董明珠再度“加倉”A股。

5月11日晚間，盾安環境發布公告稱 ，公司收到控股股東格力電器的通知，為鞏固控制權地位， 拟受讓盾安控股持有的公司 9.71％股份 。

值得注意的是，去年11月16日，格力電器與盾安精工簽署了《股權轉讓協議》，格力電器受讓了盾安精工所持盾安環境約2.7億股，轉讓價款約21.9億元。

格力電器 已持有盾安環境 29.48％ 股份 ，再受讓盾安環境9.71％股份， 這麼做可能觸發全面要 約收購義務。

機構表示，格力收購盾安環境主要是出于業務協同的角度，還有新能源方面的布局。

在A股上市公司裡，盾安環境與三花智控同為全球閥件雙寡頭，但在市值表現上，盾安環境長期落後于三花智控，僅為熱管理龍頭三花智控市值的約八分之一。

格力電器入主後，盾安環境能否再次騰飛？

盾安環境和三花智控差在哪裡？

盾安環境和三花智控均以制冷配件起家，二者同為全球閥件龍頭，長期看潛在規模體量空間應相當 。 自 2019 年後二者的收入開始出現差距，并呈擴大趨勢 。 在市值表現上，盾安 環境 長期落後于三花智控，僅為熱管理龍頭三花智控 股 市值的約 八 分之一 ； 利潤當前盾安相當于三花的四分之一。

為何盾安環境與三花智控的差距如此之大？

中泰證券認為，盾安環境與三花智控的市值差距核心在于過去成長性與協同性業務的布局不同。

（1）收入端盾安環境為三花智控的65％，二者冷配存收入增速上差距。2019年後盾安環境與三花智控的收入差距出現擴大趨勢， 二者冷配業務對各自的收入貢獻均在70％-80％，但收入規模上，2021年盾安冷配約為三花冷配規模的70％。

（2）利潤為三花智控1/4，盾安環境過去盈利波動性較大。相較于收入體量的差異，盾安在最新2021年的歸母淨利為三花智控的24％，在利潤增速上，盾安與三花在 2011-2021 年間的 CAGR 分别為 4％、18％，相較收入增速，利潤增速差異更為顯著。 從盈利能力 角度 分析， 盾安環境 在過往曆史上的利潤具一定波動，而三花智控的淨利率則相對穩定，在 2013年後持續處于上行通道。

（3）四大原因緻盾安環境市值僅為三花智控1/8。參考熱管理龍頭三花智控的估值區間， 2010-2019 年其估值水平約在 20x-30x，2020 年後迎大幅催化最高達 60x 。 截止 5月12日收盤，三花智控總市值約590億，盾安環境總市值約73億。 中泰證券稱，四大曆史原因促 盾安環境 市值 大幅折價。

①海外與高毛利産品的布局。收入端二者國内體量相近，差距主為海外，三花冷配此前曾在 2013年、2015年分别并入亞威科、微通道，兩者收購前主要銷售市場均在海外 。 盈利端産品結構是造成二者閥件盈利差的主因 ，盾安市場份額更高的截止閥單價要低于三花份額更高的電子膨脹閥與四通換向閥 。

②成長業務尚處開拓。汽零認證周期更長但貨值更高，盾安于2017年切入，時點晚于三花，透過三花增長可見，汽零業務成長性盈利性均強于原有冷配主業。

③非經營性層面損益。盾安近年陸續處臵多個非核心業務，2018 年公司節能業務資産減值準備 11.5 億元，拆除損失 1.4 億元，2020年為股東擔保損失計提 6.33 億元，公司過去幾年資産剝離進度快于負債償還進度，緻資産負債率居高。 非核心業務經營層面的損益，是造成公司盈利波動性的放大器。

④戰略層面估值壓制。盾安環境過去的多元化戰略涉獵頗廣，包括不限于節能、光伏、工業機器人業務，部分業務之間的直接協同效應并不明顯，且存在因廣泛多元化做大規模下的風險敞口。

新能源車熱管理翻倍增長

第二成長曲線漸行漸近

在終端需求低迷及疫情反複影響下，2022 年一季度家用空調内銷量下滑1％。 終端需求萎靡使得主機廠排産積極性受挫，對零部件的采購意願也有所降低。

作為家用上遊核心零部件供應商，盾安環境傳統家用制冷業務行業需求不景氣，同時疊加控股股東股權轉讓事宜導緻家用制冷業務大客戶訂單轉移至競争對手，拖累整體一季度财報表現，但得益于商用制冷業務的國産化替代進入加速期，公司高毛利的商用制冷業務依然取得23％增長，制冷業務收入結構更趨改善。

盾安環境汽車熱管理業務受益于下遊核心新能車主機企業訂單轉移而大幅增長123％，延續去年高增長态勢，并呈現加速态勢，當前公司汽車熱管理業務主要客戶仍以比亞迪為主，營收占比近70％，未來随着整車客戶進一步開拓，以及整車熱管理熱泵化趨勢持續，公司整車客戶及單車貨值均有大幅提升空間。

申萬宏源認為，盾安環境依靠傳統家用和商用氟系統制冷配件技術積累，在汽車熱管理氟系統閥件領域具有競争優勢，汽車熱管理業務有望成為公司第二成長曲線，複制競争對手三花智控成長路徑。

機構積極看多

東北證券指出，國内制冷閥件寡頭格局仍較難改變，但随着格力收購交割以及定增後，來自于格力的訂單有望增加，制冷業務盈利有所改善。 新能源車熱管理方面，盾安環境新增多條産線和設備，并與比亞迪、蔚來等國内新能源車企推進合作，更多優質客戶有望得到開發。

申萬宏源表示，考慮到盾安環境傳統制冷業務随着商用和電子膨脹閥等高毛利占比提升，盈利有持續修複空間，新能車熱管理業務初露鋒芒，未來發展前景廣闊，近期公告格力與盾安控股承擔公司關聯擔保債務事宜，公司2018 年計提的擔保損失有望回充帶動短期業績大幅增長，維持“買入”評級。

中泰證券，積極改善後的盾安相對三花的市值折價将有機會收窄，除冷配主業盈利改善 成長業務提升彈性外，或還存在額外的預期差空間： ①是格力入主後發揮對主業的協同效應，②是新産品投放促汽零業務配套價值的進一步提升。 預計公司 22-23 年歸母淨利潤為5.3、6.3 億，同比 3 0％、20％，當前估值水平低于同業龍頭，首次覆蓋，“買入”評級。

本文源自網易财經

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