摘要

投資要點

2021年3月我們發布《等風來，科創闆進入戰略性底部》，在市場情緒底部，前瞻性提出科創闆是中國經濟發展的新動能。近期我們發布《再論科創闆：小荷初露尖尖角》，提出科創闆進入牛市初期，是硬科技2.0投資時代的主戰場。

科創闆即将到來的解禁高峰是市場關注焦點，對此我們進行專題分析。

今年7月，也将是科創闆上市公司三年“大非”（即控股股東和實控人自股票上市之日起三年内不得轉讓首發股份）解禁高峰。2022年科創闆限售解禁總規模是10857億元，“大非”解禁約為4740億元，占43.6％。

大規模的原始股解禁以及後續潛在的減持壓力，成為科創闆投資者擔憂的流動性問題之一。基于此，我們将通過分析當下科創闆的解禁現狀、曆史中創業闆解禁對股價的影響以及解禁後重要股東的減持情況，從而回應投資者的擔憂。

1、科創闆“大小非”解禁現狀

2022年7月科創闆迎來三年“大非”解禁潮。據統計，2022年科創闆首批“大非”解禁規模為4740億元，其中今年7月解禁規模最大，達2151億元。與此同時，2022年科創闆 “小非”解禁規模超3800億元。2022年科創闆一年“小非”解禁規模為3827億元，其中今年8月解禁規模最大，達653億元。

2022年電子行業“大非”解禁規模居于首位。2022年科創闆中電子行業三年“大非”解禁規模達1693億元，居于“大非”行業解禁規模榜首。另外，2022年 “小非”解禁規模最大的行業為醫藥生物，達1052億元。

2、科創闆和創業闆解禁的異同

盡管當前科創闆的解禁股份占總股本的比例略高于創業闆，但兩者解禁後減持的規則上基本一緻，單純從解禁本身來看無明顯差異。因此，科創闆解禁潮的影響一定程度上可以參考創業闆開闆以來的情況。

3、“大小非”解禁對股價影響

針對“大非”解禁，參考創業闆經驗，解禁後相關個股股價呈現較為明顯的上漲。數據上，統計創業闆開闆以來個股的“大非”解禁情況，可以發現創業闆個股在“大非”解禁前股價有小幅回落；在 “大非”解禁後，30個自然日内個股平均絕對和相對收益不斷擴大。

針對“小非”解禁，從交易視角，“小非”解禁對個股日均換手率和日均成交量會有推動作用。從股價視角，統計科創闆開闆以來的“小非”解禁，不論從絕對收益還是從相對收益來看，科創闆個股在解禁之前股價會有所調整，解禁後兩周内跌幅有所收窄，但解禁後一個月内仍有壓力。

值得注意的是，從個股層面看“小非”解禁影響，則分化較大。

科創闆自推出已近三年，2022年“小非”解禁家數占比約為37.6％，約260多家公司沒有“小非”解禁壓力。

4、解禁下的減持壓力有多大

限售解禁後的減持壓力是市場擔憂的核心問題。這邊分别選取了科創闆和創業闆市值靠前的十家公司，觀察“大非”和“小非”解禁後，大股東的減持畫像。前十大創業闆公司“大小非”解禁後減持的比例較小、減持的時間離解禁日較遠。前十大創業闆和科創闆上市公司大股東平均減持股數占總股本的比例在1％-2％，減持公告日距離首次解禁日的平均天數在150-400天。

由此可見，創業闆和創業闆龍頭公司在“大小非”解禁後，大股東減持的意願其實并非那麼強。

風險提示：股東減持超市場預期；科創闆解禁規則變化。

正文

1、 科創闆即将迎來解禁高峰

科創闆解禁高峰即将在下半年出現。2019年科創闆開闆，首批上市公司于7月22日上市。上市公司首發原始股份往往會在一年和三年解禁，從而形成解禁高峰。

科創闆過去三年中解禁高峰出現在2020年7月，也正是一年“小非”（即其他股東自股票上市之日一年内不得轉讓首發股份）解禁之時。

而今年7月，也将是科創闆上市公司三年“大非”（即控股股東和實際控制人自股票上市之日起三十六個月不得轉讓首發股份）解禁高峰。

“大非”解禁的占比達近一半。2022年限售解禁總規模是10857億元，其中“大非”解禁約為4740億元，占43.6％；“小非”解禁約為3827億元，占35.2％。

大規模的原始股解禁以及後續潛在的減持壓力，成為科創闆投資者擔憂的流動性問題之一。基于此，我們将通過分析當下科創闆的解禁現狀、曆史中創業闆解禁對股價的影響以及解禁後重要股東的減持情況，從而回應投資者的擔憂。

2、科創闆“大小非”解禁現狀

2022年科創闆“大非”和“小非”解禁規模占總解禁規模達到約80％，成為市場關注的焦點。在此，我們從解禁時間、解禁規模、行業分布以及前十大解禁個股維度出發，詳細分析了今年科創闆“大非”和“小非”的具體情況。

2.1 總體變化：2022年7月科創闆迎來三年“大非”解禁潮

2022年科創闆 “大非”解禁規模超4700億元。2019年7月科創闆開市，至2022年7月起，三年“大非”限售股陸續到期解禁。據統計，2022年科創闆首批“大非”解禁規模為4740億元，其中今年7月解禁規模最大，達2151億元。與此同時， 2022年科創闆 “小非”解禁規模規模超3800億元。2022年科創闆一年“小非”解禁規模為3827億元，其中今年8月解禁規模最大，達653億元。

2.2 行業分布：2022年電子行業“大非”解禁規模居于首位

2022年科創闆電子行業“大非”解禁規模最大。2022年科創闆電子行業三年“大非”解禁規模達1693億元，居于“大非”行業解禁規模榜首。另外，2022年 “小非”解禁規模最大的行業為醫藥生物，達1052億元。

具體來看，2022年三年“大非”解禁規模排名二到四位依次是計算機、醫藥生物和機械設備，分别解禁915億元、726億元和659億元，此外環保、汽車行業解禁規模雖相對較低，但占解禁公司總市值比重均超40％；一年“小非”解禁規模前二到四位依次是電子、電力設備和機械設備，分别解禁936億元、889億元和351億元，此外家電、環保和化工行業解禁占比相對較高。

2.3 個股情況：2022年“大非”和“小非”解禁占比前十個股

2022年“大非”解禁占比前十個股分别是：華興源創（82％）、中國電研（76％）、祥生醫療（75％）、佰仁醫療（75％）、晶豐明源（73％）、杭可科技（72％）、華特氣體（71％）、柏楚電子（71％）、清溢光電（69 ％）、南微醫藥（67％）。

2022年“小非”解禁占比前十個股分别是：歐林生物（62 ％）、芳源股份（60％）、科美診斷（59％）、宏微科技（59％）、珠海冠宇（58％）、奧精醫療（56％）、彙宇制藥-W（56％）、精進電動-UW（53％）、康衆醫療（52％）、炬光科技-U（51 ％）。

3、 科創闆和創業闆解禁異同

盡管當前科創闆的解禁股份占總股本的比例略高于創業闆，但兩者解禁後減持規則上基本一緻，單純從解禁本身來看無明顯差異。因此，科創闆解禁潮的影響一定程度上可以參考創業闆開闆以來的情況。

3.1 解禁規則基本一緻

通過分析不同類型股東解禁後減持的要求，創業闆和科創闆基本一緻。從控股股東或實際控制人、核心技術人員、董監高、突擊入股股東、首發戰略配售、首發機構配售、其他股東這幾個維度來看，科創闆和創業闆對限售解禁後減持的規定基本上一緻的。整體來看，科創闆和創業闆首發原始股解禁時間從6個月到42個月不等。

3.2 解禁占比有所不同

整體而言，科創闆“大非”和“小非”解禁占比相較創業闆更高。

統計上市以來創業闆和科創闆個股的解禁比例可以看到，平均法下科創闆“大非”解禁占比均值為44％左右（創業闆26％左右），“小非”解禁占比為30％左右（創業闆19％左右），明顯高于創業闆。

整體法下科創闆“大非”解禁占比均值為51％左右（創業闆26％左右），“小非”解禁占比為27％左右（創業闆21％左右），明顯高于創業闆。

4、 “小非”解禁對股價的影響

就交易來看，“小非”解禁對個股日均換手率和日均成交量會有推動作用。

對股價而言，統計科創闆開闆以來的“小非”解禁，不論從絕對收益還是從相對收益來看，科創闆個股在解禁之前股價會有所調整，解禁後兩周内跌幅有所收窄，但解禁後一個月内仍有壓力。值得注意的是，從個股層面看“小非”解禁影響，則分化較大。

4.1 交易情況的影響

“小非”解禁對科創闆個股日均換手率和日均成交量有推動作用。就科創闆“小非”解禁情況來看：統計科創闆開闆以來個股的“小非”解禁情況，可以發現“小非”解禁後，個股日均換手率和日均成交量都較解禁前有所提升，随着時間推移，交易量上升呈減弱的趨勢。

“小非”解禁對創業闆個股日均換手率和日均成交量有推動作用。就創業闆“小非”解禁情況來看：統計創業闆開闆以來個股的“小非”解禁情況，可以發現“小非”解禁後，個股日均換手率和日均成交量都較解禁前有所提升。

4.2 個股股價的影響

“小非”解禁對科創闆個股股價有一定影響，但個股分化較大。就科創闆“小非”解禁情況來看：統計科創闆開闆以來個股的“小非”解禁情況，不論從絕對收益還是從相對收益來看，科創闆個股在解禁之前股價會有所調整，解禁後兩周内跌幅有所收窄，但解禁後一個月内仍有壓力。

值得注意的是，個股解禁後漲跌幅平均值要明顯高于中位數，說明部分個股在解禁後也會上漲。換言之，從個股層面看“小非”解禁影響，則分化較大。

對科創闆而言，2022年約三分之二的公司并無“小非”解禁壓力。數據上，2022年“小非”解禁家數占比約為37.6％，換言之，科創闆自推出已近三年，約260多家公司沒有“小非”解禁壓力。

對創業闆而言，“小非”對股價影響主要體現在解禁前，解禁後的影響相較科創闆更小。統計創業闆開闆以來個股的“小非”解禁情況，不論從絕對收益還是從相對收益來看，創業闆個股在解禁之前股價會有所調整。而在解禁後的兩周内，創業闆個股呈現小幅回升的趨勢。就解禁後一個月表現看，個股分化顯著。數據上看，個股解禁後漲跌幅平均值要明顯高于中位數，說明有部分個股在解禁後也呈現較為明顯的上漲。

5、 “大非”解禁對股價的影響

複盤創業闆開闆以來“大非”解禁對股價的影響，可以發現，“大非”解禁後，創業闆個股換手率和成交量沒有出現顯著影響，但股價有明顯上漲。

5.1 交易情況的影響

“大非”解禁對創業闆個股換手率和成交量沒有顯著影響。就創業闆“大非”解禁情況來看：統計創業闆開闆以來個股的“大非”解禁情況，可以發現 “大非”解禁後，30個自然日内個股日均換手率和日均成交量沒有顯著變化。

5.2 個股股價的影響

“大非”解禁後，創業闆個股股價呈現較為明顯的上漲。就創業闆“大非”解禁情況來看：統計創業闆開闆以來個股的“大非”解禁情況，可以發現創業闆在“大非”解禁前有小幅回落；在 “大非”解禁後，30個自然日内個股平均漲幅不斷增大。

6、 解禁下的減持壓力有多大

限售解禁後的減持壓力是市場擔憂的核心問題。盡管解禁之後并不是所有的減持都需要公告，但是我們可以通過公司披露的減持公告來觀察持股5％以上的大股東的普遍減持意向。

我們這邊分别選取了科創闆和創業闆市值靠前的十家公司，觀察“大非”和“小非”解禁後，大股東的減持畫像。

前十大創業闆公司“大非”解禁後大股東減持的比例較小、減持的時間離解禁日較遠。前十大創業闆上市公司大股東平均減持股數占總股本的比例約為1.48％，減持公告日距離首次解禁日的平均天數為393天。由此可見，創業闆龍頭公司在“大非”解禁後，大股東減持的意願其實并非那麼強。結合此前的統計結果，創業闆“大非”解禁僅僅會在解禁前的較短時間内對股價有一定影響，解禁後大股東不會立刻大幅減持，市場擔憂落地，股價便開始逐步上漲。

前十大創業闆和科創闆公司“小非”解禁後大股東減持的比例略高于“大非”解禁，但減持的時間離解禁日同樣較遠。前十大創業闆和科創闆上市公司大股東平均減持股數占總股本的比例分别為1.61％和1.65％，減持公告日距離首次解禁日的平均天數分别為375天和165天。科創闆的減持比例略小于創業闆減持比例，減持公告日距離首次解禁日的天數明顯少于創業闆。因此從股價表現上來看，“小非”解禁對科創闆的影響更明顯。

整體來看，“小非”對股價的沖擊要明顯更大，一方面由于曆史數據來看減持比例更高，另一方面“小非”解禁的大股東以創投機構居多，戰略退出的概率更高。市場在“小非”解禁之前對減持的擔憂更為劇烈，導緻股價出現提前下跌的态勢。

7、風險提示

1、股東減持超市場預期。

2、 科創闆解禁規則變化。

本文源自王楊策略研究

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