開菠蘿财經（kaiboluocaijing）原創

作者 | 金玙璠

編輯 | 艾小佳

自動售貨機過氣了，行業老大友寶卻要跑步到港股上市了。

5月27日晚，北京友寶在線科技股份有限公司（以下簡稱“友寶”）披露招股書，拟在港交所上市。這是友寶經曆2016年2月新三闆挂牌、2019年3月摘牌後，再一次公開财務數據。

自動售貨機是2017年前後比較熱鬧的新型零售形态之一，這家成立十年之久、國内智能販售機領域“一哥”友寶，現在過得怎麼樣？

根據招股書，友寶2019年-2021年的收入分别為27.27億元、19.02億元和26.76億元；2019年還有微薄的利潤，2020年-2021年進入虧損狀态，淨虧損分别為11.84億元和1.88億元，經調整淨虧損分别為8.15億元和1.70億元。

業績頗受疫情影響的友寶，這一次亮相最大的轉變是，不靠加盟商“投靠”合夥人了，變身為一家靠“合夥人”賣貨、鋪點位的公司。2021年，友寶26.7億收入中有19.2億來自賣貨（指智慧零售業務收入），商品以食品和飲料為主，其中接近六成收入是合夥人帶來的。到2021年年底，友寶擁有10.27萬個點位，其中七成點位是合夥人花錢鋪的。

這其實是友寶重點推進的一種新型的合夥人模式。有受訪者表示，這可以算作是加盟模式，但因運營由友寶負責，界定模糊，所以用了合夥人的說法。友寶推它的目的和加盟一樣，為了轉移點位成本、快速占領市場。

在上一個十年，甚至上一個五年，友寶最不愁的是融資。成立11年拿到10輪融資，背後明星機構雲集。在新三闆挂牌期間，還引入了中信建投資本、中金資本、螞蟻金服等機構，摘牌後，又完成了螞蟻金服領投，春華資本跟投的16億元戰略融資。

招股書顯示，創始人王濱持及其一緻行動人陳昆嵘合計持股21.99%，其中王濱持股17.9%；第二大股東是螞蟻集團，持股16.68%；此外，春華資本持股5.56%，中金啟元持股3.96%。

過去，資本熱捧的友寶是一家跑通商業模式、進入盈利軌道，賺錢靠加盟商和廣告和的風口公司。現在的友寶，已經從登陸新三闆期間的連年盈利到兩年虧掉14億，改加盟模式為合夥人模式，不再靠純利的廣告賺錢而是老老實實賣貨。

資本市場還認這個曾經的“自動售貨機第一股”嗎？

過去外界并不擔心友寶的賺錢能力。因為它在成立五年後開始盈利，在新三闆退市前一直處于盈利狀态，2015年-2017年的淨利潤分别為2352萬、7750萬、1.18億，保持到2018年前三季度，淨利潤為1.01億。

可現在的友寶開始虧了。從保持盈利到兩年虧掉14億，這家公司發生了什麼？

招股書的三個數據，可以側面回答這個問題。

先看收入。2019年-2021年，友寶的收入分别為27.27億、19.02億和26.76億，其中2020年同比下滑30%，2021年同比增長41%。

關注新零售的投資人董波對開菠蘿财經說，和2017年全年收入21億、2018年前三季度收入18億元對比，可以看到，友寶在2019年再次進入高速增長的節奏，但很快受2020年疫情的影響，收入回到三年前的水平，2020年、2021年，對于友寶來說是恢複元氣的階段。

友寶四大收入來源圖源 / 招股書

這就要說到友寶的收入來源，是智慧零售業務、供應鍊運營服務、數字增值服務和其他四類。通俗的說，分别對應的是賣貨、買賣租賃設備、廣告和向運營商等收取的系統維護費、迷你KTV。

2020年，四個業務集體受挫，其中賣貨收入同比下降13%，買賣租賃設備收入減少三分之一，廣告和系統維護收入被砍掉六成，迷你KTV收入減少八成。

友寶在招股書中解釋說，都與疫情直接相關。疫情之下，戶外客流量大幅減少，自動售貨機賣的貨就少了，附屬點位運營商（可以理解為加盟商）和租賃設備的需求随之減少，廣告主開始“逃離”，當然，使用迷你KTV的消費者同樣在減少。

到2021年，友寶全年26.76億的收入中，賣貨19.2億，買賣租賃機器收入4.8億，上架廣告和系統維護收入2.5億，迷你KTV收入0.3億。除了迷你KTV業務，三大主要業務都回到增長軌迹，不過沒有挽回虧損的局面。

第二個數據是毛利。毛利水平的高低，決定了友寶各項業務的變現空間。2019年-2021年，友寶的毛利率起伏較大，分别是48.7%、29.4%、41.1%。

讓友寶2020年的毛利率水平産生波動的，主要是兩個版塊。一個是賣貨版塊，友寶毛利最高的售貨場景是在交通樞紐和公共場所；另一個，整個公司最賺錢的業務是數字增值服務中的廣告。疫情爆發的2020年，兩個版塊收益銳減。

到2021年，友寶整體的毛利率回升至41.1%。如果把自動售貨機看作是微縮版的便利店，這一水平高于大多數超市和便利店。不過董波認為，參考友寶2017年時54%的毛利率，可提升空間不大，未來要賺錢，還是要提高售貨機的銷售額以及降低運營成本。

最後來看淨利潤。友寶在2019年時有0.4億淨利潤，到2020年，轉盈為虧，淨虧損11.84億元，進入2021年，虧損收窄，淨虧損為1.88億元。

近三年，友寶的各項開支相對穩定，導緻2020年巨虧的，除了收入銳減，還因為一般及行政開支、金融資産減值虧損淨額的增加。招股書對此解釋稱，一部分一般及行政開支用于員工股份激勵，而金融資産減值是指疫情下貿易及其他應收賬款的增加。

友寶的第二大變化是，弱化加盟模式、強化合夥人模式。

對于友寶的商業模式而言，覆蓋點位的能力很關鍵，但要盈利，還得看怎麼用更低的成本，加速占領市場。

董波對開菠蘿财經透露，行業内有一種說法，友寶的規模擴張和創始人在人脈、資本方面的強勢資源脫不開關系。而事實上，友寶為了實現盈利，一直在探索。

友寶創立初期，是重資産的自營模式。這類自動售貨機運營商最主要的成本是購置機器成本，彼時，一台自動售貨機的購置成本是兩到三萬。

處于規模擴張期的友寶，到2015年，轉而開放并主推加盟模式。這種模式下，加盟商靠經營商品銷售業務、獲得廣告利潤分成賺錢。友寶既可以大規模鋪開市場，又把難賺錢的商品銷售業務轉移給了加盟商，改善了成本結構。事實是，友寶的确從2015年開始盈利。

但問題是，如果商品銷售不賺錢，加盟商自然留不住。董波了解到，2020年起，友寶的加盟商流失較為嚴重。

結合此前的财報發現，本次招股書中所說的“附屬點位運營商”指的就是加盟商。招股書顯示，2019年初，友寶的“附屬點位運營商”有2萬個，到2021年年底，還有1.8萬個。

流失的原因，有疫情影響，有經營壓力，也是友寶順勢為之。從結果來看，友寶從2020年開始重推合夥人模式。

此合夥人非廣泛意義上理解的合夥人。根據招股書中的說法，合夥人負責找點位、承擔點位的開發、租用及設施成本，從交易商品總額中提成。

對于這種模式，零售電商行業專家、百聯咨詢創始人莊帥表示，這可以算作是加盟模式，但因為點位運營還是由友寶負責，界定比較模糊，所以用了合夥人的說法。這種模式在餐飲業很常見。

友寶一手增加合夥人點位，另一手還在加速減少自營點位。招股書顯示，2019年年初，友寶手握2.77萬個自營點位，近三年，以平均每年減少接近5千個點位的速度放手。

到2021年年底，友寶擁有的10.27萬個點位中，直營模式的點位是1.37萬個；合夥人點位數量是7.15萬個，比例接近七成；另外，還保留着1.76萬個加盟商點位。2019年-2021年，友寶實際淨增7.56萬個點位，相當于全部的合夥人點位數量。

2019年-2021年，友寶不同模式的點位數量圖源 / 招股書

點位數量和賣貨收益挂鈎。因此，2021年，友寶19.2億的賣貨收入中，有接近六成收入也就是14.8億，是合夥人點位帶來的。

從加盟模式到合夥人模式的無縫切換下，友寶保住了存量點位、開拓了市場。按照交易商品總額及網規模計，友寶現在是中國最大的無人零售經銷商，其81.3%的點位集中于一線、新一線和二線城市。

此前外界對友寶的認知是，賺錢靠廣告。不過，在恢複元氣的過程中，友寶的收入結構發生了一些變化。簡而言之，賣貨才是王道，沒那麼依賴廣告了。

業内看中友寶的廣告模式，一方面，與商品零售業務仍在虧損、而廣告幾乎純利有關。

很多人初識友寶的自動售貨機，是在人流量大且穩定的公共交通，櫃機本身就是天然的廣告位，和分衆傳媒的電梯廣告位一個邏輯，甚至更有優勢。

優勢之一是廣告位更多，一台自動售貨機的廣告位資源比想象中還豐富，因為有顯示屏而且智能聯網，機身、顯示屏、商品陳列處以及手機支付頁面都可以陳列廣告。

另一優勢是距離客戶更近，王濱曾舉例說，百事可樂通過在友寶自動售貨機屏幕上做廣告，刺激用戶直接購買，收費方式既可以根據播放頻次，也可以與貨道相連收取上架費。

一位廣告公司負責人告訴開菠蘿财經，廣告是自助零售機品牌都會講的故事，友寶早期六七成的收入都是廣告，但随着載體變多，它的廣告模式被客戶認為是被動的、效果有限，再加上近兩年疫情的影響，廣告主已經開始“逃離”。

而友寶也在“回歸”靠自動售貨機賣貨的主業。近三年，廣告等收入的占比逐年降低，從20.1%降至9.3%，賣貨收入的貢獻度持續上升，從56.5%漲至71.6%。

一路擴張，友寶走過的彎路不止于此。

包括前文提到的迷你KTV業務。招股書顯示，迷你KTV的點位從6410個下滑到4097個，減少了接近四成，收入從2019年的1.8億一路跌至3365萬元，收入減少了八成，目前的營收占比隻有1.2%。

在王濱早期的模式構想中，不但廣告比賣貨重要，而且還有一個電商夢。“未來友寶的盈利中，隻有20%來自售貨機零售，30%來自廣告，50%都是來自電子商務。”他所說的“電子商務”是一種從線下到線上的電商模式，即從友寶手機客戶端進入第三方電商平台去購買商品的方式，購買商品後，用戶可以由友寶的物流員将商品放置在離用戶最近的機櫃式售貨機中。這種模式基本被證僞了。

近幾年的友寶給外界的一個印象是“收購狂魔”，投資的公司包括軟件開發商和智能售貨機運營商。隻不過，熱衷于買買買的友寶，還沒見到收益。招股書顯示，2019年-2021年，友寶以權益法入賬之投資虧損分别為717.9萬、347.2萬及409.2萬。本次沖刺港股市場，友寶還打算用募資款投資和并購無人零售行業中的潛力公司。

自動售貨機是一個很特殊的行業。新零售專家鮑躍忠對開菠蘿财經分析，友寶的最大優勢是，發展得早，很早進入高鐵站、地鐵站等公共交通網絡，經過十年之久的布局，成為行業頭部。

但他認為，友寶的商業模式和運營模式并不複雜，且壁壘不高，未來一定會有新的玩法、新的勢力出現。

招股書中有信息可以作為例證。一方面，友寶的支付服務的提供和智能售貨機的生産，都由第三方公司提供。另一方面，從市場份額來看，友寶的對手并非無人零售的玩家。

圖源 / 招股書

按2021年按交易商品總額計，中國無人零售行業五大參與者的市場份額為15.2%。其中友寶占市場份額約7.4%。董波分析，根據行業和總部城市、市場份額可以推測出，A公司是農夫山泉、B公司是順豐速運，都是友寶非常強悍的競争對手。

而進入2022年，無人零售的風口又有反彈的苗頭。順豐孵化的無人零售運營商豐e足食獲融資，每日優鮮收購智能便利店“在樓下”，另外，頭部飲料公司也在積極布局。

再闖港交所的友寶，不但對手多了，模式變了，還沒有帶來新的故事，多位受訪者都為這個曾經的“自動售貨機第一股”捏了一把汗。

*題圖來源于視覺中國。應受訪者要求，文中董波為化名。

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