（報告出品方/作者：華安證券，金榮）

微盟集團前身上海微盟企業有限公司（微盟企業）創立于2013 年4月，創始人孫濤勇在北京理工大學軟件學院攻讀碩士學位期間獲得百度商務搜索部的Offer，畢業後加入百度短暫地參與鳳巢系統的研發工作。2011 年一經推出，微信便成為現象級的産品，2013 年第一季度月活躍用戶數便達到1.94 億人。微信在2012年上線微信公衆平台，成為自媒體時代的開端。2013 年被騰訊總裁劉熾平譽為“微信商業化元年”，微信 5.0 版本将微信公衆賬号分為服務号和訂閱号，成為企業或個人的重要私域流量入口，2013 年底微信公衆号數量即達到 201 萬個。微信公衆号開放注冊背後的第三方服務市場潛力較大，孫濤勇希望運用這一市場和技術革新幫助中小企業數字化轉型，因此和方桐舒和遊鳳椿聯合創辦微盟集團。微盟集團的主要産品包括 SaaS 産品與精準營銷服務。前者于2013 年首次發布，通過提供方便易用和具有顯著成本效益的數字工具，幫助企業（尤其是中小企業）發展線上業務和管理客戶關系，商戶可利用豐富的SaaS 産品在微信公衆号、微信小程序和其他的數字平台進行業務運營、提升運營效率以及管理客戶關系。2016年微盟集團開始提供精準營銷業務，滿足廣告主優化營銷活動、實現品牌宣傳和達成精準營銷的目标，在微信朋友圈、微信公衆号、QQ、QQ 空間、百度和知乎為代表的主流社交媒體平台更精确地物色受衆。

收入總量方面，2015 年微盟集團的收入錄得1.1 億元人民币，精準營銷服務推出後即于 2017 年達到 5.3 億元，同比增幅高達 182%。公司的收入增速始終高于30%，并且在 2015-2018 年和 2018-2021 年 CAGR 分别為97%和46%，最新财報數據顯示，2021 年公司收入總額達到 27 億元；收入結構方面，精準營銷服務上線後收獲較好業績，2017 年該項業務增速達到 1910%，直到 2020 年精準營銷服務收入占營業收入比重始終保持在51%以上，SaaS産品與精準營銷收入2016-2022年CAGR分别為38%和 119%，後者展現出極高的成長性。

微盟集團和騰訊保持長期穩定的合作關系。業務方面，2012 年8月微信公衆平台上線，公司成為 2013 年微信公衆号的首批合作夥伴之一。2017 年1月小程序上線，公司成為首批商業及營銷解決方案提供商之一。根據弗若斯特沙利文報告，微盟集團是最大的微信平台中小企業第三方服務提供商。此外，公司于2016年開始的精準營銷業務将騰訊社交媒體平台視為重要媒體發布商，2016、2017和2018H1在騰訊采購的廣告流量占廣告流量購買總額的96.0%、96.6%和96.9%，在各會計年度，北京騰訊文化傳媒有限公司均是公司第一大供應商。公司治理方面，按照上市完成後的公司股權架構，騰訊通過 Tࠒncࠒnt Moility 持有約2.92%公司股份。2019年 1 月 15 日，微盟集團成功登陸香港聯交所主闆，此後騰訊分别在2019年4月、7 月和 2021 年 5 月增持股份，截至 2021 年底騰訊約持有微盟集團8.11%股份，是為第二大股東。

我國人口總數在 2017 年跨上 14 億門檻後，長期保持較低增長速率，2020、2021年均隻錄得 0.1%的增速。中國人口學會會長、中國人民大學教授翟振武表示“我們正處于不斷逼近零增長的過程。在未來，我們可能見到人口零增長進而人口負增長的局面”。10.32 億網民人數亦創下曆史新高，占同期人口數量的73%。值得注意的是，2021 年我國網民增速首次出現大幅下滑，增速從2020 年的9.4%減少5.1pct 至2021 年的 4.3%。 對比來看，阿裡巴巴、拼多多作為傳統電商平台的代表，均在2021年達成8億中國商業年度活躍消費者的裡程碑，按照當前的增長趨勢，京東年活躍消費者也将在 2022 财年突破 6 億，它們在 2021 年的年活躍消費者增速分别為12%、10%和21%。3 月開始在國内流行的新冠病毒變異毒株德爾塔對深圳、上海、長春和北京等多地造成較大影響，作為主要消費城市和集散中心，疫情使供應鍊體系與消費者購買力短期承壓，用戶高增長策略恐難以保持，日前，三家電商平台在一季度業績會上均表示，将适當地把業務重心側重服務高質量的消費者群體和老用戶的精細化運營。

用戶流量低增速的背景下，平台與商家的焦慮均寄希望于消費者高質量增長。一般認為，「商品交易總額(GMV) = 年活躍消費者數量(AAC) * 單用戶平均收入(ARPU)」，在消費者增速預期減緩的背景下，平台間、商家間都将着力于老用戶留存、新用戶挖掘和引流其他商家用戶，并提升單個用戶的消費水平，留存用戶的精細化運營将成為交易總額增長的關鍵因素。電商平台日漸提高的貨币化率水平，反映商家在中心化電商平台獲得公域流量時：（1）傾向于投入更多的費用導入流量，例如淘寶商家會購買按效果付費（「P4P」）、信息流推廣營銷和展示營銷服務。此外，淘寶商家還會購買高級店鋪軟件升級、裝飾店鋪，提升消費者在店鋪的留存率；（2）假設 A 是提供服裝零售的淘寶商家，淘寶 App 作為公域流量頂層入口，取得極大用戶粘性，至于下一層的服裝品類商家提供相對同質化的産品，用戶整體留存率有限；（3）淘寶、京東和拼多多都是中心化的電商平台，商家希望持續經營平台業務，需要遵守平台有關規則。例如，2019-2022 年淘寶電商關于搜索排名的規則均有所調整，新指标的加入與舊指标的退出，需要已經适應當年規則的商家提前調整以應對新的排名規則。此舉有利于提升商家競争活力，但是在疫情期間有損商家積極性。

私域流量被理解為沉澱在品牌或個人渠道中，可随時反複觸達，并實現一對一精準運營的用戶流量。若采用廣義範疇，私域流量包含品牌自由觸點、去中心化平台觸點和其他公域平台的私域入口。社交電商疊代至内容電商，DTC（DirecttoCustomer）模式興起，要求商家通過觸點全方位地洞察用戶需求，此過程重視數據積累與分析，強調私域流量運營。此外，疫情從供需兩端加速了企業的數字化進程，為私域流量運營積累軟件條件。 根據艾瑞咨詢 2021 年 7 月對品牌主的調研，受訪者近80%已經布局私域流量營銷，剩餘 10.2%表示未來将完成部署，僅有 10.2%的受訪者表示暫不考慮部署私域營銷，表現出私域運營的受歡迎度。談及布局私域流量的原因，普遍反映當前商家面對的經營痛點，包括（1）流量紅利退卻，獲客成本居高不下；（2）目标用戶需要精細化運營；（3）企業增長面臨困境，采取線上運營方式破局；（4）受疫情等因素影響，企業亟待數字化轉型。

微信在 2011 年 1 月經推出後，于 2012、2013、2017、2020 年陸續上線公衆号、微信支付、小程序和小視頻等功能，通過強社交屬性、便利的支付方式和豐富的内置工具，微信&WeChat 成為中國乃至世界現象級的産品。截至2021 年12月31日，微信月活躍用戶達到 10.10 億人，分别占總人口數和網民人數的71.5%和97.8%，中國的網民幾乎都是微信使用者。龐大的用戶基數，使得微信生态的私域觸點在中國市場的滲透率已超過 96%，這解釋了為何 2021 年品牌主在選擇私域流量渠道時首選微信。根據騰訊營銷洞察和 BCG 聯合發布的報告《2021 中國私域營銷白皮書》，微信在整體私域領域中擁有最完整的私域運營環境。由于被定位為一款國民級即時通訊軟件，微信内部的商業化措施較少，而公衆号、小程序和小視頻的上線和流行增加的私域觸點為商戶私域流量管理打下關鍵基礎。因此，為滿足諸多商戶私域建站需求，湧現一批如微盟、有贊的私域建站服務商，幫助品牌主搭建轉化路徑。品牌通過服務商熟悉微信私域生态各流量觸點，完成用戶觸達、活躍互動到成交的全鍊路閉環運營。該部分業務稱為精準營銷服務，據 Frost & Sullivian 統計，騰訊系統内的中小企業精準營銷市場規模在2013年為2億元，預計 2022 年的市場規模可達 1013 億元，2013-2022 年的CAGR為118%，一方面表明中小企業精準營銷需求反應強烈，另一方面顯示相關服務提供商的營收呈擴大化趨勢。

為公司在 2020 年期間完成新一輪的戰略升級和組織架構調整，将原有的SaaS産品和精準營銷調整為數字商業和數字媒介，其中數字商業包含訂閱解決方案和商家解決方案。若考慮公司于 2020 年以前的業務劃分方法，精準營銷收入=數字商業-商家解決方案收入 數字媒介收入。了解戰略升級前後的業務邏輯，将有助于我們理解公司的各項服務。 公司的訂閱解決方案主要為零售電商、餐飲和本地生活等行業提供全場景鍊路的 SaaS 軟件，零售電商領域通用的解決方案為微商城，建立商戶（微信）小程序與外部流量觸點的鍊接，目前已經實現與微信、抖音、快手、支付寶、百度、QQ、QQ浏覽器、視頻号和小紅書等流量入口的便捷跳轉。針對垂直行業領域的解決方案已經覆蓋零售、餐飲、商超、酒旅以及跨境出海，跨境出海被視為對公司三大戰略之一「國際化」的業務補充，跨境獨立站産品 ShopExpress 已在2021 年7月發布。

3.1 智慧零售：集團型零售首選服務商，收并購鞏固業務壁壘

公司推出的智慧零售業務，旨在為零售門店提供數字化的解決方案，完成門店、導購、營銷和會員等多個維度的數字化升級，幫助企業經營自己的私域流量和資産。得益于微信小程序的廣泛接受度以及微信作為中國最大私域場的吸引力，截至2021年 12 月 31 日微盟的智慧零售商戶數量已達到 6126 家，其中品牌商戶達到1003家，據計算，二者的平均訂單收入分别為 6.95 萬和 23.4 萬，公司在2020 年考慮大型品牌客戶更高的平均訂單收入定下「大客化戰略」，随着大客占比提升業務增長空間擴大化。公司在智慧零售領域取得的良好開端獲得多家機構的認可，包括在2019年取得的由騰訊頒發的「智慧零售官方合作夥伴」和非凡資本「2019 年度最具價值智慧零售平台」等榮譽，并已成為集團型零售企業的首選服務商。

财報顯示，智慧零售業務在 2019 年的收入為 0.45 億元，并在2021 年達到4.26億元，年均複合增長率達到 209%。憑借較高的增速，智慧零售占訂閱解決方案收入的比重從 2019 年的 8.8%連續改善至 2021 年底的 35.9%。2020 年2 月開始流行的新冠肺炎病毒，在供給端嚴重地影響了線下門店開放和企業經營，在消費端極快地加速消費者上網消費的進度。據中國百貨商業協會估計，疫情前零售百貨純線上購物占比僅為2.3%，這一數字在疫情期間迅速放大至 33.2%，在相關單位和社會參與者熟悉疫情後期，各項消費恢複至以往結構。盡管如此，仍可關注到純線上購物占比改善2.9pct 至5.2%。當考慮涵蓋線上消費的渠道時，該部分的占比已從疫情前的 61.8%發展至疫情中、後的84.4%和 83.3%，即消費習慣與心智經過疫情已改善，需求端消費渠道的調整正影響着商戶的數字化決策。而後疫情時代，數字化亦成為零售企業增長的關鍵要素。國家工業信息安全發展研究中心的成果表明，疫情前後布局數字化的零售企業相比于其他企業可獲得的業務價值分别是 1.4 倍和 3.7 倍，數字化成為零售企業面對疫情等不确定性因素的能力。面對零售企業的數字化升級需求，微盟已經在服飾、美妝、家紡、視頻、3C數碼等領域取得成功案例，關鍵客戶收入的重要性和占比亦在提升，我們預計2022 年智慧零售收入能夠達到訂閱解決方案的 42～45%，其中大客化收入的占比超過50%，2023 年智慧零售占訂閱解決方案的比重可提升至 50%。

為提升智慧零售和其他垂直領域的服務能力和業務壁壘，微盟集團在上市後采取了密集的戰略合作和企業收并購。與智慧零售領域公司和「達摩網絡」進行深度合作，後者是數字零售領先的 CRM 服務提供商，現有合作品牌超過600 家、上線門店超過25萬家、應用導購超過 125 萬、服務會員超過 2 億人。通過與達摩網絡的合作，微盟集團為客戶提供「小程序 會員 導購」的一體化解決方案。在2020 年11 月，公司收購「海鼎信息」，後者是商業流通領域的數智專家，擁有向 6000 家企業提供移動辦公系統的豐富經驗，目前已累計服務達 1000 餘家知名企業客戶，包括鮮豐水果、聯華超市和名創優品等。與海鼎信息的合作，幫助微盟集團迅速切入商業地産、連鎖超市、連鎖便利店等零售領域，優化于智慧零售領域的商業布局和服務中大型連鎖零售客戶的服務能力，建立微盟集團相比于其他公司的比較優勢壁壘。

面對疫情影響帶來的市場快速變化，提供高客單價、轉化周期較長的家裝産品的企業面臨較大的業績增長壓力，希望通過智慧零售戰略，形成線上線下一體化協同運營的經營模式，成為該類型企業業績增長點第二曲線。深耕中國市場30 年的立邦與微盟集團展開合作，決心通過延伸觸點網絡、打造私域經營閉環的方式以應對線下經營場景面臨的重大挑戰。 微盟為立邦龐大的經銷商體系制定了快速上雲方案，首批30 家智慧零售門店“試跑”成功，随後制定千店騰飛政策，篩選出立邦旗下 1000 家優秀的門店實現上雲，每家數字化的門店均實現全時全域經營。立邦在和微盟合作的數字化實踐中總結出轉化率比較高的三條鍊路：（1）從朋友圈将客戶資源引流至公衆号；（2）通過線下門店拉新流量，進入直播間後做消費轉化；（3）從朋友圈引流至企業微信，再由企業微信引導至直播間進行消費。據統計，僅私域小程序直播間的轉化效率就可以達到35%，對于付定金部分客戶的獲客成本較以往下降約 30%。同時，立邦在直播間設立由專業設計師與金牌導購組成的主播，為立邦會員提供符合消費需求的私域直播。通過分析家居全年銷量分布、優勢選品與控制直播節奏，實現最高單場直播訂單數4000 單的業績。2021 年微信公開課公布了微信小程序的數據表現，有交易量的小程序數量同比增加68%，小程序總交易額同比增加 100%，表明私域流量運營成為許多線下商家在疫情期間的破局點。商家自營 GMV 和實物商品 GMV 同比增長255%和154%則表明私域場不管是作為公域的補充或替代，均可取得較好的運營成果。

3.2 智慧餐飲：“三店一體”減負商家運營，收購雅座業務閉環

在公司上市時智慧餐飲主要承擔餐飲商戶在線點餐、在線買單、會員體系構建以及營銷等基礎性任務。随着微信小程序的流行和微信作為國民級社交軟件的高流量特征，微盟識别到餐飲行業去中心化業态機會，幫助企業通過餐飲微信小程序沉澱會員并建立自身的私域流量。截至 2021 年底，使用微盟的餐飲商戶數達到8406 家，每用戶平均收益為 0.64 萬元，約占訂閱解決方案整體收入的 4.5%。根據美團新餐飲研究院記載的數據，2020 年中國餐飲市場規模為4.0 萬億元，大緻與 2017 年的水平相當，原因在于疫情鼓勵少堂食與少接觸，令傳統餐飲商家的線下到店收入受到較大的影響。線下門店收入下降，亦影響微盟從餐飲用戶處取得的平均收益，2020 年每用戶平均收益下降 26%至 0.64 萬。盡管外賣平台訂單作為餐飲的另一種消費形式，在疫情期間支撐部分餐飲商家持續經營，并在一定程度上建立了消費者心智，餐飲商家仍希望拓展外賣餐飲以外的收入渠道和業務創新，這一方面是為了削弱中心化外賣、本地生活平台更強的議價權，另一方面希望建立商戶自身的會員體系，通過經營該私域場，增強用戶的消費能力與留存率。

微盟集團在 2020 年開始主推的「三店一體·全域運營」運營體系，旨在幫助餐飲企業布局“堂食 外賣 商城”的經營模式，以較低的成本将一家店變為三家店。堂食方面，提供商家點餐、支付、營銷等多維度服務，同時可以充分聚合會員信息，用于提升客戶用餐體驗。會員外賣方面，建立商家自有外賣平台，維護本商戶的私域用戶流量令商戶在外賣業務具備主導權。會員商城允許商家自建商城，将餐飲半成品和衍生品通過零售的形式分發給消費者。 2020 年，公司完成對餐飲綜合解決方案解決商雅座的收購，同時對餐飲全場景數字化運營服務商商有投資，并于同年 5 月成立智慧餐飲公司。雅座系餐飲收銀、會員和營銷的資深玩家，所提供的智能硬件設備主要包括收銀一體機、排隊叫号機、手持電單機和智能打印機，其中收銀一體機包含全場景會員一體化功能，能夠依托口碑管理所有到店客戶。雅座業務與微盟集團智慧零售業務互補容易形成閉環，後者從公域取得用戶流量吸引消費，前者記錄消費信息後管理用戶私域會員體系。據統計，雅座服務門店突破100 萬家，餐飲百強中 43 家是它的客戶，這與雅座所公示的合作率40%較為接近。商有在國内外有超過 1400 家連鎖品牌合作商，覆蓋超過 500 個城市和地區，選擇投資商有是微盟集團拓展合作渠道與深化合作程度的重要步驟。

3.3 穩步推進戰略，取得卓越成效

公司确認「大客化」、「生态化」和「國際化」的發展戰略，通過組織架構調整和人才引進推動戰略落地。2020 年，微盟任命在 ToB 領域擁有豐富技術和跨國企業運營管理經驗的尹世明，負責集團戰略的規劃落地并推進「大客化」運營體系升級轉型，尹先生曾擔任百度副總裁、百度雲智能雲事業群組總經理。大客化方面，微盟成為集團型零售企業的首選服務商，在國内與許多知名企業達成合作，在零售、餐飲、地産、便利店等行業的百強客戶占比中均具備優勢。僅智慧餐飲領域，微盟便服務了唐宮、粒上皇、左庭右院、便宜坊、路先生、耶裡夏麗等知名的餐飲品牌。截至 2021 年，在中國餐飲百強服務占比達到41%。生态化方面，微盟推出 WOS 新商業操作系統，并在2022 年3 月上線。為上線這套面向未來的去中心化新商業操作系統，公司耗時近兩年打造，僅去年就在研發人員配備上增加 1000 人。“微盟 WOS 新商業操作系統整合微盟幾乎所有業務能力，WOS新商業操作系統對商家和生态開發者都會是一次産品裡、技術裡以及生态力的全面升級”。伴随 WOS 推出，微盟重點打造「7 X」增長飛輪，在交易、CRM、企微、CDP、流量、導購和數據七個自研核心産品基礎上，将“X”選擇交予第三方市場來完善相關的應用，不僅産品組合靈活，而且研發效率更高。開發者生成應用提供給商家的過程中，公司采取 5:5 分潤，通過“開發者-微盟/WOS-商家”的服務方式提升産品壁壘和服務能力。繁榮生态的過程中，微盟通過産品、技術的領先實現「大客化」，進而提升WOS商業操作系統的貨币化表現。

國際化方面，公司于 2021 年 7 月發布跨境電商獨立站ShopExpress，通過它助力中國電商跨境出海。 Digital Commerce 360 數據顯示，2020 年全球電商市場規模約4.29 萬億美元。而根據 eMarketer 預測，2023 年的全球網絡零售額可達 6.5 萬億美元，歐美作為跨境電商主要市場，潛力空間巨大。不同于國内電商市場被綜合電商平台壟斷的局面，海外市場自有品牌市占率高、競争分散，對 DTC 獨立站發展天然友好。根據頭豹研究院數據，獨立站形式在中國 B2C 跨境電商的市場份額持續上升，中國跨境獨立站市場規模2016年為2000 億元，2021 年已達到 11000 億元，年複合增長率 16.5%，預計2025 年達人民币55000億元。在數量上，中國獨立站也已達到 20 萬個左右，已成為跨境電商的重要渠道，據Shopplus 預測，未來三年将有大量跨境平台賣家、B2B 外貿平台賣家，内貿平台賣家、獨立站創業賣家湧入獨立站，中國獨立站賣家數量将超過50 萬。ShopExpress 上線5個月後産品持續升級，疊代超過 350 項産品功能。截至 2021 年，累計服務店鋪數超過1000家，基于存量客戶全球化的需求打造跨境電商經營閉環，形成微盟跨境獨立站差異化競争的優勢。随着企業出海後跨境電商市場規模逐漸打開，ShopExpress 有望成為業績增長的重要引擎。

随着社會分工的發展，營銷服務在企業管理中的地位和作用也變得日益重要，營銷服務市場規模持續增長，由 2017 年的 6754 億元激增至2021 年的12375 億元，複合增長率為 16.34%。移動網絡和數碼設備為社交網絡的指數級增長奠定軟硬件基礎，數字内容吸引用戶在數碼設備上停留更久的時間，因此數字營銷服務市場規模也顯著增長，從2017 年的 3124 億元激增至 2021 年的 7241 億元，年均複合增長率為23.39%，增速高于整體營銷服務市場大盤，凸顯結構性機會。

中國移動精準營銷市場規模在 2017 年為 1671 億元，2021 年達到5289 億元，年均複合增長率為 25.92%，預計今年可達 6609 億元，在營銷服務市場中的占比進一步擴大至 23.57%。微盟集團的業務主要服務中小企業的精準營銷需求，作為中國領先的社交網絡服務提供商，騰訊系統中擁有許多突出的精準營銷廣告位，成為移動精準營銷的重要一環，微盟對中小企業提供的精準營銷服務集中在騰訊系統内運營。根據弗若斯特沙利文統計的數據，中國中小企業精準營銷市場規模從2017年的1090億元增長至 2021 年的 2728 億元，CAGR 為 20.14%。按照是否服務騰訊系統拆分，騰訊系統内的市場規模從 2017 年的 55 億元增加到 2021 年的737 億元，CAGR高達91%，顯示騰訊系統内中小企業精準營銷市場規模仍處于高速發展的階段。

微盟的精準營銷業務，由數字商業的商家解決方案和數字媒介業務所構成，後者在最新的年度報告中已指出非集團重點，并在最新的 2022 半年度報告中予以剔除，為還原公司曆史經營情況，此處仍做保留。公司以騰訊系平台為主要依托，并逐步拓展了今日頭條、抖音、西瓜視頻、火山小視頻、百度、知乎、快手等衆多平台，為客戶提供廣告開屏、視頻貼片、信息流廣告、搜索廣告等多種類廣告投放，助力企業實現數字化營銷。此外，微盟通過數據反向優化廣告主營銷活動，提供用戶付費能力、愛好、年齡和性别的受衆報告，提升精準營銷的效果。公司按照不同的定價模式（主要包括CPC、CPM和CPA）收取精準營銷費用。 考察微盟精準營銷業務收入情況，其占企業整體營收的占比高于SaaS産品，尤其注意到 2020 年，精準營銷收入占比達到曆史最高點 68%，表明商家在疫情下通過數字精準營銷形式取得來自公域流量用戶的願意較強。收入方面，精準營銷在2017年為2.71億，2017-2021 年間錄得 53%的年均複合增長率，目前整體收入已達14.98 億。廣告主數量方面，業務推出至今均保持約 20%以上的用戶增速，尤其在疫情爆發的2020年廣告主數量同比增加 41.2%，商家期待通過精準投放廣告取得目标效果。

由于精準營銷服務具體可拆商家解決方案與數字媒介，在業務發展過程中産生結構性變化，商家解決方案的收入在 2021 年首次超過數字媒介，成為精準營銷領域最強收入引擎。整體而言，商家解決方案的付費用戶數量更多，2021 年錄得57909 家，同期數字媒介僅為 2287 家，意味着後者的每商戶平均支出和收入都遠高于商家解決方案。實際上，這與兩者不同的收入确認方式有關，數字媒介采用總額法确認收入，在計算毛利過程中會扣減高額的成本及稅項，向媒體發布商購買廣告流量的成本及增值稅占重要組成部分，這解釋了為何數字媒介的收入占比和每用戶平均高的情況下被集團不再視為重點業務。2021 财年，微盟集團訂閱解決方案、商家解決方案和數字媒介的毛利率分别為83.8%、71%和 2%。随着收入結構優化，以數字媒介為代表的低毛利業務淡出集團業務體系，公司的盈利能力有望邊際改善。

微盟精準營銷新增廣告主數量在 2015-2019 年間均保持較高的增長速率，僅2019年整年新增廣告主數量便達到 29424 個，占當年廣告主數量的86%。複投率展現公司産品粘性，已由最初的 35%逐年改善至 2019 年的 68%。公司推進「SaaS（軟件） Traffic（流量） Opࠒration（運營）」的全鍊路智慧增長解決方案TSO生态在2021年取得較大突破，幫助本公司的付費商戶數和營收取得提升。據統計，2021 年全鍊路營銷一體化商戶近 500 家，品牌商戶超 50 家，TSO 商戶的 GMV 達到20 億，直接影響商家解決方案收入 5000 萬元。TSO 生态幫助品牌商戶在公、私域協同運營，已布局的行業有金融、服飾、教育、本地生活和食品飲料等。

Traffic 流量資源整合。作為精準營銷業務的前端，微盟為客戶提供騰訊生态、快手磁力引擎、磁力金牛和小紅書等多渠道移動廣告投放服務，從公域流量處獲得用戶流量，通過私域精細化運營提升用戶粘度。由專業化團隊打造“廣告引流-營銷互動-交易轉化-持續複購”的全鍊路營銷解決方案，幫助品牌實現業績增長。SaaS私域電商變現，即通過微盟 SaaS 産品與訂閱解決方案，實現商家多平台輕松開店，由統一數據中台管理社交電商的私域用戶取得生意增量。Opࠒration 用戶持續運營，針對商戶已經獲得私域用戶，微盟可在公衆号經營、社群運營與小程序設計方面提供全方位的專項運營服務，既滿足商家個性化運營會員體系的需求，又減輕商家自主經營的難度，從而達到增加用戶粘性和複投率的目标。展望 2022 年，「TSO 全鍊路經營，助力客戶智慧增長」已經成為公司重點發力的七大方向之一，經過流程标準化和規模化複制行業實踐，有望助力客戶實現智慧增長。

微盟的市場認可度進一步提升，成為連鎖型零售企業的首選服務商，在零售、地産、餐飲等垂直行業均取得不錯的百強客戶占比。2022 年上半年，商業地産、餐飲行業的百強客戶占比進一步提升，分别從 2021 年的 40%、41%提升至45%、43%，用戶選擇诠釋産品力和服務能力。WOS 新商業操作系統的上線運營标志着微盟集團完成從SaaS工具廠商向平台型、生态型企業的轉變，聯合其他開發者拓寬服務商家的寬度和服務的強度，提升業務壁壘。目前 WOS 操作系統的老用戶遷移已經完成80%，預計本月底可以達到 95%。上半年微盟新增 60 家生态合作夥伴，在WOS 新增500 多家應用，技術底座向内支持向外繁榮的生态愈發成熟，上半年合作夥伴的收入已經超過去年全年。為開發 WOS 新商業操作系統，2021 年公司的研發人員增加近1000人。在3月份新系統上線後即開始相關人員的優化，一邊“降本”削減研發和銷售人員數量，一邊“增效”，預計 2022 年下半年和全年可迎來較高的費用優化，加快實現公司層面盈虧平衡。

公司經調整 EBITDA 于 2017 年轉正，并一路提升至2020 年的2.99 億元，2017-2020年期間的年均複合增長率高達 135%，遠勝過同期收入的CAGR，表現出較好的盈利能力。2020 年公司的 SaaS 生産環境與數據發生遭到人為破壞，經過與騰訊雲技術團隊的合作，完成數據修複并且在年内完成賠付計劃，後續不再影響公司經營與盈利。2021年，由于收購海鼎和建設 WOS 新商業操作系統，公司在 2021 年下半年錄得較高的經營虧損，造成全年經調整 EBITDA 虧損 3.2 億元。考慮到 WOS 新商業操作系統幫助公司構建生态化企業，收購海鼎取得物流、倉儲等供應鍊領域的數字化能力，在大客化戰略更進一步，以及經營 ShopExpress 提供的國際化出海解決方案，預計2022 年三大戰略和TSO生态持續推進下的微盟集團在收入端錄得增長。此外，對研發人員、營銷人員的人數優化和人效提升，在成本端減輕公司壓力，預計 2022 年公司經營虧損收窄至4億元，并在2023 年下半年達到盈虧平衡。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。系統發生錯誤

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