（報告出品方/分析師：華西證券 寇星 盧周偉）

1.1 從挂面到方便食品，打開成長天花闆

挂面第一品牌，以五谷道場加碼方便食品：公司最早可追溯至1984年創始人成立的同名品牌“陳克明”面條，經過三十多年的快速發展，陳克明已經發展成為挂面行業知名品牌，随着2018年開始公司自建面粉産能，逐漸形成了産業鍊一體化布局，面條 面粉總收入規模超過50億元。公司2017年收購 “五谷道場”，進軍方便食品，實現品類延伸。

公司發展經曆了幾個重要階段：

• 1984-1997年，品牌創立期，創新産品、創立品牌、成立有限公司；

• 1997-2007年，公司初創期，升級産品、擴建産能、規模化公司成型；

• 2007-2012年，公司發展期，品牌知名度打響、生産工藝升級、規模破10億元、成功上市；

• 2012-2018年，快速成長期，樹立高端挂面品牌形象、商超渠道市占率第一、基本完成全國化布局、規模接近30億元；

• 2018年至今，轉型升級期，基本實現面粉自給、進軍方便食品、規模超過40億元。

1.2 收入穩步增長，利潤短期波動

收入穩步擴張，規模破40億元：公司2016-2021年營業收入從21.64億元增長至43.27億元，年化增長14.9%，挂面業務穩健增長，面粉和方便食品貢獻增量，其中2017年收入增長放緩主要是2016年下半提價導緻渠道庫存增加所緻，2019年收入增長放緩或與公司高性價比放量有關，2020年疫情後挂面需求暴漲，高基數下2021年收入放緩。

利潤端來看，公司2016-2020年淨利潤從1.4億元增長至2.93億元，實現利潤規模翻倍，2021年原材料小麥價格上漲使得成本端承壓，利潤端下滑較多，利潤為短期波動，公司已提價應對，随着成本端壓力緩解，利潤有望持續恢複。

1.3 股權結構穩健，定增提升控股權

典型家族企業，定增提升控股權：公司是典型的家族企業，陳克明先生為公司的實控人和創始人，通過克明集團控制上市公司，而克明食品的股東均為陳克明家族成員，合計持股27.32%。公司總經理陳宏為陳克明之子，主管公司發展經營，直接持股1.17%。

公司2022年發布非公開發行預案，非公開發行數量不超過4500萬股（含本數），定向由陳宏、段菊香、陳晖認購，發行完成後三人直接持股比例将進一步提升至7.57%、3.95%、1.35%，進一步提升持股比例。公司已經成功落地了三期員工持股計劃，第三期持股計劃正在 執行中，持股0.88%。

2.1.1 挂面行業發展曆程

挂面是以小麥粉、蔬菜（或蔬菜粉、蔬菜汁）、雞蛋（或雞蛋粉）、雜糧粉（荞麥粉、高粱粉、燕麥粉等）等為原料，添加适量食用鹽、食用堿，經加水和面、熟化、壓延、切條、烘幹等工序加工而成的截面為矩形或圓形的幹面條制品。挂面的起源可以追溯至唐代，相對于新鮮面條，挂面具有食用方便、耐儲存的特點。

我國現代挂面産業經過數十年的發展，已形成相對成熟的市場，其工業化的發展主要經曆了以下四個階段：

1980年之前：現代化技術興起，國營企業主導。這一時期挂面設備及技術相對簡單，烘幹控制的工藝尚不完全成熟，生産企業大多數是糧食系統所屬的國有企業，産品以低檔、手工生産為主，多在企業所屬行政區域的糧店銷售。

1980年-1990年代中期：引進生産線設備，民營企業迅速發展。挂面企業引進生産線設備，産品質量和包裝工藝逐步提高，國營企業逐步退出領先地位，一部分挂面企業的産品由本區域銷往外地，民營企業開始快速發展。

1990年代中期至2015年：中高檔挂面領軍，行業快速成長。随着人民生活水平的提高，功能性、營養性的中高檔挂面進入市場，民營企業及股份制企業成為主力軍，行業進入快速增長期。大型企業産品開始逐漸遍布全國各地，行業集中度開始提高。

2015年至今：行業集中度提高，産品結構向中高檔挂面升級。智能化管理1500型線入市，烘房幹燥工藝和幹燥節能實現自動控制，行業從自動化向信息化邁進，完成數字化轉型。

2.1.2 挂面市場成熟，仍有一定增長空間

行業相對成熟，整體增長趨勢放緩。2009-2019年國内挂面行業總産量從304萬噸上漲到839萬噸，10年間上漲176%。

2020年，受新冠肺炎疫情影響，挂面行業迎來增長高峰，總産量達到888萬噸。後疫情時代，挂面市場供需趨于平衡，行業的增長也将趨于穩定，2021年總産能711萬噸，同比下降19.9%。

全國24家挂面企業總産量從2010年的178.33萬噸增長至2021年的419.92萬噸，年度複合增長率為8.10%；銷售額從2010年的62.69億元增長至2021年的192.21億元，年度複合增長率為10.72%。在經曆了高速發展的黃金時期後，近年來發展增速放緩，行業正面臨着生産力過剩和産業價值提升的共性問題。

因此，挂面行業未來發展增速将會下降，但仍存在一定市場，一方面，随着人均收入的增長，農村市場成為潛在市場，消費需求有待挖掘；另一方面，如何有效利用自身産能，提升産業價值是挂面行業發展的重要方向。

産品平均價格漲幅小，高端市場有空間。近年來，行業總體生産成本一直在上漲，但24家企業挂面産品累計平均價格一直在接近5元/千克的區域徘徊。挂面行業的消費升級在艱難推進中，一方面，在于大環境，總體經濟增長放緩；另一方面，說明行業當前應對成本上漲的主 要手段依然是以規模效益來化解價格壓力，高端産品的市場仍有上升空間。

2.1.3 中小企業退出，集中度緩慢提升

中小企業不斷退出，行業競争日益激烈。挂面行業發展早期，市場準入門檻低，企業同質化嚴重且數量衆多。随着行業的發展，産能落後、技術含量不高、産品質量不穩定的小規模企業迅速被淘汰，挂面生産企業數量從2009年的4000多家縮減到2020年的300多家，挂面生産加工企業數量大幅減少。行業排名靠前的企業通過新增産能、技術改造等方式擴大規模，提升市場占有率。

行業呈現出為分散、部分龍頭集中的競争格局。2021年，全國24家挂面企業産量占比達到55%。金沙河、克明食品是當之無愧的行業龍頭，産量占比分别為22%和8%，位于挂面行業的第一梯隊，其中，克明面業超市綜合權數市場占有率穩居第一。想念食品、中糧糧谷和益海嘉裡緊随其後，分别為4%、3%和3%。24家企業之外的其他企業占到總産量的45%。

市場集中度緩慢提升。2021年行業CR5為40%，較上年提升了8%。相較于方便面CR5接近80%的市場集中度，挂面行業集中度處于較低水平。随着挂面行業的整合調整，未來主要挂面生産企業通過不斷擴大生産能力，提高規模效益，将進一步鞏固和提升行業進入壁壘，逐步占據已被出清的中小型企業市場份額，市場份額有望向頭部企業進一步集中。

從産品定位來看，克明面業差異化競争，産品定位中高端，競争激烈，與中糧、金龍魚、博大均存在競争；低端産品以金沙河為主，其供應鍊一體化優勢是能長期維持産品低價的主要原因，金沙河做面粉起家，直接供給下遊挂面生産，具有成本優勢。

從産能情況來看，金沙河達到125萬噸年産能，克明面業約60萬噸，位于第一梯隊；博大、想念、中糧及益海嘉裡年産能超過20萬噸，位于第二梯隊；其他企業分别位于第三、四梯隊，競争力度較小。

從銷售區域來看，克明面業、今麥郎及博大全國均有布局，但克明面業優勢區域集中在南方，渠道多于今麥郎、博大；中糧、金沙河、豐大銷售區域集中在華北、東北。未來，克明面業有望将優勢區域擴展到北方，與北方本土挂面品牌展開競争。

2.1.4 挂面行業未來趨勢

産品向健康化、營養化發展：随着新一代消費者逐漸成為市場參與的主要力量，我國食品消費由基礎型消費模式向健康型、營養型消費模式轉型升級，挂面産品也呈現出健康化、營養化、功能化的發展趨勢。企業在生産挂面時，通過添加禽蛋、蔬菜、水果、雜糧等輔料，使挂面更加營養、健康，口味更加豐富，滿足了消費者的需求。

産品向功能化化發展：新一代消費者對挂面的功能屬性提出了更高的需求，市場上出現為孕嬰群體設計的月子面、兒童營養面等産品，在成分中添加了目标人群所需要的必要營養元素，在産品設計上也會充分考慮消費者的需求。

産品向“輕烹饪”、便捷化的方向發展：随着“懶人經濟”和“宅經濟”成為當前消費的主流趨勢，美味又簡便快捷的挂面産品成為更多消費者的選擇。部分企業推出主打“輕烹饪”概念的産品，即附帶不同口味料理包、食材的輕烹饪營養挂面，如“河南燴面”、“重慶小面”、“武漢熱幹面”等，消費者隻需進行簡單烹饪，實現了“将一把面變成一頓飯”的需求。

2.2.1 方便食品行業發展曆程

方便食品是以米、面、雜糧等糧食為主要原料加工制成的初級加工産成品，隻需簡單烹制即可，食用簡便、攜帶方便、易于儲藏。根據《2017國民經濟行業分類注釋》的規定，方便食品主要分為米面制品、速凍食品、方便面和其他方便食品。方便食品制造與人們日常生活緊 密相關，也是改革開放以來快速發展的新興食品行業之一。

方便食品作為中國食品工業中一個相對年輕的行業，曆經多輪淘汰和洗牌，已成為食品工業的重要闆塊之一，其發展曆程大緻可分為以下四個階段：

20世紀70年代-21世紀初：早期方便面快速發展。在城鎮化紅利、大規模流動人口背景下，以方便面為代表的方便食品行業快速發展。

2003年-2013年：高速增長的黃金時期。經曆了黃金十年的高速發展期，連續多年保持雙位數增長速度。

2013年-2020年：行業深度調整，品類升級。受流動人口減少、外賣行業的低價競争加劇以及長期的負面輿論等多重因素影響，行業進入了深度調整期，市場規模出現一定下滑。2016年後新環境的變化催生行業内部品類升級創新，新型方便食品産品湧現，增速回穩。

2020年新冠疫情發生以來：“宅經濟”、“直播經濟”等新商業模式催化在線消費增長。同時，在居家抗疫的生活方式中，方便食品消費大幅增加。大衆對方便食品的認知也發生扭轉，消費習慣得到培養和滲透。中長期看，消費習慣及群體需求的演變将繼續推動方便食品高質量 發展。

2.2.2 方便食品市場需求

宅經濟興起，為方便食品行業注入新活力：宅經濟興起，外賣和方便速食逐漸成為中國人就餐的兩大主流選擇。後疫情時代，消費者雖已複工複産，但居家消費的消費模式已逐漸固化。

國内外特色小吃成為方便速食消費者的熱門選擇：近年來線上方便速食特色小吃消費規模環比上升42%。在衆多國内外特色小吃中，螺蛳粉、嘉興粽子、意大利面、重慶酸辣粉、桂林米粉、江西米粉和台灣手抓餅是最吸引吃貨們購買的品類。挖掘和發揚傳統特色小吃将成為方便速食值得期待的機會點。

消費者增加以及消費升級，帶來了消費場景的擴增：“一人食”、“新夜宵經濟”、“宿舍共享”、“家人共食”、“戶外場景”五大場景構成了方便速食品類消費新趨勢。其中，獨居消費者偏好酸辣及麻辣口味産品；家庭消費者偏好傳統方便速食；夜宵消費者偏好即食火鍋/方便面/方便米飯等産品；戶外消費者偏好速食菜/速食湯/方便米飯等便攜産品；學生群體偏好即食火鍋/年糕/方便面等易于加工産品。

2.2.3方便食品市場不斷發展

方便食品市場不斷擴大。近年來，方便食品行業整體呈增長态勢，經濟規模不斷提升，産品方便性、安全性、健康性、營養化不斷增強，市場競争力持續提升，2020年我國方便食品市場規模達到4813億元。随着自熱火鍋、方便螺蛳粉、方便涼皮等産品走紅，再度為市場帶來增長，預計2022年方便食品市場規模将達5160億元。

方便面産量逐漸下降。随着近年來随着消費者對健康和食品營養性訴求的增強、網絡外賣的發展以及各種新型營養代餐食品大量湧入市場，在一定程度上沖擊了方便面市場，我國方便面産量從2016年的1103.9萬噸快速下降至2021年的513萬噸。

速凍行業增長迅速。2019年我國速凍食品的市場規模達1400億元。中商産業研究院預測，2022年速凍食品的市場規模将突破1900億元。

自熱方便崛起。近年随着技術革新、新消費場景下的需求被挖掘，自熱食品時效性強，适用場景、口味豐富，快速形成爆款，市場規模持續增長。食品工業網站數據顯示，2019年我國自熱食品的市場規模達35億元，2020年疫情爆發，自熱食品銷量迎來新一波爆發式增長，預計2021年将達到45億元。

2.2.4 方便食品市場競争格局

2019年起，方便食品的品類越發細分化、多元化。CBNData在《2021方便速食行業洞察報告》中将各類方便速食分為傳統速食（半成品芋圓、半成品手抓餅）、新型速食（煲仔飯、自熱粥）、科技新品（人造肉、代餐奶昔）。方便火鍋、方便米飯、南昌拌粉、懶人串串、方便燒烤、速食素湯、即食雞湯等新品類出現。

方便食品的品牌日益增多。除了傳統品牌（康師傅、統一、白象）以外，也湧現出許多網紅品牌（自嗨鍋、莫小仙、阿寬）、零食品牌（百草味、三隻松鼠）、餐飲品牌（海底撈、小龍坎）、新銳品牌、進口品牌。雖然傳統品牌的市場份額很大，但網紅品牌、零食品牌、新銳品牌産品增速更高，加大了方便食品行業的競争。

2.2.5 方便食品行業發展趨勢

依托新零售，建立線上線下聯動的全渠道銷售模式：線下渠道覆蓋了更多的消費場景和觸達點，能夠即時滿足消費者消費欲望，且降低顧客價格敏感性，線上渠道滿足囤貨和新品嘗鮮的需求。從購買渠道來看，方便速食消費者線上購買方式占比從2019年的32%增長至 2020年的36%，營銷渠道主要是線下商超、門店，但線上消費保持上漲趨勢。

居民可支配收入提升，消費向高端化趨勢發展：近年來消費者可支配收入穩步上升，消費升級導緻消費者對價格敏感程度降低，中高端方便食品市場規模不斷擴大。目前，多家方便速食企業均已推出高端産品，高端産品正快速搶占傳統産品市場份額。2016-2020年我國高端方便面市場規模年複合增長率高達18.6%，2020年市場規模達到282.4億元。其中，行業龍頭康師傅高價袋面銷售額更是由2016年的 71.34億元增至130.66億元，高價袋面的銷售額占比也從33.1%增至44.3%。

新營銷升級，加快品牌傳播覆蓋：近年來，各品牌在完善自身品質的同時，也加快新營銷升級，除了選擇熱門節目冠名/植入以外，也會通過短視頻、直播平台進行内容投放，邀請知名博主帶貨。知名企業還會通過與其他商家、熱門IP聯合等方式合作營銷，結合雙方優勢，擴大企業知名度。例如，方便面龍頭康師傅與美的聯合加入“健康非油炸”的賣點，阿寬食品與王者榮耀聯合推出新品。

3.1 從挂面到産業鍊一體化布局，方便新品提供新增量

挂面産業一體化布局，方便食品增長亮眼：公司專注于米面制品的研發、生産及銷售，在國内投資建設了多個面粉、面條一體化生産基地，實現産業鍊一體化布局，擁有年産面制品70萬噸和年處理小麥120萬噸的加工能力，并布局了方便食品業務。

挂面是公司的核心業務，“陳克明”品牌全國知名，在超市綜合權數市場市占率穩居第一，公司面條業務收入達到25億元，占比60%左右。

面粉業務自公司自建面粉産能投産後近兩年快速放量，收入占比17%左右，既确保了公司上遊原材料的穩定供應，又提供了業務增量。

方便食品自公司收購“五谷道場”後持續發展，2021年規模達到3.4億元，收入占比不足10%，但行業發展趨勢較好，規模快速提升。

其他主營業務主要為面粉産能投産後對外銷售的副産品。

3.2 挂面産品升級，中高端市場領先

公司挂面業務發展至今，已處于行業第一梯隊，銷售額達到25億元。

公司挂面産品以中高端為主，覆蓋主流價格帶，其中代表品牌“陳克明”定位中高端，“金麥廚”和“來碗面”定位主流和低端；核心産品主要覆蓋4元以上的高端價格帶，其中以華夏一面為代表的系列産品生産制造工藝行業領先，以兒童面為代表的産品滿足特定的消費者需求，實現産品升級。

公司挂面收入2016-2019年逐年穩步提升，2020年疫情爆發後需求高增，銷售額達到27.94億元，2021年高基數下銷售額有所回落，2022年上半年已重回增長，後續有望憑借公司多年耕耘的優勢，挂面業務持續擴張。

3.2.1 挂面産品升級，中高端市場領先

銷量穩健增長，提價和結構升級帶動噸價回升：拆分量價來看，近幾年公司面條業務量增價平，銷量增加一方面得益于公司主流價格帶的高性價比産品快速放量，另一方面公司産品渠道深化、市占率提升對銷量提升亦有助益。

公司整體噸價2019年之前平穩提升，2019年開始高性價比産品放量，對噸價略有影響，但疊加整體價格帶提升，噸價仍然平穩。

公司2021和2022年為應對原材料價格上漲，進行了兩次提價，提價有望帶動噸價提升；同時公司産品結構上來看，不同類型産品噸價相差較多，高毛利的“營養面”系列産品比高性價比的“如意面”系列産品噸價高将近一倍，公司戰略重點仍在高毛利産品的研發和推廣，高毛利産品占比有望逐步提升，也将進一步帶動公司噸價回升。

産品創新領先，豐富産品布局：公司産品創新性強，不斷在挂面領域進行研發和創新，一方面加大對挂面生産工藝和設備的改進和優化，另一方面加大對新産品的研發投入，同時與多家科研單位合作增強企業研究開發能力。

公司近五年平均研發投入超過3000萬元，取得各項專利140多項，其中國家發明專利34項。生産工藝環節層面，公司進行了挂面生産切面機的升級改造、面頭漿化及幹面頭氣體自動輸送工藝技術研發改造、大宗面制品加工關鍵技術，實現生産環節全管控、可追溯，提升供應鍊效率。

産品研發層面，公司陸續研發創新了方便濕面（烏冬面及拉面）、高添加雜糧面、長沙幹挑面、新疆拉條子、生鮮濕面、日式軟彈面等産品，産品創新力行業領先，産品組合豐富，特别是将産品組合從挂面延伸至生鮮面産品，豐富産品布局。

3.2.2 加速擴産，實現一體化供應

産銷率超過100%，新建産能支持業務發展：公司現有8個面條生産基地，總設計産能67.4萬噸，實際産量46.56萬噸，近幾年産銷率均在 100%左右，新增産能迫在眉睫。為應對市場需求增加，公司目前仍有在建的遂平和浙江新增産能，預計建成後将新增産能32.32萬噸，在現有實際年産量的基礎上至少新增50%的增量。

核心産能靠近原材料基地，基本實現面粉自供：公司現有的8個産能基地中長沙、武漢、益陽的基地産能逐步收縮，核心産能集中在河南的遂平和延津。河南是我國小麥主産區，生産基地靠近主産區，同時公司在同廠區匹配了面粉生産基地，實現一體化生産，基本實現面粉自供，提升供應鍊效率。

3.2.3 基本完成全國化渠道布局，商超市占率領先

南部市場深度布局，加快北部市場滲透：公司持續深耕線下市場，銷售網絡已經覆蓋全國30多個省份，2000多個城市，經銷商客戶數量超過3000個，全國大型連鎖KA賣場實現全覆蓋。

分區域來看，華中、華東、華南為核心市場，各地區市場均逐年增長；同時公司積極開拓北方市場，借助河南工廠區域優勢，通過“工廠招商會”建立了初步的市場拓展模式，持續拓展東北、西北、華北、河南、山東等北方區域下沉市場，近兩年規模快速擴張。

積極拓展線上新渠道，積極擁抱新變化：公司近幾年重點發展線上渠道，積極擁抱直播、雙微、社區團購等新型渠道，已經覆蓋了京東、淘寶、抖音等國内10大全國性的電商平台，開發了超20家電商分銷商，不斷拓展線上新渠道。

公司2021年線上渠道貢獻收入1365萬元，渠道擴張初見成效。

3.2.4 消費者認可度高，品牌知名度提升

知名度高，持續加快品牌傳播：陳克明在挂面行業知名度第一，深受消費者信賴和喜歡，公司仍持續在品牌端投入，提升陳克明的品牌露出和知名度。

近幾年公司除傳統的品牌宣傳方式外，積極探索新媒體營銷方式，代言人、電視劇、綜藝等合作方式均有嘗試。

公司2020年與知名藝人劉濤女士合作，簽約其為“陳克明”品牌形象代言人，借助劉濤的國民度，讓公司産品更加家喻戶曉；營銷端2019年開始與綜藝《中餐廳3》、《非誠勿擾》，電視劇《長安十二時辰》等合作，借助節目和電視劇熱播提升品牌知名度。

公司銷售費用率在10%左右，近兩年加大廣告營銷費用投放，嘗試多元化品牌投放，品牌力有所提升。

3.3 面粉：自供 外銷雙線并行，成本下行彈性可期

挂面 面粉一體化供應，打造大型面制品集團：公司為了更好的控制上遊成本，業務逐步向挂面産業鍊上遊面粉生産加工延伸，在大型面條生産基地配套建設面粉加工工廠，打造集小麥采購倉儲、面粉生産、面條制作等全産業鍊的一體化大型綜合類面制品生産基地，提升公 司成本管控能力，通過對産業鍊的貫通，将克明打造成全國性的大型面制品集團公司。

公司面粉布局已初具規模，建成了延津和遂平兩個大型一體化面粉工廠，以及可以進行海外小麥采購加工的新疆工廠。

公司面粉年産能達到70.2萬噸，目前在建浙江19.01萬噸的面粉産能，已經擁有年處理小麥120萬噸的加工能力。

基本實現自供，産業鍊一體化效率有望提升：公司通過向上一體化布局，訂單種植配合周邊優質原糧收購，挂面的面粉自供比例接近100%，優質的小麥加以合理的配麥配粉技術，使得公司核心挂面産品成本降低的同時産品品質得到有效保障，更有效的支持公司産品創新。

另一 方面，上遊原材料的充分供給，也有助于公司挂面業務的成本控制，提升低毛利産品的整體盈利能力，拓展公司産品價格帶。

自供 外銷雙線并行，規模破7億元：公司面粉主要用于内部産品自供，挂面面粉自供率基本達到100%，除内部自供外，公司擁有了自有的面粉品牌和面粉系列産品。

公司面粉代表品牌有“陳克明”、“五味良倉”，分大包裝面粉和小包裝面粉，産品涵蓋中式白 面粉、中式雜糧面粉、西式烘焙。

公司面粉業務随着産能投産，規模快速擴張，2020年面粉收入達到4.1億元，2021年達到7.2億元，2022年上半年收入已經達到3.5億元，面粉業務成為公司第二大業務，是重要的增量業務。随着公司面粉新的産能投産，規模仍有望提升，但核心産能已基本建成完成，預計規模将維持穩中略升的态勢。

面粉利潤率受小麥價格波動直接影響，短期承壓：公司近幾年面粉業務毛利率波動較大，主要與小麥價格波動有關。

公司2020/2021年面粉毛利率分别為10.12%和0.78%，波動較大，主因公司小麥采購成本從2020年年初2420元/噸不斷上漲，截至2021年年末達2900元/噸，漲幅近 20%，再加上當前國際局勢不穩，海外農産品進口受限，小麥價格短期影響面粉業務毛利率。

22H1成本仍然承壓，近期環比下降壓力緩解：2022H1小麥價格相較于2021年末仍有所上漲，成本端仍然承壓。參考現貨價格，上半年最高價格達到3300元/噸，相較于2021年年底漲幅超過10%；但近期價格已有所回落，降至3100元以下，成本壓力緩解。

上半年價格在曆史上同樣處于高位，受多重利空壓制，結合現狀，我們認為價格不具備再次回到曆史高位的條件。新種植季随着種植量提升，小麥價格有望同比下降，明年成本端壓力有望進一步緩解。

3.4 方便食品：五谷道場出圈，豐富方便食品矩陣

五谷道場：非油炸方便面領導品牌，重回成長

五谷道場是國内非油炸方便面的創造者和領航者，是非油炸方便面領導品牌，2004年研發出五谷道場非油炸系列方便面，2004-2008年快速發展，規模提升的同時品牌知名度持續提升，五谷道場成為家喻戶曉的中高端方便面品牌。

2017年克明成功競得五谷道場100%的股權，五谷道場正式成為克明旗下品牌，五谷道場擁有的非油炸技術也一并納入克明。

克明收購五谷道場後，既保留了五谷道場在非油炸方便面領域的優勢，又進行了産品和産能的擴張，豐富産品矩陣，拓展增長邊界。得益于克明的持續運作，五谷道場銷售規模破3億元，品牌力進一步提升，近期品牌冠名綜藝《快樂再出發》出圈，品牌知名度再次提升。

積極運作，重煥品牌生機：公司2017年正式接管五谷道場後繼續運作，使得其成為規模超過3億元的方便食品品牌。

産品端：一方面繼續研發創新非油炸方便面，另一方面拓展鮮拌面、自熱面、半幹面、自熱米飯等産品，2020年新增大西北刀削面、黑鴨/熱幹鮮拌面和老長沙幹挑面等新品；2021年推出金系列酸辣豚骨、金系列醬香排骨、經典系列西紅柿雞蛋面、經典系列四川擔擔面、粗糧系列黑麥荞麥面、豬骨湯拉面、炸醬面、五谷道場蓋澆飯系列、陳克明大廚烏冬系列、紙筒裝熱幹面系列、陳克明醬包面系列、五谷道場醬包面系列等新品，産品組合豐富。

渠道端：五谷道場渠道端線下繼續鞏固原有渠道優勢，并與克明渠道進行适配，精耕現有渠道，穩步發展空白渠道，擴大五谷道場線下渠道覆蓋率，與主流商超和便利店系統等均有合作；線上緊抓行業風口，大力發展線上渠道，以直播帶貨為抓手打造爆款産品，增加消費者 對五谷道場品牌的認知度，2020年公司線上渠道整體增長超60%，其中五谷道場線上渠道增速超90%，2021年規模仍在持續擴張。

五谷道場品牌基礎佳，近期快速出圈：五谷道場在方便面行業首開非油炸面先河，是非油炸方便面的領軍品牌，在消費者心智中品牌名譽度較高、知名度高。近期公司冠名綜藝《快樂再出發》快速出圈，豆瓣評分達到9.7分，帶動五谷道場品牌影響力提升，特别是加大在年輕 消費者中的認知度，品牌力進一步提升。

産能加速建設，提升産品供應效率：公司現有方便食品産能主要集中在延津，設計産能4萬噸，實際年産量2.84萬噸，仍有2萬噸的在建産能；另外公司正在建4.99萬噸的浙江克明産能，建設完成後公司方便食品産品數量和效率将持續提升。

進入增長通道，規模破3億元：公司收購五谷道場後對其進行了全面的調整和改造，随着産品和渠道調整到位，方便食品進行穩健增長通道，到2021年規模超過3億元，後續随着新建産能投産和品牌持續出圈，規模預計将持續提升。

挂面穩健，方便食品快速成長：公司作為挂面行業領軍企業，随着渠道深化、高質量産品占比提升和提價等因素推動，預計将維持穩健增長。

公司方便食品業務正處快速成長通道，預計規模仍将不斷提升，業務重要性提升，成為公司重要的增量業務。面粉業務已基本完成布局，預計未來以自供和外銷共同消化，整體規模變化不大。

我們預計公司2022-2024年收入分别為49.53/53.61/58.79億元，同比 14.5%/ 8.2%/ 9.7%；歸母淨利潤分别為1.66/2.12/2.84億元，分别同比 145.9%/ 27.8%/ 33.9%；EPS 分别為 0.49/0.63/0.84元，對應2022年10月21日收盤價 11.05元估值分别為22/18/13倍。

原材料價格上漲：小麥是公司的核心原材料，原材料價格波動會對公司業績産生直接的影響。公司原材料自行采購，價格波動難免會對成本端産生影響，但公司擁有較強的成本管控機制，抗風險能力較強。

行業競争加劇的風險：公司屬于挂面行業龍頭企業，在行業中具備競争優勢，但挂面行業競争仍然十分激烈，未來仍有其他企業加大投放，加劇行業競争的風險。

食品安全的風險：挂面企業作為食品生産制造企業，食品安全問題是重中之重，也是食品企業的紅線。公司産品在生産銷售過程中經曆多個環節，存在食品安全的風險；另一方面行業内其他公司質量不達标降低消費者對整個行業的信任度也會使得整個行業存在業績下滑的風險。公司已對産品品質和食品安全進行了嚴格把控，保障産品品質的同時降低食品安全的風險。

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