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今年以來，曾經炙手可熱的“固收 ”基金正在頻頻遭受質疑。

在股債市場大幅震蕩、可轉債高位回調、新股破發常态化等多重因素的疊加下，以債券打底，通過股票、可轉債、打新等增厚收益的“固收 ”基金面臨挑戰，百餘隻産品年内最大回撤超10%，甚至有部分基金最大回撤超30%，與投資者對“固收 ”低波穩健的期待大相徑庭。

市場的退潮正在讓“固收 ”存在的問題逐漸暴露，但資管新規下理财進階的巨大市場缺口卻仍等待着填補。“固收 ”如何整裝再出發，真正承擔起承接中低風險理财的曆史使命，成為擺在基金行業面前的一大命題。

為什麼“固收 ”變成了“固收-”？

據wind數據統計，截至5月20日，全市場“固收 ”基金（主要為二級債基和偏債混合基金）今年以來的平均收益為-3.27%，其中表現最好的産品年内收益8.47%，但同時也有68隻基金年内跌幅超10%，最差的幾隻基金年内跌幅超20%，堪比權益類基金。

再從對于“固收 ”至關重要的回撤控制來看，截至5月20日，全市場“固收 ”基金今年以來的平均最大回撤為5.83%，其中有160隻産品的最大回撤超10%，個别産品的最大回撤甚至超30%，使得不少投資者質疑“固收 ”變成了“固收-”。

“今年以來股票和可轉債持續下跌，若配置比例較高且品種選擇不好，淨值回撤幅度就會比較大。” 華寶安宜債券拟任基金經理李棟梁表示，近兩年“固收 ”發展比較快，有很多資金借道轉債來做“ ”的部分，推升了整個轉債市場的估值，但一旦股票市場下跌，也會引發轉債市場巨震，流動性收縮容易導緻股債雙殺。

從客觀環境來說，股債雙殺是今年“固收 ”整體表現不佳的主要背景。諾德基金基金經理謝屹認為，今年的大環境是美聯儲加息，是全球流動性的收縮年，債券市場随着海外收益率的上升而承壓，股票部分受疫情等内外因素制約也發生下跌，同時，因為正股的下跌，整個轉債市場的收益也是負的，這些都促成了“固收 ”表現不佳。

但與此同時，市場的退潮也讓“固收 ”的一些問題得到暴露。比如，股票和可轉債是“固收 ”增厚收益的重要來源，但市場上不少“固收 ”基金不僅在債券部分以可轉債為主，“ ”部分的股票倉位和持倉風格也較為激進，與其說是“固收 ”，更像是披着“固收 ”外衣的權益基金。

以某隻被公司打着“固收 ”标簽宣傳的偏債混合基金為例，截至一季度末，該基金前十大重倉債券中有九隻可轉債，股票持倉也大比例集中在高波動的新能源概念股，且自去年下半年開始大幅提高了持股集中度，進一步放大了波動。截至5月20日，該基金年内最大回撤超20%，淨值跌幅近15%。

類似的現象在“固收 ”産品中并不少見，據wind數據統計，截至一季度末，全市場有87隻“固收 ”基金的股票 可轉債倉位超過了70%。這種相對激進的操作在市場好的時候當然皆大歡喜，但一旦潮水褪去，風險一覽無餘。

交易型“固收 ”将加劇市場波動

自誕生之日起，“固收 ”就被寄予着承接中低風險理财需求的希望，但顯然，部分“固收 ”的操作已經與這一期待背道而馳。

除了上述相對激進的操作風格，再比如，有基金經理在采訪中向記者指出了“固收 ”存在的另一大問題——頻繁交易，且這種交易方式已經對市場有所反噬。

上海某“固收 ”基金經理在接受采訪時坦言，目前市場上的“固收 ”存在許多交易型産品，即以固收打底，然後剩餘倉位用來頻繁交易，換手率較高。為了控制回撤，這種交易行為會使得市場下跌時出現了大量止損盤，進一步加劇了市場下跌，不利于金融市場的穩定。

據wind數據統計，2021年全年，“固收 ”中的偏債混合基金的股票換手率平均高達約4.49倍左右，已超過同期主動偏股型基金約2.41倍左右的換手率水平。

“雖然目前國内投資者可能對波動的忍受度較低，在市場下跌時發生贖回，我們要按照相應贖回比例去調整，但有些基金經理會因為擔心市場下跌更加主動的抛售，造成了市場更深幅度的下跌。”該基金經理表示。

上投摩根絕對收益投資部總監陳圓明也向記者表示，本輪回撤可能是曆史上回撤達到估值低位速度最快的一次，主要原因就是交易型資金的規模占比仍較高，國内機構投資者的投資理念還不夠成熟，一定程度上增加了金融體系的波動。

陳圓明認為，相對排名的考核方式、過于硬性的回撤要求都可能是導緻“固收 ”動作變形的原因，“比如回撤控制，一旦有硬性要求就會出現止損意願，放大金融市場波動。”

“固收 ”如何再出發？

雖然“固收 ”仍然存在各種各樣的問題，但不可否認的是，在利率下行、剛兌打破的大背景下，“固收 ”承擔着理财進階的時代使命。但事物的發展從來都不是一帆風順的，“固收 ”如何整裝再出發？基金經理們提出了一些建議。

首先，在回撤控制上，陳圓明表示，“固收 ”應該利用多資産、多策略之間的負相關性來降低波動，而不是依賴交易。

謝屹也表達了類似的看法，他認為，“固收 ”的産品回撤控制主要靠兩重力量來保障，一個是不同資産之間的合理配比，一個是資産類别内部的個券分散。首先，要充分利用“固收 ”多資産類别的優勢，讓不同資産收益的負相關性來對沖彼此，降低波動；其次，在股票類和轉債類資産内部也需要非常分散，“我們持股和持債數量都在30個以上，這樣又可以分散掉個券的風險，降低回撤。”

陳圓明還進一步補充到，回撤控制應該貫徹到事前、事中和事後整個環節。第一是事前的風險控制，即對單一資産類别風險進行預先評估；第二是事中的風險控制，随時檢測資産之間的相關性，并努力打破這種相關性，尋找不相關的部分，實現分散投資才有意義；第三是事後的風險控制，包含消除确定性風險、對新風險的識别和定位等。

其次，“固收 ”不能為了排名和規模押注單一行業，他建議以一個寬基指數作為參考基準，盡可能在行業上适度分散，行業集中度過高、個股集中度過高都不可取。

“因此，在考核方式上，我們更應該關注的是超額收益以及超額收益的穩定性，包括我們是否在多個維度上都獲得了超額收益，比如增強配置、行業配置、個股個券配置等維度。” 陳圓明表示。

此外，在大類資産配置上，陳圓明表示，曆史已經多次證明，股票和債券都是風險資産，資産配置不能股債分離，而是要通盤整體地去做解決方案。

“從理念上來說，‘固收 ’認為固收是安全的，然後加一些風險資産追求彈性收益，但這個理念我是不認同的，固定收益資産并不完全等于安全，股票和債券其實都是風險資産，如果你認為一個資産是無風險的但它其實是有風險的，你大概率是容易吃虧的。” 陳圓明表示。

李棟梁則提出了一個更為前瞻的看法，在目前的宏觀環境下，“固收 ”的投資重心要從大類資産配置下沉到行業和主題的動态配置。

他認為，我國經濟已經進入到了中速增長期，且總量政策很少，越來越強調财政政策的精準性，映射到資本市場上，這意味着我們很少會再看到以前泾渭分明的大類資産配置方向，投資重心應該下沉到行業和主題這個層面。

“以前我們看大的寬基指數，現在變成了看主要的行業和主題的盈利增長持續性，還要去跟蹤相應的數據，比如說白酒的動銷數據、新能源車的産銷數據、光伏的裝機量等等，這可能是一個比較大的變化。” 李棟梁表示。

最後，上述多位基金經理也不約而同地強調了一點，“固收 ”的投資理念應該是長期投資、價值投資。陳圓明表示，“固收 ”應該是基于對底層資産的價值評估來進行資産配置，這樣才會在市場價值被低估的時候積極入市，給被低估的資産進行定價，對整個金融系統的穩定提供正面貢獻。

建議用正規基金分類名稱取代“固收 ”

與此同時，基金經理們也普遍認為，市場上關于“固收 ”變成“固收-”的質疑，也反映出投資者對“固收 ”存在一些誤解，基金公司的投資者教育工作存在一定不足，“固收 ”這一産品稱謂也存在不适當性。

謝屹坦言，“固收 ”這個名字本身具有一定的迷惑性，“固收 ”産品可能先要做好投資者教育的工作，要明确“固收 ”不等于“固定收益 額外的正收益”，“固定收益”本身也不等于“固定的收益”。

首先，“固定收益”最初是從英語“Fixed Income”直接翻譯過來的，實際指的是擁有固定票面利息的債券類産品，其投資收益既包括固定利息部分，也包括債券價格本身的波動部分，且債券價格本身可能出現下跌，所以固定收益類産品的收益可能為負。但是對普通投資者而言，“固定收益”這個詞容易聯想到穩定的正收益，覺得沒有虧損的風險。

其次，“固收 ”中的“ ”的意思是組合裡面除了債券，再“ ”上部分股票或者其他類别的資産，而并非保證在固定的收益上“ ”一個額外的正收益。當然，長期看權益類資産收益是高于債券的，但從單個年份看，股票的波動肯定有正有負，的确會出現部分年份固收 産品收益比純固收産品低的情況，這是産品内在屬性決定的。

此外，現在偏債混合型基金、二級債基等在宣傳上都統稱“固收 ”，但在資産類别上卻差異較大。二級債基80%以上是債券，偏債混合一般債券比例最低可能在50%-60%，其中還包括了股性較強的轉債，除此之外剩餘的倉位還可以買股票。在“固收 ”這個模糊的表述下，會出現千差萬别的收益，自然會引起投資人的誤解。

因此，謝屹提出，要謹慎使用“固收 ”這個名稱，建議還是使用更正規的分類名稱來指代産品類别，比如偏債混合型基金、二級債基，這是最合規的名稱分類，也最體現基金合同的本意和産品的風險收益特征，投資人也可以更好地理解和做出投資決策。

投資者需要建立合理的投資預期

俗話說“市場是最好的老師，下跌是最好的投資者教育”，在基金經理們重新審視“固收 ”投資的同時，基民們也需要重新認識“固收 ”，建立合理的投資預期。

陳圓明在接受采訪時表示，他希望能和基金持有人達成兩點共識：

首先，“固收 ”并不是一個保本保收、穩賺不賠的産品，絕對收益投資策略也并不等同于投資一定會有正收益，而是指以追求絕對收益為目标來進行投資，在嚴控組合波動和回撤條件下，盡可能為客戶争取絕對回報，持有人需要建立合理的投資預期。

其次，資本市場的不确定因素的确在逐漸增多，但投資“固收 ”需要持有人對這個市場、這個國家有足夠信心，雖然中間會有波動，但隻要國家經濟長期來看是持續向上的，“固收 ”産品長期來看會給持有人帶來穩健收益。

李棟梁提出，每種産品的風險收益特征不同，對應的預期收益和最大回撤目标也不同，投資人需要非常清楚這一點，然後根據自己的風險偏好選擇合适的産品；另外，基金管理人的管理能力也非常重要，基金管理人必須展示良好的投資管理能力，能夠實現産品預設的投資目标。一旦滿足這兩點，投資人可以對“固收 ”拉長投資期限，耐心持有。

“今年的市場環境可能的确令‘固收 ’的投資人措手不及，但今年市場的特殊性是顯而易見的，我們預計在短期的各種困難過去以後，股債都會迎來較好的修複，尤其股票市場和轉債市場，‘固收 ’類的産品會重新赢得對純固收類産品的相對優勢。現在是周期的低點，是最艱難的時刻，希望投資人可以對未來市場多些樂觀。” 謝屹表示。

來源：券商中國（ID:quanshangcn）

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