說起化學發光國内投資者必然不陌生，化學發光龍頭安圖生物近兩年漲幅超3倍，市值直逼800億，化學發光行業另一龍頭新産業在過會2年多後終于上市，市值直逼安圖生物，上市後業績表現也異常亮眼，不斷獲得機構買入，萬泰生物上市後在走出20連闆之後開闆後又走出了幾乎翻倍行情。普門科技，熱景生物等科創闆上市的化學發光診斷公司也都一度漲勢喜人，受到市場熱捧。總之凡是涉足化學發光這一賽道市場給出的估值溢價都是非常高。化學發光作為體外診斷裡最好的賽道之一可謂備受矚目，但是化學發光技術門檻非常高，真正吃透化學發光技術的上市公司可以說屈指可數。

随着科創闆發行加快，越來越多精品硬核醫療器械股也在整裝待發。近日，有一家化學發光公司科美診斷在科創闆IPO成功過會引起了海豚的注意，與上述企業不同，科美診斷主推的是其獨特的光激化學發光技術，與很多同業還在努力向外資品牌看齊不同，科美診斷的部分産品性能已經能夠媲美外資品牌，那麼科美的硬核實力究竟如何？能否成為下一個化學發光龍頭？且看海豚今日為你細細剖析！

化學發光按照标志物和發光原理不同分為如下四種：

酶促化學發光——發光速度較慢，酶易受影響，因此對環境的溫度、酸堿度等要求較高，但成本更低，早年主要進口廠商均采用此技術路徑，目前貝克曼仍采用酶促化學發光，國内企業中安圖、邁瑞均采用此方法。

直接化學發光——無需催化劑，發光底物沒有酶的參與，發光、檢測速度較快，目前雅培、西門子、新産業、邁克生物均采用此技術路徑

電化學發光——标記物可循環利用，敏感度較高，但過程複雜，儀器要求較高，目前羅氏、普門科技采用此方法。

光激化學發光——為一種“免分離”的均相免疫分析方法，具有納米、免洗和光激發的特點，創造性地解決了非均相免疫分析方法需要多步驟清洗，從而可能引起的檢測誤差和較高的儀器維護和耗材成本等等問題，兼具高特異性、高靈敏度、通量高、測試時間短的優勢。因無複雜的分離洗滌過程所以儀器結構簡單，儀器故障少，保養方便。

科美診斷成立于2007年5月，公司産品為基于化學發光法的診斷試劑及儀器，主要應用于傳染病（如乙肝、丙肝、艾滋病、梅毒、甲肝、戊肝等）标志物、腫瘤标志物、甲狀腺激素、生殖内分泌激素、心肌标志物及炎症等的檢測。其中，傳染病檢測作為公司的核心産品，收入規模近4億。

公司産品按發光原理不同分為LiCA 系列（光激化學發光法）和CC 系列（酶促化學發光法）兩大系列産品。其中CC 系列為公司傳統優勢産品，為公司在早期開創了傳染病化學發光檢測的廣闊市場；但是由于公司産品策略調整，資源向LiCA平台傾斜，因此CC系列産品的收入從2017年的1.77億小幅下滑至2019年的1.54億。而LiCA系列産品則是公司未來發展的重點。

科美作為國内首個全面掌握光激化學發光技術并實現産業化的企業，其開發的基于光激化學發光技術平台的 LiCA 系列産品在敏感性、特異性和精密度等方面表現優異，根據多家北京大型綜合三甲醫院臨床大樣本對比研究發現公司LiCA 傳染病系列産品的檢測性能優異，部分産品性能優于國際一線品牌。

公司LiCA 系列産品收入規模已從2017年的1.39億元增長至2019年的2.99億元，2年翻倍2.1倍，收入占比更是從2017年的44%大幅提升至2019年的66%，且2019年毛利率水平達77%，高于CC 系列産品71%的毛利率水平。LiCA 系列産品收入占比的提升為公司未來盈利能力提供了更多想象的空間：公司綜合毛利率從2017年的72%提升至2019年的75%，高于安圖66%左右的毛利率水平，與新産業80%左右的毛利率水平接近。

也因為公司LiCA 系列産品的快速放量，公司2018、2019年營收分别同比增長14.9%、24.2%到2019年收入規模已達4.54億，是科創闆上市公司熱景生物的兩倍多，與新産業的拳頭産品腫瘤檢測的收入規模相仿。扣非淨利潤2019年同比大增44%達1.26億，是熱景生物的4.6倍。

目前公司LiCA系統産品主要應用于傳染病領域，占比超九成，近兩年來公司LiCA 系列産品持續豐富，注冊證已由2017年的21項增至2020年4月底的近50項。招股書顯示除了傳染病領域，公司已完成了對腫瘤标志物、甲狀腺激素、生殖内分泌激素、心肌标志物和炎症等臨床常用檢測項目的覆蓋，檢測項目豐富度已接近雅培、西門子、貝克曼等進口品牌。公司在研産品儲備豐富，目前已進入臨床階段和注冊評審階段的共有 20餘項。

據披露，公司LiCA 系列試劑産品配套的 LiCA 500 和 LiCA 800 儀器單機最高檢測速度分别達到 500T/h、600T/h，是同類國際一線品牌化學發光檢測儀器檢測速度的 2-3 倍（如雅培為200T/h、羅氏為86-300 T/h），LiCA 500 和 LiCA 800 儀器為公司與嘉興凱實合作研發，分别于2014、2018年取得注冊證，這兩款儀器由嘉興凱實為公司獨家生産，公司擁有兩款儀器的主要相關專利等知識産權。

2020 年 5 月公司已取得LiCA Smart儀器的注冊證并啟動推廣上市，該機型能更好滿足急診、中小型醫院的臨床診斷需求，而正在開發的 LiCA 4000 儀器具有随機檢測功能并支持聯機，單模塊檢測速度達 400T/小時，可通過多機聯結實現短時間内處理大批量樣本或與生化分析儀聯機實現生化免疫一體化檢測，将較好滿足三級醫院、大型二級醫院檢測種類多、檢測量大、檢測速度要求高的需求。

銷售渠道上公司基本以經銷模式銷售産品，目前營銷網絡已經覆蓋了除港澳台以外的所有省份，終端醫院覆蓋 1,000 餘家，其中二級及以上醫院占比近 80%，三級醫院占比超過 30%。其中 LiCA 系列産品已在上海長征醫院、複旦大學附屬腫瘤醫院、國際和平婦幼保健院、上海中西醫結合醫院等衆多三甲醫院裝機使用。随着公司在腫瘤标志物、生殖内分泌激素、炎症及心肌标志物等領域産品的上市，将進一步實現從基層醫療市場到中高端市場的全面覆蓋。

科美診斷成立之初一度以海外資本市場上市為目标，搭建了紅籌構架，在解除紅籌構架前公司進行了多輪融資，期間國際知名的醫療投資基金奧博資本（OrbiMed），中金公司和軟銀中國投資先後入局。公司于2017年底解除紅籌構架，并引入包括君聯資本、華興醫療産業基金、平安創投在内的知名投資機構；值得注意的是中金公司作為公司紅籌結構時期的投資人，在公司選擇回歸國内資本市場後依舊選擇了繼續加碼，體現了私募股權投資市場對科美診斷的信心。據招股書披露，君聯資本通過旗下的橫琴君聯（持股比例11.56%），和LOYAL CLASS（持股比例7.37%）合計持股達18.93%；中國平安通過旗下的平安置業和平盛安康合計持股達9.46%，除此之後華興資本旗下的HJ CAPITAL持股比例也達3.13%。

公司注重研發投入，持續加碼 LiCA 系列試劑、原料和配套儀器的研發。 2017-2019年公司研發費用率分别為10%、14%、12%，而相比之下邁克為4%左右、安圖為9%左右、新産業為7%左右。公司研發人員占比在20%以上。

免疫診斷為體外診斷行業中占比最高的細分市場，份額達36%，其中化學發光憑借靈敏度高、特異性好、自動化程度高、精密度好、準确率高等優勢已經取代酶免分析成為我國臨床免疫診斷領域的主流産品，在免疫診斷市場份額占比超70%，而發達國家化學發光更是占到免疫診斷市場的 90%以上。從檢測項目上分析，傳染病和腫瘤為化學發光的主要應用領域，市場占比分别約為40%、25%。

國産化學發光試劑過去十年保持了非常高的增速，年均複合增速達43.5%，國産化學發光的市占率已從2010年的4%逐漸提升至2019年的18.8%。但由于化學發光對于試劑和儀器的性能要求非常高，技術門檻較高，研發難度大，因此即使在國産品牌一路狂飙的背景下，羅氏、 雅培、貝克曼、西門子四大巨頭仍占據了超過 80%的市場份額，國人心心念念的大面積進口替代遲遲未到，究其原因，進口廠商強大的研發創新能力與産品性能依舊是橫亘在國産品牌前面的一座大山，而以上兩點也将成為決定國産品牌今後走勢的關鍵風向标。而國産IVD品牌中具備研發驅動基因的創新型公司會乘勢崛起，走出屬于自己的獨立行情。從宏觀政策上看，國家鼓勵進口替代和醫保控費政策的推行，在高端醫療市場的進口替代趨勢日趨明顯。此外随着醫改政策、支持采購國産設備等政策不斷推進，進口替代進程有望進一步加速。

與此同時，人口老齡化及慢病人數日益增長的今天，醫療機構内部的臨床檢驗中心實驗室，門診、急診、臨床科室實驗室等檢驗相關實驗室都面臨沉重的檢測工作壓力。不同實驗室檢驗應用場景，除了同樣對于化學發光檢測系統具有檢測性能優異，通量高等共性要求外，也在場地空間，人員技能水平等方面存在差異。而LiCA系列多種試劑和配套儀器的組合搭配，能夠充分滿足臨床一線檢驗全場景應用。

光激光化學發光診斷技術檢測速度更快，敏感度更高，還有儀器結構簡單維護成本低的優點，相比費用較高的電化學發光技術更具增長潛力。科美在傳染病檢測領域已處于領先地位，相信未來随着科美向甲狀腺功能、腫瘤标志物等領域的不斷擴張其增速可期，且公司注重研發投入，對員工股權激勵到位。後疫情時代随着醫療新基建的不斷推進，化學發光的國産替代進程有望進一步加快，在此大背景下科美作為有硬核技術實力的技術派化學發光龍頭增長潛力巨大

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