11月15日，據港交所文件顯示，衛龍美味全球控股有限公司通過港交所上市聆訊。

今年5月8日，衛龍剛完成Pre-IPO融資，投資方陣容豪華，由高瓴資本、CPE源峰領投，還有紅杉中國、騰訊、雲鋒基金等跟投，投後估值高達600億元。截止11月17日，三隻松鼠、良品鋪子和洽洽食品的市值分别為153億元、177億元和283億元，衛龍估值與這三家公司加起來的市值相差無幾。

然而，從2020年業績來看，衛龍的營收規模并不及三隻松鼠、良品鋪子和洽洽食品。3家公司2020年的營收分别為97.94億元、78.94億元和52.89億元，而同期衛龍的營收為41.2億元。

今天我們來聊一聊，作為“辣條”第一股的衛龍，為什麼存在這麼高的估值？以及這樣的估值背後存在泡沫嗎？

從“垃圾食品”到“年輕人的網紅”

據最新招股書顯示，衛龍的95％的消費者是35歲及以下人群，其中55％的消費者是25歲及以下的年輕人。衛龍能夠圈住這一群年輕人的最主要的原因，得益于它往高端化、健康化方向走的升級思路，從而完成了從“垃圾食品”到“年輕人網紅”的進階。

成立于1999年的衛龍是一家休閑食品公司，其招牌産品辣條堪稱國民級零食，可以說是很多80後、90後的童年記憶。學校小賣部、街邊小攤、便利店……3、5毛一包的便宜辣條成為當時學生黨的零食标配。其“辣”和“香”均具有強烈的成瘾性，往往使人欲罷不能，但同時辣條因其“重油重鹽重辣”的特點，也被大家打上“垃圾食品”的稱号。

時間回到20年前。當時，辣條是央視315曾重點曝光的對象。生産亂象，生産環境的髒亂差，黑作坊無證經營，違規添加各種添加劑......當時正值辣味食品行業發展早期，小作坊衆多，産品品質堪憂。2005年，平江的一家面筋廠因非法添加黴克星事件的黑作坊醜聞，使辣條企業從2000家驟減為500家。

在這樣的情況下，衛龍通過品牌、包裝、産品上的升級革新，抓住了作為“消費升級一代”的年輕人，成功地與其他辣條品牌拉開差距。

從2016年開始，衛龍就将包裝從低端廉價的透明包裝換成了簡約的白色包裝，看起來更加幹淨衛生，也高大上了不少，令消費者從心理上更容易接受它是合規的安全食品。

左為包裝升級前，右為包裝升級後

同時，衛龍食品玩轉年輕化互聯網營銷。它結合當下熱點詞彙與包裝文案聯動，比如從“任性”、“壓驚”、到最近“真香”、“奪筍”、“嘤嘤嘤”、“凡爾賽”等。這樣的别出心裁引起消費者注意，使人感歎“衛龍不再是那個衛龍”。不管是因為“賣情懷”還是迎合了年輕人的口味，衛龍又一次出圈了。

不僅如此，包裝、以及産品升級的背後是衛龍不斷現代化、工業化的生産方式。在辣條同行們還在一味地以犧牲質量來壓縮成本的時候，衛龍堅持将生産流程，各類質量指标标準化，達到符合國家标準，價格也悄然漲到了三四塊錢一包，這樣的“高端辣條”因此殺出了一條血路。

賽道龍頭：我是賺錢小能手

衛龍相比其他休閑食品品牌，之所以有這麼高的估值，第一個原因就是它确實賺錢。雖然辣條單價低，但衛龍的“吸金能力”絕對驚人。

雖然營收規模并不及三隻松鼠、良品鋪子和洽洽食品，但其淨利潤遠超三隻松鼠、良品鋪子等零食品牌。從财報來看，2020年，衛龍8.19億元的淨利潤超過了三隻松鼠（3.01億元）、良品鋪子（3.44億元）和洽洽食品（8.05億元）。從毛利率和淨利率上看，衛龍也遠勝其它3家公司，衛龍2020年的毛利率和淨利率分别為38％、19.9％；而三隻松鼠、良品鋪子和洽洽食品毛利率分别為23.9％、30.47％和31.89％，淨利率分别為3.08％、4.36％和15.22％。

除了很能賺以外，衛龍作為“辣條”第一股，一級市場的“故事”确實也比較動聽。

一個大衆都能買得起，有辣瘾的休閑食品的生意往往令人想入非非，這條賽道可能比想象的要更寬。據沙利文報告，按零售額計，中國辣味休閑食品在整體休閑食品行業中的份額，從2015年的18.3％增長至2020年的20.3％。中國的辣味休閑食品行業的銷售額由2015年的1026億元人民币增長至2020年的1570億元，年複合增長率為8.9％，高于休閑食品行業同期年複合增長率。

不過，目前中國辣味休閑食品的市場格局分散。按2020年零售額計，中國前五大辣味休閑食品公司的市場占有率為10.7％。衛龍作為“辣味休閑”龍頭，市場份額僅為5.7％；而中國調味面制品市場同樣分散，前五大公司的市占率為18.4％，衛龍以13.8％的市占率居第一位。

衛龍作為賽道上的龍頭，不僅是知名度足夠高的網紅，且增長業績表現亮眼。從招股書内容來看，2018-2020年衛龍總收入分别是27.52億元、33.85億元、41.20億元，2019年-2020年，衛龍的營收同比增長率分别為23.01％、21.73％，根據弗若斯特沙利文報告，該增速遠超中國休閑食品行業同期4.1％的年複合增長率。

總而言之，新消費浪潮崛起，像辣條這種本身天花闆高但格局分散的賽道，衛龍作為辣條賽道的龍頭，未來還具有較好的成長性，覆蓋率、占有率和滲透率還會提升，自然而然就有較高的估值。

還存在産品單一、競争加劇等問題

如此高估值的背後，肯定具備一定風險。

首先，目前衛龍産品不夠多元化。衛龍的營收主要來源于三大部分：調味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他産品。調味面制品主要包括大面筋、小面筋、大辣棒、小辣棒、親嘴燒；蔬菜制品有魔芋爽、風吃海帶；豆制品及其他産品包括軟豆皮、鹵蛋及肉制品。

但實際上，衛龍一直以來主要依賴調味面制品。2020年公司41億元的營收中，辣條占了近27億元。在過去三年，衛龍調味面制品所得收益占總收益的比例為78.6％、73.1％、65.3％，蔬菜制品的占比從2018年的10.8％，2019年的19.6％，增長到了2020年的28.3％。但即便如此，到2020年，公司營收超過65％仍然是來自調味面制品，即各種形式的辣條，可見衛龍除了辣條之外，仍然缺乏有力的王牌産品。

相比之下，其同行三隻松鼠已經從單一堅果品類發展出多品類，如果脯、果幹、膨化等覆蓋全品類的休閑零食。從他們的營收成績上看，确實比較亮眼。2019 年三隻松鼠營業收入達到了 101.7 億元，是衛龍的 3 倍；目前三隻松鼠天貓旗艦店的粉絲數量達到了 4499 萬，為衛龍旗艦店335萬的 13 倍。

除辣條以外，能否發展出更多王牌産品，打破衛龍自身盈利的天花闆有待觀察。

另外，從消費端來看，衛龍招股書所提及的“35歲以下的年輕消費者”實際上就是那一批伴随着衛龍成長的那一批80、90後，但在未來，能否持續吸引這一批用戶，并且獲得新成長起來的00後，甚至10後的喜愛，還有待驗證。

對于衛龍，還有一大難點在于競争環境不容樂觀。辣條行業的準入門檻并不高，稍有實力的企業入局，可能都會對衛龍的市場造成沖擊。目前，和衛龍辣條同台競技的品牌衆多。除了麻辣王子、鴿鴿辣條等衛龍的老對手，新入場的小品牌也在分流市場，而近年來，三隻松鼠、鹽津鋪子及良品鋪子等大型綜合性食品企業也在拓展辣條品類。

不難看出，辣條賽道的玩家們互相追逐，新産品緊接而來，競争頗為激烈。2017年，三隻松鼠推出了“約辣”系列産品，7個月時間就實現了480萬份銷量；2018年，良品鋪子推出了口紅辣條系列産品，主打創意有趣；2019年，鹽津鋪子順勢推出了“小新王子”，融入粗糧打健康概念，2020年其辣條業務實現收入5043.79萬元。

截至5月16日，我國企業名稱或經營範圍含“調味面制品、辣條”，且狀态為在業、存續、遷入和遷出的辣條相關企業已超過2500家。而其中，中小企業衆多，約七成相關企業注冊資本在0-100萬元。

未來，衛龍的競争壓力也不會小。

尾聲

目前來看，衛龍是中國辣條市場的龍頭企業，但從市占率方面來看，衛龍辣條還未形成絕對的競争優勢。而分散的市場格局，是衛龍進一步做大的機會。

資本給予衛龍600億元的高估值，是對賽道以及衛龍發展的認可。但從以往經驗來看，一般上市時的行業龍頭估值都會比較高，長期将會攤薄回歸正常，财友們覺得呢？

本文源自财經早餐

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