有個朋友稱我的這種文章是“内容文”，頗有“水貨”之意，我想起來古人說的“坐而談不如起而行”，坐而論道，空談大道理經常誤事，魏晉時代的清談之風經常被後人指責，我們讨論投資最好直接說代碼，分析财報才是真本事，事後我仔細想想，沒有标的公司，為談而談的風格确實很容易形而上學，言之無物，但是沒有邏輯的實踐也會容易竹籃打水一場空，犯下墨守成規、南轅北轍，緣木求魚，刻舟求劍等等的經驗主義錯誤，這就像武俠小說中的内功和招數，華山派分裂為劍宗和氣宗，秦時明月中的道家分為陰陽家和道家，道家又分為人宗和七宗，紛争百年，各行其是，我覺得大師應該是可以融會貫通的，有的人由外入内，有的人見微知著，本身沒有高下對錯之分

賺錢，怎麼賺？第一個，做的時候賺錢。第二個，經常做。也就是低買高賣和複利的疊加。低買高賣可以是單次交易的衡量，也可以是某個時間段或者某個交易集合的整體，這很重要。

行内有句話叫做“有的人負責正确，有的人負責賺錢”，意思是你判斷對了未必能賺錢這是為什麼？世界是不對稱的，非線性的，我們應該根據期望值決策，而不是根據概率，能力強和賺錢多是兩碼事，既要看賠率也要看賭注。

明明看多很多優秀的文章，認識很多牛逼的大神，為什麼自己就不能成功？第一，你看的文章，聽的訓導都是對的，但是隻是真實世界的一部分，第二，每件事情，每個人都有特殊性，那個時候的經驗規則這個時候不一定好用，第三，知行合一很難，不僅僅是有人的心理誤差影響，理想和現實的鴻溝也是很難逾越的。

價值投資的精髓是什麼？我認為有三點，分别是自由現金流的折現、企業護城河和産品競争力，重要性依次降低，且聽我為你徐徐道來。

自由現金流的折現

投資的本質是購買力通過時間媒介在不同時點的不對等交易，剔除通脹，就是用現在的錢換未來更多的錢，這種認識有效規避了市場上很多混淆視聽的理論，投資人可以保持心有所定。

一份資産賬面價值1000萬，每年營業收入200萬，計提折舊200萬，沒有其他費用，五年後資産報廢，這個資産有投資價值嗎？乍眼一看每年的利潤都是0元，自然不值得投資，但是我們仔細想一想如果我們買下這份資産會得到什麼：連續五年每年200萬的真金白銀啊，按照折現率10%，五年的折現值分别是200、181、165、150、136=827萬。我自己的話是很願意以500萬以下的價格持有的。

如果我把這份資産換成長江電力，大家是不是可以明白很多？

企業的自由現金流和利潤為什麼不一樣呢？我總結了三個原因

第一個，公司為了維持現有的競争力，必須做新增資本投入，企業的利潤不是股東可以拿到手的現金。

舉個例子，餐飲業和零售業，比如海底撈和沃爾瑪，如果要增加收入和利潤，必須新開店面，否則原有的店面不大可能獲取穩定的業績增長。這還是主動作為，被動的比如化工，鋼鐵行業等重資産、同質化産品，如果不增加新的投資，競争對手增加了，那麼對手更大的規模帶來更低的平均成本，自己的盈利能力逐年減弱，行業之間背叛進行一場企業規模的競賽，事關存亡，管不了利潤了，最後還是一地雞毛，及時取得了競争優勢，也還是一刻不敢休息。我們身邊的例子還有共享單車。

相反的案例有哪些呢？報紙、電商平台等，一旦取得了競争優勢，不需要進行新的投資就可以産生源源不斷的現金流，稍差一點的是占地為王的企業，比如公共事業股，地方性的白酒股也是這樣的。

新增資本投入就完了嗎？遠遠不是，企業投入新的技術，對手也可能投入新的技術，從而抵消了企業取得的一點點競争優勢。

第二個原因，通過膨脹。假如有一項價值500萬元的固定資産在使用5年、折舊至0被淘汰後，公司發現他們需要花600萬才能買回具備同等生産能力的設備，那麼這5年公司就相當于“扣留”了股東100萬的利潤，因通脹引起的“利潤扣留”事件。

舉個大家都知道的房地産例子，一個開發商拿了1個億的地塊，求爺爺告奶奶，銀行、房管局等等各部門搞妥，房子也好不容易賣完，一算還不錯，賺了一個億，賬戶現金2個億。老闆壯志滿滿打算再幹一場，一看隔壁同樣大小的地塊土地出讓金2.5億了，這幹還是不幹呢？例子有些誇張，數字也是我編的，但是可以反映一定的道理，如果是私企還可以洗手不幹，上市的房企們沒有打算把土地蓋房後賣出就股東分紅解散吧，企業要生存下去，就要繼續拿地，周而複始，這種賬面的利潤就不能拿到企業的股東手裡，達摩克裡斯之間始終懸挂在企業的頭上，隻要企業還沒有退出就要承擔這個風險，最後的土地和房子沒有出手。

第三個原因。會計政策，比如應收賬款、存貨、計提折舊等等，我們前面已經在案例中講過，會計政策的變更或者不合理的會計政策，以及部分資産性質的認定，都會使得企業的自由現金流和利潤存在較大的偏差，可以說企業利潤表上面的利潤企業是可以在相當大的範圍内調整的，盯着利潤表以及由此産生的損益類财務指标，比如市盈率、PEG，甚至淨資産收益率，都會誤導我們的投資方向。

會計政策特殊的規則缺陷帶來的是扭曲，有時候是災難，有時候卻是機會，很多公司的資産是以購入價格入賬的，這麼多年不知道增值了多少倍，可是資産負債表沒有反映，形成了企業投資的“礦區”，這也是值得投資人關注的。

有的資産還在資産負債表，卻已經一文不值；有的資産不在資産負債表上，卻給企業帶來滾滾财源，關注企業的自由現金流就可以看破這會計的迷霧，直入投資的真谛。

追加資本投入，部分無法為公司轉化為真正的盈利提升（有的可以），但它們卻讓原本屬于股東的一部分利潤被永久“扣留”，這部分被扣留的利潤，巴菲特稱之為“限制性盈餘”。在巴菲特的投資體系中，“限制性盈餘”占有非常重要的地位，他認為會計報表給出的淨利潤僅僅是分析的起點，而真正有意義的是股東利潤（股東利潤=淨利潤-限制性盈餘）。

要想準确識别企業的投資價值，不僅需要熟練的财務知識，還要對企業有深入的了解，每家公司的結構。業務、競争力和風險是不一樣的。

當然，過度沉迷于企業的财務數據也不是好事情，不忘初心，方得始終，我們再回想一下這段老話：買股票就是買企業，本質是做生意，生意就是講究投入和産出，總體投入産出效率高企業的競争力強，邊際投入産出效率高，企業的擴張能力強，現在我們加上一句，把企業的會計利潤和股東能拿到書的自由現金流分開。

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