中國濃厚的送禮文化孕育了龐大的禮品市場，而以高端、體面、健康、營養、滋補自居的燕窩，在經曆過 " 毒血燕 "" 假燕窩 "" 虛假功效宣傳 " 等負面輿情後，依舊是這個市場上的寵兒。

借着 " 朋克養生 " 這一波消費風潮，定位更加年輕化的網紅燕窩品牌更是如雨後春筍般湧現。燕窩消費熱度不減，資本市場上 " 燕窩第一股 " 也開始浮出水面。

2021 年年底，趕在新春佳節到來前，成立長達 24 餘年的老牌燕窩公司——廈門燕之屋生物工程股份有限公司（下稱 " 燕之屋 "）謀求上交所主闆上市。如成功過會，将成為 " 燕窩産業鍊第一股 "。

招股書顯示，燕之屋此次拟募集資金達10.2 億元。而截止到 2021 年 6 月 30 日，公司總資産為6.8 億元，淨資産為 2.9 億元。遠超公司資産的拟募資金額引發外界的疑慮。

食品賽道内卷，賣燕窩的也要上市融資了。但問題是，燕窩生意一直以來廣受 " 智商稅 " 诟病，相關企業上市到底靠不靠譜？

不可否認的是，盡管負面輿情纏身，但公衆消費燕窩的熱情不減。

國燕委發布的《2020 燕窩行業白皮書數據》顯示，2013-2020 年間，我國燕窩市場規模從 60 億元飙升至 400 億元，年複合增長率達 33%。

由于進入門檻低、利潤空間大，燕窩往往被認為是暴利行業。從毛利率這項指标來看，的确如此。

根據燕之屋招股書，從行業平均值來看，2018-2020 年，燕窩的毛利率均在 50% 以上。

不過，燕之屋的毛利率在同行中卻并不亮眼，甚至是低于行業平均水平的。招股書顯示，2018-2020 年，燕之屋的綜合毛利率分别為 51.8%、48.6%、48.7%，呈現出下降趨勢，且均低于同期的行業平均值。

而毛利率的下降，則主要與行業競争加劇而引起的 " 價格戰 " 有關。燕窩市場規模的高速擴張，吸引新老玩家的湧入和發力，打 " 價格戰 " 則是最常見的競争手段。

招股書顯示，燕之屋的主打産品——碗燕的平均銷售價格從 2018 年的 180.9 元 / 碗，降至 2020 年的 155.0 元 / 碗，而燕窩中的新概念品種——鮮炖燕窩的平均銷售價格則在 3 年之内腰斬，從 2018 年的 134.6 元 / 瓶，降至 61.7 元 / 瓶。

這背後一方面有上遊原材料成本下降的因素影響。2018 年至 2021 年上半年，燕之屋的采購均價分别為 13.42 元 / 克、12.54 元 / 克、11.90 元 / 克、11.27 元 / 克。

然而更重要的是，新晉燕窩品牌的強勢入局給燕之屋這樣的老品牌帶來了不小的壓力。公開數據顯示，在天貓商城，銷售燕窩産品的店鋪數量有近 600 家、品牌近 200 個。

比如成立于 2015 年、靠即食鮮炖燕窩概念産品出圈的小仙炖就是一個強勁的後來者，成立至今獲得洪泰基金、周鴻祎、廣發證券、IDG 資本、CMC 資本等多個投資機構融資。

相比于傳統的幹燕窩和即食燕窩，鮮炖燕窩保質期更短，采用按周冷鮮配送到家模式，并且在品牌定位上更趨于年輕化、日常化，以區别于傳統燕窩面向中老年群體的高端禮品定位。而小仙炖也正是借此打開了燕窩市場。

CBNData 數據顯示，從 2016 年到 2018 年，線上燕窩交易規模的年複合增長率超過 50%。其中，鮮炖燕窩尤其受消費者青睐。

從燕之屋的産品營收結構中，也可以看到其承受的壓力。

其主打産品碗燕的收入占比呈現出下降趨勢，從 2018 年的 69.88% 降至 2020 年的 41.94%。

在這種情況下，鮮炖燕窩自然成為老玩家發力的又一賽道。

招股書顯示，燕之屋的鮮炖燕窩産品增長強勁，營收占比從 2018 年的不到 2%，增長至 2020 年的近 30%。

衆所周知，燕窩産品在公衆心目中形成的稀缺、高端、營養價值高等印象，是通過大量的明星代言、廣告宣傳來達成的。因此，高企的營銷費用一直是燕窩行業受外界诟病的焦點之一。

招股書顯示，2018 年至 2021 上半年，燕之屋的銷售費用分别為 2.34 億元、3.08 億元、3.17 億元、1.69 億元，在總營收中占比分别為 32.3%、32.4%、24.4%、23.9%。其中代言費、營銷費又占據大頭。

與之形成對比的是幾乎可以忽略不計的研發費用。

報告期内，公司的研發費用分别為 1304.9 萬元、1874.2 萬元、1766.4 萬元和 955.8 萬元，研發費用率分别為 1.8%、2%、1.4% 和 1.4%，低于行業平均值。

燕之屋作為燕窩老品牌，也曾聘請香港老牌影星劉嘉玲擔任品牌代言人，近年林志玲、孫一文和趙麗穎在内的娛樂圈、體育界名人也為燕之屋站台。

而小仙炖更是深谙網紅、KOL 營銷之道。一方面請國際影星章子怡、演員陳數作為品牌代言人，另一方面在小紅書等内容社區大量投放品牌廣告，借助博主 " 種草 " 帶動口碑銷售。

然而，産品過于依賴廣告營銷終歸不是長久之計，燕窩本身難以建立起堅固的産品技術壁壘，才是燕之屋這類燕窩公司面臨的最大的 " 雷 "。

更何況，燕窩本身的營養價值存疑。中國注冊營養師谷傳玲表示，燕窩中的必需氨基酸——蛋氨酸（參與蛋白質合成）含量很低，低到幾乎檢測不出來。這說明燕窩的蛋白質質量較差，根本沒法跟肉蛋奶中的蛋白質相比。

加之此前發生的 " 毒雪燕 "" 假燕窩 " 等食品安全危機問題，燕窩公司想要完全擺脫這些産品污點并非易事。

因此也可以看到，盡管有近 50% 的産品毛利率，但燕之屋的總體淨利率卻并不高。

2018 年至 2021 年 1-6 月，公司淨利潤分别為 6330.7 萬元、7869.8 萬元、1.2 億元和 6425.5 萬元，經營活動産生的現金流淨額分别為 9837.1 萬元、1.6 億元、1.3 億元和 5849.5 萬元，淨利率則分别僅為 8.75%、8.3%、9.2% 和 8.6%。

而小仙炖也在 2020 年底被質疑瞞報财務。

彼時北京市朝陽區統計局因 " 提供不真實的統計資料 "，瞞報超三千萬元虧損，對小仙炖進行處罰。而小仙炖方面則回應稱，營業利潤錯誤系填報人員疏忽，将負值填為正值。如此重大的财務填報失誤，引起外界猜測，小仙炖是否真的出現經營虧損。

更早之前，燕之屋的 " 毒雪燕 " 事件更是引發了一場品牌危機。2011 年，有消費者食用燕之屋生産的 " 特級血燕 " 後出現發燒、頭痛、惡心等症狀，經查後發現相關産品中亞硝酸鹽嚴重超标。此次事件直接影響了國内的燕窩進口，直到 2013 年，國内燕窩進口須施行嚴格的報關制度、檢疫标準和溯源碼體系，由此燕窩行業才步入規範化軌道。

2020 年 11 月，" 網紅帶貨主播辛巴售賣假燕窩 " 事件，也在大範圍内激起公衆對燕窩這一産品的信任危機。

ZAKER 新聞發現，燕之屋和小仙炖的燕窩産品在國内的食藥保健品體系中，屬于食品這一類别，沒有保健品和藥品批号。

而去年 5 月，小仙炖因使用原材料、生産産地與宣傳不符、生産資質虛假、" 零添加 " 廣告缺乏證據等行為，被北京市朝陽區市場監督管理局認定虛假宣傳。

這些圍繞在燕窩及其品牌商身上的争議及負面輿情，也給 " 燕窩第一股 " 的上市之路蒙上了一層陰雲。

ZAKER 新聞

文 / 熊悅

編輯 / 肖邦

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