熊貓上市三日不斷爆拉，真是股市裡的熊貓活寶啊！

文：海豚音

海豚讀次新（全市場最深度的新股解讀，歡迎關注）

寫于：2020.10.20日深夜

今日注冊制次新股幾乎瘋狂了，熊貓繼昨日大跌後今日暴力大漲超35%，還玩什麼20CM的，C打頭的直接不限制漲停，哈哈，在裡面操作的人估計這兩天就太刺激了。注冊制新股批量上闆，堪稱一道奇觀，幸好現在注冊制新股不多，就38隻，所以隻有5隻漲停，以後成員多以來之後這真是難以想象。銅牛因為有量子科技的消息午後上闆，松原股份已成妖，五天三闆，還有卡倍億也是，股性活躍。

電表股在物聯網消息的刺激下表現活躍，迦南智能首次底部漲停，萬勝智能漲超12%，科創那邊的威勝信息則表現稍弱，漲超5%。

今日開闆新股三隻——北元集團、東鵬控股、帥豐電器，其中北元上市首日就開闆，主要還是題材業務都沒想象力，盤子還超大。立昂微今天終于有了換手….

今日開闆新股裡東鵬是瓷磚龍頭，行業規模最大；帥豐則是燃氣集成竈老二，老大是浙江美大，若說行業成長性可能帥豐好點，但是這兩隻都不着急首日就去搞，可以觀察下。

奧銳特強勢三連闆，今天盤後公司還跑來澄清下沒有地塞米松劑産品，這個還是炒熱點，三連闆後也差不多該散了,等後面調整下海豚再來剖析奧銳特到底是幹啥的，這個股此前已在訂閱群裡提前分享了，前面兩闆屬于認知範疇内的，今天這闆和之後的利潤就看不懂了。

科創那頭仍然是不溫不火，昨晚提過的華潤微在出了三季報後今日大跌超12%，主要還是定增50億以及核心員工離職讓市場對其預期過于悲觀，早盤滬矽也被帶到溝裡了一度跌超9%，不過半導體組團在午後随着思瑞浦一度大漲超8%，跌幅有所收窄，但是仍舊很弱….

新股發行方面，繼金龍魚後東風集團将回歸創業闆，且其從受理到問詢隻隔4天，創下最快速度，和中芯國際過會速度有的一拼了。東風集團此次募集資金達210億。與此同時吉利汽車則選擇在科創上市，不過吉利的過會速度比不上東風了，但是募集金額也在200億左右….螞蟻在科創的上市也在臨近，總之後面大塊頭好多….

今天繼續來說一隻新股——熊貓乳業，浙江老字号品牌，好像江浙地區的人會知道那個熊貓的煉乳的味道，上市這三天來每天都在上演驚心動魄的走勢，估計股民還是男的多，對煉乳這種烘焙材料概念可能不夠清晰，大多可能還搞不清楚煉乳和奶酪的區别，所以就直接對标妙可藍多去炒作了，畢竟妙可藍多動态估值倍數都超200倍了…業績方面妙可藍多2020年上半年收入同比增長51%至10.8億，其中奶酪同比大增133.07%至7.95億，因為奶酪真的好貴啊，所以妙可藍多的毛利率超47%。更關鍵的是妙可藍多的奶酪超六成為即食營養系列，以奶酪棒為主，主要面向C端消費者，這玩意其實有點半保健品的意思了。再有奶酪做披薩、做各種炒飯都非常好吃，就是太貴，可能大多數家庭不舍得總是用。而熊貓的煉乳是啥呢？含糖高，這個海豚隻有在想起做蛋糕、做蛋撻或餅幹的時候和淡奶油在一起混合，然後加一點點…但是真的太麻煩了，而且餅幹失敗率太高，所以這個家庭一般不會用了，主要是企業，也因此煉乳的毛利率沒有奶酪高。當然熊貓也涉足奶油、奶酪等其他濃縮乳制品，其業務究竟如何？能否和妙可藍多相提并論，且看海豚今日為你深度剖析！

奶油是從牛奶、羊奶中提取的半固體食品，脂肪含量較高，廣泛應用于烘焙、咖啡、糖 果、甜點、乳飲料、酸奶、冰品和奶茶等産品。

淡奶：将牛奶蒸餾除去一些水分後的産品，制作奶茶、港式甜品，主要品牌三花淡奶、黑白淡奶

淡奶油（又叫稀奶油）：由牛奶通過物理方法進行分離濃縮後得到的産品，脂肪含量約為30%-38%。部分品牌會有少許的穩定劑及乳化劑來幫助打發。

制作慕斯、冰淇淋、蛋撻，做西式濃湯、意面白醬、打發後作為蛋糕裱花等，

主要品牌藍：風車、安佳、總統、鐵塔、歐德堡、琪雷薩、雀巢

随着蛋糕、面包等烘焙食品的發展，奶油市場規模逐年擴大。2018年我國淡奶油市場規模為117.4億，其中植物性淡奶油為61.3億，占比超52%；動物性淡奶油市場規模為56億，占比47.8%。

我國奶油市場處于發展初期，人均奶油消費量僅為0.1千克，而相比之下法國、德國、巴基斯坦、印度人均消費量分别達8千克、5.9千克、4.8千克、4千克。

煉乳：為含乳食品的中間配料，主要用于餐飲、烘焙、飲品、食品工業等領域，其将牛奶經真空濃縮或其他方法除去大部分的水分，濃縮至原體積25%-40%左右的乳制品，再加入40%的蔗糖灌裝制成的。直接塗抹面包饅頭等，制作木糠、蛋撻等添加少量用以調味。主要品牌鷹唛煉乳、熊貓煉乳

2017年我國煉乳行業市場規模 30.52 億元，同比增長 5.42%。2019年我國煉乳消費量為 22.40 萬噸，同比增長 8.74%。其中工業用煉乳、烘焙用煉乳、餐飲煉乳、家庭煉乳需求占比分别為44%、35%、13.5%、5.5%。

奶酪（又叫幹酪、芝士、起司）：是牛奶經濃縮、發酵而成的奶制品。它基本上排除了牛奶中大量的水分，保留了其中營養價值極高的精華部分，蛋白質含量是鮮奶的8倍以上，被譽為乳品之王，奶中“黃金”，主要産品形态有奶酪棒、芝士片、馬蘇裡拉奶酪等。

每公斤奶酪由10公斤的牛奶濃縮而成，是純天然食品，含有豐富的蛋白質、鈣、脂肪、磷和維生素等營養成分，不僅能促進身體新陳代謝、保護視力、滋潤肌膚，奶酪的乳酸菌還能有利于維持人體腸道穩定和平衡，防止便秘和腹瀉。

在乳品消費提速的背景下，我國奶酪零售市場規模從2013年的26.7億元增至2019年的65.5億，奶酪消費量從 2012 年的 6.18 萬噸增長至 2019 年的21.56 萬噸，複合增長率 23.15%，但我國奶酪産量無法滿足日益增長的需求，奶酪進口量較大，已從 2012 年的 3.88 萬噸增長至2018 年的 10.84 萬噸，我國奶酪進口依賴度超50%。

目前我國奶酪市場仍處于發展初期，2018年我國人均幹酪消費僅約 0.2千克， 而歐盟國家的奶酪人均消費量達18.7公斤，日韓人均消費量為2-3公斤。預計到2020 年我國奶酪銷售規模将達到 86 億元，2028 年人均奶酪消費量将達到 0.5 千克

從市場競争格局看，目前我國市場主流奶酪、奶油品牌均為國際品牌，2019年百吉福、樂芝、安佳、卡夫市占率分别為22.7%、7.7%、6.4%、5.5%，本土品牌市場占有率較低，其中妙可藍多在2019年首次進入行業前五，市占率達4.8%。

熊貓乳品為僅次于雀巢為我國第二大煉乳企業，“熊貓”品牌始于1956年，擁有 60 多年曆史，“熊貓”品牌2010年更被評為浙江老字号。除主打産品煉乳外，公司2018 年以來投資新建了奶油和奶酪生産線，陸續推出了稀奶油、馬蘇裡拉奶酪、奶酪棒、椰漿、冰淇淋奶漿等新産品。

目前公司主要産品有“熊貓”牌系列甜煉乳、淡煉乳、甜奶醬、奶酪（馬蘇裡拉奶酪、奶酪棒、高熔點奶酪）、稀奶油等，廣泛應用于餐飲、烘焙、飲品、食品加工和家庭消費等領域，最終産品主要為糕點、甜品、餅幹、奶茶、咖啡、酸奶等。

公司擁有煉乳産能3.6萬噸，奶酪産能3000噸，此次募投項目預計新增煉乳産能1.6萬噸、奶酪産能 5000噸，奶油 5000噸。

2018、2019年公司收入分别同比增長12.7%、0.35%。從收入結構上公司濃縮乳制品收入占比為72%左右，乳品貿易則主要為新西蘭恒天然進口奶粉的采購和銷售，收入占比為26%左右。

細分品類看甜煉乳、甜奶醬為公司濃縮乳制品主要品種，收入占比分别為47%、26%左右，奶酪和稀奶油還處于起步階段，2019年收入規模分别為2268萬、481萬，其中2019 年公司開始與伊利合作為伊利代加工奶酪産品，因此奶酪收入規模較高。

毛利率水平上乳品貿易毛利率僅10%左右，濃縮乳制品毛利率在36%左右，其中甜煉乳毛利率最高超41%，其次為甜奶醬，毛利率在33%左右，相比甜煉乳，甜奶醬的奶粉占比較少，受白砂糖價格影響較大。

銷售模式上公司濃縮乳制品以經銷為主，占比為78%左右。2017-2019年公司經銷商數量分别為88、117、143，其中前五大經銷商占比穩定在23%以上。

公司直銷占比為21%左右，主要直銷客戶有香飄飄、蒙牛乳業、達能乳業、金絲猴、伊利、大好大等，其中香飄飄218、2019年為公司第一大客戶，收入占比分别為12.3%、8.9%。

可比公司：雀巢、妙可藍多、光明乳業、三元食品

短期還沒有看出公司有什麼亮點，市場都在拿熊貓對标妙可藍多，但是實際公司距離妙可藍多的市場地位還有相當差距，妙可藍多2019年奶酪收入規模已超9.2億，且增速迅猛，到2020年上半年收入占比已超七成，而熊貓的奶酪業務才剛剛起步，主要為伊利做代工。

熊貓主打的甜煉乳市場感覺增速緩慢，主要為食品佐餐，且蔗糖含量較高，甜煉乳的第一大客戶為香飄飄，公司低糖化的海藻糖煉乳産品還在研發中預計于2020年上市，總體與奶酪的增速相比還是有很大差距。

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