上一篇文章《為什麼樓盤停工爛尾這麼多？— 開發商的躺平策略（深入剖析）》中提到很多中大型房企均面臨資不抵債的問題很多人會有疑惑這些中大型的千億房企，明明前幾年房價大漲的時候賺的盆滿缽滿，為什麼一年市場變冷，就都暴雷了？難道利潤都分給了股東，全部跑路了？并不完全是，這些暴雷的百強房企一年賣1000億，哪怕在行情好的時候，其中大部分能結算下來的利潤不過20-30億，就算全分給了股東，股東再全返回來也隻是杯水車薪。它掙的利潤和它欠的債完全不在一個檔位為什麼這麼低？這要從開發商現在已經騎虎難下的高杠杆說起而高杠杆要從這個行業的本質說起—— 高抵押物的資金密集型行業

PART 1

首先需要普及一下一塊土地開發的全過程，其中最重要的是拿地到開盤的過程。主要有三條線

一條報批拿證線，就是開盤前的五證齊全。土地證 用地規劃許可證 工規證 施工證 預售證。交完土地款拿土地證，設計方案通過拿工規證和施工證，達到預售條件拿預售證一條主體建築工程線，需要達到當地要求的預售條件，一般高層是主體三分之一上下一條示範區線，就是你去買房子的優美售樓處三條線需要同時達到開盤條件，這個周期全國一般在6-12個月如下圖

開盤後到交付其實是一個根據銷售節奏動态支出，邊賣邊建的過程，賣的快就建的快，賣的慢就建的慢，甚至爛尾。看完整個過程你會發現，由于預售制度的存在，如果開盤順利的話，開發商隻需要承擔土地款，前期的部分人員工資和推廣費用，售樓處示範區以及達到預售條件的主體工程的建設費用其中第三個工程建設費用絕大部分都是在後面慢慢付

也就是說土地款是一個項目開發商需要負擔的最主要的成本有了這個前提條件，牛批的加杠杆之路越走越深

PART 2

新手杠杆 —— 預售資金

預售制度本身就是開發商的第一道杠杆當開發商賣出第一套房子的時候，它就開始負債了—— 購房者繳納的預售資金這是一般是整個個過程中最大金額的負債，且是完全沒有利息成本的無息負債然後用實物 — 也就是你購買的房産交給你還款對開發商來講，這個資金越多越好，來的越早越好，還款還的越晚越好所以一個樓盤的交付時間越長對開發商越有利，目前一般在2-3年，當然也不乏4-5年的項目而一般的項目從達預售條件到交付如果緊張施工一般就在1年半左右，如果是别墅洋房小高層這個速度會更快這裡面給開發商預留了充足的時間，畢竟這是開發商唯一沒有利息的負債。

PART 3

初階杠杆 —— 銀行開發貸

雖然土地款是開發商唯一的主要成本，但這個成本金額也不低，96年房改開始推行商品房的時候，能夠拿出全部土地款的企業也非常之少開發貸應運而生，顧名思義，貸款給你工程開發建設，一般要求不超過工程總費用的60%。但是！嚴格來講，有了預售制度後，工程開發建設的費用是老百姓的預售資金交的政府也明白，開發貸的核心目的是補償開發商的土地款，所以辦理開發貸都需要土地證抵押！某些地價很低的地方經常會出現工程總費用遠大于土地款，以至于開發貸金額超過土地款總金額開發貸什麼時候可以放款，在施工證後，一般是拿完地3-4個月也就是說開發商隻需要承擔3-4個月的土地款，就會有銀行以開發工程的名義借給你大部分這算政府官方層面能接受的最大限度了，畢竟你還是有這個實力掏出全額土地款在政府賬上躺3-4個月！開發貸因為利率不高，5-6%左右，一般是開發商普遍選擇的融資方式

PART 4

高階杠杆 —— 房地産信托

我國最早出現房地産信托是2002年，那時候叫“過河貸款”隻不過當國家隊，也就是大量非銀金融機構開始下場後，開始叫房地産信托了。怎麼玩以土地為抵押，當開發商交完土地款拿到土地證的第二天就可以放款，不需要等3-4個月一般放款額度可以達土地款的6-7成甚至8成有時候不用拿到土地證，開發商拍到地簽完土地出讓合同的當天就可以按開發商已支付的土地金額進行對應比例的放款到施工證拿到後，用開發貸替換信托，實現無縫鍊接也就是說從一開始，開發商需要負擔的土地款從全額變成了3-4成但是，國家官方層面從房地産信托出爐的那一刻就是不鼓勵隻不過信托的利率實在太高，一般在10-11%，高的到15-20%也不罕見！大量的信托機構都是國家隊，他們賺的盆滿缽滿，而且快20年了，也沒出過大事高層内部利益的博弈使得信托一直存在下去時至今日，投向房地産的資金信托餘額為2.17萬億元，房地産信托占比全部信托金額的15%左右，排在所有種類中的第三位，已經長成了巨無霸同時投向工商企業的資金信托餘額為4.89萬億元，投向證券市場的資金信托餘額為2.43萬億元過去5年，你所知曉的房地産黑馬，都是依靠信托這個萬能法寶快速擴張，同時暴雷最多的也是這些黑馬！

PART 5

瘋狂杠杆 — 前期資金再借貸

如果翻開從19年以後的熱點城市土地出讓文件，會找到一條格外嚴格的要求—— 土地保證金和剩餘土地款支付必須查證為自有資金支付，如發現有借款交土地保證金的一律拉黑禁止參與該城市土拍為什麼會有這條都是地方政府血淋淋的教訓有了開發貸和房地産信托以後，開發商隻需要出土地款的3-4成但是這個錢并不是所有的開發商都願意自己出杠杆是可以上瘾的當市場預期一直是房地産行業欣欣向榮時，開發商隻需要有平台，有團隊，有品牌，有賺大錢的曆史，就會有無數的民間資本、社會資本蜂擁而入，通過一紙借款協議，主動把這3-4成借給開發商，利率普遍也在10%以上。這些資本中不乏大量國家隊當開發商賣了1000億，毛利率有20%，但是還了一層一層的利息甚至還有額外的分紅後，淨利率也就3-4%左右了但開發商更看重的不是淨利率，而是自有資金回報率，因為這1000億可能隻有40億是自己的，我用40億賺了40億，不就是100%的收益率了！哪個行業有這麼牛批的收益率！

如下圖所示，自有資金回報率受銷售速度、杠杆率、運營回正周期等多方面影響

不過問題在于賺的快，嗝屁的也快一旦房子賣不動，沒有銷售回款，還不起這一層一層的借款，就是崩塌的開始！

PART 6

杠杆加速器 — 快周轉

玩到玩着，開發商們發現一個問題，我借了這麼多錢，每天要還這麼多利息，每天一輛輛奔馳往河裡開，一個項目就掙那麼點錢，怎麼發展?一個字 — 快 ！快點開盤，少還點利息，24小時施工，無證開盤，内部團購！一定時間内幹更多的項目，别人1個億一年幹1個項目，我要一年幹10個項目！最開始的快周轉的說法是由萬科提出的2004年，萬科抛出了令業界震驚的"千億計劃".彼時萬科的銷售額隻有91.6億那時王石曾生動地用“5986”來描述萬科的高周轉模式。即拿地5個月動工、9個月銷售、第一個月售出8成，産品必須6成是住宅。而當時普遍的開盤時間在12-18個月2004年-2010年，萬科是快周轉的模範生，那個時代的大勢造就了千億萬科同樣，擴張離不開高負債，财報顯示，萬科2011年3季度末的2832億資産規模中，就有2236.5億元來自于負債。但最早開始快周轉，最早也發現了快周轉的問題！快周轉容易導緻施工安全、工程質量、以及财務安全等問題而且萬科的董事會對這種高負債高周轉模式是很警覺的，如果沒有高增長，股價就會下跌，股東的利益就會受損，所以董事會給萬科管理層施加了很大的壓力！2010年以後萬科逐漸放下了這面大旗，轉而追求社區、品牌，控制負債率！同時也是為了控制股價雖然沒有了萬科，但是後來的快周轉越做越牛批！碧桂園的“4568”法，即4個月賣樓，5個月回款，6個月現金流為正，8個月再投資！再投資的意思就是上一個項目的錢還沒還，繼續借下一個項目的錢

END

當房價不斷上漲，房子一賣就光，高杠杆快周轉的資金收益率直接爆出天際！16-17年碧桂園的員工跟投一年翻10倍20倍的比比皆是，一年賺一倍的都沒人投！當貪婪的雙眼模糊了心智！當海天盛筵狂歡到了極點！腳下的悶雷開始慢慢蔓延，一朝雷暴，所有的債主都欲哭無淚然而其他所有的債主借錢給開發商都是為了賺錢隻有一個債主借錢給開發商是為了生活、為了家庭的未來——普通的購房老百姓！

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