（報告出品方/分析師：西南證券 農林牧漁研究團隊）

動物保健：資本市場6個月左右時滞

從曆史走勢來看，2014年7月左右生豬養殖闆塊開始出現較為明顯的整體趨勢，突破平台期，本輪周期較2014年年初漲幅金新農最高達360%，天邦股份上漲250%，正邦科技上漲160%。向後延續6個月至2015年2月左右，動保闆塊出現向上趨勢，其中生物股份較2014年年初上漲最高達到277%，普萊柯上漲最高達250%。

從2018年12月-2019年4月，生豬養殖相關标的上漲趨勢一緻，此期間内，12月至2月豬價下行探底13.5-11.3元/公斤，4月時豬價反彈至15.41元/公斤，受非洲豬瘟疫情影響産能去化，市場判斷生豬價格上行，天邦股份、正邦股份較2018年初上漲幅度達300%左右，行業平均漲幅達到100%。

與之對應，2019年6月-2019年8月動保相關标的出現明顯行業β，上漲趨勢較為一緻，中牧股份較18年初上漲幅度約70%，較19年5月低點上漲約110%，行業平均上漲幅度在30%左右。預計動保将滞後5-6個月于養殖闆塊，而養殖闆塊自2021年Q4起出現趨勢向上，當前動保闆塊處于左側。

動物保健：下遊養殖盈利能力修複

下遊養殖盈利能力修複，經營情況逐步改善，生豬價格預期回暖，動保需求有望迎來提升。 2022年一季度十家上市公司生豬養殖企業出欄共計2818.2萬頭，較2021年Q3出欄2398.5萬頭增長17.5%。

從公司個體來看6家企業出欄增加，金新農增長94.8%，新希望增長63.8%，正邦股份減少49.9%。從21年單三季度以及22年Q1的情況來看，大多數經營均有所好轉，且資産減值損失減少，整體未來預期向好。

動物保健：非洲豬瘟以及相關疫苗研制

非洲豬瘟：

1）非洲豬瘟變異病毒的出現進一步推動了防控需求，病毒緻死性減弱，但傳染性增強，雖緻死率降低但生豬免疫力受其影響，繼發病症的防疫産品未來市場空間有望提升；

2）在變異病毒的影響下，規模養殖現場逐漸接受帶毒養殖，而飼養成功的關鍵在于控制好繼發感染其他病原發病死亡，提高日增重，而針對非強制免疫疫病的相關疫苗與化藥産品将迎來市場需求擴張。

非洲豬瘟疫苗或有新進展。

2021年12月20日農業農村部科技發展中心關于國家重點研發計劃“動物疫病綜合防控關鍵技術研發與應用”重點專項2021年度揭榜挂帥項目安排進行了公示，4個項目中包含有非洲豬瘟基因缺失疫苗研發、非洲豬瘟亞單位疫苗研發、非洲豬瘟活載體疫苗研發，亞單位疫苗相較于基因缺失弱病毒苗在有效性上可能會有所不及，但安全性相對更高，相關研發工作正處于推進中，應急評價審核流程更進一步，結合當前非瘟弱毒株流行性強的特點未來推廣可能性更高，若順利達成市場化則動保闆塊市場規模擴張，成長性進一步增強。

2022年6月1日，越南農業和農村發展部表示，越南已經成功生産出非洲豬瘟疫苗，是全球首個發布商用非瘟疫苗産品的國家。是由越南國家獸醫聯合股份公司生産，換算成人民币10.2-10.4元/劑，該疫苗保護力可持續約6個月左右。

動物保健：禁抗帶來動保行業的變化

“禁抗”對動保行業的影響主要體現在畜禽抵抗力變弱：為避免細菌産生耐藥性，保障食品安全，農業農村部于2019年7月發布194号文件，指出禁止促生長類抗生素在飼料中的添加，在禁抗令實施後，畜禽免疫力受影響，發病率将增加，易出現發熱感染等情況，治療類抗生素用量增加，幼崽因抵抗力較弱，存活率降低，染病後的治療成本也将增長。強制免疫疾病前期已注射疫苗，出現的疫病将主要集中在藍耳、豬圓環等非強制免疫疾病，因此養殖戶将采取積極預防的态度，相應非強免動保産品需求增加。

行業趨勢變動佐證：

1）中牧與牧原合資成立中牧牧原，後續負責化藥的生産運營，标志着以牧原為代表的頭部養殖企業對于化藥的重視程度提高。

2）2021上半年回盛生物歸母淨利同比增長92.8%，瑞普生物畜用闆塊營收增速近70%，中牧股份化藥營收增速近50%，均為行業領先水平，現僅趨勢初現，未來将持續放量為業績提升提供有力支撐；

3）瑞普自2020Q4-2021Q1單品銷售收入增速前三的分别為頭孢、替米考星、豬腹瀉疫苗。

參考歐洲“禁抗”工作經驗，過程初期因畜禽抵抗力受到影響治療類抗生素需求增長，以丹麥為例1996年治療類抗生素總體有效用量為48t，自開展禁抗後，2001總體有效用量達到94噸，增長接近100%。

相同趨勢在荷蘭也有所體現，1999-2006是歐盟在法律層面規定禁抗之前，養殖業與飼料業開始各種準備工作和實踐，處方抗生素用量在2007年達到峰值，大環内酯類藥物占比由3%左右提高至10%左右，後荷蘭在2011年出台更加嚴格的法規，對注冊獸醫的年用藥量進行記錄、統計和評分，強行降低處方藥使用量。

禁抗不是一蹴而就，參考我國養殖密度高，結合當前對疫病防控的重視程度以及高要求等實際情況，未來為保證存活率以及養殖行業健康發展，國内治療類抗生素需求将迎來增長。

動物保健：新版GMP促獸用化藥行業集中度提升

獸藥生産質量受國家高度重視，新版GMP與下遊選擇共同促進獸藥行業結構變化：《獸藥産業發展報告》中的數據顯示，2017年國内獸藥行業CR10為36%，從全球指标看，早在2011年全球動物保健市場CR5就已超過60%，2019年獸藥行業企業數量為1632家，同比減少4%，落後産能淘汰趨勢初現；另一方面下遊養殖端為加強動保産品質量以及可溯源性，提高養殖效率，将縮減供應商數量，倒逼上遊行業集中度提升。

新版《獸藥GMP驗收評定标準》相對于舊版而言針對解決：獸藥生産準入門檻偏低，低水平重複建設和産能過剩；獸藥生産廠房潔淨度檢測标準偏低，不滿足生産實際需求；重大動物疫病及人畜共患疾病相關産品的生物安全性有待提高等問題。

動物保健：化藥行業集中度提升

整個化藥市場目前分為三個部分，分别是：

1）飼料端目前被禁止的抗生素産品；

2）飼料端允許添加的産品，主要以溢多利的博落回和百裡香酚為主

3）後端用以治療用的化藥産品，也是瑞普、回盛、中牧的産品區間。

後端藥品的市場，三年前還是3000多家生産企業，後在諸多因素影響下，下降至2019年1632家左右。而其中大多數仍是小作坊式的。相對比較大的較少。未來國家政策的影響，外加規模養殖企業的集中度提升，會倒逼獸藥行業加速集中度提升。

頭部的幾家生産企業，每家的産品側重不同，回盛和勝利生物是以泰萬菌素和泰妙為主，占比約在1/3到1/2之間，遠征以青黴素為主，瑞普的主打産品則是長效頭孢，齊魯稍微産品多一些，但目前沒有哪家能獨占市場，1-2年内将會呈現共同快速發展的趨勢，而在此之後才會進一步發生競争關系。

動物保健：生藥制品市場苗替代政采苗趨勢

生物制藥方面，市場苗替代政采苗相關工作順利推進，市場空間擴張，企業需結合産品與服務優勢，搶占市場份額。目前我國動物疫苗市場分強制免疫和非強制免疫兩大類。

全國範圍内實行強制免疫的有口蹄疫、高緻病性禽流感、小反刍獸疫三種動物疫病。強制免疫疫苗以政府招标采購後免費發放給養殖戶使用（政采苗）為主導，疫苗生産企業點對點銷售給養殖場（市場苗）為輔；非強制免疫疫苗則均為市場化采購。

綜上所述，資金實力将與成本管控、疫病防治共同作用，成為下遊養殖發展的核心競争力，産品優質可提供配套服務的動保企業将獲得競争優勢；從産品布局的角度來說，生物制藥市場相對成熟，格局較為穩定，未來在政采苗替代市場苗的趨勢下，能及時擴大市場份額的公司将更具競争力；化藥市場成長空間大，當前格局分散，集中度有望進一步提升，綜合布局生物制藥以及化藥的公司擁有“周期”向“周期成長”發展的趨勢，重點公司有中牧股份（600195）、科前生物（688526）、回盛生物（300871）。（報告來源：遠瞻智庫）

養殖行業：生豬規模養殖占比提升

本輪周期受非瘟影響，波動較為劇烈。在非洲豬瘟得到有效控制後，2019年11月，能繁母豬 存欄量首次實現環比增加0.6%，2020年疫情控制以及産能恢複使得三季度出欄同比轉正，全年實現生豬出欄5.3億頭，同比下降3.2%。截至2021年，全國生豬存欄量6.7億頭，同比增長 26%左右，豬肉價格自2019年底41元/公斤的高位，經20年高位波動後，21年初進入下行通道，于Q3跌至11元/公斤左右，行業陷入深度虧損，截至2022年6月初，價格處于16元/公斤左右。

規模場比例不斷提升：近年來中大型規模養殖場占比由四成提升至六成左右，主要原因在于：

1）政府提倡綠色養殖所制定的一系列規則有效提高生豬養殖門檻，使得散戶退出，行業集中度提高：自2014年以來，政府出台了一系列有關養殖的環保政策，其中包括要求養殖場、養殖小區周圍應建設畜禽糞便處理設施等規定。

2）2018-2019年爆發的非洲豬瘟則加快了規模化的進程。非洲豬瘟傳染性強、病畜死亡率高，幾乎達到100%，目前還沒有可用于預防和治療的疫苗，因此對防控工作要求很高，在此情況下龍頭企業表現出較強的抗壓能力。

據中國産業信息網數據顯示，年産500頭以上的規模養殖發生非洲豬瘟場點占比不足10%，而年産500頭以下的散戶發生非洲豬瘟的場點占比達30%。

頭部養殖企業于融資渠道、成本優勢、養殖效率等各方面擁有優勢，或将進一步擴大市場份額。

養殖行業：生豬價格整體趨勢回暖

能繁母豬淘汰趨勢明顯，産能合理降低，結構得到優化。

根據農業農村部數據顯示，2021年7月、8月能繁母豬出現環比-0.5%、-0.9%的變動情況，是2020年以來首次環比降低，但母豬的淘汰需先經曆結構性調整，低效産能的去化。截至2022年4月全國能繁母豬數量4177.3萬頭，環比下降0.2%，從當前生豬價格來看，行業仍存在有虧損，生豬價格整體趨勢向上。

2021年9月23日農業農村部印發的《生豬産能調控實施方案（暫行）》指出，“十四五”期間，以正常年份全國豬肉産量在5500萬噸時的生産數據為參照，設定能繁母豬存欄量調控目标，即能繁母豬正常保有量穩定在4100萬頭左右，最低保有量不低于3700萬頭。

按照生豬産能調控的要求将能繁母豬存欄量劃分為綠色區域（正常保有量的95%-105%）、黃色區域（正常保有量的90%-95%或是105%-110%）、紅色區域（低于正常保有量的90%或高于其110%），當出現過度增加時将加強壓減産能引導，推動能繁母豬的淘汰，截至2021年8月，全國能繁母豬存欄量接近正常保有量的110%，處于黃色調控區域的上限，未來生豬産能将逐步得到控制。

養殖行業：生豬養殖規模化、科技化

生豬養殖科技化，前期資本投入多，養殖企業發展的核心在于規範化，核心競争力是養殖效率的提升，龍頭企業穿越周期能力強，在周期布局中擁有優勢。在非洲豬瘟以及環保要求的影響下，養殖企業不斷對養殖設備、環境以及系統進行升級改造，所謂高效養殖的标準就是主要體現在養殖環節的精細化管理以及對待疫病的科學化治療。

養殖企業若要在下一輪周期中獲得優勢需要兩方面的條件：

1）産能擴張所必備的現金流，資金實力是第一道門檻，以保證在必要時進行能繁母豬的補欄行動，搶占市場份額，龍頭企業資金周轉能力相對更優；

2）經營成本的管控與防控疫病的水平将共同作用成為後續發展過程中的重要課題，在飼料成本以及防疫要求不斷提高的當下，規模養殖場的防疫意識更強、水平更高，競争優勢愈發明顯。

綜上所述，可有效控制生豬養殖成本，提高養殖效率，出欄優質豬隻的龍頭養殖企業有望迎來市場份額的提升，在本輪周期中收益，重點公司有巨星農牧（603477）、溫氏股份（300498）、牧原股份（002714）。

養殖行業：黃羽雞存在供需缺口

黃羽雞産能去化，未來随需求恢複，價格景氣度有望提升。

從供給端看，父母代存欄當前處于低位，且雛雞銷售價格偏低。截至2022年5月8日，在産父母代黃羽雞1362.2萬套，較2020年1575萬套左右的最高水平降低15%左右，基本與2018年持平，低于2019、2020、2021年同期水平。

父母代雛雞價格5月初為8.44元/套，周環比下降4.7%，低于20、21年同期，高于18、19年同期水平，主要是受到飼料端價格偏高以及當前終端虧損的影響，補欄熱情受阻。從需求端來看，黃羽雞作為我國本土品種，需求具有一定的剛性，在新冠疫情得到有效控制後，黃羽雞供需缺口将為其價格上漲提供支撐。

商品代肉雛雞銷售量低于往年水平，毛雞價格與21年基本持平，未來有望迎來反彈。根據中國畜牧業協會數據顯示，2022.05.02-05.08商品代雛雞銷售量3174.6萬隻，周環比增加1.6%，2018-2021年同期水平均在3500萬隻以上，商品代毛雞銷售價格約為 14.9元/公斤，市場平均成本價15.9元/公斤，行業普遍處于虧損狀态，主要是受到飼料成本上漲且疫情導緻市場需求降低的影響。

生豬價格對于黃羽雞存在一定影響，即使黃羽雞産能去化至低位，但豬肉價格偏低以及黃雞需求端的影響使之價格上升乏力。但未來生豬價格預期回暖且随疫情得到有效控制，供需面提供價格上行支撐，擁有高彈性，黃羽雞養殖行業盈利水平有望改善。

養殖行業：黃羽雞養殖規模化，冰鮮成發展趨勢

養殖行業門檻提高，行業集中度提升。

首先受禽流感、環保拆遷禁養等因素影響，養殖行業在疫情防控能力、改善養殖環境、提高養殖效率方面都面臨更高的要求，大型規模企業由于具有資金、技術、防疫能力等多方面優勢在行業篩選中具有較強的競争優勢；其次受飼料原料價格上升影響，肉雞養殖企業成本居高不下，盈利空間收緊，龍頭養殖企業擁有成本優勢有望進一步擴大市場份額。黃羽雞養殖不斷向規模化發展。2021年全國出欄黃羽雞40.4億羽，其中溫氏集團出欄11.1億羽占比27.5%，立華股份出欄3.7億羽占比9.2%。行業整體出現兩超多強的局面。

因活禽市場逐步關閉相關政策，散戶養殖退出市場，行業集中度進一步提升。2020年7 月3日，在國務院聯防聯控機制召開的新聞發布會上，國家市場監督管理總局市場稽查專員陳谞表示将嚴厲打擊野生動物非法交易，禁止食用野生動物，限制活禽交易和宰殺、鼓勵有條件的地方推廣活禽集中宰殺，逐步取消活禽交易市場。黃羽雞肉80%走活禽市場銷售，僅有20%進屠宰場，而白羽雞隻有2%會投放到活禽市場上，因此此項工作計劃，對白羽雞影響甚微，而黃羽肉雞卻會因此受到較大沖擊。截至2021年底已有134個地級市永久關閉或拟關閉活禽交易，冰鮮成為大勢所趨。

綜上所述，黃羽雞養殖未來有望迎景氣度提升，盈利水平增強，龍頭市場份額進一步擴張，重點公司有立華股份（300761）。

養殖行業：肉牛養殖有望突破

我國牛肉消費存在供需缺口：根據USDA數據顯示，2021年國内牛肉消費水平大約在981萬噸左右的水平，同比增長3.4%，同年我國牛肉生産量698萬噸，同比增長3.8%，我國當前牛肉零售價格為46元/斤左右，處于曆史較高水平，2018年同期價格水平約為36元/斤左右，側面證明了牛肉供需的缺口。

我國為牛肉淨進口大國：在國内供需矛盾不斷凸顯的同時，為滿足消費需求，我國進口牛肉數量不斷增長，我國主要的牛肉進口過包括澳大利亞、新西蘭、烏拉圭等國，根據中國海關以及國家統計局數據顯示，我國2021年進口牛肉233萬噸，以滿足供需缺口。按照當前全國牛肉零售均價45元/斤，供需缺口200-250萬噸進行估計，我國牛肉市場仍存在有1800-2250億的市場空間。

政策主導肉牛自給率提升至85%：2020年9月發布關于促進畜牧業高質量發展的意見，意見指出畜牧業是關系國計民生的重要産業，肉蛋奶是百姓“菜籃子”的重要品種，畜禽産品供應安全保障能力加強，豬肉自給率保持在95%左右，牛羊肉自給率保持在85%左右，奶源自給率保持在70%以上，禽肉和禽蛋實現基本自給。

養殖行業：肉牛養殖有望突破

國内肉牛養殖産業在2016-17年曾迎來發展熱潮，屆時相關業務開展的模式主要分為四大類：

1）公司進行育肥，通過提高養殖技術，降低養殖成本，建立壁壘，通過合作、自營等模式實現育肥規模化；

2）進口活牛完成隔離後于岸口進行屠宰；

3）通過海外投資掌握優質牛肉資源，與國内銷售通路對接從而将産品引入國内；

4）進行冷凍牛肉貿易。

肉牛業務在發展過程中主要需考慮三方面因素：

1）前期資金投入量大，肉牛養殖為重資産行業，養殖周期相較生豬、禽類更長，對于現金流能力要求更高；

2）飼料配套能力，牛的料肉比大約在3.8：1左右，相較于豬1.5-2.5：1的水平，牛對于飼料的要求更高，而國内僅有新疆、雲南、内蒙等地可提供大規模飼養所需要的飼料資源；

3）由于養殖場占地面積廣，所需配套設施複雜，因而獲得當地市政府的支持亦十分關鍵。

綜上所述，考慮肉牛養殖行業迅速發展，當前供需存在缺口，考慮企業成長性以及彈性：鵬都農牧（002505）。

中牧股份（600195）：把握化藥市場，多闆塊協力共發展

行業邏輯：

1）公司産品質量優勢明顯，核心産品口蹄疫疫苗方面不斷研發創新，把握市場苗替代政 采苗趨勢積極布局市場，目前市場苗已跻身第一梯隊，集團客戶數量快速增長，此前蘭州廠産能搬遷設備調試對于産能的影響在2021年二季度開始逐步消除，未來口苗市場有望達到10億 規模；

2）發展化藥業務，注重産業布局，提升公司成長性，2018-2020因禁抗政策調整産線所帶來的影響已經逐步消化，後續将迎爆發式增長，公司積極擴産泰萬、泰樂原料藥等大環内酯類藥物，原料藥與制劑均布局，實現上下遊産業一體化，未來化藥從營收與利潤的層面均有望超越生藥闆塊。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為6.5億、8.5億、10億，對應PE分别為20/15/13倍。

風險提示：産品銷售情況不及預期，重大疫病免疫政策變動等。

科前生物（688526）：把握市場需求提升，非強免龍頭蓄勢待發

行業邏輯：

1）公司豬用僞狂犬疫苗産品優質，擁有明顯毒株優勢，公司采用我國本土分離的豬源性地方流行毒株研發，疫苗适應性與免疫原性更強，更适用于我國本土生豬養殖，是國内獸用生物制品行業内少有的能同時提供豬僞狂犬病活疫苗和滅活疫苗的企業，市占率長期位居第一，2020年達到30.3%；

2）産品矩陣豐富，公司豬用疫苗産品覆蓋了強制免疫疫病外的大多數疾病，這使得公司可将不同産品進行組合，提供綜合解決方案；

3）注重研發創新，構建多樣平台，營銷方面直銷、經銷兩相結合拓展業務半徑。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為6.4億、8.1億、9.6億，對應PE分别為19/15/12倍。

風險提示：産品研發進程不及預期，下遊需求不及預期等。

回盛生物（300871）：上下遊一體化，化藥龍頭前景向好

行業邏輯：

1）産品質量卓越，市場需求可觀。公司作為化藥制劑龍頭企業，品類包含有泰樂菌素、泰萬菌素、替米考星、氟苯尼考、鹽酸多西環素等，産品優質市場占有率高，具有低毒、高效、低殘留、不會産生大環内酯類藥物間的耐藥性等優點；

2）未來産能進一步釋放，公司成長性強。泰萬菌素已由80噸擴産至240噸，未來将進一步迎來600噸的産能擴建，今年預計1000噸泰樂菌素産線投入使用，未來實現2000噸産能，在化藥集中度不斷提升的過程中，搶占市場份額，擴大龍頭優勢；

3）把握原料藥制劑一體化趨勢，原料藥作為制劑的上遊産品，公司自給自足可保證成本管控，長遠來看具有戰略意義。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為2億、2.8億、3.7億，對應PE分别為20/14/11倍。

風險提示：養殖業突發疫情，産品銷售不及預期等。

立華股份（300761）：黃雞或迎反轉，生豬同步布局

行業邏輯：

1）公司黃羽雞養殖成本控制行業領先，公司作為我國第二大黃羽雞養殖企業，2021年出欄黃羽雞3.7億羽，占全國40.4億羽的比例進一步提升為9.2%。公司擁有選址優勢，一般臨近糧食産區，方便銷售并獲取飼料，控制原料成本，除此以外公司密切關注大宗商品價格變動、積極拍賣政府儲備糧；針對玉米原料價格上升的情況，科學調整飼料酶制劑酶譜；

2）發展冰鮮業務，提高适應性，線下設立多家冰鮮雞屠宰加工子公司，線上與商超以及盒馬鮮生等電商平台合作，成長性強，前景廣闊；

3）生豬闆塊當前産能利用率在30%左右，未來逐步提高，且優質能繁母豬比例不斷提高，成本控制進一步增強，盈利能力提升。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為7.6億、10.4億、14億，對應PE分别為22/16/12倍。

風險提示：疫情影響消費者對禽類需求或不及預期、黃羽雞價格情況不及預期。

巨星農牧（603477）：牢鑄生物安全優勢，優質企業穩步發展

行業邏輯：

1）公司與國際優秀養殖企業合作，引進PIC優質祖代種豬，繁育四陰種豬，不攜帶藍耳、 僞狂犬GE、PED（豬流行性腹瀉）、非洲豬瘟等常見豬傳染病毒，且在後續養殖過程中患病率較低。後代擁有飼料轉化率高，肉質形狀好等優點，市場認可度高；

2）公司生豬穩步擴張，21年銷售87萬頭，同比增長176%，實現銷售收入17.9億元，未來将根據周期情況靈活把握産能投放節奏；

3）飼料與養殖正向協同促進降本增效，飼料營養部門及時對配方進行調整有助于養殖場增産增效同時，降低外部采購飼料的風險，有效提高成本管控效率，料肉比進一步降低。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為-2.1億、15.1億、26.8億，對應2023-2024年PE分别為9/5倍。

風險提示：公司産能擴張情況不及預期，養殖端突發疫情。

溫氏股份（300498）：盈利能力顯著恢複，養殖龍頭砥砺前行

行業邏輯：

1）公司養殖業務自非洲豬瘟後持續修複至以往水平，2021年5月正式停止仔豬外購，公司仍以自繁苗育肥為主，2021年底高質量能繁母豬存欄在100-110萬頭，12年Q3以來種豬場分娩窩均健仔數維持在10.1-10.3頭，2021年全年出欄生豬1321.7萬頭，同比增長38.5%；

2）公司盈利能力逐步恢複，成本得到有效控制，2020年肉豬完全成本約為22-23元/公斤，21年一季度完全成本在30元/公斤左右，主要系外購仔豬成本高、三元母豬生産效率低等原因，21年底逐步控制在17.5元/公斤；

3）黃羽雞養殖或迎來景氣度提升，2021年公司黃羽雞出欄11億羽，實現收入303.3億元， 毛利率為9%，資金周轉速度相對較快。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為-15.6億、105.5億、170.2億，對應2023-2024年PE分别為12/8倍。

風險提示：下遊需求不及預期、養殖端出現疫情、豬價超跌等。

牧原股份（002714）：穩健經營穿越周期，養殖龍頭前景向好

行業邏輯：

1）公司作為養殖龍頭，擁有資金優勢，面對周期拐點時可迅速反應。牧原作為國内産能最大的生豬養殖公司，2021年生豬出欄量達到4026萬頭，同比增加122.3%，占全國生豬出欄6%左右，擁有“全自養、全鍊條、智能化”經營模式且産業鍊完備，積極開拓屠宰闆塊，于周期中發展的腳步不停；

2）公司養殖效率高，飼料方面公司自主生産，減少中間交易成本，擁有現代化豬舍優勢，有助于其做好防疫，保證養殖效率。公司針對豬舍環境無人智能控制、生豬健康自動識别預警等多項關鍵技術進行攻關，追求高效養殖。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為95.6億、288.8億、416.8億，對應PE分别為31/10/7倍。

風險提示：下遊需求不及預期、産能擴張不及預期等。

鵬都農牧（002505）：把握供需缺口，争做肉牛産業鍊龍頭

行業邏輯：

1）母公司鵬欣集團對于公司發展肉牛産業表示支持，利用海外優質種牛優勢，引入能繁母牛，采取“公司 基地”擴繁、“公司 合作社 農戶”育肥雙模式并行的方式，向“輕資産”靠攏；

2）公司把握地理優勢，利用雲南本土資源疊加青貯飼料進口資質，解決飼料端難題，且在飼料之外，同步針對下遊屠宰進行布局，瑞麗鵬和屠宰廠占地2500畝，年屠宰産能可達50萬頭，是目前中國肉牛屠宰加工最大産能，雲南是緬甸進口牛肉的唯一口岸，且鵬和擁有唯一性牌照優勢；

3）肉牛産業助力鄉村振興，推動就業發展，與地方政府合作，解決民生問題，提高人民生活質量。

業績預測：預計2022-2024年淨利潤分别為8億、24億、40億，對應PE分别為26/9/5倍。

風險提示：種牛引進進度不及預期；養殖端出現疫情；産品銷售不及預期等。

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