（報告出品方/作者：民生證券，嚴家源）

1.1 什麼是餐廚垃圾

關于餐廚垃圾的界定，根據 2019 年 12 月住建部發布的《生活垃圾分類标志》 規定，廚餘垃圾包括家庭廚餘垃圾、餐廚垃圾和其他廚餘垃圾（農貿市場、農産品 批發市場産生）。其中，家庭廚餘垃圾主要來自家庭日常生活中産生的果蔬及食物 邊料、剩餘飯菜及瓜果皮等易腐垃圾，家庭廚餘垃圾以生料為主，鹽分、油脂含量 較低，具有産生量大且分散的特點，收集運輸難度相對較高。餐廚垃圾主要包括餐 館、飯店、單位食堂等場所的飲食剩餘物，以及後廚加工過程中産生的廢棄物，以 熟料為主，具有油脂和鹽分含量高、易腐變的特點，同時産生量大且數量相對集中， 收集運輸相對容易。在此，我們重點針對餐廚垃圾進行分析。

餐廚垃圾兼具污染屬性和資源屬性。一方面，由于餐廚垃圾具有含水率高、高 油高鹽等特點，容易發酵腐敗并滋生細菌和蠅蟲，進而造成水體污染，引發食品安 全隐患。另一方面具有較高的資源屬性，可通過厭氧消化制備沼氣、氫氣等，泔水 油可用于生物柴油生産。 我國餐廚垃圾組分較為複雜，從物理成分來看，主要包括水、肉類、骨類、米 飯、殼類及動植物油脂等，此外還會含有一定的金屬、紙類、織物等。同時，由于 各地區飲食習慣和生活習慣不同，餐廚垃圾組分和産生量區域化差異明顯。總體上， 一般情況下含水率約占 80%以上，有機物含量占 10%左右，油脂含量在 1%~3% 之間不等。

1.2 常用處理工藝

由于餐廚垃圾組分複雜，一方面含水率高且容易造成環境污染，不适用于直接 填埋及焚燒；另一方面油脂滲入滲濾液系統，會影響相關處理膜系統的運行。因此 餐廚垃圾必須經過預處理環節，針對預處理後産生的物料品類進行處理，餐廚垃圾 處理需多種處理工藝相結合。

國内常用餐廚垃圾處理工藝主要包括以下五種：焚燒、衛生填埋、生物轉化、 好氧堆肥、厭氧消化。其中厭氧消化是目前最常用的處理工藝。

焚燒： 因餐廚垃圾中水分和油脂含量高，發熱量約為 2000 kJ/kg，如果直接焚燒 不僅不能滿足焚燒爐的發熱量要求，反而容易因燃燒不充分而産生大量二噁英等 有害氣體，同時酸性氣體易加快設備腐蝕，直接焚燒的處理方式已被淘汰，需進行 預處理後，産生的固體廢渣可與垃圾焚燒發電項目協同摻燒。

衛生填埋： 将餐廚垃圾預處理後進行填埋，成本低、操作簡單，但會對周邊環境帶來影響， 産生填埋臭氣，導緻土壤及地下水污染。目前，我國餐廚垃圾填埋率逐漸降低，部 分地區已禁止對餐廚垃圾進行直接填埋。

生物轉化： 餐廚垃圾中，含有大量的蛋白質等物質，可用于黑水虻等昆蟲進行生物轉化， 将餐廚垃圾三相分離後的固體有機物轉化成腐殖化堆體，并獲得具有經濟價值的特定生物。該技術能耗低，具有一定的經濟效益。但處理周期相對偏長，運營環境 調節成本較高，産品銷售難度大，因此難以運用于大規模項目。

好氧堆肥： 采用好氧微生物在有氧條件下，對餐廚垃圾中有機物質進行生物降解。優點在 于成本低、工藝簡單、減量效果好，但對土地占用較大，同時易造成空氣環境污染。

厭氧消化： 在無氧或缺氧條件下，通過多種厭氧微生物菌群協同作用，将餐廚垃圾中的有 機物經多次分解，最終産出甲烷和二氧化碳等。産生的沼氣可用于供熱、發電、提 純天然氣，産生的沼渣沼液等可用于生物有機肥料，目前由于下遊銷售途徑未打通， 大量沼渣隻能送入焚燒爐進行處理。厭氧消化工藝較為複雜且工程投資金額較高， 但資源化程度較高，産生的沼氣可回收利用，總體上可實現餐廚垃圾處理的無害化、 減量化、資源化。

結合 2018-2021 年餐廚垃圾投資運營類項目中标情況統計，處理工藝主要以 厭氧消化為主，占比達到 66%，另有 16%的項目采用壓榨 焚燒協同處理工藝。 家庭廚餘垃圾投運項目基本隻采用厭氧消化和好氧發酵兩種工藝，占比分别約為 71%、29%。

1.3 協同處置已成趨勢

通過厭氧消化處理工藝，可實現餐廚垃圾處理與其他有機固廢、污泥、禽畜糞 便等進行協同厭氧處理，即可以調節碳氮比，保證餐廚垃圾的處理量，也可以增加 後端再生産品的收入。 目前，在生活垃圾焚燒發電增量市場擴張受限的背景下，固廢處理行業收處一 體化、協同處置漸成趨勢。圍繞靜脈産業園模式，部分企業深耕大固廢闆塊，并向 餐廚、污泥、環衛等相關環保細分領域進行延伸。根據環保圈統計，2022 年上半 年，垃圾焚燒項目協同處置/技改摻燒其他有機固廢項目達 24 起，其中，涉及餐 廚垃圾協同處置項目共計 10 個。餐廚垃圾處理能夠實現與生活垃圾焚燒發電的高 度協同，主要圍繞兩個方面：

物質協同： 餐廚垃圾處理中的固體殘渣和沼渣可運至焚燒發電廠進行處理，并與焚燒發 電廠共享污水處理系統，無害化、資源化、減量化程度高，同時能夠有效降低投資 成本。

能量協同： 垃圾焚燒發電産生的餘熱蒸汽可用于餐廚垃圾濕式厭氧消化。進一步實現成 本管控，保障項目盈利能力。

2.1 餐廚垃圾處理産業鍊梳理

我國餐廚垃圾處理項目以政府為主導、社會資本方重點參與，投資運營類項目 主要采取 BOT 模式。在餐廚垃圾收運及處置環節，政府相關部門進行監督管理， 保障項目安全、穩定、有效運行。經過十餘年的發展，我國餐廚垃圾處理行業已初 步成熟，逐步形成定點收集、統一運輸、集中處置的模式。

2.2 垃圾分類推動需求加速

2.2.1 餐廚垃圾處理政策梳理

自 2010 年國務院發布《關于加強地溝油整治和餐廚廢棄物管理的意見》以 來，相關政策陸續出台，我國逐漸加強餐廚垃圾産生、收運到終端處理的管理，取 得較為顯著的成績。推動餐廚垃圾處理行業規範化發展的因素包含有以下幾點：

保障食品安全：在 2010 年以前，我國地溝油問題較為嚴峻。由于缺乏監 管，餐廚垃圾流向不明，部分地溝油經由餐廚廢棄物提取後，非法回流到 餐桌，對食品安全帶來極大的考驗，在這種背景下，2010 年 7 月國務院 辦公廳印發《關于加強地溝油整治和餐廚廢棄物管理的意見》，提出通過 垃圾分類等措施加強餐廚垃圾監管，跟蹤餐廚垃圾流向，從根源上解決地 溝油帶來的食品安全威脅。

推動綠色低碳、資源化：通過提升餐廚垃圾處理能力，産生沼氣、生物柴 油、有機肥料等資源化産品，實現餐廚垃圾的資源化利用，并推動碳減排。 2017 年，國家發改委印發《戰略新型産業重點産品和服務知道目錄》， 将餐廚垃圾處理列入資源循環利用産業範疇。通過沼氣回收利用，有效控 制甲烷等溫室氣體排放，在一定程度上助力碳減排。

減少環境污染：如果未能有效處理，餐廚垃圾對土壤、水源以及空氣均會 造成污染，惡化居民生存環境。

2.2.2 垃圾分類推動餐廚垃圾處理需求加速

根據國家發展改革委、住房城鄉建設部聯合發布的《“十四五”城鎮生活垃圾分 類和處理設施發展規劃》，在濕垃圾處理方面，仍存在“分類收運設施存在突出短 闆”、“廚餘垃圾分類和處理渠道不暢”等問題；《規劃》提出到 2025 年底，全國 生活垃圾分類收運能力達到 70 萬噸/日左右，基本滿足地級及以上城市生活垃圾 分類收集、分類轉運、分類處理需求。随着垃圾分類的深入推進，将産生更多的餐 廚垃圾處理需求。 結合上海市綠化和市容局公開數據，自 2019 年 7 月，上海市施行垃圾分類以 來，濕垃圾産量明顯上漲，由 2019 年 6 月的 6950 噸/日提升至 2021 年的月均 10311 噸/日，提升約 48.4%。

當前，我國生活垃圾處理行業逐步形成焚燒處理為主、填埋處理兜底、資源化 利用快速發展的态勢。順應碳達峰碳中和目标，作為産生量占比較高的有機垃圾， 餐廚垃圾成為資源化、無害化、減量化的重點。根據住建部統計，2020 年我國城鎮生活垃圾清運量達到 3.02 億噸，參考中國科學報相關數據，假設廚餘垃圾（含 餐廚垃圾，下同）占比為 40%，我國廚餘垃圾年産生量約為 1.21 億噸，廚餘垃圾 日産生量約為 33 萬噸。2020 年末，住建部在新聞通氣會上介紹，我國先行先試 的 46 個重點城市廚餘垃圾處理能力從 2019 年的 3.47 萬噸/日提升到 2020 年的 6.28 萬噸/日，生活垃圾回收利用率平均為 30.4%；在 46 個重點城市的示範引領 下，其他地級及以上城市全部制訂出台實施方案，并全面啟動了生活垃圾分類工作。 随着全國垃圾分類工作的深入推進，餐廚垃圾處置産能有望進一步增長。

自 2018 年起，受“非洲豬瘟”及地溝油事件頻繁影響，各地對餐廚垃圾處理 的管理趨嚴，政策利好促使餐廚收運及處理價格均有明顯提升。根據 E20 統計， 我國餐廚垃圾處理價格平均約為 238 元/噸，收運價格約為 172 元/噸，收運處理 一體的價格接近 300 元/噸。例如，2021 年 9 月北京市發布《關于加強本市非居 民廚餘垃圾計量收費管理工作的通知（京管發〔2021〕19 号）》文件，規定自 2021 年 9 月 30 日起，北京市非居民廚餘垃圾處理費将上調至 300 元/噸。餐廚垃圾處 理集約化優勢明顯，垃圾處理費價格的上漲，對未來市場空間釋放起到積極作用。 受益于城市化進程推進及居民生活水平提升，2011-2019 年，我國餐飲行業 取得快速發展。2019 年，我國餐飲業餐費收入達到 5886.58 億元，同比增長 17.8%。 餐飲業的快速發展帶來餐廚垃圾産生量的進一步提升。

2.3 推動收費機制建立，助力項目落地

2.3.1 落地進度低于預期

我國主要企業廚餘垃圾（含餐廚）處理規模中，體量較大的有中國環境、藍德 環保、上海環境、光大環境等，截至 2020 年 10 月，中國環境處理能力達到 6150 噸/日，位居行業首位，前十大企業廚餘垃圾處理産能約為 3.3 萬噸/日，如果按照廚餘垃圾占生活垃圾比重 40%計算，CR10 占比僅為潛在市場總規模的 10%以上， 潛在市場增量空間仍較為廣闊。

結合中國環境保護産業協會數據，2021 年上半年全國餐廚垃圾處理處置中标 項目共計 183 項，總投資額共計 94.84 億元，中标數目同比增長 35.6%，但投資 額同比降低 5.4%，單個中标項目的規模有所減小；2022 上半年全國餐廚垃圾處 理項目中标 134 項，對應總投資額共計 71.75 億元，與去年同期相比累計中标數 量下降 27.2%，投資金額下降 25.5%。

整體上，我國餐廚垃圾處理市場體現為兩個特點：一方面是伴随政策深化推進， 市場潛在處理需求較為廣闊；另一方面是實際項目落地并不理想。主要由于我國餐 廚垃圾處理行業仍面臨一些難題：

運營水平要求較高。目前主流的餐廚垃圾處理技術為厭氧消化，我國餐廚 垃圾組分複雜，同時餐廚垃圾易變質、發酵、發臭，如果處理不及時，易 造成二次污染，因此對項目的精細化運營及設備技術水平提出較高要求。

收處體系尚不完善。整體上，我國餐廚垃圾收處體系尚不完善，仍存在多 頭管理的情況，造成部分餐廚垃圾收運不及預期；垃圾分類尚未完全落實， 餐廚垃圾中夾雜其他垃圾，自動化處理程度難以提高；盡管各級政府出台 相關政策，嚴格控制餐廚垃圾流向，但在利益驅使下，非法處理渠道仍屢 禁不止，截至 2019 年，餐廚垃圾合法收運處理率僅為 10%左右。

地方财政壓力較大。目前主流的餐廚垃圾處理技術為厭氧消化，但厭氧消 化類項目投資成本較高，在不考慮與生活垃圾發電廠協同的情況，項目投 資額較高，同時高企的餐廚垃圾處理費為地方财政帶來較大壓力。

2.3.2 收費機制有望逐步完善

為推動餐廚垃圾處理項目落地，應對餐廚垃圾收處成本高的問題，部分地方政 府陸續出台針對餐廚垃圾産生單位的收費制度。目前，各地餐廚垃圾收費标準不一 緻，大部分城市将餐廚垃圾收費納入當地生活垃圾收費體系。在制度施行過程中， 對于部分餐飲企業，餐廚垃圾由可“獲利”的非法渠道所需的原材料轉變為需付費 的固體廢物，相關企業缺乏付費動力，在一定程度上影響餐廚垃圾收集，進而導緻 部分餐廚垃圾處理廠産能利用率較低。因此，推動全面建立健全廚餘垃圾收運處理 體系及收費機制，充分發揮價格機制激勵約束作用，有利于引導廚餘垃圾源頭減量， 制止餐飲浪費，促進糧食節約，實現廚餘垃圾應收盡收、無害化處理和資源化利用， 同時緩解地方政府财政壓力，提升餐廚垃圾處理項目回款及盈利能力。

2021 年 10 月，國家發改委、住建部發布《關于推進非居民廚餘垃圾處理計 量收費的指導意見》，就推進非居民廚餘垃圾處理計量收費，提出： 推行廚餘垃圾計量收費。公共機構和賓館、飯店等相關企業在食品加工、 飲食服務、單位供餐等活動中産生的廚餘垃圾，應當按照“産生者付費” 原則，建立健全計量收費機制； 建立非居民廚餘垃圾定額管理和超定額累進加價機制。實際産生量低于 定額标準的執行較低價格，高于定額标準的實行加價，充分發揮價格機制 激勵約束作用，促進垃圾源頭減量； 加快理順非居民廚餘垃圾收集、運輸、處理管理體制和運行機制。鼓勵逐 步實現運營主體企業化和運營機制市場化，可采用非居民廚餘垃圾收運 處理一體化運作模式，确保處理系統與收運系統有效銜接； 完善非居民廚餘垃圾排放登記管理。要求做好生活垃圾分類，收運服務單 位依據合同約定對垃圾分類質量進行檢查，實施分類收運。

目前，部分地方政府已建立收運收費制度，例如浙江省大部分設區市已建立非 居民廚餘垃圾處理計量收費制度，并提出力争到 2022 年底前建立超定額累進加價 機制。其中，甯波市出台市區非居民生活垃圾處理收費制度，提出自 2022 年 4 月 1 日起對甯波市區範圍内的非居民用戶實施，其中廚餘垃圾收費标準為非居民廚餘垃圾 180 元/噸（其中：收運環節 75/噸，處置環節 105 元/噸），折算每桶為 14 元/120 升桶、28 元/240 升桶，廢棄食用油脂不收費。

為深入分析餐廚垃圾處理項目的盈利能力，并探究關鍵影響因素變動對項目 盈利水平的影響，我們從收入端和成本端兩個角度對餐廚垃圾處理項目的收入及 成本構成進行拆分。收入端方面，項目主要收入來源于處理服務費及售油收入，受 補貼政策及粗油脂價格波動影響較大；成本端方面，項目主要成本由員工工資及福 利、環境保護費用、外購燃料及動力費等構成。

3.1 收入端：處理費占比高，售油貢獻業績彈性

3.1.1 收入構成

餐廚垃圾處理收入主要由三部分組成：處理服務費收入、廢油脂出售收入以及 沼氣收入。其中，處理服務費按照具體項目要求有所差異；廢油脂可加工為生物柴 油，經濟效益更高，産出率受地方飲食差異影響，價格受國際原油價格等因素影響； 餐廚垃圾通過發酵産生沼氣，可進一步制備為天然氣進行銷售或使用。

關于廢油脂銷售收入

根據 2021 年 7 月歐盟《可再生能源指令（RED II）》修訂後的指令，到 2030 年，可再生能源在歐盟能源消費總量中的份額将上升到 40%，其中可再生燃料在 運輸部門的占比達到 26%。作為可再生清潔能源，生物柴油在歐盟市場需求量不 斷上升，由于歐盟自身産能受限，大量生物柴油需通過進口的方式獲取。自 2021 年開始，我國生物柴油及其混合物出口均價及出口量提升較快，從 2021 年 1 月的 1052.01 美元/噸，提升至 2022 年 7 月的 1866.32 美元/噸，價格增長近 80%， 同時出口量也大幅提升。 歐盟地區對由廢油脂制取的生物柴油予以雙倍減排計數的政策支持，在市場 競争中具有較強的價格優勢。我國生物柴油原料選取上偏向于廢油脂（地溝油/泔 水油），随着需求的不斷提升，廢油脂的價格有所增長。

3.1.2 營收測算

以處理規模 200 噸/日的餐廚垃圾處理運營項目（非協同處理、收處一體化） 為例，采取主流厭氧消化工藝，假設條件如下：1）單位投資額：約 58 萬元/噸（含 前端收運車輛等投資），自有資金占比約 30%；2）産能利用率為 90%，每年可處 理餐廚垃圾 6.57 萬噸，處理補貼 300 元/噸（含稅）；3）出油率 2.5%，粗油脂價 格 7500 元/噸（含稅）；4）沼氣發電量 2 kWh/m³，沼氣發電單價 0.60 元/ kWh （含稅），噸餐廚垃圾沼氣産量 80m³；5）稅收方面，所得稅部分按照“三免三減 半”，增值稅可分為三部分，上網發電收入按照 100%退稅，餐廚垃圾處理費收入 和粗油脂銷售收入按照 70%退稅；6）項目建設期為 1 年，運營期為 20 年，合計 21 年。

通過測算，營業收入穩定在 3392.56 萬元，單位餐廚垃圾收處營收在 500 元 /噸以上，其中處理補貼收入占比超過 50%，售油收入占比超過 30%，沼氣發電收 入占比約 16%；此外，還可獲得相當于營業收入 8%的增值稅退稅收益。目前，餐 廚垃圾主要收入來源為處理服務費及售油收入，總體上受補貼政策及粗油脂價格 波動影響較大。

3.2 成本端：人工成本、環境保護費用、燃料及動力費為主

3.2.1 成本測算

餐廚垃圾處理項目經營成本構成主要分為：外購原材料費用、環境保護費用 （固渣、滲濾液處理費）、動力及運輸費、人力成本、制造及其他費用。以上述 200 噸/日餐廚處理項目為例，我們依次分析并設定關鍵假設如下： 1）外購原材料費用：根據山高環能曆史公告顯示，十方環能主要采購脫硫劑、 藥劑、活性炭等原材料，占總營業成本比重合計約為 4~5%，假設原材料支出為 160 萬元（含稅），不含稅成本占總成本比重約為 4.4%。 2）外購燃料及動力費用：主要包括柴油、電費、水費、蒸汽費等。假設收運 半徑為 40km，餐廚車輛（載重 5t）數量為 20 輛，每車每天出車次數 2 次。油耗 15L/100km，水耗 10 噸/日，蒸汽消耗 20 噸/日，電耗 7000kWh/日。 3）環境保護費用：主要包括沼渣運輸及處理、滲濾液處理、沼氣發電成本等。 假設沼渣、滲濾液處理費分别為 80 元/噸、100 元/噸，單位沼氣發電成本 0.20 元 /kWh，噸餐廚垃圾産出沼渣、滲濾液分别為 0.15 噸、0.70 噸。 4）員工工資及福利：人員編制分為收運人員、運營人員、管理人員。其中收 運人員占比較高，假設收運人員、運營人員、管理人員分别為 25 人、15 人、5 人， 人均稅前工資分别 8 萬元/年、10 萬元/年、15 萬元/年，社保及公積金比例約為 30%。5）制造費用及其他支出：主要包括維修費、折舊費、工程保險費用、财務費 用及其他管理費用。其中，年維修費用按固定資産原值 2%計算；折舊參照平均年 限法，周期為 20 年；年工程保險費用為靜态投資的 0.2%；财務費用主要為長期 貸款利息，年利率按基準利率上浮 10%；其他管理費用約為 150 萬/年。

經測算經營成本中，員工工資及福利、環境保護費用、外購燃料及動力費、外 購材料費，分别占經營成本比重約為 27%、34%、15%、6%。單位處理總成本在 370~430 元/噸水平，其中單位經營成本約為 285 元/噸。

3.3 關鍵影響因素敏感性分析

結合上述 200 噸/日餐廚處理項目分析，可得出，項目年平均營業收入為 3392.56 萬元，平均稅後利潤為 611.59 萬元，淨利率約為 18.0%。

粗油脂價格變動：單獨探讨粗油脂價格變動對項目營業收入及稅後淨利潤的 影響，在項目其他條件保持不變的情況下，當粗油脂單價下降至 3000 元/噸時， 項目或虧損約 63 萬元。

餐廚垃圾收處單價：單獨探讨餐廚垃圾收處單價變動對項目營業收入及稅後 淨利潤的影響，在項目其他條件保持不變的情況下，當收處單價下降至 180 元/噸 時，項目或虧損約 121 萬元。

産能利用率：單獨探讨産能利用率變動對項目營業收入及稅後淨利潤的影響， 在項目其他條件保持不變的情況下，當産能利用率下降至 60%時，項目或虧損約141 萬元。

4.1 旺能環境: 協同處置，餐廚項目推進加快

4.1.1 餐廚處理能力不斷提升

旺能環境是專業從事生活垃圾、餐廚垃圾、市政污泥、動力電池回收等固體廢 棄物綜合處置的環保平台，由美欣達集團于 2007 年組建。2017 年 9 月，美欣達 集團剝離印染相關業務，公司通過重大資産重組成功上市，經過十餘年的發展，已 成為固廢綜合處理行業頭部企業之一。2022 年 1 月，公司收購立鑫新材料 60% 股權，開始進入新能源锂電材料綠色循環再利用産業。

1H22 公司實現營業收入 14.65 億元，同比增長 31.52%；歸母淨利潤 3.34 億元，同比增長0.79%。其中，生活垃圾處理項目收入10.23億元，同比增長4.95%， 毛利率 48.29%（同比-2.24pct）。截至 2022 年 6 月，公司在運項目産能 20270 噸/日（不含已停運流化床項目産能 2600 噸/日），相較于 2021 年 6 月的 18320 噸/日，增長 10.64%。公司在建銅仁項目、荊州二期、定西項目合計産能 2050 噸 /日，籌建南太湖五期産能 1000 噸/日。 公司秉承“無廢城市”理念，在多地開展靜脈産業園項目，實現”焚燒 “項目的高度協同，其中餐廚垃圾處理業務持續高增。1H22 餐廚垃圾處置項目收入 1.65 億元，同比增長 74.08%，毛利率 30.07%（同比-5.12pct），疫情對部分項 目餐飲垃圾收取産生影響。截至 2022 年 6 月，公司在運餐廚項目産能 1860 噸/ 日，試運營産能 500 噸/日，在建及籌建産能 460 噸/日，合計産能 2820 噸/日。 公司運用智慧收運系統，實現垃圾前端數字化管理，助力餐廚垃圾精準收集。在垃 圾分類終端市場推出旺能技術裝備，推動輕資産化轉型。1H22 公司處理餐廚垃圾 29.93 萬噸，同比增長 30.13%，餐廚垃圾處理業務穩步發展。

4.1.2 盈利預測

1H22 垃圾焚燒發電業務雖受疫情擾動，但整體業務開展較為穩定，各項目垃 圾入庫總量為 381.49 萬噸，相較于去年同期增長 5.22%。公司垃圾焚燒運營資産 比重較高，現金流支撐有保障。餐廚垃圾處理業務方面，公司通過智慧收運系統， 助力餐廚處理業務穩步發展，并推動輕資産化轉型。同時，公司持續加碼動力電池 回收業務布局，2022 下半年，公司将啟動立鑫二期 3.5 萬噸三元锂電池回收處理 項目，進一步布局磷酸鐵锂電池回收，有望打開業績成長上限。

4.2 瀚藍環境：靜脈産業園協同優勢明顯

4.2.1 踐行“無廢城市”理念

2014 年，公司收購創冠中國 100%股權，跻身固廢處理行業第一梯隊。目前， 公司固廢闆塊業務已覆蓋垃圾焚燒發電、危廢處理、環衛一體化、餐廚垃圾處理、 農業垃圾處理以及大件垃圾處理，打通固廢闆塊縱向一體化，實現了全産業鍊布局。 公司已分别在佛山、南平、開平、饒平、晉江、安溪、惠安、孝感、廊坊等地建設 9 個固廢處理環保産業園，形成完整的生态環境服務産業鍊。在固廢處理領域，公 司已形成生活垃圾處理、餐廚垃圾處理、污泥處理、工業危廢處理、農業垃圾處理、 醫療廢物處理等橫向協同一體化，循環經濟優勢明顯，具備提供固廢處理全産業鍊 綜合服務能力，形成有效對标“無廢城市”建設的整體方案。

環保産業園建設方面，公司已頗具規模。在垃圾焚燒發電項目基礎上，向産業 上下遊及橫向延伸。截至 2021 年底，公司已投運垃圾中轉站規模 5995 噸/日， 餐廚及糞便處理規模 1180 噸/日，結合 2021 年固廢處理和資源化數據，可以發 現公司産業園項目已實現資源循環利用和項目高效協同。

1H22，公司新增惠安、安溪兩個餐廚項目，合計産能約為 139 噸/日，目前 公司在建餐廚處理産能接近 1000 噸/日，預計于 2022 年下半年集中投産，餐廚 垃圾處理能力将取得明顯提升。

4.2.2 盈利預測

公司踐行“無廢城市”理念，打通固廢全産業鍊，大固廢闆塊中，1H22 工程 與裝備、環衛業務、農業垃圾處理營收分别同比增長 81.74%、71.86%、45.65%， 産業布局加快，實現多點開花。二季度天然氣價格機制逐步理順，實現扭虧為盈， 按照當前順價進展，全年能源業務有望實現盈虧平衡。同時，公司探索固廢處理與 能源業務的協同，在建制氫項目産能 2200 噸/年，預計于 2023 上半年完工。另 外，公司供排水業務運營穩定，在建污水處理項目 5 座，産能合計 10.5 萬方/日， 預計将于未來一年内集中釋放，産能釋放增厚盈利。

4.3 山高環能: 加碼餐廚廢油脂資源化

山高環能主營業務為聚焦餐廚有機廢棄物處理及廢棄食用油脂資源化利用。 公司之前是“金宇車城”，2020 年通過重大資産重組購入十方環能 100%股權，快 速布局餐廚有機廢棄物處理及廢棄食用油脂資源化領域。 2021 年 7 月，下屬公司上海盧實與盧克公司簽訂《再生油脂銷售框架協議》， 盧克公司于 2021 年 8 月至 2022 年 8 月向上海盧實采購餐廚再生油脂産品或超 3.6 萬噸，本次合同簽訂打開了公司餐廚再生油脂出口業務市場。同年 12 月，公 司與上海石油天然氣交易中心共同推進在交易中心設立 UCO 交易品種工作簽署 戰略合作協議，并推出國内首單工業級混合油（動、植物）現貨挂牌交易。2022 年 2 月，上海盧實與盧克公司簽署了關于采購餐廚再生油脂産品的《框架協議及 長協議》，公司也通過歐盟可持續和碳認證（ISCC），獲得 UCO 銷往歐盟各國的 通行證，搭建了一條歐盟各國的銷售渠道。

截至 2022 年 6 月，公司投資餐廚垃圾、廚餘垃圾處理項目産能達 4030 噸/日，投資建設運營了濟南、青島、 煙台、太原、銀川、武漢、蘭州、天津、湘潭、 大同、菏澤等地區多個大型城市餐廚垃圾處理及資源化項目。其中在運産能 3280 噸/日，湘潭項目（350 噸/日）進入試運營階段，在建天津濱海項目 400 噸/日。 同時，公司通過收并購方式擴充産能，拟收購成都項目（200 噸/日）、長甯項目 （100 噸/日），在手産能充裕。公司重視技術研發和工藝創新，下屬子公司北控十 方依靠提油工藝改進，2021 年度綜合提油率已超 4%。

1H22，公司實現營業收入 7.35 億元，同比增長 170.6%；實現歸母淨利潤 0.71 億元，同比增長 409.38%。公司産業布局加大了外采油脂采購力度，其中， 工業級混合油加工和銷售收入達 3.73 億元，同比增長 1160.0%，占總營收比重由 2021 年上半年的 10.9%提升至 50.8%，為公司業績增長最快的闆塊，毛利率為 23.1%，有所下滑，主要由于外采油脂較自産油脂成本更高。同時受疫情影響，運 營項目達産率相較去年同期下降 23%左右，自産油脂量降低。

結合自身資源禀賦，公司積極拓寬下遊産業鍊，并于 2022 年 1 月與山東濱陽 燃化簽訂了《合作框架協議》，拟通過成立合資公司開展關于 40 萬噸/年柴油加氫 改質裝置改造為二代生物柴油生産項目以及新建 30 萬噸/年一代生物柴油加工生 産項目相關的合作。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。系統發生錯誤

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