（報告出品方/作者：中原證券，唐俊男、馬嵚琦）

1.1. 市場需求：國内分布式和海外出口需求旺盛

國内光伏裝機提速，分布式表現亮眼。2021 年，受高價光伏組件影響，中國光伏新增裝機 較為穩健達到 54.88GW，同比增長 13.9%。2022Q1, 央企集中式電站延期項目在今年落地,分布 式光伏裝機持續發力，國内光伏裝機 13.21GW，同比增長 147.8%。值得關注的是，分布式表現 持續向好，2021 年，國内分布式裝機約 29.28GW，占全部新增裝機的 53.4%；戶用裝機達 21.6GW， 同比增長 113.3%。2022Q1, 分布式光伏新增裝機進一步提速，達到 8.87GW，同比增長 215.66%。

海外需求韌性十足，2022Q1 表現繼續超預期。盡管受矽料供應緊張、海運運力不足、大宗 原材料漲價等因素影響，但加快可再生能源發展成為全球共識，2021 年，全球新增光伏裝機容 量 170GW，同比增長 30.77%。2022 年第一季度，印度市場規避關稅備貨需求、地緣政治沖突加 快德國、英國等歐洲國家可再生能源替代傳統能源進度，海外市場需求超預期。2022Q1,國内光 伏企業出口光伏組件 37.2GW，同比增長 112%；出口金額 106 億美元，同比增長 122.9%。

1.2. 生産成本：矽料價格堅挺，産業鍊成本居于高位

2021 年以來，矽料供應持續偏緊，産業鍊成本偏高。2018-2020 年，矽料價格長期低迷， 産業鍊擴産積極性遠低于下遊各環節，因此，産業鍊上下遊供需錯配。疊加大宗漲價、階段性 能耗管控、疫情等多重因素影響，矽料價格大幅上漲，進而帶動産業鍊成本提升。2021 年初至 2022 年 5 月 25 日，以 PV Infolink 公布的産業鍊價格為例，多晶矽緻密料、單晶矽片 -166mm/165µm、單晶 PERC 電池片-166mm/22.2% 、365-375/440-450W 單面單晶 PERC 組件價 格漲幅分别為 209.64%、77.95%、21.51%、16.46%。 2022 年以來，國内外旺盛的市場需求提高矽片制造企業開工率水平，同時，矽片企業擴産 拉高對矽料的需求。而通威、大全、保利協鑫等矽料生産企業産量釋放不及預期，OCI 和瓦克 檢修、疫情導緻海外運輸不暢，矽料供應繼續緊缺。産業鍊成本經曆短暫回落後再度上行。

光伏發電系統成本扭轉長期下行趨勢，階段性上行。我國地面光伏系統的初始全投資主要 由光伏組件、逆變器、支架、電纜、一次設備、二次設備等關鍵設備成本，以及土地費用、電 網接入、建安、管理費用等部分構成。2021 年，我國地面光伏系統的初始全投資成本為 4.15 元/W 左右，漲幅為 4%。其中，組件約占投資成本的 46%，提升 7 pct。

1.3. 經營業績：業績加速增長，闆塊利潤向上遊集中

光伏闆塊量、利齊升，2022Q1 有加速趨勢。我們共選擇 59 家 A 股光伏公司作為樣本。樣 本涵蓋光伏設備、矽料、矽片、電池、組件、逆變器、光伏支架、膠膜、光伏玻璃、背闆、銀 漿、光伏電站等産業鍊主要環節。2021 年，59 家 A 股光伏公司實現營業總收入 6873.60 億元， 同比增長 40.95%；歸屬于上市公司股東的淨利潤 597.46 億元，同比增長 51.74%。2022Q1，光 伏闆塊實現營業總收入 2150.01 億元，同比增長 67.22%；歸屬于上市公司股東的淨利潤 256.31 億元，同比增長 89.27%。2021、2022 年光伏闆塊業績高速增長，主要得益于下遊旺盛的裝機需 求、規模效應和企業經營效率的提升。

光伏産業鍊盈利能力有所提高，期間費用率下行。2021 年、2022Q1，光伏闆塊銷售毛利率、 銷售淨利率、ROA、ROE 呈現回升趨勢。我們認為與一季度國内外旺盛的裝機需求，制造端産品 價格提升、盈利能力提高有關。規模效應、經營效率提高促使銷售費用率、管理費用率、财務 費用率趨勢性降低。新一代電池技術叠代、産品升級，矽片、組件、設備端的研發、工藝改良 等投入，促使行業研發保持較高水平。

産業鍊上遊獲利豐厚。光伏産業鍊各環節供需景氣差異和競争格局導緻利潤增速呈分化趨 勢。光伏設備受益于下遊資本開支增長；主産業鍊矽料、矽片供需結構較為占優；光伏逆變器 受芯片供應緊張影響原材料成本和期間費用擡升明顯；膠膜上遊 EVA 粒子緊缺，成本上漲顯著； 光伏玻璃産能釋放顯著，供需偏松，平均價格同比下行。值得一提的是，2022Q1 矽料供需依然 偏緊，價格維持高位，獲取光伏産業鍊 49%的淨利潤。

1.4. 二級市場表現：風險得以釋放，闆塊觸底反彈

2022H1 光伏産業指數走出深“V”。2022 年，中證光伏産業指數走勢前低後高，觸底反彈， 階段跌幅 8.33%，略強于滬深 300 指數。具體走勢可以分為兩個階段：2022 年年初至 4 月 26 日以來的殺估值階段和其後的觸底反彈階段。從細分子行業來看，各闆塊全線下跌，矽料、光 伏組件和光伏設備相對強勢;個股層面，高測股份、雙良節能、愛旭股份、禾邁股份和晶科能源 漲幅居前。

光伏闆塊經曆估值壓縮再回升的過程，主流資金階段減倉，頭部企業獲得資金堅守。受美 聯儲加息預期、地緣政治沖突、市場系統性下跌、成長股殺估值等因素影響，2021 年 8 月底至 2022 年 4 月 26 日，闆塊估值持續壓縮。截至 2022 年 6 月 17 日，中證光伏産業指數（931151.CSI） PE(TTM)41.77 倍，PB（LF）5.56 倍，PE（TTM）估值處于曆史 61.11%分位。 從基金持倉變化來看，基金對光伏闆塊在 2021Q4 大幅增倉（持股數量 61.18 億股，環比提 升 80.63%；持倉市值 3500.56 億元，環比增長 66.55%），2022Q1 大幅減倉（持股數量 41.25 億 股，環比減少 32.58%；持倉市值 2119.32 億元，環比減少 39.46%）。 持倉市值主要集中在頭部企業。公募基金對光伏闆塊前十大公司合計持倉金額 1807.53 億元，占闆塊總持倉 85.29%。我們認為，2022Q1 盡管公募基金對頭部标的環比均出現減倉行為， 從長期來看，光伏行業作為受技術變革和成本影響較大的行業，頭部企業具備更強的資金實力、 研發實力、市場開拓能力和規模效應，競争優勢更為明顯，獲得主流資金的堅守。

1.5. 2022H2 展望：需求拉動，把握核心受益環節

下半年為傳統光伏裝機的旺季，在全球新冠疫情走向後期、海運物流趨于通暢、地緣政治 導緻的能源安全要求提升、能源結構轉型以及矽料供應逐步寬裕、系統成本有望再度降低的背 景下，預計 2022 年國内外光伏行業景氣度較高，裝機有望高速增長。

分布式 集中式雙驅動，國内光伏裝機有望超預期。國内風光大基地建設是集中式電站增 長的主要方向。2022 年 4 月，國家發改委和能源局發布的《以沙漠、戈壁、荒漠地區為重點的 大型風電光伏基地規劃布局方案》，提出到 2030 年規劃建設風光基地總裝機約 4.55 億千瓦。風 光大基地建設成為國家推動“雙碳”戰略落地的重要舉措。其中，“十四五”時期規劃的風光 基地總裝機為 200GW,“十五五”時期規劃的風光基地總裝機為 255GW。60%以上風光基地發電 将用于外送。2021 年 12 月，國家發改委和國家能源局聯合發布《關于印發第一批以沙漠、戈 壁、荒漠地區為重點的大型風電光伏基地建設項目清單的通知》，共涉及 19 個省，總規模 97.05GW，建設并網時點集中在 2022 和 2023 年。2022 年 5 月，國務院印發《紮實穩住經濟的一攬子政策 措施》，提出抓緊啟動第二批項目，統籌安排大型風光電基地建設項目用地用林用草用水，按程 序核準和開工建設基地項目、煤電項目和特高壓輸電通道。第二批風光基地項目業内估計規模 超過 400GW。同時，國家相關部門在資金籌措、電力消納、電網建設、調峰調頻以及電價調節 等多個方面提供政策支持。

分布式光伏發電方面，《“十四五”可再生能源發展規劃》提出，全面推進分布式光伏開發， 重點推進工業園區、經濟開發區、公共建築等屋頂光伏開發利用行動，在新建廠房和公共建築 積極推進光伏建築一體化開發，實施“千家萬戶沐光行動”，規範有序推進整縣（區）屋頂分布 式光伏開發，建設光伏新村。其中，“十四五”期間，新建工業園區、新增大型公共建築分布 式光伏安裝率達到 50%以上。另外，國内屋頂光伏整縣推進持續落地，按照 676 個試點縣數量， 200-300MW 的單縣裝機規模測算，僅試點裝機量有望達到 135GW-200GW。考慮到通知規定 2023 年底前為時間節點，整縣推進年均裝機市場容量 70-100GW。

海外市場，地緣政治沖突影響歐洲的能源政策，各國為了擺脫俄羅斯的石油、天然氣的依 賴，加速可再生能源對傳統能源的替代進度，海外光伏裝機需求超預期。 歐盟委員會公布最新的 RePowerEU 行動方案，将歐盟 2030 年的可再生能源發展目标從占能 源供應的 40%增加到 45%，計劃 2025 年光伏裝機達 320GW、2030 年 600GW 光伏裝機對應年裝機 分别達 40、50GW。該方案通過強制安裝屋頂太陽能系統、對小型分布式光伏給予補貼、電價支 持等以及加快審批流程保障目标實現。 德國可再生能源法（EEG）提出 100%可再生能源供給，放棄化石燃料的時間從 2040 年提前 至 2035 年。該法案将太陽能的年招标量從 5GW 增加至 2028 年的 20GW。

印度政府規劃 2022 年光伏累計裝機 100GW，其中，公用事業電站計劃 60GW，戶用及小型分 布式 40GW。2021 年底，印度完成 42.35GW 公用事業光伏電站計劃裝機，12.65GW 的小型分布式 和微網裝機。印度可再生能源咨詢機構 JMK Research 預測 2022 年印度的公用事業級光伏項目 将增加 15.8 -16.0 GW，屋頂光伏和其它離網及小型分布式項目新增裝機 3.5-4GW。

巴西受惠于進口光伏産品免稅政策，市場需求持續增長。市場調研機構預測，由于第 14300/2022号法律将推動市場需求以及電價持續上漲，預計2022年有望新增光伏裝機11.9GW， 同比增長 91.7%。 中國光伏行業協會預測，2022 年國内光伏裝機有望達 75-90GW，全球光伏裝機有望達 195-240GW。考慮到能源安全和清潔轉型，以及供應鍊逐步恢複正常情況下，全年光伏裝機有 望進一步超 240GW。

光伏闆塊經過 2022 年上半年的估值下殺以及修複後，估值基本合理。我們認為： 一方面，旺盛的市場需求将拉動産業鍊所有環節受益； 另一方面，由于供需結構的差異，各環節景氣度存在明顯不同。從各公司披露的擴産計劃 來看，主輔材擴産明顯，資本開支大幅增長，光伏設備類公司持續受益；2022H2，矽料供應将 逐步寬裕，下遊電池、組件盈利能力改善，主産業鍊中下遊盈利能力有望回升。（報告來源：未來智庫）

2.1. 光伏組件-2022H2 盈利将改善，供應鍊和銷售渠道掌控鑄就長期競争壁壘

矽料新增供給釋放，産業鍊供需失衡狀态将在一定程度得到緩解。2021-2022 年，主材領 域，矽料成為産業鍊卡脖子環節。從各環節産量來看，2021 年，産業鍊上下遊産量增速依次遞 增（國内矽料産量50.5萬噸、YOY27.5%，矽片産量227GW、YOY40.6%，電池片産量198GW、YOY46.9%， 組件 182GW、YOY46.1%）。2022Q1,需求端，國内外光伏裝機需求超預期，矽片産能擴張和開工 率提升增加矽料需求；供給端，受疫情影響，部分矽料企業設備進場延後，擴産不及預期，同 時，瓦克和 OCI 停産檢修以及疫情影響矽料運輸。供料供應依然呈供不應求狀态。

2022 年全年，根據公開信息披露，永祥股份、新疆大全、保利協鑫、新特能源、東方希望、 亞洲矽業等老牌矽料生産企業拟擴産 36 萬噸/年的矽料産能。2022 年底，國内外矽料産能合計 預計 107.8 萬噸/年，對應的年化供應能力 77.18 萬噸/年，組件供應能力近 280GW，能夠支撐 約 230GW 裝機容量。2022H2，矽料供應預計仍将呈現供需偏緊狀态。但随着 22Q3、22Q4 新增 産能釋放以及 2023 年矽料産能釋放預期，預計供需緊張狀态逐步緩解。 中期來看，矽業分會統計，新進入企業規劃産能 170 萬噸，疊加現有矽料企業擴産，全部 達産後産能将達 350 萬噸/年。按照每 GW 光伏組件 2800 噸的矽料需求量測算,即使 80%的行業 供應量也能夠支撐近 1000GW 的年裝機。因此，中期來看，矽料供應将足夠充裕。

2021、2022Q1 光伏組件海外出口極為旺盛，需求拉動特征顯著。國内光伏産業作為全球具 備競争力的行業，2021 年累計出口光伏組件 98.5GW，同比增長 25.1%。占國内産量的 54.12%。 2021 年，光伏組件的出口市場主要集中在歐洲、亞太、美洲地區。根據中國海關出口數據，2022Q1, 中國共出口 37.2GW 的光伏組件，同比增長 112%。其中，歐洲市場一季度進口 16.7GW 光伏組件， 同比增長 145%；亞太區域累計進口中國 11.9GW 的光伏組件，同比增長 143%；美洲、中東、非 洲分别進口 6.1GW、1.7GW、0.8GW 的中國組件，分别增長 63%、6%、61%。傳統市場和新興市場 均呈現快速增長趨勢。另一方面，受地緣政治沖突，能源價格上漲等因素影響，海外組件價格 相對堅挺。其中，歐洲市場，500W 單玻組件價格每瓦 0.28-0.30 美金，戶用組件價格更高；美 國市場 FOB 報價(不含稅及運費）0.33-0.55USD/瓦。

頭部光伏組件企業銷售渠道完善，供應鍊管理良好，市場占有率将持續提升。2021 年，隆 基、晶科、天合等頭部光伏企業主要出口光伏組件至歐洲、美洲、亞太等區域，基本與全球光 伏組件出口分布相一緻。國内領先組件供應商在全球範圍内建立了完善的銷售網絡和渠道，充 分了解各國的光伏組件進口政策，而且部分廠商在東南業建立生産基地規避貿易政策風險。我 們認為：1、光伏組件具備一定的品牌價值。光伏組件品牌的形成，需得到光伏發電用戶對産品 質量、性價比的反複驗證，TÜVCQC、UL、、JET-PVm、SII 等權威機構認證，對市場需求的響應 速度、産品供應的穩定性和可融資性等因素的持續考量。因此，可以發現全球主要光伏組件出 貨量排名基本穩定，長期被隆基、晶澳、晶科、天合、阿特斯太陽能等企業占據。2、頭部組件廠的出貨分布較為均勻，能夠避免單一市場被貿易制裁的可能；3、2021 年，矽料的緊缺、集 裝箱運力緊張，行業成本擡升，中小組件廠市場被擠壓，CR5 光伏組件市場份額持續提升。

建議關注一體化組件廠頭部企業。對光伏組件單位成本影響較大的包括矽料成本、光伏玻 璃、鋁邊框、運輸費用、直接人工和制造費用等。光伏發電轉換效率提升、生産設備的自動化 和智能化水平提高，勞動生産率的提升将會降低單位産品的直接人工和制造費用。随着 2022 年 3、4 季度或 2023 年矽料産能的明顯釋放，矽料成本将降低；而電解鋁價格和運輸費用的降 低也将拉低單位成本。目前一體化組件廠的毛利率處于偏低位置，2022H2 或 2023 年将存修複 契機，從而帶來量利齊升的可能。

2.2. 光伏設備-産能擴張 技術叠代，需求旺盛

光伏設備需求主要取決于産業鍊各環節擴産力度和技術更叠速度。光伏産業作為我國在全 球具備競争力的行業，其廣闊的市場發展空間得到産業認可，從矽料、矽片到下遊的組件以及 輔材制造商均加大資本開支力度。同時，伴随行業更高的降本要求，行業向大尺寸、薄片化、N 型、多主栅、拼片等技術方向發展。行業技術叠代拉動設備需求。多晶矽還原爐、晶體生長設 備、晶體加工設備、晶片加工設備、太陽能電池加工和組件加工設備需求高增。

N 型電池逐步進入産業化階段。PERC 電池轉換效率逼近 24.5%的極限值，行業降本速度有 所放緩，新一代 N 型技術逐步産業化。N 型矽片對控碳、純度要求較高，在拉晶環節，坩埚、 熱場和結構件、保溫氈更換頻率和灰分要求提升。TOPCon 電池需要在 PERC 電池後面另加擴散、 刻蝕和沉積設備，改造升級成本相對較低。HJT 設備投資昂貴，但 HJT 工藝段較少，僅包括清 洗制絨、非晶矽薄膜沉積、透明導電薄膜沉積和絲網印刷四道工序。其中，PECVD 設備、RPD 和 PVD 設備價值量較高，占據設備成本的 75%，目前正在國産化推進。

2022 年，光伏設備市場空間有望超過 570 億元，TOPCon 進入放量階段。

多晶矽生産設備：傳統改良西門子法生産多晶矽主要設備包括：冷氫化反應器、還原爐、 以及相關的塔器、球罐和換熱器等。2020 年下半年以來，矽料供應緊缺帶來矽料新老廠商積極 擴産，成為多晶矽還原爐等設備需求增長的直接原因。 矽片設備：2022 年，矽片新加入者如青海高景、上機數控、雙良節能大幅擴産；行業領先 者隆基、中環等為充分發揮規模效應、保持市占率和産能的先進，加大 182、210 矽片産能釋放； 行業 182、210 矽片産能對傳統 166、158 産能的替代。因此，矽片設備如單晶爐、截斷機、開 方機、倒角機、切片機、切割耗材、熱場材料等需求提升。

電池設備：2022 年，PERC 電池向 TOPCon 和 HJT 電池轉換，技術升級特征明顯。尤其是 TOPCon 與 PERC 電池兼容性較高，可以直接在 PERC 産線上進行升級改造且原有 PERC 産線多預留改造空 間。為拉長原有 PERC 電池産線折舊時間，現存的超過 300GW 的 PERC 産能有充足的積極性進行 升級改造。2022 年，以晶科能源、中來股份為代表的企業積極投産 TOPCon 産能。其中，晶科 能源合肥、海甯16GW的N型TOPCon電池産能已投産并進行産能爬坡，量産效率在24.6%-24.7%。 組件設備：2022 年，光伏組件繼續向大尺寸、高功率、雙面組件發展，以及為了應對矽片 減薄、N 型組件、半邊技術等需要對核心設備包括串焊機的升級。 根據行業不完全統計，預計 2022 年矽料新增産能 36 萬噸、矽片新增産能 170GW、電池片 新增和升級産能 100GW、光伏組件新增産能 130GW。不考慮提前備貨、運輸、調試、安裝等因素， 粗略估計光伏設備領域需求量有望超過 570 億元，呈現高度景氣狀态。

存貨和合同負債大幅增長，奠定 2022 年業績持續高增基礎。光伏設備類公司一般自設備 發出至客戶驗收存在較長安裝調試和試運行時間。2021、20222Q1,光伏設備公司存貨大幅增長 反映銷售趨勢良好。考慮到收入确認周期，預計光伏設備環節全年将有較好增長。

2.3. 光伏玻璃-2022H2，盈利低谷，龍頭企業優勢明顯

2022 年雙面雙玻組件市場滲透率提升将拉動光伏玻璃需求。光伏玻璃的需求取決于下遊光 伏裝機量，光伏玻璃的市場滲透率、雙玻組件的市場滲透率。玻璃作為無機材料相對于高分子 背闆具備生命周期更長、耐候性、耐磨性、耐腐蝕性、阻隔性、環境友好性等優勢，實現對傳 統高分子背闆的替代。2021 年底，光伏鍍膜玻璃市場滲透率為 97.1%，同比提升 0.6 個百分點。 同時，随着光伏組件輕量化、雙玻組件以及新技術的不斷發展，蓋闆玻璃會向薄片化發展，厚 度為 2.5mm 及以下前蓋闆玻璃市場份額逐步提升。2021 年，雙玻市場滲透率 37.4%，同比提升 7.7 個百分點；厚度≤2.5mm 的前蓋闆玻璃市場占有率約 32%，同比上升 4.3 個百分點。預計 2022 年雙玻組件将進一步提升至 45%，切實拉動 3.2mm、2.0mm 的光伏鍍膜玻璃需求。

2022 年光伏玻璃理論需求量在 2000-2500 萬噸左右。2022 年國内外光伏裝機景氣向上， 按照 210-260G 裝機量、1.2 倍容配比、45%的雙玻滲透率、60%的 2.0mm 光伏玻璃占比，對應的 原片需求量在 1800-2200 萬噸，考慮到産業鍊的庫存等原因，預計理論供需平衡的産量在 2000-2500 萬噸，對應的年化日熔量 5.5 萬噸-6.8 萬噸/年。

光伏玻璃行業産能擴産持續，需關注具體進度。2022Q1,國内超白壓延玻璃在産基地 37 個， 窯爐 73 座，生産線 260 條，日熔量為 47810 噸，環比增加 9.63%，同比增加 41.74%。目前，國 内的光伏玻璃産能取消産能置換政策，新項目實行聽證會制度。相關部委從能耗控制、産業配 套等多方面進行考核。由于 2020 年底旺盛的市場需求和廣闊的長期發展空間吸引新老廠商大規 模擴産。 根據中國玻璃的統計，2022、2023 年是聽證會已過項目投産的高峰期，2022-2026 年累計 已過聽證會光伏玻璃已達 22.54 萬噸/日。從上市公司公開披露的信息來看，2022 年，僅頭部 企業如信義光能、福萊特、南玻集團、洛陽玻璃将新增産能 8000、8400、6000、3050 噸/日。 2022 年底，光伏玻璃上市公司合計産能将達 6.59 萬噸/日。而其他非上市企業如安徽德力、貴 州海生、透光陶瓷、湖北億鈞等企業均計劃有千噸以上日産能釋放。

我們認為，2022 年，具體光伏玻璃的産能釋放進度既受企業長期擴張計劃影響，又受短期 行業盈利能力較低因素沖擊，同時，同行業的快速擴張可能延遲或暫停部分項目投産進程。但 從整體來看，頭部企業憑借本事的大窯爐能耗優勢、超白石英砂資源優勢、自動化水平高以及 下遊組件長單的供應優勢，持續擴大生産規模，保持中長期市場份額的決心較大，光伏玻璃産 能落實概率較大。

預計下半年供需略偏松，光伏玻璃價格可能呈低位區間震蕩趨勢。總量上，光伏玻璃供需 兩旺，市場規模持續擴大；結構上，182、210 雙面雙玻組件占比提升以及 BIPV 的滲透率增加， 薄片化、大尺寸玻璃需求更快增長。考慮到信義光能、福萊特等老牌光伏玻璃的低成本優勢和 客戶長單優勢，為應對競争者威脅和減緩行業過快産能投放，在供需偏充裕的背景下，頭部企 業對光伏玻璃的定價可能趨于謹慎。預計 2022H2，國内 3.2mm 的光伏玻璃價格保持 22-30 元/ 平米，2.0mm 光伏玻璃預計在 18-23 元/平米的區間波動。

原材料價格堅挺，預計下半年光伏玻璃成本壓力持續存在。光伏玻璃主要成本由直接材料 （40%）和燃料動力（40%）構成。直接材料主要包括純堿和超白石英砂，燃料動力主要包括重 油、天然氣和電。純堿占原材料成本的 50%，而低鐵超白石英砂占原材料成本的 25%。 超白石英砂具備資源屬性。随着中小砂礦關閉和下遊光伏玻璃放量，供應偏緊，價格上漲。 以安徽省當地石英岩原礦價格為例，2019 年-2021 年，地鐵石英砂原礦價格從 112 元/噸上漲到 200 元/噸，年均漲幅 39.29%。考慮到 2022H2，光伏玻璃行業大量的新增産能釋放，低鐵石英 砂礦價格預計呈現易漲難跌走勢。 根據《産業結構調整指導目錄（2019）》，新建純堿項目被列為限制類，環評和能評面臨較 大的壁壘；同時，《純堿行業節能降碳改造升級實施指南》指出，到 2025 年基準水平能耗以下産能清零。國内純堿産能擴張存在明顯限制。2021 年，國内純堿開工率達 88.3%，處于較高位 置。2022 年，連雲港堿業退出，供給有望收縮。預計純堿供需有望保持偏緊狀态。而海外天氣 然和石油價格受地緣政治沖突影響，價格高企，短期内難以看到下行拐點。

我們認為，光伏玻璃産品差異度小，生産工藝技術路徑穩定，企業間的核心差異在于成本 控制力度。龍頭光伏玻璃廠商在超白石英砂資源控制、大窯爐生産工藝積累、生産自動化、資 金實力、融資渠道以及長單銷售等方面具備優勢，能夠拉開與中小規模廠商的成本差距。從長 期來看，頭部光伏玻璃廠商均制定大規模的擴張計劃，具備較大産量彈性。（報告來源：未來智庫）

2.4. 逆變器-2022H2 逆變器需求旺盛，成本壓力有望緩解

并網逆變器市場需求較為旺盛。光伏并網逆變器需求主要來自國内外旺盛的裝機和更換需 求。2021-2022 年第一季度，國内外光伏裝機快速增長，尤其是，海外市場表現亮眼。根據海 關總署的數據，2021 年，國内光伏逆變器企業出口 51.30 億美元，同比增長 61.38%。其中，歐 洲、亞太、南美地區占比靠前。2022Q1，逆變器出口 13.10 億美元，同比增長 31.70%，歐洲、 亞太、南美和北美為出口區域。

儲能逆變器發展進入快速增長階段。電化學儲能系統主要由電池組、電池管理系統（BMS）、 能量管理系統（EMS）、儲能變流器（PCS）以及其他電氣設備構成。其中，儲能變流器負責儲能 電池組的充放電過程，進行直流和交流的轉化。锂離子電池成本的持續降低推動锂電池儲能成 為電化學儲能的主流技術路線。2014-2021 年，全球電化學儲能累計裝機從 0.89GW 增長到 22.65GW，複合增長率 58.69%。在電力系統（發電側和電網儲能、工商業儲能和戶用儲能）、數 據中心、通信基站、UPS 等多種應用場景需求增加的背景下，根據 IRENA 預測，2025 年全球新 增電化學儲能 195.6GWh，增長空間巨大。儲能逆變器充分受益于電化學儲能裝機的快速增長。 值得關注的是，國内外市場儲能逆變器的平均單瓦售價遠高于集中式或組串式逆變器，國内外 儲能逆變器盈利能力均好于并網逆變器。傳統逆變器供應商産品線從光伏并網逆變器切入儲能 逆變器，具備技術相通，供應商和客戶群體相同等優勢，有望分享市場高速增長紅利。

分布式光伏裝機進入高速增長期，組串式逆變器充分受益。相對于集中式逆變器，組串式 逆變器采用模塊化設計，直流段具有多路 MPPT 功能，可以不受組串間模塊差異和陰影遮擋影響， 減少組件最佳功率工作點與逆變器不匹配情況，同時，能夠對故障精準定位，減少維修時間和 停機的經濟損失。随着200KW大功率組串式逆變器的推出以及1500v組串式逆變器的技術突破， 組串式逆變器在保證多 MPPT 的優勢的同時，整體功率逐步向集中式逆變器靠攏，成本呈不斷降 低趨勢，與集中式逆變器的成本差異縮減。2021 年，國内組串式逆變器市場份額超過 69.6%， 相對于 2021 年提升 3.6 個百分點。2022Q1，國内分布式裝機量 8.87GW，同比增長 215.66%，裝 機占比提升至 67.15%。2022 年，分布式光伏“整縣推進”将加速落地以及能耗雙控增加綠電的 需求，預計分布式光伏裝機仍呈高速增長态勢。組串式逆變器将享受分布式裝機增加和集中式 逆變器的替代紅利，其需求增速将高于行業增速。

全球微逆市場有望持續增長，國内分布式光伏發電安全性要求提升增加微逆需求。微型逆 變器可以對每塊組件進行獨立的 MPPT 控制，從而大幅提高整體效率，降低運維成本。微型逆變 器的主要應用場景為小功率、組件級别的分布式光伏發電場景，目前以戶用和小型工商業為主。 微型逆變器在國内市場發展處于初期，全球市場以北美、歐洲為主，亞洲、中東、拉丁美 洲為重要增長區域。歐美等區域微逆市場發展比較成熟。為了應對直流高壓引起光伏電站火災， 2014 年《美國國家電器規範》要求建築物光伏系統要安裝快速關斷開關，2017 年進一步強化要 求至組件級關斷。安全性要求提升帶來微逆市場的快速增長。根據 Maximize Market Research 的研究，預計全球微型逆變器的市場規模有望從2019年的29.58億美元增長至2027年的129.09 億元，複合增長率 20.22%。

國内市場方面，國家能源局于 2021 年 11 月 24 日發布《關于加強分布式光伏發電安全工作 的通知（征求意見稿）》，對于分布式光伏的科學發展規劃和安全施工生産提出了要求。通知要 求“光伏組件要安裝電弧故障斷路器（關斷器）、反孤島裝置、實現電弧智能檢測、快速切斷功 能、以及安全關斷保護功能，以保證逆變器關機、交流斷電後，系統子陣外直流電壓低于安全 電壓。随着整縣推進和分布式光伏發電的快速崛起，微型逆變器的國内需求也将被快速打開。

IGBT 供應問題有望在 2022H2 得到緩解,闆塊盈利能力回升可期。2021 年，随着新能源汽 車、可再生能源發電、5G 場景、充電樁等産業的快速增長，疊加全球疫情對國外供應商産能的 影響，半導體器件的供應成為卡脖子環節，存在供貨周期顯著拉長和價格顯著上漲等情況。 2021 年，2022 年 1 季度，逆變器闆塊淨利潤增長低于收入增長，主要受 IGBT 半導體供應 緊張價格上漲、大宗商品價格上行、物流不暢海運成本上升以及期間費用增長較快有關。

2021 年，光伏逆變器樣本公司毛利率 24.30%，同比下滑 0.96 個百分點，銷售淨利率 8.49%， 同比下滑 2.69 個百分點。面臨緊缺問題，英飛淩、東芝、華虹半導體等國内外廠家擴産，考慮 到擴産周期在 1-2 年，且半導體設備交貨周期拉長，預計新産能在 2022-2023 年逐步釋放，半 導體供貨問題有望緩解。具體供需受下遊光伏裝機需求影響較為明顯。另外，新冠肺炎疫情後 期，企業開工逐步恢複正常，美元加息周期，銅、鋁等大宗商品價格下行，同時，海運價格下 降，預計 2022 年下半年逆變器盈利能力有望改善。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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