系統平台缺失、信息不能互通、産線的利用率比較低等痛點。

以工廠互聯網互通平台、工廠布局及産線設計體系為基準，優化運營流程和管理策略，保障研發和工藝體系管理。通過人機料法環的互通互聯設計，為企業管理層提供遠期發展方向和藍圖規劃。

3.3. 消費向動力出擊，專機産品拓展蝶變、前景廣闊

新能源科技是全球消費軟包锂電龍頭，2014 年-2020年出貨增量占全球增量的35.16%以上。在全球消費軟包锂電領域，最近三年，新能源科技的出貨量占全球出貨量持續占比30%以上。

根據日本 B3 報告，2014年至2020年，全球軟包消費锂電池出貨量增長了26.71億顆，同期新能源科技出貨量增長了9.3億顆，占全球增量的35.16%以上。

新能源科技是公司第一大客戶，公司持續受益于與其穩定持續的合作。

公司自成立以來就與新能源科技達成合作關系，進入了新能源科技的供應鍊體系。2018 年，在長期合作的基礎下，公司成為了 ATL 設備類的核心戰略供應商。最近三年，公司電芯檢測設備訂單占新能源科技的采購比例均在 60%以上。

公司電芯裝配設備訂單占新能源科技的采購比例逐年上升，為其提供的産品拓展至電芯制 造設備、電芯裝配設備和電池組裝設備，覆蓋了锂電池全生産流程。

雙方成立戰略合作專項團隊，從研發、技術、質量、交付、商務、運作總成本等環節開展深度協同。

在公司産品、技術滿足新能源科技項目開發要求且與市場同類産品相比具有價格優勢的前提下，新能源科技優先與公司進行技術溝通、合作開發。同時，新能源科技作為行業龍頭，采購規模較大，公司将受益于與其穩定持續的合作關系。

公司産品系列不斷增多，積極布局锂電設備制造全産業鍊，是少數實現整線集成的企業之一。

公司成立以來，锂電專機産品類型不斷增多，從電芯檢測專機拓展到電芯裝配環節的市場，基本覆蓋了锂電池中後段所有工藝段。部分環節已實現了整線集成，是具備動力電池電芯裝配、電池組組裝及箱體 Pack 整線智能成套裝備研發制造能力的少數廠商之一。

目前，先導智能、赢合科技和公司均已實現锂電池各個環節專機的研發、生産和銷售，并提供整線設備，産品類型覆蓋較廣。

消費向動力出擊，公司具有動力锂電中、後段核心制造設備生産能力，技術工藝行業領先。

公司深耕锂電設備行業，随着動力锂電行業高速發展，公司受益于其關鍵共性技術的先進性，正在向動力锂電設備制造進一步拓展。

目前，公司已掌握動力锂電中、後段核心設備制造能力，技術工藝行業領先。

中段動力軟包電池卷繞機：

該設備主要用于動力軟包電池的自動卷繞，産能>=12PPM，實現電芯的卷繞和不同卷繞工位的自動轉換，恒線卷繞速度可達3000mm/s。具有自動防卷、換卷功能。

張力實時監控，波動範圍<=±5%。其控制精度高，有變轉速、電子凸輪、同步控制的核心控制方式，使線速度波動<=±1.5%。

中段疊片成型一體機：

實現軟包锂電池的極片制片、自動疊片、疊片過程中CCD檢測陰陽極片錯位值、複合前預切、熱壓複合、台階電池組分離、二次熱壓、下料等功能。疊片循環為0.8s/次，極片堆疊精度為±0.2mm。

劍指動力長電芯制造，拓展動力锂電前段生産工藝，實現技術蝶變。

近兩年，公司以強大的技術底蘊，支撐其在創新産品上不斷深入與突破。其中，公司已在 長電芯組裝線領域搶先獲得突破，在合作企業項目中得到了充分驗證，獲得客戶的一緻好評。此外，公司積極向動力锂電前段生産工藝拓展，正在對雙層寬幅高速塗布機進行研發：

1）2020 年，公司制造研發了方形鋁殼長電芯組裝線。

長電芯結構利用長而薄的形狀特點提升了電池包Z向利用率，散熱性明顯提高，并且其本身可以作為結構件，疊加 CTP 技術，可以使電池安全性更好、成本更低、體積能量更高。

長電芯雖然可以有效減少結構性零部件的應用，但在同等工藝水平下，電芯越長，其在生産過程中的對齊度、效率、良品率也更會受到影響，而基于長電芯的 CTP 過程難度也将更高。

為了實現高良品率的規模化量産，公司圍繞長電芯制造痛點，針對性創新研發了長電芯極耳折彎工藝、長電芯激光頂蓋焊接技術；通過全方位除塵，有效防止電芯短路；采用關鍵包膜機構，精準包裹電芯；不同産品結構采用相對應的貼膠方式，從根源上解決極耳貼膠撕裂。

2）2021 年，公司正在開發雙層寬幅高速塗布機。

代表着公司在動力锂電設備制造技術的領先性。目前能夠生産雙層塗布機的廠商有先導智能、赢合科技、璞泰來和科恒股份

公司與國内外動力锂電龍頭企業建立合作，在手訂單充足，增量市場廣闊。

公司在創新産品上不斷深入突破，與龍頭企業甯德時代、比亞迪、力神等建立了長期友好合作關系。最近三年，公司前五大客戶中甯德時代、比亞迪、力神和中航锂電裝機量合計占比均在 60%以上，集中度較高。

打入龍頭動力锂電池廠商的供應鍊體系，使得公司未來前景廣闊。截止2021年8月25日，公司锂電領域在手訂單金額為 45.54 億元（含稅），其中動力類锂電設備的在手訂單金額為27.84 億元（含稅），占锂電領域在手訂單的 61.13%。

2021 年，公司向動力锂電領域進一步出擊，成為蜂巢能源的核心戰略供應商并與德國大衆汽車集團保持緊密商務聯系。2021年7月，公司中标蜂巢能源歐洲工廠産品裝配線，中标金額 1634 萬歐元，海外市場業務初見成效。

4.1. 盈利預測 關鍵假設：

（1）锂電池制造設備闆塊：

行業快速增長之下，锂電池廠産能持續緊張，推出了龐大的擴産計劃并展開大規模設備招标，相關闆塊營收有望持續高增長。

預計 2021-2023 年，營收增速分别為65%/65%/50%。

（2）其他領域制造設備：

其他領域制造裝備主要應用于精密電子、安防、軌道交通和醫療健康等行業。

預計 2021-2023 年 ，營收增速分别為50.0%/50.0%/30.0%。

基于以上假設，我們預測公司 2021-2023 年分業務收入成本如下表：

4.2. 相對估值

我們選取锂電設備行業相關的三家主流公司，2021 年平均 PE 為 68 倍。

在國内外碳達峰、碳中和共識下，下遊新能源汽車及儲能産業對動力電池的需求正大幅增加。多年發展公司已成為國内锂電池制造裝備行業領先者，從消費向動力進擊、專機産品正逐步拓展品類。

預計 2021-2023 年歸母淨利潤為 2.2 億元、3.9 億元、5.5 億元，對應 PE122、69、49 倍。

下遊投資擴産低于預期：

公司主營産品的銷售會受到宏觀經濟波動和下遊行業周期性波動的影響。公司屬于裝備制造行業，與下遊锂電池等市場需求和固定資産投資密切相關。

新能源及其設備制造行業在國家政策的大力支持下，繼續保持快速增長，但是如果外部經濟環境出現不利變化，或者上述影響市場需求的因素發生顯著變化，都将對锂電池及其設備制造行業産生較大影響。

如果下遊锂電池生産商縮小投資規模，削減設備采購規模，則将對公司锂電池設備制造業務産生不利影響，從而對公司未來锂電池設備的銷售産生重大不利影響。

産品和技術疊代更新風險：

燃料電池的應用技術、轉換效率、生産成本有了革命性的突破，并對可充電電池産生了明顯的替代效應，則公司所處的锂離子電池設備制造業将面臨下滑。

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出品方/分析師：德邦證券 倪正洋 邵玉豪

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