過去一年，黃金的價格一路從年初的347元/克最高漲至449元/克，後在2020年8月份有所回落，目前，黃金的價格維持在385元/克上下。

受金價上漲的利好，周大生(002867.SZ)素金産品的毛利及品牌使用費拉升了公司的整體毛利額。

周大生的主要産品包括鑽石鑲嵌首飾及素金首飾，産品面向中高端市場。目前的銷售渠道包括自營和加盟。自營渠道包括線上旗艦店及線下自營專櫃、門店，而加盟則隻限于線下門店。

天眼查APP專業版數據顯示，我國目前有超過6萬家企業名稱或經營範圍含“黃金”和“飾品”，且企業狀态為在業、存續、遷入、遷出的黃金飾品相關企業。

其中71%的相關企業為有限責任公司，23%的相關企業為個體工商戶。從行業分布上看，超過85%的黃金飾品相關企業分布在批發和零售業。

從地域分布上看，廣東省的黃金飾品相關企業最多，接近2.7萬家，其次為浙江省和江蘇省，分别有超過6,400家和超過3,800家企業。

從注冊資本上看，30%的黃金飾品相關企業注冊資本在100萬以下，28%的相關企業注冊資本為100-200萬。

天眼查APP專業版數據顯示，近年來我國黃金飾品相關企業年注冊量（全部企業狀态）整體呈現上漲趨勢。

2015年，黃金飾品相關企業年注冊增速達到頂峰，高達33.24%。2019年，黃金飾品相關企業年注冊量首次突破1萬家。

截至2020年10月10日，以工商登記為準，天眼查APP專業版數據顯示，我國去年新增黃金飾品相關企業已接近6,000家。

變局下的周大生

已有優勢：

1）模式及ROE 水平：引流素金首飾采用指定供應商 品牌授權模式，盈利水平和ROE 數據表現亮眼；

2）渠道讓利足率先下沉，規模先行打造競争壁壘。2019 年公司終端零售規模超過400 億元，鑽石銷量位居首位，門店數量4011 位居行業首位，市場份額持續擴大。

3）産品差異化主打鑲嵌類鎖定未來趨勢。公司策略性主打高毛利、個性化鑲嵌首飾，鑽石滲透率持續提升的趨勢下有望把握未來珠寶市場發展方向；

4）多維營銷發力下品牌力持續躍升，發力新媒體，消費群體偏年輕；

5）電商直播渠道布局領先。

目前短闆：

1）亦面臨行業産品、品牌同質化問題；

2）消費能力較高的一二線市場相對弱勢；

3）同店店效水平較頭部仍有差距。

内功：品牌強化賦能終端，産品營銷雙輪驅動

産品：體系 結構 設計全面發力

産品全面細化升級——情景風格珠寶模式：分人群分場景滿足差異性需求，精準鎖定引流。

産品是品牌的主體和直觀表達，零售的要義在于準确捕捉需求的多元層次和變化。而當下珠寶行業競争趨于白熱化，成熟的市場下細分市場和需求不斷衍生。

周大生首創“情景風格珠寶”理念，以精細準确的人群定位 符合訴求的産品體系 快速精準的推薦營銷把握市場動态，将珠寶的主要女性消費群體按年輕、工作、收入、佩戴場景等劃分為五類人群，相對推出不同場景、設計元素、品類組合、價位的系列産品，例如同樣為婚嫁需求，幸福花嫁系列更為簡約知性，價格相對較低，而星座極光更為高端，但二者均以鑽戒為主，主打配飾悅己需求的shining girl、都市獨白等吊墜更多。

目前，公司産品系列升級至2.0，婚慶市場主銷款細化升級，加碼裝扮時尚市場布局提升消費頻次，IP系列引流，合作設計大師提升品牌形象，且不同系列均匹配相應标語，以相應的場景體驗引起相應消費群體的内心共鳴，打開消費者心理賬戶，以應對珠寶行業同質化、價格戰、銷量低、議價難等短闆。

産品結構優化升級，持續提升盈利水平和品牌形象。

1）黃金：計價模式及結構轉變提升盈利能力。

随着黃金工藝升級，以18K 金、“3D 硬金”和 5G 黃金為主一口價黃金以更為豐富的時尚造型和獨特的款式赢得消費者青睐，18K 金适合造型和鑲嵌樣式較為多樣；

“3D 硬金”塑造出“個大金輕”的金飾效果，5G 黃金系列産品韌性更強，以镂空款式為代表實現了黃金飾品的輕量化。

2019 年公司針對一口價黃金，品牌使用費由“計克”轉變為“計價”，粗略測算單克提升至 13-16 元，相對每克3 元盈利能力提升3-5 倍，随着一口價黃金占比的持續提升，盈利能力有望持續優化；

2）鑲嵌産品：優勢凸顯，持續強化。

公司持續主打毛利率更高的鑲嵌産品，2013 年引入比利時EXELCO 設計師悉心設計的百面美鑽“LOVE100”系列，相較于 57 面和58 面的普通鑽石而言，百面切工技術将鑽石亮度提升30%。

今年周大生簽約國際大牌Prada、Gucci、範思哲珠寶禦用設計師Songwon Lee，升級“都市獨白”系列，推出國際設計師款“破繭成蝶”等，持續推動品牌升級。

借助IP、國潮流行元素引流，持續提升設計能力優化品牌形象，搶占年輕客群心智。

公司持續優化産品設計，借助IP、國潮等年輕群體偏愛的流行元素提升産品形象并引流。

如公司與天貓合作并推出多個爆款系列，如國潮風格、時尚個性的大赢家麻将系列，給珠寶首飾賦予多重文化内涵；結合品牌大使和首席創意官王力宏的公衆形象，推出以“龍形镂空吉他”為代表的“周大生 X 王力宏”系列。

IP 方面，公司亦充分利用IP 流量特征，借助皮卡丘、梵高、兔斯基、喜羊羊等IP，形成寶可夢、梵高、兔斯基等知名IP 為主、其他中小獨立IP 為輔的産品IP 矩陣，體現企業年輕化、潮流化、多樣化的品牌文化和産品特色，切合年輕人精神消費的需求。

産品、品牌形象持續優化下，未來品牌在年輕消費群體中的滲透率有望持續提升，獲得行業新生代消費群體青睐并長期受益。

營銷：精準營銷，聯動引流

線上線下聯動精準營銷，強化認知和美譽度，拉升品牌力賦能終端。在全國、省、城市、店面四級廣告聯動的營銷體系下，公司目前已擁有較高的品牌知名度，但消費者對品牌的深度認知有限。

公司持續合作Angelababy 和王力宏強化品牌知名度，同時積極擁抱互聯網新媒體，以小紅書、朋友圈的門店會員社群分享，融合頭部紅人直播、腰部達人直播、KOC 直播以及店鋪自播四種直播模式，在“線下購買，線上決策”的消費新模式下，有望成功抓取流量轉化潛在客戶。

同時，為配合品牌定位和情景風格珠寶體系，公司推行更加精準的營銷，線下門店營銷促銷路演活動精準推進，結合不同的節日特點，深度剖析客戶消費心理，精準匹配系列産品。

如七夕節日期間，周大生線上聯合薇娅、張韶涵七夕直播，主推熱戀星球、蜜戀時光等具有浪漫風格和情感元素的系列珠寶産品；線下則推出七夕心意禮 7 款産品，在全國4000 餘家門店熱銷。

線下：市場搶奪白熱化，渠道管理精細化

市場搶奪白熱化，上調開店預期

行業渠道競争趨于白熱化，周大生具備多重渠道優勢，持續提升品牌力賦能終端，有望取得優勢。

近年來珠寶行業頭部品牌渠道擴張增速不減，渠道搶占趨于白熱化，能率先奪得優勢的企業有望持續提升市場份額。

周大生渠道具有模式高效、利潤空間豐厚、下沉市場規模優勢凸顯、渠道運營管理能力佳等多重優勢，同時與時俱進堅持創新，不斷提升産品設計與營銷布局，多維發力共同提升品牌競争力，有望進一步賦能終端，強化強勢市場布局，填補弱勢及空白市場不足，進一步提高拓店空間，于激烈渠道競争中取得優勢。

渠道空間測算：加密三四線挺進一二線，進一步上調周大生開店空間測算。周大生持續推進一二線城市自營店拓展，借助加盟商模式對三四線城市空白區域進行加密，在穩固既有市場的同時，繼續加大對薄弱市場的拓展力度。

根據當前市場競争态勢及公司渠道布局策略，進一步上調現階段開店空間，依據全國各省市行政規劃、經濟發展水平以及人口等因素進行測算。

華創證券分析師将各省、直轄市分為市轄區、縣（縣級市）兩部分，假設每個縣（縣級市）開設1.5 家門店，市轄區分為核心商圈和普通市轄區，普通市轄區類似縣（縣級市）有1.5 家店，每個核心商圈有4-7 家店不等（依據為人均GDP、周大生地區店效情況等），每個地級市核心商圈有2-15 家店不等（依據主要為地級市轄區的個數、居民消費水平等）。

根據測算結果，預計周大生單品牌現階段整體線下渠道拓店空間為8400 家，相比于周大生2020Q3 披露的4020 家，預期仍具109.4%的擴張空間。

分地區布局來看，東北、西北、華東仍具開拓空間，強勢區域加密空白低線填充下6000家可期，強化品牌突破一二線短闆下或将超越8000 家。

分地區來看，整體經濟發展水平較高的華東地區表現最為亮眼，門店數和單店收入水平均在前列，但該區域競品品牌積澱深厚，競争亦更為激烈，若公司能持續提升品牌力并通過加盟獲得一定渠道優勢，預計未來有145.9%的拓店空間。

此外，公司在東北、西北、西南等低線城市較多的地區存在較大空白區域，增量空間分别為283.15%/167.11%/125.36%。

中短期内若周大生能持續發揮已有渠道優勢，加密強勢地區和空白低線城市加盟店布局，繼續推進三四線城市的增量加盟擴張并少量突破高線城市，未來門店數量或将達到近6000 家；

若公司能持續通過渠道利潤高的優勢及提升品牌形象發力，突破一二線城市布局，未來全國門店數量超越8000 家可期。

渠道管理精細化，看好同店提升

精細化管理和運營加速推進，店效或有較大提升空間。根據中國連鎖經營協會公布數據，周大生2019 年終端銷售規模約404 億元，扣除直營收入和線上收入後，對應3733 家加盟店，平均單店收入約為每年1000 萬元，與周大福和老鳳祥仍存在一定差距。根據公司目前對終端門店的布局，具體來看單店提升的路徑。

一方面公司公域廣告流量和新媒體營銷布局業内領先，在流量信息化的消費環境下有望轉化更多潛在客戶。

同時，公司門店結構持續優化，門店位置、面積、形象等持續優化，有望吸引意向客戶提高進店率。

此外，配貨模型推廣和導購素質的提升有望提高成交率，産品結構的優化和情景化陳列有望提高客單價水平。

随着持續的精細化管理和運營的落實，對标周大福和老鳳祥，未來公司店效水平或将全方位提升。

線上：新渠道，新品牌，新增量

線上渠道：布局領先，直播亮眼

布局較早組織完善，線上線下差異化布局協同發展互為增補，配飾類消費高頻具備可持續性。

周大生電商布局較早組織完善，電商由子公司互聯天下運營，建立差異化産品體系保障線下經銷商的利益。

目前線上消費群體主要以三四線城市年輕時尚女性為主，線上主力産品以銀飾以及鑲嵌首飾為主，雖價格偏低但利潤空間大，産品設計以日常佩戴情景為主，款式簡約設計感強，較好地滿足消費者悅己審美需求。

公司以大數據追蹤定位線上用戶需求，根據不同平台、不同主播粉絲的消費特征提供不同品類、材質、款式以及價格帶的産品，打開低價珠寶飾品藍海市場。

同時公司以線上為線下導流，将主播粉絲導入公司公衆号，完成品牌粉絲積累，在與辛巴的合作中周大生發放線下優惠券，約有10%以上的消費者轉化至線下門店進行二次消費，帶動線下門店營收增長，增強用戶粘性，起到1 1>2 的整合聯動效應。

2019 年周大生互聯網線上業務規模達5.01 億元，同比增長43.22%，貢獻總營收的9.21%，電商業務增長迅速且成長空間較大。

未來周大生有望憑借電商直播紅利以低價配飾類産品打通線上渠道，電商占比有望持續提升，成為公司營收增長點。

電商直播同業領先持續布局，平台主播資源優勢凸顯，供應鍊 數字化優勢形成壁壘護航直播電商穩步推進，未來有望成為新渠道新品類增收亮點。

周大生率先入局電商直播，目前已與天貓、淘寶等大型電商平台達成戰略合作，與薇娅、李佳琦、烈兒寶貝、辛巴等頭部網紅主播多次開展專場直播帶貨活動，在與辛巴的合作中突破直播返傭以共同分利模式進行合作，平台、主播資源優勢凸顯。

未來公司将啟動素人孵化計劃，進行垂直珠寶紅人的孵化，完善電商直播網絡布局。

此外，直播電商單場産生的大量訂單和産品預計數量的測算對公司供應鍊和信息化水平提出較高要求，周大生位于中國主要的珠寶産業集聚區深圳水貝，地理優勢凸顯。

同時公司成立深圳市寶通天下供應鍊有限公司進一步細化供應鍊網絡，打造業務中台和技術中台的雙中台結構，通過全域數據提取消費者畫像、供應商畫像和門店畫像，進而為不同渠道提供不同的品類、材質、價格段等配貨模型。2019 年周大生自主研發的CRM 超級導購系統正式上線。

此外周大生基于微信生态持續開發周大生官方商城、周大生珠寶、周大生超級導購、周大生零售雲平台等小程序系統，服務消費者與加盟商的同時，不斷提升公司信息化、數字化建設水平，形成壁壘護航直播電商穩步推進。未來持續布局下直播電商有望成為新渠道新品類增收亮點。

新品牌：珠寶社交，儲備增量

新品牌DC 儲備增量：社交時尚珠寶新定位，力圖打造低單價 高頻次 高複購的快消模式，背靠主品牌有望快速發展。

周大生于2019 年設立新品牌DC（設界，Design Circles）并完成天貓建店，由電商團隊獨立管理運營。

DC 是專門推出的社交時尚珠寶子品牌，主要客群為針對穿搭有要求的年輕消費者，采用“18K 金 鑲鑽”組合，産品色彩豐富，造型靈動，且囊括了吊墜、耳環、戒指、手鍊等多種配飾品類，價格區間跨度為 240-16000元，滿足消費者在商務、約會、通勤、旅行等不同社交場合的穿搭需求，以低客單價、高毛利的非金首飾（如銀飾品、寶玉石制品等）為主導，力圖打造時尚珠寶的快消品模式，提高産品複購率。

相比其他中小品牌，DC 背靠成熟品牌周大生已有優勢和資源，與線下主品牌形成差異化互補，未來或将成為營收儲備增長點。

北極光減持即将完畢，壓制因子剝離揚帆起航

自2018 年解禁至2020 年底，公司原二股東北極光逐步通過大宗交易或集中競價等方式減持公司股票，持有股份由18%降至約2.64%。

2021 年1 月19 日成交的十筆大宗交易成交總數為1460 萬股，約為總股本的1.99%，預計北極光剩餘股份約為總股本的0.65%。

公司因大股東減持産生的對手盤風險及股價壓制影響基本消除，今年北極光有望減持完畢，未來股權結構有望更加穩定。

有分析人士認為，未來行業進入複蘇周期，景氣度向上。周大生直播電商創新運營方式，年輕化時尚飾品帶來新增量；行業集中度持續提升利好具有創新進取特質龍頭品牌商周大生。

注：本文内容主要摘自華創證券，中外行業研究整理推送

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