撰文 | 李娜

編輯 | 簡佳

自2020年10月21日省發改委和财政廳印發《關于加快市縣融資平台整合升級推動市場化融資的意見》以來，“平台轉型”上升為“一把手工程”重點推進，根據我們的觀察，這段時間各市縣一直也在緊鑼密鼓出動作。

3月底，鹹陽市城市建設投資集團有限公司（鹹陽城投）工商信息變更，新增投資企業陝西正通投資有限公司，持股比例100%。這意味着，正通投資作為鹹陽市政府授權的“土地一級整理業務實施主體”正式劃轉至鹹陽市城投集團。

這是我們觀察到的平台整合最新案例。

作為一項複雜性系統性的長期工程，“融資平台轉型”到底怎麼做，市場一時之間也是混戰狀态，其中各地市也分别出台了方案細則。

鹹陽方面，根據省上總的指導意見，我們注意到了其正在推進幾大整合升級目标行動。

1：優化數量，保留城投、金控、農投三大市級平台。

根據《意見》要求，陝西原則上每個市（區）打造一個總資産500億元級以上綜合性國有資本運營集團，每個縣（區）打造一個總資産50億元級以上綜合性國有資本運營公司（對陝南地區，市級平台資産規模為200億級，縣級平台資産規模為20億級）。

除西安市、西鹹新區外，原則上市級平台不超過4家，國家級開發區平台不超過3家，省級開發區和縣（區）級平台不超過2家。

▲圖：劃轉接收儀式現場

據金融棒棒糖了解，目前鹹陽市共有各類融資平台31家，其中市級4家，在優化整合後，着重保留3家市級平台公司。

其中鹹陽城投集團主要承擔城市基礎設施建設任務，鹹陽金控集團指向産業發展，而鹹陽農投集團服務于“三農”及鄉村振興。如上發展方向如若整合完畢，鹹陽平台将厘清功能定位，這其中的重點看頭在于鹹陽未來對于投資産業的目标規劃（如電子信息産業，鹹陽金控目前是彩虹股份持股31%第一大股東）。

2：資産盤活整合注入，最新劃轉正通投資至城投公司。

平台要想“做大做強”，首要促成資産“應劃盡劃”。《意見》明确指出，可将年度預算資金、國資經營收入、特許經營權、收費權、優質國企股權等注入平台；可選擇部分高速公路、地鐵、水廠、污水處理廠、物流倉儲等現金流比較充沛的項目，采取REITs、PPP、ABS等方式盤活。

當中最新的行動即是今日提到的，陝西正通投資有限公司正式劃轉至鹹陽城投。我們注意到，正通投資成立于2019年，經營範圍包含股權投資、投資咨詢、企業管理咨詢，土地一級開發整理和日常管護，市政工程。由鹹陽市财政局實控，鹹陽市引導基金100%控股。

此次劃轉接收，意味着鹹陽市委市政府通過市發改委授予城投集團8項特許經營權“落到實處”，也代表城投公司将作為鹹陽市政府授權的土地一級整理業務實施主體開展相關業務。我們認為，當下城投轉型處于“打亂仗”時期，在轉型的艱難和陣痛期，如若抓住機會窗口，先利用優質項目注入增強自身資産實力，為擴大融資打基礎，實質上也是為後續持續轉型注射了一劑強心針。

3：提升市區縣平台公司信用評級，分類擴大融資規模。

目前，以鹹陽城投為代表的平台公司正在積極争取AA 評級，同時據金融棒棒糖了解，為了如期完成《意見》關于擴大融資規模的安排，鹹陽方面的計劃是，到2022年底，實現城投、金控、農投3個市級平合公司直接融資規模較2020年翻一番。

那麼此次資産注入也許是一個關鍵節點，不過鹹陽城投此前也曾做過創新升級模式，主要為“市帶縣”。

這也是我們去年觀察到的一則動态：2021年11月，鹹陽城投與渭城區人民政府、武功縣人民政府、乾縣人民政府舉行了鹹陽市融資平台整合升級“市帶縣”合作第一批簽約儀式。會上明确了“市帶縣”雙向選擇模式，并和渭城區、武功縣、乾縣、彬州市、旬邑縣、禮泉縣、永壽縣等7個縣市區達成“市帶縣”合作意向。

具體操作是，縣級層面各保留一個平台公司，将縣級完成整合後的平合公司51%的股權劃轉至鹹陽城投。那麼這個“市帶縣”和我們之前報道過《平台整合“市管縣”第1例：92億渭南産投“承接”48億大荔城投》一例就很相像，即通過市一級平台公司承接縣一級，構成“實質性市管縣整合”，區别是鹹陽正在推動“一鍵7連批量操作”。

這裡再補充一個實例，出于做大做強重要平台消化弱勢平台，漢中市通過“市帶縣”路徑，以漢中市經開建設集因為主體，劃入了城固、甯強、洋縣、西鄉4個縣的6家平台公司及漢中市汽車全運輸總公司股權，在此基礎上成立漢中市園區投資集團，并于2020年底成為漢中市第3個擁有AA信用評級的市級平台。

由此可見（縱使放眼全國），平台整合的方式方法真的很多，但核心意圖隻有一個，“增強融資能力并将平台公司打造成為區域高質量發展的重要載體”。因此，鹹陽城投提出“市帶縣”是在提高經營能力的前提下，包裝項目，推進項目，用項目的推動引領縣域經濟高質量發展。

那麼我們也可以推測，當平台不再繼續扮演一個單純的融資角色時，最終追求導向一個結果，即“融資要做投資驅動”，金融棒棒糖認為這其中又尤以指向兩大方向。

一是，基礎民生的建設保障。此不必多說，民生領域的城市更新以及鄉村振興等，是融資平台天然使命。二是，戰略新興産業的培育，打通直接融資能力實現盡早布局，但同時我們也預期，投資會出現新的方式，比如說平台公司利用綜合管理優勢發起母基金做産業基金，有點類似于“寶雞工業基金”。比如也有可能發起創投基金，投資科技中小企業。

▲圖：渭城區人民政府、渭城興渭公司、市城投集團簽約

在大限将至的時間窗口下，“市帶縣”或成為市縣平台整合主流模式，由市級平合控股或整體劃轉縣級平台，也可以實現降低平台公司融資成本。

平台公司轉型成效幾何，最重要的判斷标準是“市場化造血能力”如何。

《意見》明确要求，整合後的融資平台公司要健全現代企業制度，實行“自主經營、自負盈虧、自擔風險、自我發展”的專業化、實體化、多元化、市場化運營模式；市縣要選強配齊平台公司主要負責人，按照市場化原則推行職業經理人制度，政府工作人員原則上不得兼任公司管理職務；平台也要成立專業投融資團隊，引入有豐富投融資經驗的人員作為融資專員，投融資團隊和融資專員薪酬與市場化融資規模及質量挂鈎。

這也證明，在“土地财政滑坡”趨勢下，未來城投公司的長期發展訴求必然将建立在新邏輯之上，“鹹陽城投的不斷活躍”目前也給了我們一些啟發。

1：誰想整合别人自己要先成為優等生。

鹹陽城投是鹹陽市資産規模最大、信用等級最高的平台公司，資産規模400多億元，累計融資逾500億元，其中長期借款占到57%，表明其在市場上的信譽良好。去年投資建設中鹹陽湖地下停車場、體育場廣場地下停車場、秦都高鐵樞紐換乘中心等10個市級重點項目，全年完成投資19.8億元。

可以說這是鹹陽市的核心平台。随着優質資産的進一步注入，鹹陽城投向内向外整合的能力會同步提升。

2：強者愈強正向推動市場化判斷标準。

通過整合，鹹陽城投資産規模将得到較大提升，債務将得到有效化解，資産負債率下降，良好預期下，融資能力将得到提升，從而進一步擴大直接融資規模。我們也保持觀察和期待，鹹陽城投能否在不斷行動中，成為陝西平台公司轉型升級的一個“示範樣本”，實現市場化發展正向循環。

在此過程中，理想路徑也已經打通，平台公司裝資産提評級降負債的目的就是為了擴大融資，那麼當下融資的市場化途經也已經打開了。在我國新舊動能增長方式轉換的關鍵時刻，公募REITs已經量價齊飛。目前全市場共計發行12單公募REITs，累計募集規模約458億元，甚至現在連Pre-REITs都出現了。

我們認為，平台公司如若能更精準的利用金融工具，将會極大提高整合的效率。

注：《意見》有2點值得我們注意。

1：支持信托公司以省内經營性資産為标的，發行信托理财産品，募集基礎設施建設資金，加強信托公司在重大項目投資中的融資引領作用。鼓勵保險資金通過債權投資計劃、股權投資計劃等方式，投資基礎設施、社會民生等重大工程。

2：省屬企業和金融機構各選擇1-2個市（區）開展對口協作，金融機構與協作地市共同制定整合發展工作方案，明确工作計劃。将協作成效納入相關省屬企業和金融機構的考核範圍，确保協作取得實效。

當下，已經有“金融陝軍”深度參與其中。

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