觀點

1、産品端：富安娜産品更具辨識度、差異化比較大、産品競争壁壘相對比較高；羅萊、水星，産品相對大衆化一些，市場同類風格競争對手相對比較多，産品壁壘相對比較低（富安娜更加注重原創，産品獨具藝術氣息；羅萊産品偏向于高貴華麗歐洲風，水星則相對比較現代、時尚親民）；

2、客戶端： 富安娜主打藝術氣息，客戶對生活均有一定的藝術追求，此類客戶受衆面較小，但粘性比較大；羅萊、水星産品的受衆面比較廣，市場同類競争産品較多，客戶可選擇空間比較大，但粘性相對較低；

3、渠道端：線下渠道質量富安娜最好、其次為羅萊，水星第三；線下渠道數量，水星、羅萊相當，富安娜相對較少；線上渠道，各家旗鼓相當，從銷量來看，羅萊第一，水星第二，富安娜第三；

1) 線下渠道：富安娜，線下數量較少（1797家），單店收入、盈利能力最強，自營渠道占比最高（40%）對渠道的控制力更強；羅萊，線下數量較多（2663家），單店收入與富安娜接近，但單店盈利較差，自營占比（20%）對渠道的控制力不如富安娜；水星，線下數量與羅萊相當（2681家），單店收入較少（前者的50%），97%為加盟渠道，對線下渠道的控制力較弱；

2) 渠道升級：富安娜自2012年度便開始着手渠道升級，羅萊2013年度開始渠道升級，而水星則一直保持粗放式的擴張狀态，渠道邊際效應驟減；

3) 渠道戰略：富安娜、羅萊，自營渠道朝綜合性大家居方向發展，加盟渠道向發達的三四線城市下沉；水星則開始向一二線城市布局；

4) 線上：三家旗鼓相當，近年來均保持高速增長；從銷售額來看，羅萊第一、水星第二、富安娜第三；從各家品類布局來看，線上線下産品兩條線，線上主要為中低端産品；線上渠道銷售穩定性較差，競争激烈，若想保持優勢，需持續投入高額營銷費用；

4、财務指标：盈利能力：富安娜最強、其次為水星（與富安娜相當）、羅萊相對較差；未來成長潛力：富安娜最強、水星其次、羅萊相對較弱；

1) 水星家紡，未來業績增長主要源于渠道端的耕耘，上市剛融到資金，短期（2018年度、2019年度）内将會有一波資金要素驅動的增長，中期還需看公司發展狀況；

2) 羅萊生活，産品多元化主要靠收購而來（成熟存量），所以未來增長也主要源于渠道端的耕耘；

3) 富安娜，家具等産品來源于内生孵化，未來增長除渠道端耕耘帶來的增長外，家具産品端将會是最重要驅動因素之一（兩個馬達），目前家具端産品已經相對成熟，渠道正處于高速擴張狀态，未來短中期（2018年—2021年度）将會驅動公司相對高速增長（20%）。

5、其他細節對比

1) 年報披露：富安娜、水星信息相對較全，感覺态度較認真，對行業、公司經營分析較有深度；羅萊，披露信息有點應付的感覺，信息量較少，感覺态度不是很認真；從年報設計來看，富安娜保持一貫的藝術風格，其他兩家無特色；

2) 投資者見面會：從投資者見面記錄來看，富安娜董事長多次親自參加投資者見面會，羅萊董事長從來沒有參加過見面會；

3) 股權激勵：富安娜共有4次股權激勵，受益人數達1500餘人（具有普适性）；羅萊，共兩次股權激勵，收益人數258人（主要針對高管）；

4) 員工福利：富安娜推出安居工程和千套房幸福安居保障計劃，董事長抵押資産為員工借款，近千名優秀員工受益，在深圳擁有住房；羅萊生活、水星家紡除了日常活動培訓之外，無其他實質性的特殊福利；

5) 公益事業：富安娜累計捐贈1.2億元，羅萊生活累計捐贈700萬元，水星家紡累計捐贈44.6萬元；

6) 戰略：富安娜更加明确、富有生命力，而羅萊、水星相對缺乏吸引力；

7) 其他：三家公司均為成立20多年的家族企業（家族利益錯從複雜）。富安娜财務人員離職率較高（原因不詳）。

綜合來看，富安娜在産品端、渠道端、盈利端、未來成長端、及其他細節方面均相對優于羅萊生活、水星家紡。

物理層面-産品品牌端對比

富安娜：擁有5個自主品牌，整體定位于中高端品牌家紡企業，“富安娜”面向中高端市場，設計風格高貴、典雅、浪漫；“馨而樂”面向中端市場，設計風格是精緻、溫馨、時尚；“維莎”面向高端市場，設計風格尊貴、奢華；“聖之花”針對大衆消費者，專供電商渠道設計風格個性、随意、輕松；“酷奇志”面向兒童市場，設計風格活潑、可愛。（富安娜品牌占比80%左右，其他品牌占比20%）；

a) 設計風格：堅持研發創新和原創藝術設計，強調産品差異化和特色，主打産品色彩鮮豔，風格華麗，富有藝術氣息；

b) 目标客戶：一二線城市的消費群體為主，較為注重生活品質、追求品牌和藝術氣息；

羅萊生活：整體定位于中高端，羅萊、羅萊兒童（中高端品牌）、LOVO樂優家（大衆消費品牌）、廊灣（高端代理品牌）、萊克星頓（家具品牌）；2017年度，克萊星頓8億元（占比17%），羅萊21.9億元（占比47%），其他品牌16.4億元（占比35%）；

a) 設計風格：産品主打歐式家紡風格，注重産品檔次且富有浪漫氣息；

b) 目标客戶：一、二線城市的消費群體，追求較高品質，崇尚舒适、溫馨、豪華的生活。

水星家紡：産品定位于中高檔品牌（實際銷售中中低端産品為主），品牌有水星（包括水星家紡婚慶館、水星寶貝、水星KIDS、“Hello Kitty（凱蒂貓））、百麗絲等 （水星銷售為主）；

a) 設計風格：親和适用，現代時尚，色彩豐富，以舒适為首要考慮；

b) 目标客戶：二三線城市的高端消費群體為主，追求産品的附加值、注重生活風格和品位。

三者都定位中高端品牌：富安娜，藝術，辨識度更高一些，相對小衆化一些，客戶粘性相對較大；羅萊，豪氣，風格偏歐風，與國外品牌風格相近，國内模仿歐風品牌較多，同類競争産品相對較多，客戶對品牌粘性相對較低；水星，清新，設計風格偏大衆化一些，同類競争産品相對較多，客戶對品牌粘性相對較低；

物理層面-渠道端對比

絕對量：從門店數量來看，水星和羅萊數量相當，富安娜的數量相對較低；從自營渠道的數量來看，富安娜占比最大，數量最多，其次為羅萊，水星自營渠道數量較少，所以富安娜對下線渠道的掌控力更強，羅萊次之，水星相對較差；

a) 富安娜：截止2017年底，門店數量 1797個，自營占比40%，加盟占比60%；

b) 羅萊生活：截止2017年底，門店數量2663個，其中自營渠道占比20%，加盟占比80%；

c) 水星家紡：截止2016年底，門店數量2681個，其中自營渠道3%，加盟占比97%；

從線下單店業績規模來看，富安娜和羅萊相對較高（100萬左右）、水星差距較大（55萬元）；富安娜淨利率19%，羅萊淨利率10%，水星淨利率10%，據此推測單店盈利能力，富安娜最高，羅萊和水星相當；

a) 富安娜，線下銷售18.4億元（占比70%），單店銷售額102.5萬元；

b) 羅萊生活，線下銷售27億（占比75%），單店銷售額100萬元（預估）；

c) 水星家紡，線下銷售額14.8億元（占比60%），單店銷售額55.3萬元；

渠道端發展節奏及戰略：富安娜是最早（2012年度）意識到線下渠道危機，開始對渠道進行升級改造、進行精細化管理，朝大家居方向發展的公司；羅萊改革相對晚一些，大體上同步，也是一樣的發展戰略；而水星則一直延續粗放式擴張模式，雖短期對業績增長有效，但長期來看，線下銷售勢必會萎縮，面臨更大的挑戰（水星的線下主要是經銷商，短期内對公司影響較小，但長期來看經銷商日子不好過，那麼勢必會影響公司業績，2015年度渠道增長，收入卻在降低，2016年度渠道開始負增長）；

線下渠道改革力度：從年報披露信息的程度來看，富安娜的改革力度是最大的，羅萊次之，水星最弱；

a) 富安娜：2012年度以前，跑馬圈地方式的外延式粗放擴張，2012年下半年開始進入精細化管理時代，淡化終端渠道增長（2013年度終端數量開始降低），關小店、開大店，收回代理權，增加渠道控制，完善終端信息化管理，一直持續到2017年度；目前直營、大家居集合店、美家旗艦店等，新的高質量的線下終端快速擴張節奏已經開始；

b) 羅萊生活：2013年度開始引進專業咨詢機構對渠道及經營模式進行梳理，朝大家居方向發展，2014年度一邊改革、一邊向三、四線城市滲透，對加盟商店面進行升級改造，集合多品牌組合開設羅萊家居館等（2014年度終端數量開始降低），渠道下沉、升級改造、探索大家居方向是公司近些年的主要布局；

c) 水星家紡：在羅萊和富安娜意識到粗放式外延擴張的問題後，都開始踩刹車、全方位提高終端質量時，水星卻還在一直外延式擴張，2013年度2442個、2014年度2559個、2015年2648個、2016年2606個；導緻邊際終端效應不斷降低；

線上渠道：三家公司線上渠道差異較小，基于水星、羅萊的更廣的受衆面，及較高的廣告費營銷投入，羅萊、水星的線上銷售額較富安娜好，但這種領先是建立在巨額的廣告營銷費不斷投入的基礎上，線上渠道穩定性相對較差（維護成本高）；

三家公司幾乎均在2010年左右開始做線上渠道，從銷售額來看，羅萊第一、水星第二、富安娜第三；

線上銷售策略：中低端産品為主，線上線下産品兩條線；

a) 富安娜：主打“聖之花”針對大衆消費品牌，産品是單獨研發的，線上的花型和線下有區分，95%是不一樣的，隻有3-4%是線下的庫存；

b) 羅萊生活：公司線上以LOVO為主，羅萊主品牌線上線下同款同價；

c) 水星家紡：線上80%為專供産品，在印花、面料等方面與線下不同；20%線上線下同款同價；

各家線上業績情況：

财務端對比分析

盈利能力：從毛利率、淨利率角度來看，富安娜盈利能力遠高于羅萊、水星；從淨資産收益率角度來看，水星最高，其次為富安娜，羅萊較低；富安娜2017年度發生股份支付（3600萬元），剔除該影響後，富安娜淨利率20%左右，淨資産收益率18%左右；

成長能力：現階段，水星，受益于業務基數相對較小、線上渠道發力、上市初期獲取貨币資金要素的驅動，導緻其增長率最高，但持續性有待考究；富安娜，近些年一直深耕于渠道要素的提升，增長主要源于内在因素的驅動改善，雖相對較緩，但趨勢較好；羅萊，除本身業績驅動的增長外，收購也是其增長的主要驅動因素（2014年收購大樸網、2017年收購萊克星頓等，目前商譽2.4億元）；

未來業績增長：富安娜潛力較大，其次為水星；

a) 水星家紡，未來業績增長主要源于渠道端的耕耘，上市剛融到資金，短期（2018年度、2019年度）内将會有一波資金要素驅動的增長，中期還需看公司發展狀況；

b) 羅萊生活，産品多元化主要靠收購而來（成熟存量），所以未來增長也主要源于渠道端的耕耘；

c) 富安娜，家具等産品來源于内生孵化，未來增長除渠道端耕耘帶來的增長外，家具産品端将會是最主要驅動因素之一（兩個馬達），目前家具端産品已經相對成熟，渠道正處于高速擴張狀态，未來短中期（2018年—2021年度）将會驅動公司相對高速增長（20%）。

其他細節層面對比

年報對比：富安娜、水星年報對公司的經營狀況、市場情況、風險等等信息描寫的比較細緻深刻；羅萊家紡年報則寫的過于簡單，對公司及市場情況等都是輕描淡寫；

從封面設計來看，富安娜一直保持其獨特的藝術氣息，而羅萊、水星則相對比較平庸。

投資者交流會記錄：富安娜上市至今，董事長本人多次參與投資者交流會對問題進行回複，而羅萊家紡的投資者上市至今董事長未參加過一次交流會。

業務擴張：富安娜、羅萊大家居方向，水星深耕家紡；

a) 富安娜，大家居發展方向，基于其對原創藝術的高要求及獨特性，其産品均為内生擴張（家具、家居等等），都具有濃厚的富安娜氣息；

b) 羅萊，大家居發展方向，産品基本靠并購，代理國外産品（十幾種品牌）較多，産品風格的特色性及底蘊兼容性相對差異較大；2017年收購美國家具公司（萊克星頓）等 ；

c) 水星家紡，繼續聚焦家紡業務，加強主營業務的開拓，通過品牌建設、市場和渠道開發、技術研發實力的提高、專業人才培養等方面的投入，提高公司及其品牌的知名度、擴大終端銷售網絡、強化電商經營能力、提升公司的研發水平，提升公司核心競争力。

發展戰略：富安娜定位相對明确和富有生命力，而羅萊和水星相對比較泛泛。

a) 富安娜：以“設計賦予靈魂，藝術鑄就經典”為宗旨，憑借着在原創藝術設計上的執着追求與沉澱，未來将會圍繞美麗事業進行發展戰略的展開。打造以城市中高端女性顧客為主體的生态圈，為目标顧客提供一切以美為核心的商品和生活方式，圍繞公司所擅長的紡織和家居領域進行無限延展，包括公司即将開始啟動的女裝成衣項目。

b) 羅萊生活：以持續提升消費者的家居生活品質為己任，圍繞健康、舒适、美，為消費者提供高品質的家紡産品和服務，不斷滿足消費者需求。

c) 水星家紡：始終秉持“快速、和諧、卓越”企業精神，以消費者需求為出發點和落腳點，指導産品開發和客戶服務，通過向消費者傳遞以“戀一張床.愛一個家”為核心的文化理念，赢得了廣大消費者的青睐，在廣大消費者心目中建立起了較高的行業知名度和美譽度。

股權激勵：富安娜普适性，羅萊受衆面較窄。

a) 富安娜：具有普适性，截至目前受益員工1500人次；

b) 羅萊生活：共兩次，上市初期2013年度，109人（元老），2017年度49人（高管），合計258人次；

員工福利：富安娜比較優越，羅萊、水星一般；

a) 富安娜：推出了安居工程和千套房幸福安居保障計劃，董事長以其名下的資産擔保或抵押給員工借款來支付購房貸款，截止2017年底，近千名優秀員工收益，在深圳擁有住房；興建員工宿舍（投資1.5億元）等。

b) 羅萊生活、水星家紡除了日常活動培訓之外，無其他實質性的特殊福利；

公益事業：富安娜共捐贈1.2億元，羅萊生活共捐贈700萬元，水星家紡共捐贈44.6萬元。

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