特殊資産信托

（一）2020年特殊資産信托的業務發展情況

特殊資産是指由于特殊原因而被持有或需要處置變現的實物、股權、債權或收益權等資産，這些資産因信用風險、市場風險、流動性風險沖擊，導緻其價值被明顯低估，未來或有較大的升值潛力。特殊資産除包括狹義的金融機構不良資産外，還包括各類企業持有的因經濟周期、政策管控、流動性折價或運營管理折價等導緻價值被低估的股權、債權和實物等各類資産。

目前，業内尚未就特殊資産信托的定義作出統一描述，參照業務實踐并結合我國《信托法》規定，特殊資産信托可定義為信托公司通過貸款、股權投資、資産證券化等方式，參與特殊資産投資或處置，通過資産重塑最大限度提升資産價值，最終實現退出并獲取投資收益的信托投資業務和受托服務。

1.業務概況

根據協會調研數據和公開資料的不完全統計，2020年，多家信托公司着力布局特殊資産信托業務，其中不僅包括平安信托、華潤信托等行業頭部企業，也包括金谷信托、中糧信托等具有股東資源禀賦的中小型信托公司。從業務規模看，截至2020年末，存續規模較大的平安信托、金谷信托的特殊資産信托業務規模已超200億元。

從業務定位看，個别信托公司在戰略選擇上将特殊資産投資作為業務轉型發展的關鍵進行布局，如平安信托在戰略選擇上将特殊資産投資作為轉型四大核心業務之一，以“智能化、生态化、投行化”的理念全面布局特殊資産投資領域，打造特殊資産投資差異化模式。金谷信托依托控股股東中國信達資産管理股份有限公司的資源禀賦，将特殊資産投資業務作為轉型發展的重要業務之一。華潤信托與深圳市招商平安資産管理有限責任公司簽署戰略合作協議，通過發揮各自優勢，在不良資産項目投資、不良資産處置、合作設立重組基金及特殊機會基金等業務領域開展全面合作。從業務團隊設置看，平安信托、中糧信托、中建投信托等多家信托公司專設特殊資産投資部門，其中平安信托以事業部制獨立營運特殊資産信托部門，并為特殊資産信托的發展提供了較好的激勵配套機制。

2.業務趨勢與特征

（1）市場機會明顯增加

随着經濟結構深度調整，特殊資産市場步入“量升價跌”的機遇期，特殊資産的投資機會明顯增加。金融機構方面，經濟增速放緩、新冠肺炎疫情沖擊和金融監管強化等因素帶來了存量風險等集中釋放，金融機構的風險資産處置需求和投資機會迅速增長，銀行不良貸款是金融機構風險資産的最主要來源。根據中國銀保監會數據，截至2020年末，銀行不良貸款存量規模2.7萬億元，同比增長12.03％。2021年4月銀保監會印發《關于2021年進一步推動小微企業金融服務高質量發展的通知》，鼓勵試點銀行通過信貸資産證券化、信貸資産直接轉讓等方式，加大對小微企業不良貸款的處置力度，盤活信貸存量。非銀金融機構方面，以信托行業為例，2020年以來，監管部門繼續“兩壓一降”态勢，持續加大風險排查與處罰力度，信托業風險資産或将進一步釋放。

非金融機構方面，同樣受經濟增速下行和新冠肺炎疫情沖擊的疊加影響，實體企業經營承壓，部分對經濟周期敏感度較高的實體企業風險資産呈現出持續增長的态勢。以信托業務高度關聯的房地産和政府平台公司兩大主要參與實體為例，房地産企業方面，2020年下半年，監管先後出台“三道紅線”、房地産貸款和個人住房貸款融資集中度限制等政策，對房企融資形成擠壓态勢，導緻信用風險事件頻發，中長期内房地産領域的加速分化與整合将為特殊資産行業帶來新的機遇。政府平台等國有企業方面，2020年以來，信用風險逐漸向經營基本面差且流動性嚴重惡化的“弱國企”擴散，部分地方國企陸續發生信用債延期、技術性違約等風險事件，未來一段時期内“僵屍”國企及弱資質國企不良資産亟待有效處置。

（2）業務以非标展業領域為主

信托公司長期深耕非标業務，在基礎設施、工商企業、房地産等領域積累了豐富的渠道資源和資産運營管理經驗。伴随着經濟下行壓力的逐漸加大，信托行業風險項目數量和規模持續上升，亟待信托公司探索有效的風險項目化解路徑，尋找市場出清過程中的特殊資産投資機會。2021年4月，銀保監會下發《中國銀保監會辦公廳關于推進信托公司與專業機構合作處置風險資産的通知》（銀保監辦發[2021]55号），同意信托公司與中國信托保障基金公司、五大全國性資産管理公司（AMC）和地方AMC等專業機構合作處置信托公司不良資産和信托風險資産，鼓勵各方探索多種處置模式，構建信托業風險資産處置市場化機制，規範信托業風險資産轉讓業務。這不僅有利于加速出清信托業風險，也将進一步推動信托公司非标領域的特殊資産投資健康有序發展。

目前，多數信托公司以自身熟悉的業務領域為切入點，采取以增量化解存量項目風險的策略，深度介入非标資産的風險化解和管理，盤活陷入困境的存量資産，實現資源的流動與再配置，有效引導存量風險項目順利實現市場化退出，壓降風險項目敞口。

浙金信托設立特殊資産投資信托

浙金信托自2020年初開始嘗試特殊資産投資信托業務，年内已落地浙金信托“彙鑫系列特殊資産投資集合資金信托計劃”，其中包括房地産企業破産共益債投資業務，主要針對已進入破産階段的房地産企業，與引進品牌開發商代建或投資劣後份額的形式成立SPV，對破産企業發放共益債（借款人為破産管理人），支持原項目實施續建，實現投資退出。共益債投資是房地産企業破産重整的創新手段之一，信托公司通過投資困境地産項目的破産共益債，向破産企業注入流動資金、解決項目後續建設資金缺口，完成項目的整體建設，恢複企業經營能力，最大限度保障股東和債權人等利益相關方的共同利益。

（3）業務模式日益多元化

目前，信托公司主要通過信托貸款、債權投資、股債聯動、投資基金、資産證券化等多種業務模式介入股權、債權、物權領域。從業務實踐的情況看，按照信托公司介入環節、投資方式及資産标準化程度的不同，可歸為不良資産收益權轉讓、項目流動性纾困、不良資産證券化、特殊資産投資基金四大類，多數信托公司以不良資産收益權轉讓、項目流動性纾困等融資模式為主。

平安信托轉讓不良資産收益權

2017年6月，發起機構某地産公司以某國際中心為底層資産在深交所發行類REITs，期限18年，每3年通過回售滾動續期一次。2020年初，在首個回售行權日，發起機構因流動性問題無法滿足優先級資産支持證券持有人申請回售的請求，後通過持有人延期回售行權及利用短期過橋資金受讓實現續期，但在下一個回售期到期前，産品仍面臨違約風險。平安信托通過尋求資産證券化市場的纾困機會，發起設立某标品投資類信托計劃承接類REITs優先級證券（見圖20-5），協助發起機構實現續期，同時引入強信用主體提供增信，保障信托資金安全。

在該案例中，信托公司通過信托計劃投向資産證券化市場困境項目的優先級資産收益權，不僅有效盤活了存量不良資産，解決了困境企業流動性問題，同時也進一步豐富了信托資金投向标準化資産的配置渠道。

（4）處置方式逐步市場化

受國内經濟結構性改革、新冠肺炎疫情暴發等多重因素疊加影響，現階段的特殊資産與政策性壞賬處置需求不同，在處置方式上更需要依靠市場化手段。監管部門也相繼出台一系列鼓勵政策，通過引入社會資本、發行資産證券化産品、開展債轉股等市場化方式，拓寬特殊資産的市場化處置渠道，加快不良資産去化，提升風險化解水平。以不良貸款資産證券化為例，受實體經濟下行的影響，銀行不良貸款率上升，不良貸款處置需求加大，而不良資産證券化具有批量化、市場化、透明化的優勢，已逐漸成為信托公司參與不良資産處置業務的重要手段。據Wind數據統計，2020年，共計13家信托公司以計劃管理人的角色參與發行不良資産支持證券55單，以銀行或資産管理機構持有的不良貸款為基礎資産，證券發行規模合計282.6億元，較2019年同期增長96.95％。其中，不良貸款ABS發行規模靠前的信托公司有建信信托、交銀國際信托、華潤信托等（見圖20-6）。

信托公司作為信貸資産支持證券的法定受托機構，可以通過結構化分層設計，平衡資産風險與收益，為不良貸款處置提供有效的市場化手段，提升了信托服務實體經濟效能。通過證券化手段處置特殊資産，不僅有助于拓展融資渠道，豐富投資手段，降低融資成本，也有助于信托公司完善自身的标準化産品體系，進一步發展标準化資産投資業務。

（5）通過機構合作拓寬業務渠道

特殊資産投資業務在資産識别、處置能力、專業經驗等方面，對信托公司資源禀賦要求較高，在特殊資産業務起步階段，信托公司主要以機構合作參與為主。2020年，包括平安信托、華潤信托、中糧信托、金谷信托、浙金信托在内的多家信托公司整合地方政府、商業銀行、産業資本、AMC、金融資産投資公司（AIC）等多方資源，與專業機構深度合作，以纾困、重組為主線，通過銀行信貸資産優化、民營企業流動性纾困、上市公司債務重組、産業并購等模式，積極參與民營企業幫扶救助、上市公司纾困、地方政府隐性債務風險化解等影響區域經濟金融和社會穩定的風險化解工作，有效提升金融服務實體經濟的質效。

（二）特殊資産信托業務發展的困難和挑戰

2020年，特殊資産業務機會快速增長，但信托公司開展該類業務的經驗仍相對不足，業務模式和實際操作尚待進一步摸索。與一般信托業務相比，信托公司在業務定位、資産收購、資金渠道對接及專業能力等方面都面臨諸多的問題與挑戰。

1.行業監管有待完善

目前，信托公司開展特殊資産信托業務面臨行業準入門檻、監管政策等限制因素，主要體現在以下三方面：（1）從特殊資産屬性看，目前多數特殊資産涉及土地、房産、物業、在建工程等，尤其是司法拍賣、困境債權置換、破産重整等場景下的不動産抵押物往往無法滿足監管要求的業務準入門檻。（2）某些特定資産的參與收購主體受政策限制，如2021年1月銀保監會印發《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》規定銀行單戶對公不良貸款和對個人不良貸款轉讓的參與收購主體僅向五大全國性AMC、五大全國性AIC和符合條件的地方AMC開放，規定還限制了參加試點的不良貸款類型。（3）從信托投資方式看，多數特殊資産信托仍以融資方式為主，在持續壓降融資類信托業務規模的監管背景下，通過信托計劃、私募基金等資管産品參與的不良債權收購業務，産品備案可能面臨融資類信托規模和比例的監管控制，一定程度上制約了特殊資産業務的發展。因此，在特殊資産行業的戰略機遇期，明晰的監管政策與權責劃分尤為重要，有利于充分調動國内各個參與主體的積極性，提高其資産處置能力與風控水平，引導特殊資産行業的健康有序發展。

2.資金端匹配度不高

從産品定位看，我國的特殊資産還未真正實現居民财富管理意義上的資産管理概念。從資産特性看，由于特殊資産投資屬于長久期、高風險投資業務，處置收益面臨較高的不确定性，對投資者的風險承受能力和投資能力有較高要求。從資金需求看，現階段的特殊資産市場缺乏成熟的投資客群，大部分資金呈現中短期、中低風險、固定收益等投資偏好，資金端承接能力和特殊資産風險價值的匹配度不高，無法有效實現資産配置和處置。此外，銀行、保險等機構的資金直接參與特殊資産業務的通道不暢，國家政策鼓勵保險資金參與風險資産處置，但在實踐中由于缺乏具體操作指引，資金對接渠道仍面臨較多障礙。

3.特殊資産管理能力有待培育

特殊資産處置需要根據不同行業、不同情境選擇适合的處置方式，從盡調到資産定價、法律服務、方案設計、募投管退、内外部增信安排等各個環節都需要專業機構、專業團隊。在業務介入初期，信托公司在資産識别、估值定價、風險識别與控制、投後管理等方面缺乏相關專業人才，其特殊資産處置經驗、專業人員團隊管理能力相對較弱，短期内依然無法擺脫銀行、資産管理公司等外部資産管理服務機構的專業依賴，業務角色多以通道方為主，信托公司在特殊資産領域的資産管理能力仍待培育。

（三）特殊資産信托業務展望

信托公司開展以特殊資産投資為核心的信托業務，是助力宏觀政策調控、防範化解重大金融風險、參與經濟逆周期調節的有效補充手段。信托公司将從資金募集能力、資産處置能力、産融結合、合作模式等方面進一步調整自身的經營策略，提升特殊資産綜合投資能力，與其他市場參與主體共同推進特殊資産行業可持續發展。

1.區域市場的合作模式不斷完善

信托公司積極踐行回歸本源、服務實體經濟，在化解區域性金融風險、纾解企業流動性困境等方面發揮重要作用。未來，信托公司将進一步立足區域發展戰略，重視建立地方特殊資産投資生态圈，深化與地方政府、地方AMC/AIC、商業銀行、産業資本、第三方服務機構等業務合作，全面促進區域經濟穩定健康發展。一方面，信托公司将深耕地方市場，與省級城商行、商業銀行、地方AMC建立戰略合作夥伴關系，在此基礎上開展全方位深層次的合作，主動聚焦地方區域内的特殊資産，積極收購當地不良資産，加強與地方龍頭企業的合作，積極參與地方産業發展戰略，設立相應的産業引導基金，投資地方新興産業與成長性産業，參與政府合作與企業并購等大型項目，有效推動地方産業轉型升級。另一方面，不斷完善多方位的資産處置渠道與轉讓渠道。根據資産處置曆史與市場信息，信托公司逐步建立區域性的特殊資産投資合作平台，形成覆蓋資産識别、價值判斷、資産處置和運營管理的特殊資産生态圈，共享區域性投資機會，提升特殊資産處置效率。

2.資金渠道有望進一步拓寬

特殊資産處置是逆周期的價值投資市場，有相對較高的投資收益，但行業複雜程度相對較高，壁壘強，投資周期更長。從國外成熟市場的經驗來看，國外特殊資産投資機構起步階段基本通過自有資金投資，逐步拓展保險公司、養老年金、大學捐贈基金等長久期的機構資金。未來，信托公司将逐步加強對保險資金、企業年金、上市公司等其他實體企業長久期資金的培育力度，以專業買方投顧角色，有效引導各類社會資本參與特殊資産投資業務。此外，伴随我國金融業對外開放向縱深推進，外資參與國内特殊資産投資的諸多限制将逐步放開。信托公司将加強與外資機構合作，不斷拓寬資金渠道，引流境外資金更多地參與國内特殊資産投資業務，同時，學習外資機構成熟的資産處置經驗，提升專業能力。

3.業務盈利模式不斷創新

特殊資産投資業務是一個全流程、多維度協同的産業鍊，信托公司将充分發揮信托制度優勢，通過扮演多層次的業務角色，不斷提升對産業鍊上下遊的金融服務能力，創新多元化的業務盈利模式，構建特殊資産的投資管理閉環體系。信托公司将更多地運用投行思維，在産融結合、産品方案設計、交易撮合、資源整合等方面發揮專業優勢，通過有效整合優化資源配置，對資産進行重組、運營、賦能，實現資産的高效增值，實現投行、投資、投管業務的聯動。以不良資産證券化為例，信托公司通過在創設資産、承攬、承做、發行、承銷等資産證券化各個環節擔任發起人、計劃管理人、承銷商、定向投資人等不同角色，由單純的通道角色轉變為創造資産、運作資産和管理資産的閉環運營，提供全方位的綜合金融服務。此外，在自身熟悉的産業領域的相關資産盡職調查、資産定價、投後管理等階段，有經驗的信托公司還可以提供投資顧問、債務的催收與重組、資金的管理與分配等受托管理服務。

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本文源自中國信托業協會

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