格隆彙原創，留存備查

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什麼是第三方檢測

很多人可能沒注意到，在日常中，我們買到的很多商品中都有類似的檢測标志，既有類似電子産品的3C認證，也有類似上述的食品安全，還有包括工程檢測、環境監測、貿易檢測等等多項内容。其實體檢也算是醫療檢測中的一種。所有這些檢測都會有相應的檢測報告。

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第三方檢測需要什麼競争力

第三方檢測機構賴以生存的基礎就是公信力。

當客戶是大量的C端消費者時，如上述的每日優鮮的例子，選取一家有知名度的檢測機構更能為自己的産品安全進行背書；當客戶是B端企業時，比如下遊的生産商在采購上遊零配件時，有時需要讓上遊出具零配件産品的合格鑒定報告，并指定第三方檢測公司，選取特定檢測公司的理由可能是長期的合作或者較高的知名度。

網點的數量和全項目的檢測能力是檢測公司的另一個競争點。

類似生鮮等産品不能長距離長時間的運輸，在送去第三方檢測公司時需要考慮便捷性，而且對于這種生鮮産品每次送檢具有小批次，高頻率的特點，長距離的運輸物流費用上也不劃算。因此檢測公司的網點——也就是檢測實驗室越多，那麼其業務就能開展的更好。

另一個方面，如果果蔬公司要找一家第三方檢測公司，總不能說在華東找一家華測檢測，在華北找一家小紅檢測，在華南找一家小明檢測，然後在東北找一家小剛檢測.....這樣的話太麻煩了，同時也會增加成本。因此業務布局廣的公司也會尋求和網點多的檢測公司合作。

同時單個網點的全項目檢測能力也非常關鍵，同樣拿水果檢測來說，可能既需要檢測農藥殘餘，也需要鉛、鉻、汞等等有害重金屬的含量，同時還有是否變質，這還算是少的。對于某些商品來說，可能有上百項的檢測内容，這些項目的檢測需要在一個實驗室檢測完成，否則是非常麻煩的。

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第三方檢測的商業模式

簡單來說，第三方檢測公司的商業模式就是收錢，然後出檢測報告。

收款周期短，現金流非常好

檢測業務一般實行的先收款後服務的模式，客戶支付檢測費後，公司方發送檢測報告。同時由于檢測具有“小批量，高頻率”的特點，因此每次檢測都不會形成很大的開支，這樣客戶也沒有必要拖着很久不付錢，因此公司的應收賬款管理和現金流都非常好。

經營抗周期性強

大的檢測公司的下遊行業分布廣泛，如食品行業、電子消費品行業、進出口貿易行業、汽車行業、工業品行業、醫療行業、環境行業，因此檢測行業的抗周期能力比較強，對應的檢測公司的收入增長也相對穩定，不會受到單個行業的周期波動連累。

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第三方檢測行業狀況如何？

小散多

我國的檢測市場呈現小散多的格局，大量的小型檢測實驗室割據一方，憑借着在地理位置上距離的優勢近水樓台先得月，同時憑借着人脈與關系獲得地方的業務。

目前行業内共有3萬多家檢測機構，96%以上是100人規模以下的小公司，大于300人的檢測機構隻有200家不到，100-300人機構1000家左右；大多數機構在低端檢測業務上競争，且為地方性機構。

民營機構很難混

政府檢測機構依托國有資本，具有傳統壟斷優勢，占據了檢測市場大半江山；另外，一些港澳台及外資檢測機構，利用了進出口貿易檢測業務市場的天然優勢，以及國外檢測行業發展較早、技術先進等特點，也在我國檢測市場中分得一杯羹；民營檢測機構數量占比隻有7%。

檢測市場逐漸放開

在進一步介紹檢測市場時，需要介紹“強檢”這個概念，即強制檢測，對應的是自願檢測。字面上很好理解，強制檢測就是産品如果想對外銷售一定要進行檢測的産品，比如電子産品的3C檢測。

更加嚴謹的解釋就是：強制檢測目錄下産品，需在由認監委核發認證、具有資質的的相應強制檢測機構的實驗室通過檢測，并進一步獲得具強制認證資質的機構出具的認證證書、認證标志後，方可以進入流通環節。

強制性産品認證目錄包括20 大類、共158 種産品， 這些産品涉及人類健康安全、動植物生命安全和健康，以及環境保護和公共安全。強檢市場很大，占整個檢測市場比重近60%。然而這些産品的檢測實驗室必須由認監委合法認證，而絕大大大部分的民營檢測實驗室是沒有這種資格的。

由于曆史問題，我國政府部門承擔過多檢測職責，質檢、農業、衛生、環保、交通、高校等部門均設有内部檢驗機構與實驗室，強檢實驗室資質多掌握在國有機構手中。目前，絕大多數強制檢測資質，仍掌握在各級質量監督檢測中心、研究所，或其他行政部門下屬實驗室或控股公司手中。

然而在傳統這一模式下是有明顯問題的，國家質檢總局下認監委制定目錄、控制市場參與者準入；質檢總局下屬機構又存在較多強制檢測實驗室；而監督市場活動的又是其直屬地方質監機構。

在強檢市場逐漸開放之時，越來越多的小檢測實驗室将會被淘汰，大型的檢測公司憑借資金、網點、管理和品牌上的優勢将逐漸提升市場份額，這是一個很自然的過程，沒有太大的障礙。

目前華測檢測雖貴為第三方民營檢測龍頭，但是市場份額隻有2%左右，份額提升大有空間。目前全球第三方檢測龍頭SGS在國内市場的份額為4.7%，同樣也将受益于強檢市場的放開。

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國際檢測龍頭概況

全球前三大第三方檢測公司分别是SGS、BV和INTERTEK，多方面指标對比，華測的規模還是小巫見大巫，畢竟人家都是全球範圍經營的。

檢測行業确實可以出現大牛股，從SGS和歐陸科技的股價走勢可以看出，均實現了非常大的漲幅。

從全球檢測巨頭的淨利率來看，2018年SGS淨利率為10.3%，BV為8.7%，華測檢測扣非淨利率隻有6%，仍然具有提升空間。

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華測檢測的看點

短期網點布局已經基本完成，開始逐步釋放業績

公司最近兩年在全國各地開設了多家檢測實驗室，兵馬未動，糧草先行，新建的實驗室需要投入場地、設備和人員，但是并不能及時産生收入，達到盈虧平衡需要2-3年時間，目前公司的網點布局短期已經告一段落，資本支出以及折舊達到短期高點後開始下 滑，随着新店收入的增長，利潤将會快速釋放。

來了一個大牛CEO，管理改善成效明顯

公司目前的CEO申屠獻忠于2018年6月加入華測，之前曾在全球檢測龍頭SGS任職近30年，任SGS全球副總裁，并管理SGS全球消費及零售業務。

之前華測的管理采用跑馬圈地的方式快速擴大地盤，收入盤子增長很快，但是由于采用粗放式管理，利潤并沒有充分釋放。申屠履新之後，開始重視精細化管理，并将之前一條産品線下多個實驗室放在一塊的大鍋飯考核方式，轉變為單獨考察每個檢測實驗室的業績情況，從2018年業績上來看，公司的精細化管理改革很有成效。

華測2018年的扣非營業利潤率為10.4%，同比提升了2.3個百分點。

檢測龍頭的估值

檢測行業市場認可度高，盡管行業增速不高，如SGS經營利潤常年都是10%-15%左右的增長，但估值水平維持在 25-30 倍。

華測2018年淨利潤同比增長101%，将投資收益中非經營性的剔除後，那麼18年營業利潤增長也有60%。目前華測靜态PE 50倍，wind一直預期19年歸母淨利潤增速40%，此後也有30%左右的增速。

受益于強檢市場的放開，國内第三方檢測市場将加速整合，這是一個非常好的賽道。華測檢測是國内第三方檢測的龍頭，标的稀缺，網點布局和品牌知名度上具有先發優勢。申屠獻忠很有經驗，今年50歲，從SGS跳來華測肯定也有一番抱負，精細化管理做得很有成效，華測檢測是一家值得長期持有的公司。

财務數據對比分析

我們将華測檢測與全球四大檢測機構的财務數據進行對比研究，結合其當前所處發展階段及經營發展戰略，我們認為華測檢測是當前全球成長最好的綜合性檢測機構，管理提效帶動公司業績加速釋放，未來有望超預期增長，詳細要點如下：

1）華測檢測成長空間極大：華測檢測經營規模還較小，其營收僅占 SGS 營收的 6%，不過其成長性最高，與全球龍頭的差距逐步縮小，未來成長空間廣闊；

2）華測檢測 ROE 有望穩步提升，預計 ROE 中樞 20%以上：華測檢測 ROE處于相對較低水平，拆分來看淨利率、權益乘數和資産周轉率均處于相對較低位置，近三年來淨利率回升帶動其 ROE 水平穩步上行，預計未來淨利率和資産周轉率都還有較大提升空間，有望帶動 ROE 進一步提升。

3）華測檢測人均産值長期有望達 50 萬元以上，還有 50%以上提升空間：華測檢測内生 外延提份額、擴賽道，使其資本開支較為激進，員工增速更快，相應人均産值處于相對較低位置，後續随着公司實施管理提效，适當控制資本開支幅度和人員增長速度，人均産值還有較大的提升空間。

經營規模及成長性比較：華測成長最快

華測檢測成長性高，營收增速遠超其他可比公司。華測檢測營業收入從 2012年到 2018 年的年複合增長率達 27.78%，遠高于 SGS 的 3.14%，BV 的 3.49%，INTERTEK 的 5.30%及 Eurofins 23.92%。華測檢測與 SGS 的收入之比從 2012年的 1.58%逐步提升到 2018年的 5.72%，與 BV的收入之比從 2012年的 1.88%提升到 2018 年的 6.93%，與 INTERTEK 的收入之比從 2012 年的 2.89%提升到 2018 年的 10.50%，與全球龍頭的差距逐步縮小。

華測檢測業績加速釋放，淨利潤增速遠超其他可比公司。2016-2018 年，公司規模淨利潤年複合增長率達 63.06%，遠高于 SGS 的 5.38%、BV 的 2.16%、INTERTEK 的 5.21%及 Eurofins 的 19.70%，主要系公司開始全面推行精細化管理，強質增效，後續随着實驗室逐步投入運營及産能利用率的不斷提升，利潤率将繼續穩步回升，業績有望加速釋放。

ROE 水平比較：華測處于相對較低水平，淨利率回升帶動 ROE 上行

從 ROE 水平來看，華測檢測處于相對較低水平，未來 ROE 中樞有望提升至20%以上。2015-2016 年，華測檢測因資本擴張較快疊加商譽減值因素影響，淨利率和資産周轉利率下行使其 ROE 水平呈下行趨勢，從 13.80%下滑到5.30%；2017-2018 年，華測檢測淨利率快速修複帶動 ROE 水平從 5.48%快速回升值 10.37%。與同行相比，華測檢測 ROE 當前仍處于較低水平，我們認為後續随着淨利率和資産周轉率提升華測 ROE 中樞有望提升至 20%以上。

從淨利率看，2013-2017 年，華測檢測淨利率從 2013 年的 19.63%下降至 2017年的 6.50%，2018 年公司淨利率大幅回升至 10.54%，同比增加 4.04 個 pct。比較而言，國外龍頭已進入穩定增長期， SGS、INTERTEK 淨利率維持在 10%左右，BV 維持在 8%左右。華測檢測當前處于戰略轉型期，随着後續業績逐步釋放，公司的營業利潤率有望回升至 15%以上，長期淨利率也将保持在 15%以 上。從資産周轉率看，華測檢測資産周轉率穩定在 0.6-0.7 左右，低于行業平均水平，後續随着近兩年新投入實驗室産能利用率的提升，公司資産周轉率對比行業平均水平還有 20%以上提升空間。

人均産值比較：華測處于相對較低水平，提升空間大

華測檢測人均産值存在較大提升空間，長期看有望達 50 萬元以上。公司近年來人均産值增長并不明顯，從 2012 年的 26 萬元緩步提升至 2017 年的 28.45萬元，CAGR 1.82%；2018 年，公司人均産值顯著提升，達 32.10 萬元，同比增長 12.83%，主要系公司戰略從收入導向轉入利潤導向，實施精細化管理，一方面放緩資本開支的增速，另一方面控制員工人數的增長，從 18 年看已取得不錯的效果，未來随着資本開支和員工人數增速的有效控制，再疊加實驗室産能利用率的提升，華測人均産值有望持續提升。

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