這個标題的名字是為了緻敬楊偉民先生的文章 “為什麼，是什麼，怎麼辦”。那篇文章我第一次讀到後有一種深深的戰栗感，都說宏大叙事，但那是我第一次體會到，用數據，用數據的勾稽關系，可以如此精巧地展示一個龐大的畫卷。

那種文字中的邏輯和理性擁有天然的美感，你仿佛面對的是一個良師在對你教導，像是面對一個精巧的拼圖，每一步都渾然天成。又像是面對一座高山，你在戰栗的時候，依然想爬上去。

最深的緻敬就是變成他，雖然我水平不夠，但從看到那篇文章之後就一直在學習裡面的分析方法。甚至不自覺模仿其中的語氣。今天鬥膽學以緻用，來分析一下我們現在面對的逆周期問題。

逆周期，為什麼要逆周期，什麼是逆周期，要怎麼逆周期。

抛開那些不明白傳導路線的經濟周期理論，抛開那些感性的詞句，我們把逆周期定義為下面這麼一個簡單的事情。

在2021年，中國現價的GDP是114萬億人民币，準确來說，是114.367萬億，比2020年的101.357萬億增加了12.8%。其中不考慮通脹的增長是8.1%也就是大家最熟悉的數字。

2022年，我們要實現至少5%的不變價增加，同時維持2-3%的平減指數（相當于通脹的概念），這意味着我們的現價GDP要增加114 x 0.07或者0.08 = 8或者9萬億。

我們定義的逆周期就是“怎麼在2022年，增加8-9萬億的現價GDP”。

為此我們用支出法來拆分2021年的GDP：

支出法的基礎如下：總需求 = 最終消費支出 固定資産形成 出口 = 總産出 – 中間産出 -進口

其中總産出 – 中間産出 =GDP

簡單騰挪後得出 GDP = 最終消費支出 固定資産形成 淨出口

2021年114萬億GDP，比2020年增加了 114-101 = 13萬億

根據統計局的數據我們知道，這13萬億中，65.4%來自最終消費支出的增加，13.7%來自固定資産形成的增加，20.9%來自淨出口的增加。這裡有個假設是平減指數是統一的，但現實中不會如此，這會帶來5%-20%的差距，但我覺得勉強可以接收，就不用細究，算總賬嘛。

意味着，比2021年，最終消費支出增加了8.5萬億，1.8萬億來自固定資産形成的增加，2.7萬億來自淨出口的增加。

首先我們要知道，淨出口和貿易順差之間相差了一個服務出口項目，

這主要就是旅遊，中國人去海外旅遊等于是買了海外的服務，所以以前貿易差額總是比GDP淨出口更高。2021年大家沒法旅遊，所以這個藍色和黃線的差距會縮窄（很有可能今年藍線最後是和黃線同一個高度）。但如果你去算過去淨出口和淨出口的貢獻，你會發現這個數據誤差經常很大。但首先2022年要繼續指望出口繼續貢獻2021年這麼大的增量是不可能的，2021年我們看到的增量可能是一個天量，過去20年這數據的均值是正負3000-6000億。

所以要指望2022年，用出口去拉動經濟不太現實，因為第一要繼續這麼高增速不可能，海外一群國家在加息，經濟不會太差，複工可能比消費需求慢一點，但夏天過後出口份額應該是降低的。

要指望中國出口占比繼續提升，即便你覺得這個圖形再上升一段，它的二階導應該也是降低的。而GDP的增量，我們逆周期裡面那個8-9萬億的目标，需要的是二階導。

所以我們把目光放在GDP的兩個大頭裡面 – 最終消費支出和固定資産形成。

• 最終消費支出

首先聊聊最終消費支出。

根據倒算，2020年最終消費支出55.7萬億，我們知道2021年GDP增量是13萬億，其中65.4%是消費支出，意味着，消費支出的增量應該是8.5萬億。

那麼2021年的最終消費支出的一個可能值是64萬億，但這個不一定是最終數目，曆史上看這樣倒算過來總有一點偏差，可能的數字在60-64萬億中間，考慮到不同的平減指數。但沒關系，我們就用這個64萬億。

消費有三個數據，最終消費支出，城鎮居民消費性支出，社會零售品銷售總額，頻率分别是年度，季度，月度。我們來對比最常用的社會零售品銷售總額和最終消費支出。

曆史上看，最終消費支出一般比社會零售品銷售總額更大。原因在于：

- 社會零售品銷售總額裡面沒有包括除了餐飲意外的服務業，你可以這麼理解，社會消費品零售總額是從零售端統計的數據，醫療，教育不屬于零售或者銷售的不是實體商品。餐廳或多或少算零售，銷售的是實體商品。

- 社會零售品銷售總額沒有包括虛拟消費，比方說你買的不是實體商品，你買的是原神裡面的抽卡，這個會被算在最終消費支出裡面，但不會被算到社零裡面。

- 社零不會考慮海外的消費，但消費支出會考慮，當然反過來，外國人在國内的消費同理。不過我們出去旅遊更多。

- 社零裡面要剔除掉居民部門裝修的費用，所以如果有一年居民部門裝修很少，那麼最終消費支出和社零的差距會變大。

或者我們這麼理解吧：

GDP裡面的消費 = 最終消費支出 = 社會零售品銷售總額 醫療 教育 海外消費 氪金 – 裝修等記入投資的部分

疫情帶來一個非常有趣的事情，就是海外消費沒了，然後疫情後我們對于醫療教育的監管遏制了一些這些領域的消費，遊戲氪金還算okay但基本沒有增長。所以我們可以把上面這個公式，在疫情期間改寫成：

最終消費支出 – 社零 = 疫情期間受損的消費（海外消費 醫療 教育）

當然這樣改寫忽略了裝修等其他部分，不過依然具有參考價值。我們來看看這部分的走勢如何：

可以看到，從1990年開始，中國人民對于醫療，教育，海外消費，娛樂的訴求逐年增加，即便在2021年，這個數字依然沒有降低，增加到了64（估算的最終消費形成）-44（社會零售品銷售總額）= 20萬億。

所以我們大概知道了，2021年的消費組成，是社零的44萬億，和不在社零裡面的16-20萬億。不在社零裡面的大部分是服務消費。

那我們現在要思考的第一個問題是：

不在社零裡面的者16-20萬億，為什麼這麼大？

幾種解釋：

- 政府在醫療部門的抗疫支出非常大，抵消了醫療和教育被監管後的下滑

- 醫療教育的被監管前，就已經完成了過去一整年的大部分業績，被監管後下滑但全年依然很高。

但不管怎麼解釋，我們都會面對一個問題是，2022年，這部分數字是要降低的。

- 抗疫支出随着疫情慢慢緩解應該是降低的，而且也沒有那麼多抗疫特别國債可以用。

- 醫療教育的業績暫時不會繼續回暖。

所以這意味着兩種可能：

- 2022年最終消費支出靠社零增長

- 2022年最終消費支出靠社零和非社零的部分

非社零的部分，我們剛才說了，2022年下行壓力是存在的，而且監管是存在的，無論是對教育醫療的态度，還是對于出境的态度目前都是比較嚴格的。這部分消費如果要恢複，意味着監管的放松可能是有必要的。

如果我們覺得監管放松沒有那麼多必要，我們來算算社零自己能不能獨挑大梁。

在大搞基建的年代，我們消費對于GDP的增量貢獻在50%左右，在不大搞基建的時候我們消費對于GDP的貢獻在75%左右。2021年的數據是65.4%。

我們已知，2022年要增加8-9萬億，為了方便計算我就說8萬億，大家都輕松點。

8的50%和75%分别是4和6。意味着如果隻靠社零，我們的社零要從2021年的44萬億，增加到2022年的48-50萬億。

這個數字是個什麼概念呢？

這意味着我們明年的社融增速，要回到2016-2017年全球複蘇的水平，今年因為低基數我們增長了12%，明年要在沒有基數效應的情況下增長10%左右。

就我自己而言，我覺得不是沒可能，但需要一些扶持消費的政策才能實現。一方面基數擴大了，另一方面，2016-2017是供給側改革帶來的複蘇，長期來看消費增速是越來越低的，要指望社消站出來逆周期很難。

而且我們不能忘記，這個10-12%，還是建立在非社零部分沒有拖累的情況下。

• 固定資産形成

然後我們來看看固定資産形成。

固定資産形成與固定資産投資是兩個概念，但非常類似，因為固定資産投資裡面有一些不屬于固定資産形成，其中的典型代表就是土地。

比方說你買了一個工廠，一個小目标買的。

1000萬花在了土地上，不管是獲得土地還是啥，9000萬花在了設備上。固定資産形成，也就是GDP的部分，隻算9000萬。

所以GDP裡面固定資産形成部分 = 固定資産投資 - （固定資産投資-固定資産形成）

這個（固定資産投資-固定資産形成）大部分是土地的費用。它不算在GDP裡面。

我們可以看到，在土地投資非常興盛的2008-2016年，固定資産投資非常多，但形成的GDP并不多，然後我們在這個圖形的頂部，制訂的目标是M2，社融和名義GDP相匹配，這麼一看你就懂了，M2和投資息息相關，名義GDP裡面一個大部分就是資本形成總額，這個政策本身的含義就是壓低這個藍色線條。這個線條大概在2021年是多少呢？

2020年這個數字是7.6萬億左右。

2021年固定資産投資完成額大概是54.4萬億，GDP總量114萬億，假定裡面60萬億-64萬億是消費，然後4-5萬億是淨出口，那麼大概還有45-50萬億來自固定資産形成。

那麼意味着2021年，上面這個藍色數字的範圍應該在4.4-9.4萬億之間，很有可能和2020年比較類似。

所以我們在看固定資産形成的時候，又有兩個東西要看了：

- 固定資産投資完成額

- 這個藍色的線

從邏輯上來說，這個藍色的線太高了是不好的，意味着更多的投資，更多的M2，隻能變成更少的GDP，所以如果你從這個角度考慮，2021年M2和名義GDP匹配更好，所以理論上這個藍色的線條，2021年雖然理論範圍是4.4-9.4，但可能要比7.6要低。

在2016年的時候，固定資産投資了60萬億，但GDP裡面固定資産形成隻有31萬億，相當于一半被中間商賺了差價。

如果做更多新基建，這個數字可能會稍微低一點，但也不會太低，因為房地産投資不能沒了，房地産投資總會有些土地的費用。

一個合理的假設應該是，2022年，這個數字可能比2021年略高，和2020年比起來可能要低一點。比較合理的假設應該是4.4-7.6萬億。

那麼2022年新增的GDP裡面有多少是固定資産形成了，固定資産形成在GDP裡面往往被重複計算一次（當期的終産品，後面的折舊）所以非常容易拉動GDP，在2016年之後，這個數字從40%-15%中間逐年遞減。

考慮到2022年出口不至于是個拖累，那麼我們之前說消費的占比50-75%，邏輯上說可能固定資産形成是20%-40%。

8萬億的20%是1.6，40%是3.2。加上中間商的差價4.4-7.6。2022年固定資産投資要增加。

6-11萬億左右。

今年這個數字是54萬億，明年如果要增加6-11萬億，都是一個非常大的增速。這意味着固定資産投資，要回到2014-2015年的增速。（剛才消費是回到2016-2017）

前幾天Jeffery Gundlach有一個Just Market 叫做 I feel Young again。

2022年的共和國，也需要一些返老還童的靈丹妙藥。

我想通過上面這些數據的分析，當然他很粗糙，但他勾勒出了一個大的圖景，我們在2022年，如果假定出口不溫不火不拖累也不拉動，有四個領域可能增加GDP：

- 社零

- 最終消費支出裡面非社零的部分

- 固定資産投資的增加

- （固定資産投資-固定資産形成）的減少

我們想說的是，央行的表态非常及時，為什麼逆周期的原因在上面就非常清楚了，我們需要返老還童才能完成5%的增速。怎麼逆周期就是決策問題了，四個領域都有可能。

最後的最後，我們對中國經濟依然抱有信心，把14億人帶向發達國家生活水平是人類曆史上的壯舉，無論為了我們自己，還是為了全人類，它都一定可以成功！

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