本文聚焦工農中建交與郵儲等國有六大行群體。

（一）國有大行規模較高、基數較大，廣義資産負債結構相對比較穩定，其在規模、結構等方面的微小調整均體現着最新市場環境、内部經營策略與外部政策導向的變化，因此研究外部環境的變化與研究國有大行在邏輯上應是相通的。

（二）國有大行由于網點分布廣、客戶基礎強、代表性更高以及受監管部門青睐，使其參考價值也更高，因此若國有大行在資産質量、存款利率、利差、金融科技、财富管理與私人銀行業務等方面的變化更能代表着行業方向與監管導向，如近年來監管部門便頻繁強調要強化國有大行在科技、風控以及高管等方面對中小銀行的輸出，以幫助後者更好更快地成長。

（三）通常認為國有大行船大不好掉頭，但是近年來的實踐表明國有大行在轉型理念上往往更堅決、力度也更大，轉型方向也更明确。因此以前适用于中小銀行的“船小好掉頭”邏輯似乎正在被改變，而國有大行這艘大船正在改變自己。特别是，我們看到目前國有六大行已進入穩态發展階段，普适性較強。

（四）國有大行雖為商業銀行，市場化程度較高，但其本身具有較強的政治層級，其與金融管理部門之間的溝通更為頻繁密切，對中國政策導向的把握也更為精準，且中國政策的導向與力度很大程度上亦依賴于國有大行的配合度與實力，這就意味着對國有大行的深度把握有着特别的意義。

（五）國有大行目前的經營範圍較廣，綜合化經營能力和體系化特征，旗下擁有理财、基金、券商、保險、信托等多類牌照，并在境内外有着豐富的業務運作經驗，同時國有大行在理财、資産托管、投行與投研、跨境業務等方面有着無可比拟的優勢，因此其能夠很好地為中小銀行的未來發展指明方向。

截至2021年底，國有六大行合計擁有總資産145.47億元，全年共實現營收3.68萬億元、創造了1.27萬億元的歸母淨利潤和2.31萬億元的撥備前利潤（即平均每天創造超過100億元的營收和35億元的淨利潤），貢獻了全部商業銀行（合計288.59萬億元）體量的50%以上以及近60%的淨利潤

1、國有六大行均為A H股上市銀行。其中郵儲銀行因2007年3月20日才正式挂牌成立、2012年1月21日才進行股份制改革，最終于2016年9月28日在港股上市，并于2019年12月10日才正式回歸A股。

2、按市值來看，從高到低依次為工行、建行、農行、中行、郵儲銀行與交行，前三家的市值均超過萬億元。而從PB來看，從高到低依次為郵儲銀行、建行、工行、農行、中行和交行，顯然郵儲銀行受市場認可度相對較高。

我們理解，PB表現的差異主要是因為郵儲銀行在存款結構、存款利率、撥備覆蓋率以及客戶數、網點等方面的天然優勢。而中行和交行之所以受市場認可度不高，主要與其ROE、撥備覆蓋率以及利差不高有關。

和中小銀行相比，國有六大行的機構布局較為密集且經營管理較為臃腫，因此近年來國有大行基本均在嘗試向輕型銀行轉型。2021年底，農行、工行、建行、中行、郵儲銀行與交行的員工數量分别達到45.52萬人、43.41萬人、35.13萬人、30.63萬人、17.83萬人和9.02萬人，近五年整體上呈下滑态勢。其中，農行累計減少4.15萬人、工行累計減少2.77萬人、郵儲銀行累計減少1.63萬人、建行累計減少1.12萬人、中行和交行累計分别減少4811人和2318人。

1、目前國有六大行中，除郵儲銀行外均已成立金融科技子公司。而從六大行披露的數據來看，金融科技投入基本保持在營業收入的3%左右，而金融科技人員占比也明顯高于金融科技投入比例。

2、整體上看，監管部門對大行的金融科技水平比較認可，如2021年1月26日銀保監會2021年年度工作會議明确提出“推動大型銀行向中小銀行輸出風控工具和技術”。

無所不在的機構網點布局為國有六大行帶來了較為厚實的客戶基礎，且每年的新增客戶數量級已基本相當于一家股份行的存量客戶數。結合之前的員工數、機構數、綜合經營情況，國有六大行由于享受到比較明顯的政策傾斜，因此其客戶基礎較好、分布較為廣泛的特征則非常顯而易見。

例如，單以個人客戶數來看，工行為7.04億戶、建行為7.26億戶、農行為8.78億戶、中行為6.21億戶、交行為1.85億戶、郵儲銀行為6.37億戶。再以公司客戶數為例，工行為969.10萬戶、建行為1195.09萬戶、農行為859.63萬戶、中行為648.12萬戶、郵儲銀行為115.14萬戶。

發展至今，國有六大行的業務結構已處于相對穩定的位置上。目前國有六大行營收與盈利構成中，零售條線、公司條線分别貢獻1/2和1/3左右，即零售條線貢獻了全部營收與盈利的50%左右，而公司條線貢獻率在30%附近，資金條線與其它合計貢獻20%左右。

在向實體經濟讓利以及經濟基本面下行壓力較大的背景下，公司條線的盈利空間正被壓縮，國有大行或紛紛向零售傾斜，或進一步鞏固零售條線的優勢或護城河地位，目前看零售條線在國有大行中的地位已經非常穩定。實際上我們看股份行中的兩家代表性銀行，招行與平安銀行同樣在朝着國有大行的方向轉型。

資産負債結構體現着商業經營管理的方方面面。由于基數較大以及受到政策與市場多重因素影響，國有大行的資産負債結構具有較強的穩定性與連續性，其趨勢變化對于觀察整個商業銀行的資産負債結構特征亦更具借鑒意義。

1、從國有六大行的存貸款結構來看，存款占總資産的比例整體上呈現出趨勢下降的特征，目前已由2010年的83%左右降至目前的74%以下。其中，郵儲銀行呈現出貸款占比偏低、存款占比偏高的明顯特征（即資金太多、資産太少）。

2、存貸款監管指标取消以及回歸表内的政策導向下，國有六大行貸款占總資産的比例趨勢擡升，已由2013年之前的50%以下擡升至目前的57%以上。與此相對應，存貸比亦趨勢擡升至77%以上。

除存貸款外，國有六大行的資産端主要包括金融投資、負債端主要包括廣義同業負債。這裡的金融投資主要指三類資産（即交易性金融資産、債權投資及其它債權投資），廣義同業負債則主要指傳統三類同業負債（同業存放、拆入與賣出回購）和債券發行。

目前，國有六大行中，金融投資占總資産的比例平均為27.95%，和2020年的27.81%相比變化，即可以認為是在28%左右，也即貸款和金融投資占總資産的比例合計為85%左右。

金融投資具體包括債券投資、非标投資以及權益投資三個部分，而債券投資是大頭（貢獻全部金融投資的91%以上）。截至2021年，國有六大行的債券投資占其總資産的比例平均為25.56%，即貢獻了全部資産投放的1/4。

目前，國有六大行的廣義同業負債占其總資産的比例平均為12.12%，較2020年的11.44%略有上升，也即國有六大行對主動負債的依賴度在上升。同時，廣義同業負債中，債券發行的地位也在不斷上升，2021年底債券發行占國有六大行的比例平均為3.66%。

（三）零售存貸款占比上升：零售貸款占比超42%、零售存款占比50%

1、從零售存貸款占比來看，國有六大行的共性特征亦比較明顯，零售貸款占全部貸款的比例普遍在40%左右、零售存款占全部存款的比例普遍在50%以上，平均值分别為42%和54%。

2、另外和其它類型銀行不同的是，國有六大行的零售存貸比（平均值為66.07%）普遍低于整體存貸比（平均值為79.07%）。當然，近年來國有六大行的零售存貸比與整體存貸比均呈明顯上升态勢，這裡數據不再列示。

其中，郵儲銀行和交通銀行的特征比較特殊，其中郵儲銀行零售存款占全部存款的比例高達87.81%、交通銀行的零售存貸款占比在國有六大行中最低。

除存貸款占比較高外，國有六大行的活期存款占比同樣比較高。具體來看，國有六大行零售條線活期存款占比平均高達40.12%（2020年為42.09%）、公司條線活期存款占比平均高達59.29%（2020年為60.45%）。

不過，我們看到，相較于2020年，國有六大行活期存款占比實際上有一定下降，這意味着對國有大行而言，活期存款的拓展也存在一定壓力。

2020年12月31日發布的《關于建立銀行業金融機構房地産貸款集中度管理制度的通知》（銀發〔2020〕322号）明确國有六大行、國開行的房地産貸款占比上限為40%、個人住房貸款占比上限則為32.50%。

（1）2021年，國有六大行的對公房地産業貸款占比達到4.76%，個人住房按揭貸款占比平均為30.58%，也即合計為35.34%。其中，個人住房按揭貸款占比超标的銀行主要有建行和郵儲銀行，分别為35.15%和33.61%。

（2）實際上十年以來，國有六大行在房地産領域的貸款占比不斷提升，已從2007年的22.27%已經提升近15個百分點至目前的35%以上。其中個人住房貸款是主要推動因素，國有六大行的個人住房按揭貸款占比從2007年的14.02%提升16個百分點至目前的30.58%。

（3）國有六大行的個人住房按揭貸款餘額合計達到26.48萬億（貢獻了全部個人住房貸款的70%以上，全部房地産業貸款餘額合計為30.51萬億元（貢獻了整個房地産行業貸款的60%左右）。

不過需要關注的是，在中小銀行紛紛退出房地産業務時，國有六大行在房地産業務上的增速卻非常可觀，2021年個人住房按揭貸款和房地産業貸款同比增速分别達到11.72%和14.66%。

2021年底國有六大行的制造業貸款餘額合計為7.50萬億，占全部貸款的比例平均為8.78%。其中，工行為8.01%、建行為7.72%、農行為8.72%、中行為12.02%、郵儲銀行為5.06%以及交行為11.17%。

1、截至2021年底，國有六大行的綠色貸款與普惠型小微貸款餘額分别為8.68萬億元和和6.47萬億，占全部貸款的比例平均為9.39%和和8.16%。

2、國有六大行的普惠型小微企業客戶數數合計達到719.01萬戶，建行、農行與郵儲銀行的普惠型小微企業客戶數分别擁有193.67萬戶、191.55萬戶和和171.07萬戶，工行有79.50萬戶、中行與交行分别有有62萬戶和和21.22萬戶。

3、工行、建行與農行的綠色貸款餘額占其其全部貸款的比例均超過10%，分别為12%、10.79%和和11.53%。

1、從營業收入結構來看，中收在國有六大行中的貢獻比例相對較低，平均僅為13.00%，最高的交通銀行也僅為17.66%，郵儲銀行則低至6.90%。

2、國有六大行的營收貢獻仍然比較依賴于傳統利差收入，利息淨收入占營業收入的比例平均為73.62%，最低的交行為60.02%，郵儲銀行和農業銀行則分别高達84.51%和80.29%。

1、國有六大行雖然基數較大，但運營管理能力卻不弱，這點有悖常識。2019-2021年期間國有六大行的成本收入比平均在30-33%之間徘徊，且工行、建行、中行和交行的成本收入比均低于30%。需要說明的是，這裡的郵儲銀行成本收入比數值為異常值。

同時，考慮到2019年四季度貨币政策執行報告明确提出商業銀行要向實體經濟讓利，其盈利水平較高的主要原因是成本收入比遠遠低于發達國家的銀行業水平。因此後續成本收入比下降的趨勢是否會發生變化還值得關注。

2、和整體銀行業一緻，國有六大行的ROE與ROA整體上呈下降趨勢，但依然處于相對高位，表明其創利能力并不差。2021年，國有六大行的ROE與ROA平均值分别為11.70%和0.88%，較2020年略有回升。其中，國有六大行的ROE均超過10%，建行與工行更是均超過12%。

國有大行各領域的貸款不良率具有較強的代表性。

1、2021年底，國有六大行的不良貸款率、撥備覆蓋率、撥貸比平均為1.32%、252.95%和3.22%，逾期貸款率和關注貸款率分别為1.09%和1.56%。整體上看，，郵儲銀行的資産質量相對要好一些。

2、國有六大行由于其貸款利率較低以及廣泛的機構網點布局，使得其面對的客戶大多為優質客戶，特别是相較于其它銀行而言，國有六大行的客戶質量具有明顯優勢，且廣泛的客戶數量使得國有六大行的資産質量具備大數定律的基本特征，這意味着理論上來講國有六大行的資産質量要明顯好于其它銀行，但事實并非如此。從細分領域看，國有六大行在信用卡墊款、住宿餐飲業、租賃和商務服務業、批發零售業、制造業、東北地區以及環渤海等領域的貸款質量普遍要差一些。特别是，我們看到，國有六大行的對公房地産業貸款不良率也明顯有所擡升，如工行為4.79%、建行為1.85%、農行為3.39%等等。

1、從淨利差與淨息差兩個指标來看，國有六大行呈明顯收窄态勢，2021年淨利差與淨息差平均值分别為1.90%和2.91%，較2020年分别收窄7BP和5BP，較2019年分别收窄15BP和12BP。從絕對值看，郵儲銀行的利差最高，達到2.30%，中行與交行的利差最低，分别為1.62%和1.68%。

2、從貸款收益率來看，國有六大行的貸款收益率平均為4.25%（同比下降13BP）、零售貸款收益率平均為4.89%（同比下降14BP）。

3、從存貸利差來看，國有六大行的存貸利差平均為2.56%（同比收窄14BP）、零售存貸利差平均為3%（同比收窄18BP）。

4、從存款成本來看，國有六大行的零售定期存款利率和公司定期存款利率平均為2.90%（同比上升2BP）和2.59%（同比下降2BP）。

其中，以零售定期存款利率來看，工行上升6BP至2.98%、建行上升5BP至3.02%、農行上升9BP至2.86%、中行上升7BP至3.07%、交行下降16BP至3.19%，郵儲銀行上升3BP至2.28%。

國有六大行的綜合經營水平普遍較高。具體看，

1、均擁有理财公司。

2、除郵儲銀行外，其餘國有五大行均擁有香港投行平台、金融資産投資子公司、公募基金、金融租賃以及保險等五大牌照。

3、國有六大行中，僅建行和交行擁有信托牌照。

4、郵儲銀行目前僅擁有理财子公司和消費金融等兩個非銀牌照。

除擁有大量非銀金融機構外，國有大行在海外亦有廣泛的布局。目前除郵儲銀行外，國有六大行普遍在境外擁有子公司或分行，且境外機構的體量已相當可觀，特别是在香港與澳門兩個地區多有深耕。這裡不再贅述。

資産管理規模是銀行體量比較大的一類表外業務，包括銀行與理财公司發的理财産品、銀行系基金發行的基金産品、銀行系信托發的信托計劃以及銀行系券商發的資管計劃等四大類。考慮到國有六大行均擁有理财公司，且多擁有基金、信托與券商，因此其資産管理規模實際上非常可觀。

具體看，國有六大行的非保本理财規模合計達到11.22萬億，管理的公募基金、信托計劃和資管計劃規模合計為7.10萬億，也即資産管理規模合計為18.32萬億，占商業銀行表内總資産的比例約為12-13%之間。

國有六大行的非保本理财規模合計為11.22萬億，而國有六大行的理财公司管理規模合計達到9.62萬億，已承接了國有六大行全部非保本理财餘額（合計為11.22萬億的85.76%，也即國有六大行目前尚有1.60萬億左右的體量未轉移至理财公司。其中，工銀理财管理規模達到2.02萬億（承接78.17%）、建信理财管理規模達到2.19萬億（承接92.25%）、農銀理财管理規模達1.22萬億（承接82.46%）、中銀理财管理規模1.71萬億（承接100%）、交銀理财管理規模1.22萬億（承接85.87%）以及中郵理财管理規模達0.66萬億（承接71.60%）。

除資産管理業務外，國有六大行還以幾類業務值得關注，如資産托管業務、财富管理業務（含私行）、投行業務等等。

資産托管業務（含資金監管）是各商業銀行緻力于争奪的一類中間業務，其托管對象正不斷擴大，托管規模亦比較可觀。截至2021年底，國有六大行的資産托管規模合計達到84.03萬億，占總資産的比例高達57.77%，呈現連年提升的态勢。具體來看，工行、建行、農行、中行、交行和郵儲銀行的資産托管規模分别達到22.10萬億、15.25萬億、10.10萬億、11.79萬億、10.33萬億和4.27萬億，占總資産的比例分别高達62.84%、58.50%、42.84%、56.99%、103.55%和35.51%。

除資産管理業務外，國有六大行目前已在積極布局包括私人銀行在内的财富管理業務，且已經取得較為亮眼的成績。目前看，國有大行在私人銀行領域已有先發優勢，值得其它銀行學習效仿。

目前除郵儲銀行外，其餘國有五大行均已披露私行數據，規模合計達到9.34萬億。其中，工行、建行、農行、中行以及交行的私人銀行規模分别達到2.32萬億、2.02萬億、1.85萬億、2.16萬億和1.00萬億，私行客戶數量則分别達到19.95萬戶、17.72萬戶、17萬戶、14.73萬戶和7.04萬戶。

國有六大行在2021年報中對投行業務均有所涉及，且更加強調投商行一體化。除傳統的債務承銷業務外，可以明确的是并購銀團業務是各家銀行均比較重視的（如工行、農行與郵儲銀行）。

（一）從資産負債結構來看，國有大行比較清晰簡單，貸款與債券投資分别占其總資産的57%和和28%（即兩項合計有85%），存款與廣義同業負債占其總資産的比例分别為74%和12%（即兩項合計有86%）。可以看出，資産端和負債端分别由兩個大項構成，非标投資實際上占比很低。

（二）特别是考慮到國有大行80%左右的存貸比和66%左右的零售存貸比，這意味着國有大行的客戶端資産完全可以靠其客戶端負債來支撐，而金融投資則靠客戶端負債和廣義同業負債支持（各提供50%的資金）。

（三）國有大行的資産負債結構已非常穩健和簡單，資産負債兩端沒有太多玄妙的東西，這意味着其創收來源主要依賴于以下幾點：

1、較低的資金成本與較高的存款成本；

2、有效的廣義同業負債來源和多渠道資本補充支撐；

3、廣泛的客群基礎與網點布局，且支撐着較低的資金成本。

4、較低的資金成本和體系化的綜合服務能力有助于在增強客戶粘性的同時，不斷積累客戶，獲得更為優質的客戶，亦可為資産質量打下基礎。

（四）目前國有大行在零售業務占比、零售與公司客群、資産管理業務與托管業務、财富管理與私行業務、機構網點布局與非銀牌照以及跨境業務等方面已具備先發甚至壟斷性優勢。在資金成本與機構網點布局沒有優勢的情況下，中小銀行能夠做的便是讓資産負債結構看起來複雜一些，以更高收益的資産來匹配更高的資金成本。因此，中小銀行不斷信用下沉、非标投資與廣義同業負債占比高實際上是國有大行諸多先發優勢倒逼的結果，是在夾縫中求生存的一種無奈，這種情況下政策層面尤為需要更為關注呵護中小銀行，否則中小銀行的無奈與風險持續暴露便是一個無解的難題，且會陷入惡性循環，這點監管部門應有清醒認知，并采取相應傾斜性措施。

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