紅刊财經 張峰

編輯 李壯

如果對價值投資進行溯源，筆者以為，價值投資的思想起源應該是圍繞證券分析的三個基本點。第一，買股票的本質就是買企業；第二，市場非常情緒化，樂觀時給一個非常樂觀的價格，悲觀時給同一個公司非常悲觀的價格；第三，市場很無常，充滿不确定性，隻有找到安全邊際才能不虧錢。

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企業的本質——對抗熵增

那麼企業的本質是什麼？筆者認為，企業的終極宿命是熵增到死，因此反過來說，企業活下去的根本方式是做熵減。這裡涉及到一個“熵”的概念，“熵”來自于物理學，代表事物的混亂程度，“熵”越大表明事物越混亂，世界萬事萬物都有“熵增”或“熵減”現象，即有的走向混亂和消亡，有的走向強大。

因此，熵增是世界本來的陷阱。有一句話說“生命生為負熵”，生存的基本含義就是維持熵減，所以每天要運動促進新陳代謝來使身體保持一個有序的狀态，所以筆者用八個字總結就是“生命是要熵減求存”。人類如此，萬事萬物莫不如此。

從這個理解出發，比如想預測某家公司明年的收入增長，再來明确市盈率，對它進行估值。需要了解這個企業所在的産業生命周期，到底是怎樣的一個S曲線？S曲線本身就是對抗熵增規律後産生的數學變化，S曲線在生命初期高速發展，遇到熵增的宿命，最後走向平緩甚至于走向衰亡，這是自然規律的表現。

理解本質後再回看護城河，發現企業的護城河一定不會永久存在。一個企業的長期生命力，本質上來自于其在熵減方面的努力，比如怎麼激活組織和個人的積極性，所以要判斷企業的生命力、生存力和熵減力，這是對企業本質的思考。

市場的本質——計算變化時代中的投資機會

那麼市場的本質又是什麼？筆者的理解是通過設計“零和一”的計算方式，讓大家進行買和賣的投票。這麼多投資者在按計算器，計算企業的價值，實際上代表了群體的智能，所以市場是開放性的智能系統，這個智能系統在計算每個時代最偉大的投資機會。

這類計算的價值在于：第一，揭示了當下世界變化的大趨勢，讓我們對這個世界什麼是現在最值得投資的領域，有一個更準确的認知。第二，創造了一個激勵體系，這使得企業家願意為此創業。所以資本市場的本質在于通過衆多投資者的計算，找到這個時代最值得投的方向，同時用财富的故事吸引更多人來創業，最終産生社會經濟效益。這是筆者對資本市場的理解。

這個理解如何運用到現在的投資中呢？第一，要讓我們的工作更有使命感，如果投資者做錯了，會使得樂視這類企業成為時代的明星，會使得更多人去追逐泡沫，所以我們要嚴謹地對待工作。第二，資本市場在發展方向上通常是正确的（頭部企業的核心資産值得投資），但往往會出現方向正确但幅度錯誤的情況，因此需要我們的努力讓幅度回歸主賽道。

投資領域在過去二十年輸出了以BAT為主的互聯網企業，當下輸出新一批像美團、伊利這樣的企業，大家要重視投資者群體的智能選擇。

我們應該通過努力讓市場的計算更有效，令時代的投資聚焦在能産生最大生産效率和熵減的投資機會上。所以筆者對“價值”的定義就是熵減，對資本市場的理解就是要提供對“負熵”的獎勵。

“戰略價值投資”助力擴大“安全邊際”

什麼是“安全邊際”？很多人認為這是價值投資的精髓，筆者認為“安全邊際”的前提是“能力圈”，基于判斷能力才能開始做投資。然而當“能力圈”不夠大時，一旦跨出能力圈風險就随之而來了。

此時如何做到不虧錢？“戰略價值投資”是筆者定義的“安全邊際”，本質在于主動擴大價格和價值的差，将價格和價值的差拉大，安全邊際就凸顯了，這也是筆者連續九年參加巴菲特年會後的投資思考叠代。

如果把公司理解為一個熵減的進化體，激活企業的活力就需要在長期戰略、治理結構和企業家的思想格局上為企業提供幫助，濃縮成一個詞叫“戰略”，幫助這個組織活得更好。

如何通過價值發現來提升投資段位？第一層思維是“趨利避害”，第二層的思維是“歸納思維”，第三種思維叫“演繹思維”，第四層思維叫“覺知”。企業的生命力其實就是生生不息，生生不息的企業有長期投資的價值，這需要多年的積累和修煉。巴菲特先生曾告訴筆者，投資的核心是獨立思考，再進一步，筆者認為獨立思考是所有的邏輯的起點。（作者系銀杏環球資本創始人兼首席投資官）。

（本文已刊發于11月9日的《紅周刊》）

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