大家好，我是初善君。

萬華化學我們都知道，是知名的化工企業，其在MDI行業的競争力秒殺同侪，并且逐步發展成為我們國家最優秀的化工企業之一。

在之前的文章裡，初善君曾經說過，類似于萬華化學在MDI行業競争力的公司，中國巨石算一個。他們的共同特點是行業市占率全球第一、行業盈利能力全球領先、保持非常好的盈利能力，行業周期性弱、上下遊或者相關多元化做的非常不錯等。

今天我們再來看一家企業，跟萬華在MDI行業、中國巨石在玻纖行業的地位差不多，公司在蛋氨酸行業競争力非常明顯，這就是安迪蘇。

☆ 蛋氨酸龍頭 ☆

先簡單看看公司目前的情況。安迪蘇是動物營養領域的全球領軍企業，公司主要産品包括功能性産品（蛋氨酸、維生素、硫酸铵和硫酸鈉）、特種産品（酶制劑、過瘤胃保護性蛋氨酸、有機硒和益生菌添加劑）和其他産品（二硫化碳、硫酸和制劑服務等）。

其中截至2020年底，擁有蛋氨酸産能49萬噸，全球市占率接近25%，排名全球第二，國内競争對手是新和成。

其中維生素産能約5000噸，全球市占率約13%，排名全球第五，國内競争對手是新和成和浙江醫藥。

其中特種産品酶制劑、反刍動物蛋氨酸等全球領先，且增長迅速，成為公司收入、利潤新的增長極。

從公司收入構成變化來看，功能性産品（蛋氨酸和維生素）營業收入規模穩定，毛利率也較為穩定，2021年上半年實現營業收入41.41億元，毛利率約36%。特種産品則快速增長，2021年實現營業收入15.43億元，收入占比從13%增長至26%，且毛利率更高，高達53%。

安迪蘇最吸引人的就是高盈利能力。

☆ 安迪蘇養成史 ☆

安迪蘇原來是一家法國的公司，2006年被中國藍星集團收購，然後2015年注入上市公司藍星新材，當年的85%的股權收購價是106億，2020年完成後續15%股權的收購，價值31億元。

所以看安迪蘇的年報，要從收購完成的2015年之後看起。從曆史成長性來看，表現一般，營業收入穩定在110億左右，扣非歸母淨利潤則有較大的波動，但是很明顯，這兩年明顯轉好：扣非歸母淨利潤去年13.72億，今年上半年8.29億。

從盈利能力來看，即使在行業低谷時，公司盈利能力也非常不錯，2020年毛利率38%，淨利率12%，2021年上半年毛利率39%，淨利率14%。這麼高的盈利能力是初善君最喜歡的冠軍企業特點，盈利能力越高，可以給越高的估值。

從盈利質量來看，經營現金流非常優秀了，多年淨現比接近2，多年的經營現金流都在25億以上。

看到這個經營現金流表，初善君第一感覺是公司賬面貨币資金應該特别多，而且沒多少有息負債。

事實上也是，公司有息負債非常少，截至2021年半年報，公司賬面有息負債不超過10億，占總資産的比例約5%。但是公司貨币資金隻有20億，占總資産的比例隻有10%左右。

公司的錢去了哪裡？

☆ 投資、收購和分紅 ☆

公司的錢去了哪？

首先是分紅。公司保持了較高的股利支付率，2016年到2020年分紅總額超過30億，這是非常難得。

其次是投資。上面提到收購15%的少數股東股權是現金收購的，一共花了31億。在A股能拿出31億現金收購公司，且沒有用有息負債的也屈指可數。

再看投資現金流，構建固定資産支付的現金流2018年以來都在10億以上，同時還花了17億進行收購。

所以公司雖然成長性并不明顯，但是公司一直在努力，投資收購雙管齊下。就這樣，公司也沒有使用多少有息負債，保證了公司未來的成長性。

新增産能方面，2019年年報顯示，南京工廠新增蛋氨酸産能2萬噸，歐洲擴建項目新增5萬噸。

2020年年報顯示，南京工廠新增3萬噸每年，歐洲平台再次新增3萬噸每年産能等。當然，最大的看點是南京工廠18萬噸液體蛋氨酸産能，投資額高達33億，預計2022年投産，屆時與赢創的差距進一步縮小。

公司的戰略很簡單，通過投資繼續做大做強蛋氨酸闆塊，成為全球第一，通過投資和收購并舉，發力特種産品闆塊。

公司的成長性慢慢顯現出來。

☆ 蛋氨酸行業 ☆

蛋氨酸又被稱為甲硫氨酸、甲硫基丁氨酸，是構成蛋白質的基本單位之一，是必需氨基酸中唯一含有硫的氨基酸。蛋氨酸主要用途為禽類和豬飼料的添加劑，将其加入飼料中，可以促進禽畜生長、增加瘦肉量和達到縮短飼養周期的效果，顯著降低禽畜飼養成本。

據博亞和訊統計，2019年全球蛋氨酸需求大約在145 萬噸左右。“十三五”期間，全球蛋氨酸的消費增速大約在 5-6%，最近兩年，因為非洲豬瘟等原因，蛋氨酸的需求增速約在 7-8%。我國蛋氨酸需求則在35萬噸至40萬噸之間，保持較快的增速。

産能上，随着中國玩家的入局，産能增長迅速，2020年産能約200萬噸。

由于供應充足，蛋氨酸價格整體呈下降趨勢，目前價格不到2萬每噸，2014年曾經到過10萬每噸，算是多年的周期底部。

☆ 行業競争 ☆

全球蛋氨酸的産能主要集中在赢創、安迪蘇、諾偉司、住友、紫光、希傑、伏爾加、新和成八家生産商。其中新和成和甯夏紫光是新進入的參與者。根據目前的産能規劃，2023年左右，安迪蘇市占率将提升至27%，與赢創并駕齊驅，新和成将成為行業第三，市占率達到12%。

這一切的前提是新建産能都能順利投産，比如安迪蘇的18萬噸，新和成的15萬噸産能等。

雖然這幾年紫光和新和成進入行業成功，看起來是不是行業壁壘比較低？其實不是的，蛋氨酸行業屬于高競争壁壘，一是高科技專有技術、愈發嚴格的監管許可和授權、國家和地區環境及衛生安全法規要求、獲得關鍵中間體原料能力，二是提升蛋氨酸生産能力所需的巨額資本投入。

從資本投入來看，新和成一期的單噸投資額在高達4.4萬，當然，随着掌握相關技術，二期單噸投資額下降至2.16萬元。

☆ 漲價來了？ ☆

據行業網站消息，全球蛋氨酸行業巨頭赢創自9月14日起上調飼料級固體蛋氨酸報價8%，這是8月下旬以來的第二次上調，近期價格的上漲主要受原材料價格和運費上漲推動。

從産業鍊來看，蛋氨酸上遊包括天然氣、硫磺、甲醇、丙烯等等，全部都在漲價。換言之，成本端也支持蛋氨酸漲價。

即使不漲價，安迪蘇周期底部也有單季度4億利潤。

如果價格漲起來，每漲1000元每噸，年化利潤增厚5億，業績彈性非常大。典型的向下空間小，向上空間不錯的企業。

免責聲明：股市有風險，入市需謹慎！以上全部内容僅為技術基本面分享，不涉及任何個股推薦，不對投資者構成任何投資建議，請勿以此為投資依據。

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