無論是經濟利潤還是會計利潤，關注的都是利潤大小的問題。但這隻是觀察利潤的一個角度，也是一般人會看的角度。财務高手是怎麼觀察利潤的呢？他們會考察另一個重要維度一利潤的可持續性。

企業能不能持續盈利，從投資角度來看特别重要。因為投資人在投資一家企業的時候，投資的不是它的過去，也不是它的現在，而是它的未來。

雖然利潤的大小将決定一家企業在短期内能達到的高度，但真正決定這家企業有沒有未來的，是利潤的可持續性。

不過，企業想保持利潤長期穩定增長是一件非常難的事情。根據萬得數據庫提供的數據，統計出2000年我國A股所有上市公司當中，有41,5%的企業能保持1年的淨利潤增長，隻有

13.7%的企業能保持連續3年淨利潤增長，而能保持10年以上淨利潤連續增長的企業隻占1,1%。由此可見，可持續利潤是多麼珍貴。隻有知道如何判斷一家企業的利潤是否具有可持續性，才算全面了解了“利潤”這個概念。

一、利潤可持續性的意義

假設有兩家生産牙膏的企業。第一家企業靠辛辛苦苦賣牙膏賺了700萬元，又靠投資賺了300萬元。第二家企業特别擅長投資，僅靠投資就賺了1200萬元，但是牙膏賣得不好，不但沒賺錢，還虧了200萬元。投資和賣牙膏的收益加起來，這兩家企業都賺了1000萬元，那麼你會買哪家企業的股票呢？

有的人可能會有些猶豫，畢竟這兩家企業看起來各有所長，一家擅長賣牙膏，一家擅長做投資。但是财務高手會告訴你，應該選擇第一家企業。

第二家企業其實有個原型，就是曾經的中國牙膏“第一股”一柳州兩面針股份有限公司。兩

面針當年是非常厲害的一家企業，它曾經研發出中國第一支中藥牙膏，和中華牙膏、黑妹牙膏一起被稱為國産牙膏的“三大金剛”。

兩面針首次公開發行股票招股說明書顯示，2002年，兩面針一共賣了5億支牙膏，市場占有率達到16.3%。兩面針牙膏還獲得了“中國名牌産品”稱号。

兩面針起步勢頭很猛，市場影響力也非常大，可惜好景不長。2006年前後，佳潔士、高露潔這些國外品牌開始強攻中國市場。加上自身管理老化的因素，兩面針牙膏的銷量開始大幅下滑。

産品銷量出現下滑時，企業通常會加強營銷或者研發新産品。但兩面針不但沒有重視牙膏銷量下滑的問題，反而開始涉足其産業，同時大量買入其他企業的股票。兩面針的财務邏輯是，想辦法在其他行業賺錢，用來補足牙膏主業的虧損。這個策略成功了嗎？兩面針的運氣還是很不錯的，成功參股了中信證券，在中信證券的股票上賺了一大筆錢。兩面針2016年年報顯示，公司通過賣出1162萬股中信證券的股票，當年賺了1,57億元。此外，它還從中信證券、廣西北部灣銀行、柳州銀行等企業的股票中拿到近4000萬元的分紅。

那兩面針在牙膏、日化産品這些主營業務上賺了多少錢呢？

2016年，兩面針的主營業務利潤是-2111萬元，也就是說，它的主營業務是虧損的。2016年，兩面針隻賣了1.4億支牙膏，不到2002年5億支銷量的30%。以前在大型超市銷售的兩面針牙膏，如今主要出現在經濟型酒店的一次性牙具裡。如果我們隻關注兩面針的總體利潤，可能會以為它經營得很好，但是仔細看它的利潤結構就會發現，兩面針的主業已經出現疲态，企業在靠投資這個副業支撐利潤。有的人可能會說，兩面針畢竟賺到錢了，這種賺錢方式難道有什麼問題嗎？

當然有問題，等兩面針把手上的中信證券的股票都賣完之後，要怎麼辦呢？

蘇甯易購就碰到了這樣的窘境。2019年之前，蘇甯易購通過讀出手中的阿裡巴巴股票，一度保持了較好的業績。然面，蘇甯易購在2019年上半年業績預告中披露，由于賣完了所持阿裡巴巴的股票，其利潤預計同比下滑61.69%-65.02%。靠炒股這個副業帶來的利潤，看起來似乎和主營業務創造的利潤是一樣的，但實際上，這種利潤是不可持續的。

二、利潤可持續性對投資的影響

事情做一次不難，難的是能持續做下去。巴菲特為什麼被譽為“股神”？是因為他能獲得超高的投資收益嗎？事實上，他的年化收益率還不如很多小的基金經理。但是，隻有巴菲特能做到連續多年超過大盤，哪怕是在宏觀環境非常糟糕的時候。

為什麼我們公認梅西是足球明星？是因為他某一場比賽踢得特别好嗎？事實上，一個喜歡踢球的中學生可能在某一場比賽中進的球比梅西還多。但是，隻有梅西能持續在國際足球比賽

中進球。經營企業也是一樣，企業盈利一次不難，難的是保持長期盈利和增長。判斷企業利潤是否具有可持續性，對投資者來說也很重要。事實上，如果我們用利潤可持續性作為标準來選股票，是可以賺到錢的。

斯蒂芬·佩因曼和張曉軍兩位會計學教授曾經就這個問題做過研究。他們把美國上市公司按照盈利的持續性水平分成10組，買人持續性水平最高的那組公司股票，同時做空持續性水平最低的那組。結果，在1979一1999年這21年間，有20年他們都賺到了錢，而且大多數年份的投資收益率都超過10%。

所以，市場裡并不都是财務高手，大部分人其實不明白利潤可持續性的重要性。你隻要比别人多具備一些财務思維，對财務數據看得更透徹一些，就能賺到錢。

三 、持續經營的重要性

持續經營的重要性，在财務領域的很多地方都有體現。

以企業估值為例，無論用哪種估值方法，都存在一個基本假設，就是企業是一個可以“持續經營”的實體，也就是說，我們假設企業能夠基業長青。因此，一家企業的價值由兩部分組成：“短期業績”和“長期可持續增長能力”。在短期業績同等的條件下，長期可持續增長能力越強的企業估值更高。

清朝的陳澹然在《寤言二·遷都建藩議》中有這樣一句名：“不謀萬世者，不足謀一時。”但從長遠的角度考慮問題，這其實是一件“說到容易，做到難”的事情。大部分人在做決策時都會陷入“短視”的思維誤區，往往隻顧眼前的收獲和滿足感。

這一點對我們的日常生活也有影響。一些學生在畢業季找工作的時候，往往會更在意哪家單位給的薪酬更高，卻較少考慮這份工作是否為自己提供了良好的成長和發展空間；一些女孩子非常喜歡吃蛋糕、冰激淩等甜食，往往隻在意當下吃得開心，不顧這些食物對身體健康的長遠損害。

企業如果在經營決策中也出現急功近利的短視行為，造成的後果很可能不僅是财務上的損失，而是“生命代價”。

美國波音公司是世界上最大的飛機制造商之一，它素來有着創新的傳統，長期堅持投資新技術的研發。然而1997年兼并麥道飛機公司後，波音開始追逐短期利潤。時任CE0的費爾·康迪特曾經公開表示：“波音的首要任務已經不是制造領先同行業的一些新型飛機了。如今，我們的主要任務是，努力創造一個以穩定股價為基礎的發展環境。”康迪特還在波音内部大規模實施了一項“股價信托計劃”。這項計劃将員工獎金與公司股價挂鈎。如果股價在未來四年内增長超過3%，大量員工就可以獲得額外的獎金。

矽谷“創投教父”彼得·蒂爾說過：“如果你把短期增長看成重中之重，就會錯過最重要的問題一10年之後，你的公司還能存在嗎？”

四、如何判斷企業的持續盈利能力

如何判斷一家企業的利潤有多少是可持續的呢？

以耐克為例具體介紹一下。對耐克來說，主要的、經常性的利潤就是靠主營産品獲得的利潤，比如運動鞋和服裝。這部分也是投資人最關心的利潤。而主要的、非經常性的利潤，就是偶爾才會推出的限量款産品，以及跟設計師合作的産品。這些利潤是不經常發生的。耐克賺了錢就會有一些現金，它把這些現金存在銀行，掙到的利息就是次要的、經常性的利潤。還有一些極端情況，比如耐克的廠房着火了，耐克獲得了保險公司的理賠，理賠收入就是次要的、非經常性的利潤。這部分利潤是投資人最不關心的。

如果你想投資一家企業的股票，可以先把它的利潤拆分，進這個表格裡，再來判斷它的可持續盈利能力。盈利能力分析框架可以幫我們别除副業對企業盈利能力的影響。但如果兩家企業都比較專注主營業務，而且在過去幾年裡主營業務表現得都不錯，持續産生利潤，那麼該如何判斷這兩家金業主營業務在未來若幹年利潤的可持續性呢？

可以看兩個核心因素：(1)市場需求。企業主營業務所滿足的需求，預計在未來會增加、持平，還是下降？(2)商業模式。企業主營業務是以銷售商品或項目為主，還是通過運營服務持續産生收入？

我舉個例子分析一下這兩個核心因素要怎麼用。假設有兩家房地産企業，一家以銷售住宅為主，通過賣房子獲得利潤；另一家以商業地産運營為主，通過物業出租獲得利潤。如果在30年前，這兩家企業面臨的市場需求都将長期上升，它們的利潤均為可持續的。在這種情況下，從收益角度看，住宅地産企業遠遠超過商業地産企業。但随着住宅市場的逐漸成熟，城鎮化比率不斷上升，人口老齡化不斷加劇，住宅地産企業不敢拿地，沒有新的開發項目，

後續利潤就不見得可持續了。而商業地産企業仍然可以通過物業出租獲取長期的租金回報，隻要經濟整體上行，其所持有的物業沒有大的問題，商業地産企業的利潤就是可持續的。

所以，市場需求是影響企業利潤是否長期可持續的主要因素。在一個下行的市場，任何企業都會遭遇經營困難，它們勢必要尋找自己的第二增長曲線。商業模式則是影響企業利潤能否可持續的次要因素。通過運營服務獲取收人和利潤的企業，通常要比銷售産品和項目的企業穩定得多。

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