（報告出品方/作者：廣發證券，代川、張樂、孫柏陽）

（一）電驅動出行工具，格局分明、産業鍊完善

電動兩輪車是以車載蓄電池作為輔助能源，能實現電助動或電驅動功能的兩輪車。 在新國标實施前，通常以電動自行車指代電動兩輪車，而新國标對電動兩輪車進行 了明确的分類，将其根據不同指标分為電動自行車、電動輕便摩托車與電動摩托車。

在新國标分類下的電動自行車，由于對車身整車規格有較為嚴格的限制，最高設計 車速不大于25km/h，電機額定功率總和不大于400W，額定電壓不大于48V，整車質 量小于55kg，且在外觀方面要求整車高度≤1.1m；車體寬度（除車把、腳蹬）≤0.45m； 車體寬度不超過450mm，前後輪中心距不超過1250mm等，因此電動自行車外型相 對更為接近自行車，更加輕便。

新國标分類下的電動輕便摩托車、電動摩托車的組成與電動自行車組成基本相同， 兩者以最高設計車速是否大于50km/h，電機額定功率總和是否大于4000W為劃分， 但是車輛外形方面無限制，更接近于摩托車，車身較大，同樣負載及爬坡能力更強。

根據愛瑪科技招股書，電動兩輪車一般由電氣系統、操縱系統、裝飾件部分、車體 件部分、随車附件組成。其中，電氣系統主要由電機、控制器、蓄電池、轉換器、閃 光器、燈具、喇叭、主線束等組成；操縱系統由調速把、制動把、制動拉線、制動器、開關等組成；裝飾件部分主要包括車身覆蓋件和後尾箱等；車體件部分主要包括車 架、前叉、方向把、後平叉、後衣架、鞍座、後減震等專用件和電動自行車專用标準 部件（如中軸、曲柄腳踏、飛輪、鍊條、調鍊器等）；随車附件由充電器、保險杠、 後視鏡等組成。電動兩輪車最為核心的部件為電氣系統的蓄電池、電機、控制器， 車體件部分的車架，以及附件充電器。根據愛瑪科技招股書，鉛酸動力電池市場基 本被天能動力和超威動力兩家香港上市公司壟斷，市場 占有率合計約為80%；電動車控制器、充電器和輪胎雖然沒有像電池行業一樣形成 雙寡頭壟斷格局，但是電動車控制器市場基本由廣東高标電子科技有限公司（市場 占有率約為30%）和無錫市晶彙電子有限公司（市場占有率約為25%）等品牌企業 主導，電動車充電器市場基本由西普爾（市場占有率約為45%）等品牌企業主導，電 動車輪胎市場基本由正新輪胎（市場占有率約為40%）等品牌企業主導。

電動兩輪車廠商主要負責整車的裝配制造，目前行業内企業較多，競争激烈，但行 業市場份額逐漸在向頭部的雅迪、愛瑪等廠商集中，新興的小牛和九号則走差異化 的路線，産品定位相對高端。

電動兩輪車下遊銷售分為線上和線下渠道，傳統電動兩輪車頭部企業主要依靠線下 經銷渠道，直營和線上銷售占比相對較少，其中愛瑪直營收入占比不到10%；小牛 在線上平台銷售占比相對較高，線下采取直營的銷售模式。

在電動兩輪車的終端客戶中，不僅有普通大衆購買兩輪電動車作為日常代步工具， 同樣有物流行業配送人員将電動兩輪車作為配送工具，以及共享出行平台購買共享 單車作為産生收入的資産。

（二）起源本土，20 餘年産業步入成熟期

根據愛瑪科技招股書與艾瑞咨詢的《中國兩輪電動車智能化白皮書》，電動兩輪車 産業起源于中國本土，1995年，清華大學研制的第一台台柱式無刷直流電機的電動 兩輪車出世，産業發展至今已20餘年，高峰期時年度産量規模已達到3695萬輛，電 動兩輪車已成為我國居民短程出行的重要民生交通工具。2020年，電動兩輪車産量 2966萬輛，同比增長9.5%。

1995 -2000年為電動兩輪車的起步階段。在此階段，電動兩輪車的電器四大件（電 機、蓄電池、充電器和控制器）關鍵技術處于摸索研究之中，為數不多的生産企業自 發的彙集信息、跟蹤技術、組織市場觀察，依附于自行車、摩托車的銷售渠道，進行 小批量市場投入試用，使得電動兩輪車開始進入了消費者的視野。而當時的電動兩 輪車在性能方面較為局限，新電池充電一次僅能行駛大約30公裡，且電池壽命較短； 電機最大輸出轉矩僅14-18N.M；爬坡能力和耐用性亦較差。

2000-2004年為電動兩輪車的初步規模化階段。随着關鍵技術的突破和整車性能的 提升，加之快捷、環保、方便的優勢激發了市場需求，同時2003年的非典，進一步 催生私人交通工具的需求。此時越來越多的新企業湧入這個行業，并初步形成了江 蘇、天津、浙江為代表的三大産業聚集地，其中，天津闆塊憑借其發達的自行車産業 切入電動兩輪車行業，主要生産簡易款的電動兩輪車；江蘇、浙江闆塊憑借摩托車 産業的配套集群優勢，切入電動兩輪車行業，主要生産豪華款的電動兩輪車，行業 内的“南豪華、北簡易”格局也逐步形成。2003年10月發布的《中華人民共和國道 路交通安全法》将電動兩輪車确定為非機動車的合法車型，此後電動兩輪車得以更 廣泛地應用。

2005年，電動兩輪車産量突破千萬台，自此中國電動兩輪車行業進入高速發展的階 段。電動兩輪車的電器四大件在技術上皆實現了突破，電機從單一的有刷有齒電機 發展到無刷高效電機成為主流，蓄電池的壽命和容量獲得大幅提高，充電器和控制 器也不斷改進突破，電動兩輪車的爬坡、載重、續航能力等性能顯著增強。天津、江 蘇、浙江三地成為電動兩輪車的主要生産區，并形成了集物流、配套、研發、制造為 基礎的三大輻射中心，産業聚集優勢明顯，企業品牌與營銷建設也在加快，渠道迅 速下沉，雅迪、愛瑪、小刀、綠源、台鈴等品牌市場地位形成，行業集中度逐漸高。 2005至2013年，電動兩輪車産品逐漸在消費者中逐步普及，産量年均複合增長率為 14.96%，達到了3,695萬台。

2014年之後，電動兩輪車行業發展開始放緩，步入成熟階段。在現有2500-3500萬 的穩态年度産量規模下，行業内競争逐漸激烈，由于當時的産品極度同質化，品牌 價格戰此起彼伏，衆多不具有競争力的品牌和生産廠商逐步退出。同時，随着消費 升級的趨勢及消費者群體與喜好的轉變，行業領先的電動兩輪車廠商開始創造多元 化的産品、完善的售後服務體系及鮮明的品牌形象滿足消費者的需求，憑借創新能 力及規模優勢獲得更強的競争優勢，并向互聯網化、高端化、智能化、用車生态等的 差異化轉型嘗試，行業格局逐漸清晰。

2019年4月15日，電動兩輪車《新國标》的正式實施，進一步規範了電動兩輪車的生 産、銷售和使用管理，促進所有電動兩輪車生産廠商生産符合國家标準的高質量産 品。其中龍頭企業研發實力較強、生産效率較高，能夠快速完成《新國标》車型的研 發并快速投放市場，部分實力較弱的中小企業被迫退出市場，市場份額進一步集中 至行業龍頭。

（三）電動兩輪車成為重要出行工具，中國家庭滲透率達到 65%以上

電動兩輪車成為大衆出行的重要代步工具，占比持續提升。随着電動車技術發展逐 漸成熟，産能規模實現擴張，性能不斷提升，成為了民衆短程出行的重要代步工具； 同時随着城市“禁摩令”在全國範圍内的執行而電動兩輪車被确認為合法的非機動 車，電動兩輪車在我國主要的兩輪代步工具中的占比逐漸提升，2010年，電動兩輪 車産量開始超過摩托車産量，至2019年，在主要的兩輪代步工具中，電動兩輪車的 産量占比已經達到32%以上，我們認為未來電動兩輪車的比重有望延續提升趨勢。

目前電動車總保有量已達3億，百戶家庭保有量在68輛左右。根據極光與西安交通大 學社會學系2021年發布的《共享電單車社會價值報告》，截至2018年末，電動兩輪 車在城鎮家庭中每百戶保有量已達到了57.5輛，在農村家庭中的每百戶保有量高達 74.8輛，我們根據國家統計局的城鎮與農村總人口與平均家庭規模數據，測算電動 兩輪車在全國家庭整體每百戶擁有量約66輛；2020年我國電動兩輪車保有量增加至 3億輛，我們測算2020年電動兩輪車家庭每百戶擁有量進一步提升至68輛左右。

海外電動兩輪車滲透率較低，未來有較大潛在空間。從全球市場來看，根據中國 灣相關機構發布的2019年《美國電動自行車市場調查報告》，2019年全球電動兩輪車銷量為3771萬輛，市場規模為90.52億美元，全球每天使用超過2.5億輛電動自行 車，其中歐洲國家擁有約1000萬輛自行車。我們假設每年使用的電動兩輪車規模占 保有量的70%，則全球電動兩輪車保有量超過3.5億輛，海外電動兩輪車保有量超過 5000萬輛，滲透率較低，未來有較大提升空間。

（一）市場由“藍海”變為“紅海”，份額向龍頭集中

進入21世紀我國電動兩輪車産業興起，并持續快速發展，随着産業的快速成長，根據央視網援引天眼查産業大數據，2001-2010十年期間，我國電動兩輪車相關企業數量增長亦較為快速，共新增超24萬家相關企業（涵蓋電動兩輪車産業鍊上全部企業）， 年均注冊增速高達33%，其中，2003年年度注冊增速超51%； 2010年我國電動兩輪 車相關企業年度注冊增速首次降至20%以下，此後增速基本穩定在15%左右。

需求規模漸趨穩定，行業競争愈發激烈。根據wind數據，2013年，電動兩輪車年度 産量達到3695萬輛的峰值後開始下滑，之後基本在2500萬輛至3500萬輛之間波動。 而随着行業年度需求空間基本穩定，雖然電動兩輪車相關企業年度注冊增速處于漸 緩的态勢，但相關企業絕對增量仍然較大，行業競争愈發激烈。天眼查産業大數據 顯示，我國已經連續3年新增超過10萬家電動兩輪車相關企業，至2020年，我國有超 過73萬家電動兩輪車相關企業，我們根據年度累計增量判斷，其間亦有企業在逐漸 退出這個行業。

根據天眼查産業大數據，從産業鍊環節來看，73%的相關企業分布在批發和零售業； 地域分布上，江蘇的電動兩輪車相關企業數量最多，超過8.5萬家，占比超12%，其 中，無錫有8000多家相關企業。

從電動兩輪車制造環節來看，随着行業競争逐漸激烈，市場份額向龍頭集中的趨勢 也愈發明顯。我們根據wind顯示的電動兩輪車年度産量數據與兩輪電動車上市公司 年度銷量（由于各公司産量數據完整度不如銷量數據，亦無行業銷量數據，根據愛 瑪招股書，愛瑪2018-2020年産銷率為97.22%-100.4%，因此此處采用上市公司的年 度銷量數據）數據進行計算，從2017年之後，頭部電動車企業的市占率呈現加速提升的趨勢。其中，電動兩輪車龍頭雅迪的市占率從2017年的13%迅速提升至2020年 的36%，愛瑪市占率從2018年的17%提升至2020年的23%。2020年，雅迪與愛瑪在 電動車銷量方面已經明顯處于領先地位，占據近60%的市場份額。

消費升級，助力差異化産品崛起。此外，近幾年出現了小牛與九号公司這類不同于 傳統企業的電動兩輪車廠商，實現差異化定位，産品相對更為高端與智能，亦在如 今的激烈的競争格局中占據一席之地。2015年，小牛的“NQi”系列電動兩輪車開始推 向市場，此後産品銷量快速提升，2020年小牛電動兩輪車銷量市占率為2%，考慮到 小牛産品相對更為高端，均價在4000元/輛左右，而傳統電動車廠商産品均價約1500- 2000元/輛，若按銷售金額計算，小牛的市占率或更高。具備互聯網基因的九号公司 亦在2020年向市場推出電動兩輪車，并在當年實現了11.43萬輛的銷量。

（二）政策助推兩輪車産業規範發展，競争格局逐步優化

伴随着電動兩輪車産業的發展與壯大，相關法律與政策規範亦陸續出台以規範行業和産品的發展，以及其帶來的外部性效應。從界定電動兩輪車為非機動車、對電動 兩輪車駕駛者提出一定要求，到出台電動兩輪車安全标準、推動锂離子電池與智能 電動兩輪車發展，政策與法規亦在一定程度上助推着電動車在規範化與标準化的基 礎上走向智能化的未來。

随着電動車産業走向成熟，政策對産業的規劃力度也在增強，促進行業競争格局改善。在2018年，《國家标準公告2018年第7号――關于批準發布<電動自行車安全技 術規範>國家标準的公告》的出台，對電動自行車安全技術提出了更為具體全面的要 求，車身、車座規格、整車質量、最高速度等皆有限制，電動自行車需要3C強制認 證後方可上市，于2019年4月15日起執行。基于《新國标》的嚴格規定，大量的現存 電動兩輪車成為超标車。我們認為這将促進企業在産品方面快速創新，及時推出符 合新國标的電動兩輪車産品，而無資金實力或能力研發符合标準的新産品以及快速 布局市場的小規模企業或将被淘汰。

2020年12月出台的《國家稅務總局、工業和信息化部、公安部關于發布<機動車發票 使用辦法>》的公告亦将規範現存機動車市場的運營。規範機動車銷售時需按照“一 車一票”原則，需要通過增值稅發票管理系統和機動車合格證管理系統，依據車輛 識别代号/車架号将機動車發票開具信息與車輛電子信息進行關聯匹配，若企業開具 的發票信息未關聯車輛電子信息，會影響受票方繼續開具對應的機動車發票。我們 認為這将打擊電動兩輪車銷售中少開或不開發票的偷稅漏稅行為，對部分之前存在 漏稅行為的中小型電動兩輪車生産廠商的利潤水平有一定影響，難以再通過壓低價 格搶占市場，有利于進一步優化行業競争格局。

新國标過渡期集中在2022-2024年結束，或帶來一定規模的替換需求。從全國範圍内 對新國标的具體執行來看，各地方具體政策落地具體時間會有所差異，通常會給三 年左右的過渡期，目前絕大多數省份已出台相應的要求規範與過渡期，過渡期的結 束集中在2022-2024年，預計将帶來一定規模的新國标車替換需求，電動自行車銷售 比例預計将有明顯提升。在2025年及之後預計電動兩輪車中，電動自行車與電輕摩、 電摩的銷售比例将保持相對穩定。

（一）看點一：共享電單車發展漸“解禁”，未來預計将迎高速增長

從不鼓勵到部分城市納入監管，共享電單車發展“解禁”。雖然在2004年，《道路 交通安全法》正式實施，明确将電動自行車納入非機動車管理範疇，解決了電動自 行車的屬性題。但在初期，由于城市管理等因素，共享電動車産業并不被政府鼓勵， 根據中國政府網站，2017年，《關于鼓勵和規範互聯網租賃自行車發展的指導意見》 中明确表示“不鼓勵發展互聯網租賃電動自行車”；在2019年，“城市慢行系統建設 和運營”與“共享交通設施建設和運營”被列入《綠色産業指導目錄（2019年版）》； 根據極光與西安交通大學出版的《共享電單車社會價值報告》，2019年開始，部分 地方政府逐漸将共享電單車納入監管，目前已有浙江、湖南、黑龍江已制定了省級 共享電單車管理法規，而北京和上海等城市目前仍然暫不鼓勵發展共享電單車，根 據北京交通委員會官網，《關于互聯網租賃自行車行業2020年第一季度運營管理監 督情況的公示》中明确指出“請廣大市民自覺有序停放自行車，不使用任何品牌的 租賃電動自行車”。

共享單車巨頭切入共享電單車領域。根據中國城市公共交通協會2020年8月發布的 《共享電單車行業報告》，2016年第一家共享電動自行車企業享騎出現在上海，而 後在2017年因用戶擠退導緻資金鍊斷裂；在2018年，許多行業人士開始小規模嘗試 共享電動自行車。三大主要共享單車廠商亦逐漸切入此領域，根據哈啰出行官網， 2018年哈啰出行推出哈啰助力車；根據滴滴招股書，滴滴亦在2018年同步推出共享 單車與共享電單車；根據美團2020年中報，美團在2020年第二季度開始推出共享電 單車服務，并在當季度投放了29萬輛共享電單車。

電單車投放量迅速增長，覆蓋範圍不斷擴大。截至2021年7月初，哈啰出行官網顯示 共享電單車已在400餘個城市投放，用戶累計騎行距離已達到56億公裡。至2021年3 月底，滴滴已在全國220個城市投放200萬輛共享電動自行車。

共享電單車預計未來5年年均複合增速高達30%，有望帶動電動自行車需求規模不斷 增長。根據滴滴招股書，在2020年，中國共享電單車的市場規模達到了85億元，占 共享兩輪車（自行車與電動自行車）市場規模的38%；預計未來5年年均複合增速超過30%，到2025年将達到325億元，超過共享單車規模，占共享兩輪車市場規模的 52%。我們認為共享電單車未來市場規模的不斷擴大一方面将由于共享單車的運營 效率提升和人們使用頻次與騎行距離的增加，另一方面電動自行車存量規模也将明 顯增長以支撐相應的出行需求，未來大規模的存量共享電單車也将帶來穩定的更新 換代需求。

未來共享電單車存量規模約千萬，年度更新需求穩定。根據《共享電單車社會價值 報告》，截至2021年5月，共享電單車已在全國1000餘個城鎮合計投放運營800餘萬 輛，随着越來越多的省市将共享電單車納入政府管理，以及共享出行公司的加大投 入，目前共享電單車年産量為400萬輛，預計至2021年底，共享電單車總投放量将達 到1000萬輛。根據美團年報和滴滴招股書，共享電動自行車折舊周期為2-3年，我們 假設共享電動自行車更新換代周期為3年，則每年約有330萬輛的共享電動車需求。

（二）看點二：外賣需求不斷增加，帶來高更新頻率的電摩需求

外賣市場規模不斷擴大，用戶滲透率提升。随着外賣逐漸滲入大家的生活，日常外 賣服務的需求不斷增加，因此外賣配送工作人員的需求也在同步增加。根據阿裡的 《2020-2021中國外賣行業發展分析報告》，近十年中國外賣市場規模呈現高速增長， 年均複合增速達到40.8%，占餐飲行業規模的總體比重從1.1%提升至16.8%，2020 年受疫情影響，人們外出就餐次數減少，更傾向于選擇在家下廚或點外賣，餐飲行 業收入規模同比下降15.3%，而外賣需求仍在增加，市場總體規模已經達到了6646 萬元，同比增長15%，用戶數量為4.56億人。

随着外賣行業的發展，從業人員的規模亦在同步擴大，其中外賣騎手的增加将帶來 對共享單車需求的增加，其電動自行車的更新頻率也将更高。2020年Q2，随着疫情 有所好轉，活躍騎手數量規模同比與環比皆有明顯提升。根據Trustdata《2020年Q2 中國外賣行業發展分析報告》，截至2020年上半年，活躍外賣騎手規模為468.1萬人， 環比Q1季度增長31.9%；根據美團的《2020 年上半年騎手就業報告》，美團平台上 的活躍騎手規模為295.2萬人，同比增長16.4%。

由于外賣騎手主要使用電動輕摩進行配送，因此，我們認為外賣騎手的增加将相應 增加配套的電動輕摩數量，根據Trustdata《2019年上半年中國外賣行業發展分析報 告》，餓了麼與美團旗下的騎手分别日均配送單數為18與29單，假設平均每單配送 的來回距離為3公裡，則平均騎手每日騎行距離在54公裡，電動輕摩作為外賣騎手的 工作工具，其使用頻率和損耗程度将遠高于普通自行車，預計騎手的電動輕摩更新 頻率亦将快于普通電動自行車。根據2019年發布的《新國标電動車綠色發展藍皮書》， 亦說明了外賣配送者與普通電動自行車用戶每日使用電動車時長的差異，在日常代 步群體中，超過60%的用戶每日騎行時間不足1小時；而因輕量級運輸工作需要，物流配送者中超過31%的用戶每日騎行時間在3小時以上，騎行時間在1小時以上的占 比達到88%，每日騎行時間明顯高于普通用戶。

我們假設，到2021年，外賣騎手數量将增長至500萬人，其電動輕摩的更新周期為3 年，則未來每年将有170萬輛左右的更新需求。

（三）看點三：锂電化與智能化成新方向，受益技術與消費雙升級

锂電池由于其能量密度優勢，未來在電動兩輪車領域應用有望增加。新國标的政策提升了對産品和廠商資質的要求，同時也在促使企業加快産品創新。其中，新國标 對整車重量的強制要求使得電動車制造廠商開始發力輕型化電動兩輪車，其中車身 大小與電池為重要方面，通過縮小車身或使用锂電池而非鉛酸電池，将有利于控制 車身重量。根據小牛電動兩輪車所用的锂電池和普通電動兩輪車主要電池供應商天 能和超威所供應的鉛酸電池對比來看，同樣規格的鉛酸電池的重量基本是锂電池的 近三倍。由于新國标對電動自行車的整車重量限制為55kg以下，我們認為雖然锂電 池價格相對更高，目前在電動自行車上的技術應用尚不如鉛酸電池成熟，但基于其 能量密度優勢，以及使用壽命的優勢，在新國标實施之前，根據2019年發布的《新 國标電動車綠色發展藍皮書》，2014年至2018年，锂電車型占比已從6.7%提升至 11.4%，未來應用有望繼續提升。

共享單車規模的擴大有望進一步提升電動自行車锂電化比例。根據美團年報、滴滴 招股書以及和哈啰單車官網，此三家公司都是采用锂電池。随着共享單車市場規模 的擴大與運營商對電動單車的投放數量增多，電動自行車锂電化比例将進一步提升。 我們判斷随着大型共享出行運營商的深度參與和采購量的持續增加，電動車用锂電 池技術的發展或将得到促進。

智能化變革為電動兩輪車發展的又一重要方向。一方面，随着互聯網、物聯網等技 術的發展和成熟，電動兩輪車制造廠商開始将部分技術應用到電動兩輪車上，使得 電動兩輪車更加智能化以提升增強人車交互、提升用戶體驗，這亦成為電動兩輪車 廠商從傳統車型價格戰中走出的重要方向。另一方面，用戶同樣有傳統電動兩輪車 功能升級的需求，通過第一财經商業數據中心和天貓的《2020線上電動車消費趨勢 報告》，防盜、定位、帶有app、遠程控制成為電動兩輪車熱門産品關鍵詞。

功能更加全面，有助于提升在年輕群體中的滲透率。如今電動兩輪車可通過遍布車 身的傳感器，結合大數據、物聯網、OTA與智能中控系統，實現傳統電動兩輪車不 具備的智能化功能應用，例如：無需車匙解鎖、實時定位防盜和異動報警、全車狀 态檢測、儀表盤投屏等功能。這些新型智能化應用能夠滿足更加廣泛的用戶需求， 尤其是年輕用戶的偏好，有利于兩輪電動車的滲透率進一步提升。

（四）看點四：海外市場燃油摩托為主，電動兩輪車滲透空間大

電動兩輪車為起源于中國的産業，海外國家目前兩輪代步工具主要為燃油摩托車和電動滑闆車。根據彭博數據，中國澳門與周邊的巴基斯坦與馬來西亞，每年新增注 冊摩托車的數量在100萬輛以上，中國台灣地區根據2020年摩托總登記數量為1394萬輛， 大緻能夠代表中國台灣地區摩托存量。未來若電動兩輪車開始逐步在海外市場滲透， 對摩托車替代有較大的市場空間。

中國摩托車出口數量企穩，電動兩輪車出口高速增長。根據海關總署數據，目前中 國出口摩托車數量已經基本穩定在900萬輛左右，而電動兩輪車出口數量伴随着國内 産業的發展，有了明顯的增長，根據華經産業研究院和愛瑪招股書，2018年，中國 電動兩輪車的出口數量為187.7萬輛，出口總金額約7.9億美元，在2019年首次出現 下滑，為145.3萬輛。國内電動兩輪車産業發展十餘年後，産量在2010年實現了對摩 托車的超越，我們認為未來電動兩輪車出口需求空間較大。

根據中國自行車協會秘書處《中國自行車行業曆年經濟運行分析報告》，從2016年 中國主要的電動兩輪車出口目的地來看，亞洲周邊國家、美國以及歐洲國家為中國 的電動兩輪車主要出口國。其中，根據中國台灣相關機構發布的2019年《美國電動 自行車市場調查報告》，美國2019年電動自行車銷量約43.31萬輛，雖規模較小，但 近幾年呈現高速增長的趨勢；根據statista，歐洲電動車銷售規模相對較大，2019年 年銷量達到300萬輛，同比增長22%。我們認為未來海外市場電動兩輪車在目前的小 規模基數下，有望保持較為高速的增長，為我國電動兩輪車出口增長提供支撐。

目前國内企業開始重視開拓海外市場，未來海外市場空間有望逐步打開。目前在國 内的電動兩輪車領域，小牛更早開始重視海外電動兩輪車市場的開拓，海外市場銷 售規模相對較大，根據wind，小牛2020年海外市場銷售額已經達到了4.05億元，受 疫情影響同比下滑6%，電動兩輪車銷量為2.9萬輛；根據小牛2021Q1 Corporate Presentation，截至2021年第一季度，小牛銷售範圍已經遍布48個國家，并針對海外 市場推出了更加本土化的Niu Areo等系列産品。根據愛瑪招股書，愛瑪近兩年大力 開拓海外市場，并積極參加海内外各類展會以擴大自身在海外知名度，在2020年海 外電動兩輪車銷售額為8661萬元，同比增長51%。根據雅迪官網，其産品已出口至 88個國家，2020年年報亦提出要開拓海外市場；而早已有海外渠道的九号公司開始 進入電動兩輪車領域預計也将同步開拓此領域的海外市場。

（五）市場空間測算：預期未來電動兩輪車市場空間将在千億元以上

綜上分析，我們假設：

規模方面，未來國内私人電動兩輪車保有量将長期處于3億輛左右（根據前文），其中騎手所有的單車在2020年年底增長至500萬輛左右（根據前文），後續将随着外賣 行業的發展而不斷增加，基于前期外賣行業的高速增長，我們假設未來騎手的電動 兩輪車2021年将繼續同比增長15%，後續增速減緩至2026年的5%左右并穩定在此 水平。

共享電單車到2021年年底保有量為1000萬輛左右（根據前文），我們認為共享電動 車規模未來五年30%以上的複合增速（根據前文）主要将由共享電單車投放量的增 加、運營效率的提升以及共享電單車價格的上漲共同作用下實現，假設未來共享電 單車保有量每年提升約10%。

假設2020年出口電動兩輪車規模受疫情影響無增長，和2019年規模相近，約140萬 輛，參考目前周邊國家和地區的摩托車保有量以及我國穩定的摩托車出口量，我們 認為電動兩輪車出口量将長期保持15%左右的高速增長。

在更新周期方面，騎手所有的電單車和共享電單車更新周期為3年（根據前文），我 們根據每年電動兩輪車産量與目前電動兩輪車存量判斷每年普通用戶所用的電單車 更新比例約10%。

新國标帶來的影響方面，我們根據每個省份人口占全國人口的比例計算該省電動兩輪車數量，根據不同年份新國标最終過渡期到期的省份數量，将對應的電動車數量 進行加總，得出每年度到期的非新國标車的數量；我們假設在此政策下，一半用戶 選擇非新國标車上牌和登記，一半用戶選擇替換為新國标車型；在選擇替換成新國 标車的用戶中，根據電動兩輪車3年的更新周期，該年，三分之一的電動兩輪車到期 更換，三分之一的車主在政策發布後已提前在自然更新周期時換成了新國标車，剩 下三分之一為當年臨期更換。

價格方面，普通用戶所用車型方面，根據年報和招股書數據，雅迪和愛瑪這類主流 傳統龍頭電動兩輪車廠商的兩輪電動車平均出廠價格基本在1500-2000元，而針對 高端市場的小牛産品出廠價格約4000元左右，市場新入者九号公司在2020年電動兩 輪車産品均價亦較高，為3779元；考慮到小牛和九号的市占率很小，因此我們假設 電動兩輪車出廠平均價格為2000元左右；而基于目前電動兩輪車産品智能化與锂電 化的趨勢，雅迪、愛瑪等主流傳統車廠亦推出了智能化高端化的新車型，以及在政 策的助推下市場競争格局改善，我們認為未來電動兩輪車價格戰将暫緩，車價随着 産品的不斷升級将處于提升趨勢，我們假設未來每年平均價格将提升5%。在出口産 品方面，根據小牛年報，出口海外的産品價格明顯高于國内産品，2020年海外産品 出廠價格為9694元，考慮到小牛産品價格更為高端，我們假設海外出口産品平均價 格約6000元。在共享電單車方面，由于共享電單車皆為新國标車，車型較小，無智 能化功能，且共享單車運營商能夠通過大量采購降低采購成本，我們假設共享電單 車平均價格為1500元。

綜上，我們認為近兩年主要由于新國标帶來的替換增量與共享電單車仍處于投放期 帶來相應增量，市場規模将有明顯增長，到2024年年度總需求将達到5744萬輛，市 場規模将達到1377億元以上，後續随着新國标替換結束，市場規模将有微幅下滑， 保持穩定在1100億元以上。

（一）雅迪控股：電動兩輪車行業龍頭

雅迪控股成立于2001年，為國内電動兩輪車行業市占率領先的龍頭企業，産品涵蓋 多種具有多元設計、風格及功能的電動踏闆車及電動兩輪車，至2020年年底，根據 公司年報，已擁有91款電動踏闆車和82款電動兩輪車。公司目前有7處生産基地，分 别位于無錫、天津、慈溪、清遠、安徽、重慶和越南，2020年年産能為1500萬台； 以及在上海的研發基地。2020年公司擁有2955家分銷商及其自分銷商，銷售網點超 過17000個，并出口至80餘個海外國家或地區。

2020年公司銷售1080萬台電動兩輪車，較上年大幅增加77.3%；實現營業收入 193.77億元，同比增長61.8%；淨利潤9.57億元，同比增長89.6%。雖銷售毛利率有 所下滑，為15.9%，在期間費用的控制下，淨利率實現回升。

其産品種類覆蓋範圍較廣，從傳統的各類電動兩輪車到符合新國标規格的電自、電摩與電輕摩，以及智能高端新車型。

（二）愛瑪科技：強品牌效應的龍頭企業

愛瑪科技成立于1999年，并于2004年步入電動兩輪車行業，是中國最早的電動兩輪車制造商之一，産品涵蓋電動自行車、電動輕便摩托車、電動摩托車，以及電動三輪 車和自行車。愛瑪電動自行車經過多年的發展，公司在電動兩輪車行業具有較高的 市場占有率，并已成為電動兩輪車行業龍頭企業，在全國建立了較為系統而全面的 營銷網絡，截至2020年末，共有經銷商超過2,000家。根據公司招股書，愛瑪始終以 “時尚”作為品牌定位，連續多年榮獲工信部指導發布的中國品牌力指數（C-BPI）電 動兩輪車品牌第一名，是電動自行車行業内唯一連續3年入選“CCTV國家品牌計劃” 的企業，代言人周傑倫已為愛瑪電動自行車代言十餘年，深得年輕人的青睐。

2020年，愛瑪科技電動兩輪車銷量共計685.86萬台，同比增長34%；營業收入為 129.05億元，同比增長23.8%；歸母淨利潤為5.99億元，同比增長14.8%。雖新國标 實施後，競争格局改善，頭部企業銷量實現加速增長，但競争仍然激烈，根據招股書 愛瑪采取促銷降價的措施，使得電動兩輪車平均單價下滑，銷售毛利率同比下滑 2.26pct，而銷售費用的下滑使得淨利率維持穩定。

（三）小牛電動：定位高端電動兩輪車領域

小牛電動成立于2014年，是中國城市出行領域第一家 lifestyle 品牌公司。根據公司 官網，小牛已推出小牛電動NQi、MQi、UQi三個系列多款電動車和周邊文化産品NIU POWER以及專業戶外運動自行車NIU AERO等。小牛電動MQi、UQi在過去20年中 是僅有的兩款獲得全球7項最主要設計獎項大滿貫的出行産品。

小牛電動自創辦以來，保持了高速的增長，根據年報，截至2020年末，小牛電動全 球累計銷售超過160萬台智能兩輪電動車，在國内有1600個品牌體驗店及專賣店，覆 蓋199個城市；同時，進入海外46個國家。在前期，作為初創公司由于規模較小，市 場尚未開拓，因此各方面費用規模較大，随着公司銷售規模的成長與前期的鋪墊， 2019年不再有股權激勵費用情況下，小牛實現扭虧；2020年小牛電動實現收入24.44 億元，同比提升17.7%；淨利潤1.69億元，同比下滑11.2%。

（四）九号公司：智能電動兩輪車領先企業

九号公司成立于2012年，根據公司官網，九号公司在2014年獲得小米、紅衫、順為等資本共同注資并成為小米生态鍊新成員，是全球創新短交通和機器人領域的創新企業，專注于引領智能短交通和機器人産品的創新和變革。九号公司旗下産品包含 平衡車、滑闆車、機器人、全地形、電動車、平衡輪、卡丁車等，并廣泛應用于智能 短交通出行、機器人、酷玩娛樂等多個領域，滿足用戶多元化和個性化需求。

2020年九号公司開始推出電動兩輪車，并在當年實現了11.43萬輛的銷量于4.32億元的銷售額。在此前，2018年公司實現與Bird、Lyft、Grin等海外共享滑闆車運營商達 成ODM合作，使得電動滑闆車的銷售規模實現大幅提升；虧損主要原因則為2016- 2019年的優先股和可轉債公允價值變動較大，形成非經常性損失。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫官網】。「鍊接」

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