文：李長峰

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上周，我從應收和存貨角度說明了如何找到大牛股，然後還對比了一下海天和千禾。得到了絕大多數人的認可，當然，也不乏杠精來噴峰哥。看過的沒看過的，牆裂推薦再看一遍峰哥力作[從應收和存貨發現大牛股]。

很多人看完以後表示财務分析水平不夠，商業理解能力不強，看的很不過瘾。對于這種情況，沒别的辦法，隻能刻苦學習，包括認真研讀峰哥的文章。混迹資本市場，不為獵人便為獵物，所以必須學會财務分析。然後本周，我再單獨總結一下如何分析存貨這個幾乎最重要的科目。

首先提示一下全文主要内容，我會從存貨的重要性出發，再結合具體案例教大家如何分析存貨，包括存貨的結構、周轉率、成本、結轉是否正常等4個方面。

一、為什麼存貨很重要

對于炒股的人來說，我知道很多人根本不看财務報表。對于那些看報表的人，很多人又是隻關注利潤表，對資産負債表的關注度遠遠不夠。

企業經營周期.JPG

公司的經營就是采購存貨——生産存貨——銷售存貨，周而複始。所以，你說存貨重不重要？要深刻理解上市公司，存貨絕對是第一重要的。

二、如何分析存貨

上面說了，公司的采購、生産、銷售就是以存貨為中心進行旋轉的，再加上支付采購款（應付賬款）、收回銷售款（應收賬款），共同構成了企業完整經營周期，并且這裡面每一項都能用來分析企業競争力。

對于處在核心位置的存貨，大體可以從結構、周轉、成本、結轉四方面分析。

1.存貨的結構

在資産負債表裡，不管是原材料、在産品、産成品，都會統稱為存貨，但在财務報表附注裡，這些會被分開披露，是為存貨的結構。如圖：

某公司存貨明細.JPG

這就是一家制造業企業存貨典型的明細（房地産企業的開發成本不在讨論之内）。這裡面，最重要的就是前三行，即原材料、在産品、産成品/庫存商品，其次是發出商品，其他的我們一般不用考慮。

至于存貨的結構，那自然就是指各項所占比重了。這之間的比重可以反映出企業的競争優勢。

一般情況下，像上篇文章說的，我們會通過存貨周轉率來判斷企業競争力是否加強。但對于很多工業企業，由于産品線經常不斷增加，客觀上造成了周轉率的下降，所以我們往往需要進一步分析存貨的結構。

而如果企業想提高存貨周轉率，一般都希望通過削減原材料和産成品予以實現。削減原材料可以從供應商安排考慮，這能反映出企業對上遊的話語權；削減産成品可以通過以銷定産/精益生産/柔性生産實現，這需要對下遊經銷商有強大的話語權。

這裡面做的最好的是一家剛剛從A股退市的公司——小天鵝。從2010年到2018年，小天鵝銷售收入從110億提升至230億，産成品從9億提升到17億，與收入提升相匹配。但其原材料卻從9000萬逐年降低至3000萬！

是因為生産洗衣機需要的材料越來越少嗎？顯然不是。是因為他們加強了采購管理，消滅了不必要的庫存嗎？

也不是！因為現實世界的庫存不會被消滅，而是發生了轉移！小天鵝依靠其話語權使本應自己承擔的原材料變成了供應商報表裡的發出商品（實際上，原材料還在小天鵝倉庫裡放着）。依靠強大的話語權，小天鵝ROE從15%穩步提升至25%。

現在小天鵝退市，整個美的集團已經全面推行小天鵝模式，我們看具體效果吧。

2.存貨的周轉

在上篇文章裡我把應收賬款周轉率和存貨周轉率相結合對比了海天和千禾的競争力差異。其實，存貨周轉率還可以與毛利率相結合，這樣看也是非常有韻味。如圖：

存貨周轉與毛利率4象限.JPG

具體案例我今天就不再展開了，正面是右上角第一象限，正面案例如伊利、海天，反面是左上角第二象限部分，具體案例如[倒黴的阿膠]。

然後存貨的周轉率就結束了嗎？

并沒有！

接下來的分析還是以海天和千禾（怎麼這麼倒黴）為例，但需要大家先考慮一個問題：為何醬油都強調曬足XXX天，但存貨周轉天數隻有幾十天？另外，這一篇海天與千禾的對比，結合上一篇，絕對是市面上分析深度最深的文章，看完以後讓你徹底看明白千禾。

别着急往下看，先思考幾秒鐘！

……

這就涉及到了存貨不同類别的周轉率，我們可以将存貨的周轉率細分為原材料、在産品、産成品的周轉率。我們先看兩者存貨結構，以2018年為例：

海天與千禾存貨結構.JPG

然後考慮各明細的周轉天數。注意，這一點非常關鍵，可參考海天招股說明書：

海天與供應商的原材料安排.JPG

對海天來講，原材料周轉天數算作5天，在産品的話，由于醬和醬油的生産周期在60-180天，這裡我們取120天，産成品即産即售大約5天，其他可忽略不計。由此計算海天存貨整體周轉天數：

海天存貨周轉計算.JPG

這樣算出的整體周轉天數是46天，跟實際情況差不多。然後我把千禾的存貨周轉計算過程放出來，大家就能看出兩者之間的差别了。這個差别跟上一篇文章裡寫的幾乎一模一樣：

千禾存貨周轉計算.JPG

千禾的話，由于其産品包括180天、280天、380天不等，因此我折個中算300天；原材料和産成品的話，由于對上下遊均沒有話語權，受到前後夾擊，周轉天數我們均算作30天。由此計算出的整體存貨周轉天數為152天，與實際相符。

上一篇文章裡還噴我的童鞋看好了，兩者的競争力簡直是天壤之别啊有木有！

這才叫存貨周轉率分析！有沒有突然發現以前學的存貨周轉率是假的！沒關系，現在學到了就說明你已經領先99%的人了。

3.存貨的成本

對于一般的财務分析方法，比如你在别的地方看到的方法，能把前兩點說明已經不錯了（基本也夠用了），幾乎不會有人會寫到這一條。可以看出本文的深度在逐漸提高哦。

存貨的成本就是指存貨的單位成本（這不是廢話嗎），我還是拿出海天和千禾（千禾最近被我盯上簡直比阿膠還倒黴）的單位成本圖，這張圖來自上一篇文章：

海天與千禾單位成本.JPG

請睜大你們的小眼睛告訴我，海天和千禾的成本一樣嗎，如果不一樣，誰的成本更低？

一樣？

不一樣？

都不對。答案應該是“不知道”。因為判斷誰的成本更低不能隻看最終的數字，還得看這個數是怎麼來的。每次比别人多思考一步，日積月累你就蛻變了。就像你看見兩個美女，比如劉濤和baby，然後就覺得兩人一樣美，你還得看看兩個人的美是怎麼來的。

我們首先看千禾的美，不，是成本怎麼來的：

千禾醬油的成本構成.JPG

再看海天的成本，不，是美怎麼來的：

海天醬油的成本構成.JPG

看到這，明白了嗎各位！别看最終的成本一樣，但實際上海天醬油是真正的高質量低成本。因為原材料占總成本的比重越高，說明生産技術越先進，成本就越低！

在這個案例中，兩者的單位成本是一緻的，但是成本結構卻不一樣。每100元的醬油裡，海天比千禾多用了10塊錢的大豆，那濃郁的豆香就是這麼來的！這不隻是先進生産線帶來的啊，這是工匠精神呐！

對此，我嚴重懷疑千禾醬油偷工減料，大幅摻水，根本不是所謂的高端醬油！呵，雖然這句話是0.5個玩笑，但是兩者成本的差異所反映出來的競争力是十分巨大的！

是為存貨的成本分析。

這裡面的原因反正我是沒想清楚。生産技術和話，海天毫無疑問是最高的，這從人均産量就能看出來，因此海天成本結構中制造費用和人工成本最低；原材料的話，如果兩者采購的原材料品質相同，那千禾必然沒有海天更有優勢；生産周期的話，千禾又是海天的兩倍以上。所以我大概覺得這裡面應該是千禾采購大豆品質低，或者産出率更高（但是否影響醬油品質），或者就是成本核算有問題了。

在這裡對千禾做個總結：1. 給了經銷商更高利潤空間，卻沒有獲得對經銷商的話語權；2. 财務實力不足以支撐當下激進的擴張，報表惡化嚴重；3. 更長的生産期卻并未産生更高的成本，這是高端醬油嗎，是因為千禾采購的大豆更便宜嗎（請懂生産工藝的童鞋給我解釋下）。

4.存貨的結轉

存貨的結轉問題屬于很細節，同時很高水平的分析思路。對于那些毛利率不斷提升，同時産品周轉率逐漸下降的公司，存貨的結轉分析可一舉攻破其造假手段（少結轉成本）。

如果說上一條還有個别高手寫過，那這一條我敢肯定，此前從未有其他文章涉及過存貨的結轉問題。

對這一種造假手段，很多人會說事務所審計的時候發現不了嗎。其實，事務所審計人員面對這種情況是很無能為力的。受審計成本效益限制，審計人員更多側重于收入核查（但也隻是函證，對于未回函的收入也沒有辦法），對于成本問題則在存貨科目檢查。而當企業産品品種全、數量多的時候，審計人員對于存貨的計價測試就成了個笑話（甚至當企業ERP采用移動加權平均時，連計價測試都免了），基本隻核對數量，連金額都很少關注，單價的話隻是考慮各月庫存單價波動的合理性，根本不會有人閑着沒事（想到存貨的另一半是成本）去對比銷售單價和庫存單價。

具體方法其實我在東阿阿膠那篇已經說過了，就是分别計算銷售部分單位成本和庫存部分單位成本，如果兩者差異巨大，尤其前者小于後者，說明有少結轉成本以實現更高毛利更多利潤的嫌疑！如圖：

存貨結轉檢驗.JPG

之前東阿阿膠那篇文章發出之後，還有一些杠精過來讓我回家好好學學會計。現在我學了一個月，結果還是沒發現這些杠精說的有什麼道理，現在我就坐等東阿阿膠東窗事發了。然後那個反面案例我就不再放出來了，直接放出一個正面案例。如圖：

美的集團存貨結轉檢驗.JPG

要知道，美的同時涉及大家電小家電，存貨結構十分複雜，但是上面兩種計算方式算出的成本相差無幾，這才是正常的情況！到這你就知道阿膠的存貨結轉有多荒謬了吧。

到這，這篇文章就寫完了。總結一下：對于存貨，一看存貨結構，二看存貨的周轉，三看存貨的成本構成，四看存貨的結轉。前三點事關競争力，第四點事關報表真實性。

最後我發現大家在看到好文章的時候都喜歡默默收藏，這是不對的！好文章應該廣泛分享，知識在分享中才産生價值。聽說看完文章就分享的人還能發财哦～

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