【中國金融案例中心 原文來源：BCG 編譯：葉子】

在宏微觀環境的變化下，全球資産管理行業正在發生變化。技術變革逐步改變了原有市場格局并創造了新的機遇，資産管理公司需采取新的策略以應對充滿不确定性的行業變革。2022年5月，波士頓咨詢公司（Boston Consulting Group，簡稱BCG）對全球資産管理行業近20年的發展情況進行了總結，對行業的整體現狀、發展動力、産品特點、投資者格局及未來發展等方面内容進行了分析。

資産管理行業：處于快速增長時代

2001-2021年，盡管經曆了2008年金融危機等事件，全球資産管理規模仍呈上漲趨勢，資産管理公司的收入不斷增長。據BCG報告顯示，近20年來全球資産管理規模（AUM）翻了4倍多，年複合增長率達到了7%。而近年來其規模增長更為迅速，2021年年增長率達到了12%，創下了曆史以來最高紀錄。

圖1. 2001-2021年全球資産管理規模及年複合增長率變化

穩定的增長使全球許多地區保持着擴張性經濟政策與較低的通脹率。這造成了低利率的環境，提高了各企業估值，投資者積極尋求更高的投資回報。從長期表現來看，美國标普500指數與MSCI世界指數在近10年都呈穩定上漲趨勢，保持着較高的年複合增長率。股市的良好表現為資産管理公司業務的盈利創造了良好的環境，更為資産管理市場的發展奠定了重要基礎。

行業增長的主要驅動力：強勁的市場表現

從收入與成本的增速來看，資産管理行業發展較為健康：營業收入的增速超過成本增速，行業仍有利潤以待挖掘；固定成本與可變成本并未同步增長，資管公司可以利用營業杠杆擴大營收與提高利潤份額，不斷提升的利潤份額也證明了行業良好的前景。

圖2. 2010年以來資産管理行業營業收入、成本與利潤比的增長情況

從行業營收的構成分析可知，強勁的市場表現是近20年來推動資管行業發展的主要動力。行業營收主要由兩部分構成：一是資産淨流動帶來的收入，二是良好的市場表現帶來的收入。據BCG統計，2005-2021年間，資管行業總營收的增長額約為1200億美元。雖然資産淨流動帶來的收入為正（約500億美元），但由于投資者的收入壓力，這500億美元被投資者資産組合的變化（選擇費用較低的産品）、産品本身價格的下降所部分抵消，最終僅剩100億美元。而來自市場表現的收入同期貢獻了1100億美元，成為了2005-2021年行業收入增長的主要驅動力，占到了同期收入的90%。

圖3. 2005-2021年資産管理行業收入增長來源及占比

資管公司産品策略：重視被動管理及另類産品，加強主動管理能力

随着市場不确定性逐漸增加，行業對資産管理公司提供價值與絕對收益的能力考驗越發嚴格。行業更歡迎具有較好曆史複合效應的産品，這也影響了資産管理公司産品創新的動力。對于投資者而言，擁有更多曆史數據可參考的産品風險相對較低；對于資産管理公司而言，這類産品更能展現公司的管理能力，提升聲望。此外，對于資産管理行業來說，創新可能難以得到回報。以共同基金和ETF為例，成立10年以上的共同基金和ETF産品的市場份額近年來穩步提升，達到了近75%。

圖4. 2008-2021年新、老共同基金和ETF産品的規模占比情況

股票市場的蓬勃發展也對資産管理行業的産品類别造成了深刻影響。從管理的主動性上可分為主動管理産品與被動管理産品，從産品類别上可分為傳統産品與另類（替代性）産品。

從管理的主動性上分析，由于規模收益遞減效應的存在，假設在一個完全競争市場中，所有資金均可集中到創造絕對收益的産品處，其産生的收益也很快會被規模收益遞減效應所抵消，因此作為一個整體類别的主動管理産品實際上很難超越整體市場的收益表現，收費更低、回報更高的被動管理産品因而受到了市場更多的關注。

2008年的金融危機導緻被動産品種類激增（見圖5）。而被動資産的經營者呈現較為集中的趨勢，在過去的5-10年間幾乎75%的新資本流向了市場排名前十的被動管理産品提供者。這些被動産品管理業務規模較為突出，規模優勢可以轉化為運營效率及定價能力的優勢，使其在行業競争中占據領先地位。相比而言，主動管理産品沒有呈現如此明顯的集中趨勢，市場排名前十的公司隻占據了新流入資本的30%左右（見圖6）。

圖5. 2003-2021年以來不同類型資管産品的規模變化

圖6. 近10年來被動管理産品、主動管理産品資金流入情況

盡管被動管理産品發展速度較快，資産管理公司仍需将主力放在主動管理産品的建設之上。BCG研究發現，雖然穩定的市場增長使被動管理産品對投資者具有很大的吸引力，但投資者對能夠提供長期高回報的主動管理基金的需求并未動搖。行業對主動管理技能和人才的需求空間很大。大量資金流入被動管理産品的現象隻對低質量的主動管理産品構成威脅，投資者仍然鐘意能獲得穩定絕對收益的産品。

此外，為了獲得高于公開交易市場的回報，投資者開始将部分投資組合轉向另類資産（又稱替代性資産），如私募股權、對沖基金和房地産等。這些資産提供了大量非流動性溢價，從而獲得穩定增長。BCG認為，未來五年另類資産的規模将繼續增長，進而成為行業增長的一大來源。

圖7. 未來5年資産管理行業各類産品邊際收入與規模增長率預測

總之，資産管理公司需要重視被動管理産品及另類産品的增長情況，把握市場的發展趨勢；同時也應着重建設主動管理産品體系，培養經營能力及行業發展的長期根基。在"馬太效應"（即兩極分化現象）較為明顯的資産管理行業中，資産管理公司要培育具有良好曆史複合效應的産品，提高公司聲譽從而吸引更多的投資者。

投資者格局轉變：散戶崛起與亞太區财富轉移

在這20年發展中，資産管理行業的投資者格局迎來了兩個重大轉變。

一是散戶投資者成為了最重要的投資群體。據BCG的統計，2021年全球淨資産流動中散戶投資者占比為6.6%，而機構投資者為2.8%。随着業務逐漸下沉，資産管理公司必須關注到散戶投資者的地位。許多業内公司已付諸實踐，包括數字分銷平台、智能投顧等。在新零售策略下，散戶投資者可以獲得數據驅動的、低費用或無費用的資産投資建議。

二是全球财富向亞太地區的大規模轉移，使該地區成為資管公司最重要的經營區域之一。亞太地區的GDP在過去20年間幾乎翻了兩番，未來幾年該地區的GDP預計将高于世界其他地方的總和。同時，亞太地區的數字渠道滲透率較高。資本與技術的集中所迸發出的蓬勃力量，是資産管理行業未來發展必須考慮的因素。

根據2021年全球資産管理規模的分布來看，亞太地區份額最大；從散戶和機構投資者的細分類别來看，散戶市場中北美地區和亞太地區為主力，機構投資者方面亞太地區為主力。資産管理公司必須敏銳抓住投資者格局的變革，及時調整經營策略，确定新的經營市場，采用新的分銷技術，從而更準确地鎖定目标客戶以推動持續發展。

圖8. 2021年全球資産管理規模及細分市場規模的地域分布

如何面對充滿不确定性的未來？

随着市場不确定性的逐漸增加，尤其是擴張性經濟政策逐漸讓位于高利率時，資産管理公司必須敏銳抓住行業變革的動态以面對未來的挑戰。目前看來，至少有三個方面已發生了顯著變化：

（1）價值主張的轉變：聚集于直接指數化産品

技術變革推動着資産管理的轉變。1985年以來，指數投資的出現對于主動管理産品造成了一定挑戰，也促進了行業分化，互聯網時代下零售投資開始普及；2012年起，大數據時代為實現絕對收益提供了新的數據源，自動化決策引擎技術也降低了業務成本；近年來金融科技的蓬勃發展為行業注入了新的活力，也實現了部分環節的外包。

除了提供投資解決方案，如今資産管理的核心價值主張還包括為最終投資者提供個性化産品。新興的直接指數化技術促進了這一價值主張的轉變。直接指數化是指通過定制的獨立管理賬戶，以類似指數化的解決方案為投資者提供單個證券的直接所有權，是極具個性化且具有成本效應的投資方式。直接指數化投資最顯著的優勢是其成本相對較低，能使公司獲得價格優勢。因此，擁有一定客戶關系的财富管理機構往往具有優勢，這将對資産管理公司造成威脅。而資産管理公司有兩種應對方式：一是像财富管理公司一樣建立客戶關系從而擴大業務範圍，這體現了兩者商務模式的融合；二是着重專業化的建設，提供個性化專業知識。此外，資産管理公司應當構建反事實的分析能力，研究競争優勢本身的變化趨勢。

（2）投資者對另類産品的關注度提升

2021年，盡管另類資産的管理規模占比不到20%，但其帶來的收入占整體資管收入的40%以上。BCG預測，到2026年，另類資産的收入占比将提升至50%以上。在另類資産管理市場中，關鍵是要吸引尋求收益最大化的散戶投資者。資管公司可以通過良好的分銷渠道，如掌握地區分銷權、收購分銷渠道、合作并購等方法，來獲得這部分投資者；或是利用分布式賬本技術提高資産流動性，從而接觸更多的散戶投資者。具體而言，分布式賬本技術可以通過改變資産的定義與可訪問性來改變另類資産的範圍，通過使股權、房地産等資産分散化、碎片化來擴大另類資産的種類以進行交易，許多無形資産的交易也可引入分布式賬本技術。

總之，資産管理公司需要關注另類資産管理市場的發展與變革，抓住散戶投資者這一核心群體，拓展分銷渠道并采用分布式賬本技術，以此提升市場中的競争優勢。

（3）可持續投資的需求增長

到2050年全球實現淨零排放的目标，為資産管理行業提供了許多發展機會。BCG預測，未來30年中，公共和私營部門将需要約100-150萬億美元的資本部署才能達到淨零目标。而這其中，約有20-30萬億美元或将以債券及股票配置的方式存在，對資産管理公司而言具有巨大市場潛力。

資産管理公司需要在各個方面以更加專業的技能把握環保大勢。在管理層方面，資産管理者應制定環境投資的長期願景，以幫助公司确定最佳策略組合。除了淨零資本部署的上行空間外，還有過渡風險的下行空間，資産管理者應考慮那些能力可以進入上行空間并管理下行空間的風險。此外，衡量投資組合公司的排放量、整合價值鍊标準、設定目标等都是資産管理者的關鍵能力，管理者也可以增加價值創造、産品定制、客戶引導等方面的專業能力從而形成差異化優勢。從公司角度而言，公司可以通過采用創新步驟來設定行業标準從而脫穎而出。例如，可以在初創企業中建立碳資産交易渠道，或是創建專門從事脫碳項目的投資平台，又或者在公共和私營部門參與者之間建立夥伴關系。

總而言之，在過去的20年間，全球資産管理行業迎來了一個穩定發展的時期，行業前景較好。行業的成長主要來自于良好的市場表現，而行業對資産管理公司的産品策略與絕對收益能力，以及對投資者格局的把握都提出了更高要求。資産管理公司應當從這20年的增長中汲取經驗，總結合适的産品策略及經營策略，抓住行業的變與不變。而随着宏微觀環境的變化，原本平穩的行業逐步轉入了動蕩時期，技術賦能下未來呈現出多重機遇。直接指數化投資、另類産品市場以及可持續投資應當是資産管理公司未來需關注的重點方向。

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