本文來源：時代商學院 作者：雷映

來源 | 時代商學院

作者 | 雷映

編輯 | 黃祐芊

作為關系國計民生的公共事業，水務行業所提供的供水服務和污水處理服務是最重要的城市基本服務，稍有産品質量風險或環境污染風險都對社會日常生活和老百姓健康飲水産生較大影響。

而江蘇聯合水務科技股份有限公司（簡稱“聯合水務”）卻屢次因環保違規、生産安全事故遭行政處罰近百萬元，更是數次環保違規被監管部門勒令限期整改。這樣的一家水務公司，适合上市嗎？

聯合水務是一家綜合性全方位的水務公司，業務包括自來水生産與供應、污水處理與污水資源化中水回用、市政工程業務，并積極拓展河湖流域水治理和水生态修複等水環境治理業務。2020年，該公司供水業務、污水處理業務、工程業務的收入占主營業務收入的比例為37.52%、30%、30.92%，合計達98.43%。

公開資料顯示，2021年7月，聯合水務申請上交所主闆上市獲受理。本次IPO保薦機構為華泰證券，保薦人為顧培培、王哲，并将于2022年7月7日上會。值得注意的是，該公司實際控制人俞偉景、晉琰夫婦以及實際控制人的一緻行動人俞世晉（俞偉景與晉琰夫婦之子）均為澳大利亞國籍。

【概述】

聯合水務自2004年創立至今，專注水務行業，該公司重點布局長三角、珠三角等三四線發展潛力強的城市，在國内9個省15個城市投資運營了24個水務項目，并在孟加拉國首都達卡市設立了1個尚未通水的供水公司。

然而，業務布局廣而分散的同時，也對該公司的經營管理能力、資金鍊提出了挑戰。截至2021年上半年，聯合水務共有23家全資子公司、5家控股子公司，以報告期的經營狀況看，其中接近半數的子公司未實現穩定盈利。與此同時，報告期（2018-2021年上半年），該公司旗下子公司因環保違規多次被監管部門勒令限期整改外，還因環保違規、生産安全事故被監管部門處于行政罰款累計近百萬元，經營管理較為混亂，内控質量堪憂，或成為其上市的障礙。

而從合并報表的經營數據看，報告期，該公司主營業務毛利率、綜合毛利率持續下滑7個百分點以上，應收賬款持續攀升，經營質量下滑。與同行業可比公司對比，聯合水務負債率偏高但償債能力偏弱，缺乏經營穩健性，存在一定流動性風險。

子公司多次經營違規，行政罰款近百萬元

水務行業是指由原水、供水、節水、排水、污水處理及水資源回收利用等構成的完整産業鍊，是最重要的城市基本服務行業之一，是關系國計民生的公共事業。随着政府監管力度不斷加大，水務市場投資和運營主體多元化、市場化、産業化的程度加深，國内水務企業面臨跨地區的區域市場競争日益激烈，同時也面臨技術與服務能力、運營能力、市場規模的挑戰。

聯合水務是一家綜合性全方位的水務公司，該公司通過投資、建設和運營等方式從水源頭到水龍頭形成了較為完整的水務領域布局。截至招股書簽署日，聯合水務擁有自來水供應、污水處理與中水回用運營項目的協議和規劃處理能力約260萬立方米/日，該公司項目分布于國内9個省15個城市，擁有24個運營公司以及孟加拉國首都達卡市1個供水公司。

然而，水務行業是資本密集度最高的公共事業行業，供水廠及供排水管網等基礎設施建設前期需要大量資金投入，建設周期長，回收期長，屬于重資産經營模式。與此同時，水務運營項目一般由政府招标，在運營、定價等方面有着嚴格的标準，實施特許經營授權，水務特許經營權的運營時間一般在25-30年。因此，對于同時擁有24個運營公司以及國外1個供水公司的聯合水務而言，如何在擴張運營項目及規模的同時，保證合規經營、運營效率以及資金運轉，是一個切實的挑戰。

報告期内，該公司旗下子公司還多次因環保違規被監管部門勒令整改，更有因環保違規、生産安全事故多次被處以行政罰款，累計罰款金額近百萬元。

報告期，聯合水務共受到4次處罰金額為100元以上的行政處罰記錄。2018年3月，子公司雙莊污水因違規排放水污染物被宿遷市環保局責令立即改正違法行為并罰款50萬元。2018年4月，子公司賀蘭聯合水務因超标排放廢水被賀蘭縣環保局處罰款10萬元。2021年8月，子公司鹹甯聯合水務因未在規定時限内上交劇毒化學品購買回執第一聯與購買憑證存根、運輸通行證到原發證公安機關核查存檔，被嘉魚縣公安局責令改正并處罰款1000元。

與此同時，2017年12月，該公司子公司鹹甯思源工作人員外出維修破損水管時發生安全生産事故，造成1人死亡、1人輕傷。對此，2018年2月，鹹甯市鹹安區安全生産監督管理局出局《行政處罰決定書》（（鹹安）安監罰[2017]執法-8号、（鹹安）安監罰[2017]執法-9号、（鹹安）安監罰[2017]執法-10号、（鹹安）安監罰[2017]執法-11号），分别對鹹甯思源作出罰款30萬元的處罰，對時任鹹甯思源法定代表人、總經理範華山作出罰款1.26萬元的處罰；對時任鹹甯思源副總經理施政雲做出罰款1.08萬元的處罰；對時任鹹甯思源客服部經理、現場施工負責人熊夢雄做出罰款1.08萬元的處罰。

此外，公開資料顯示，報告期，聯合水務子公司賀蘭聯合因超标排放問題多次被當地環保部門發文要求整改。2019年7月，《賀蘭縣生态環境局2019年7月限期整改統計表》顯示，賀蘭聯合存在運維的六個污水處理站均無在線監測設備等問題，被要求盡快采取有效治理措施，确保污水處理設施穩定運行。

2019年9月，《賀蘭縣生态環境局2019年8月限期整改統計表》顯示，賀蘭聯合存在廢水進口采樣管路未标識、廢水排口氨氮在線設備測值恒定偏小等問題，被責令于2019年8月25日前完成整改。

2020年3月，銀川市生态環境局賀蘭分局下發的“銀生态賀限改字〔2020〕4号”文件顯示，賀蘭聯合在金貴鎮關渠村、金貴村等5個污水處理站廢水總排口部分時段存在總磷、總氮等污染因子超标排放問題，涉及氨氮、總磷、總氮超标，被要求限期整改，确保污水處理設施穩定運行，廢水達标排放。

綜上，聯合水務雖在項目運營及業務布局上形成一定規模，但業務擴張的同時，該公司在經營合規、業務管理上出現諸多合規事件，存在一定内控風險。水務作為關系國計民生、城市穩定運營的特殊經營許可下的公共事業，本身對環保、生産安全方面有嚴格的監管标準。因此，聯合水務在擴張之下暴露的内控風險，或将對該公司的經營穩定性造成重大不确定性影響，也是其IPO之路上的隐患。

多家子公司虧損，毛利率下滑，負債高達19億

事實上，聯合水務目前共有23家全資子公司、5家控股子公司，其中9家全資子公司、1家控股子公司在2021年上半年處于虧損狀态，1全資家子公司截至2021年上半年末負債大于股東權益（淨資産為負），1家控股子公司處于盈虧平衡的邊緣。整體而言，該公司目前旗下子公司中僅有半數左右可以維持穩定盈利狀态。

與此同時，從該公司合并報表的經營數據看，其經營質量亦出現下滑。報告期，該公司旗下運營項目的産能利用率不飽和，同時報告期各期的賒銷比例不斷攀升，主營業務毛利率、綜合毛利率均持續下滑。與同行業可比上市公司對比，聯合水務的負債規模高達19億元，負債率居高不下，但流動比率、速動比率偏低，存在償債能力不足的風險。

雖然旗下擁有多家水務運營子公司和運營項目，但聯合水務的産能利用率并不飽和。報告期，供水業務的産能利用率分别為65.60%、72.12%、72.11%、72.36%，污水處理業務産能利用率分别為74.08%、70.34%、75.63%、73.65%，産能利用率均在80%以下，這對于前提重投入且回收周期長的水務業務而言，并不能充分發揮其既定固定資産投入下的規模優勢，也削弱了現金回流的規模和速度。

這或許側面解釋了該公司各項業務的毛利率為何持續下滑。報告期，該公司供水業務毛利率分别為49.65%、51.78%、44.68%、41.65%，污水處理業務毛利率分别為37.6%、30.12%、36.15%、34.54%，工程業務毛利率分别為47.67%、39.26%、34.03%、22.07%。不難發現，不管是供水業務、污水處理業務、工程業務毛利率均整體呈現下滑趨勢，且下滑幅度較大。

從綜合毛利率看，報告期該公司綜合毛利率分别為46.5%、43.39%、39%、34.67%，主營業務毛利率分别為46.2%、42.99%、38.8%、34.23%，綜合毛利率下滑11.83個百分點，主營業務毛利率下滑11.97個百分點。

毛利率持續下降的同時，聯合水務的應收賬款還不斷攀升。報告期，該公司應收賬款餘額分别為1.74億元、1.79億元、2.42億元、2.85億元，應收賬款賬面價值占流動資産的比例分别為31.29%、30.99%、41.99%、51.91%，應收賬款賬面價值占主營業務收入的比例分别為29.42%、24.29%、27.97%、62.92%。

截至2021年上半年，聯合水務流動資産中50%以上都是應收賬款。然而，經營質量下滑的同時，該公司還要面臨重資産運營模式下的資金鍊風險。

報告期，聯合水務的負債總額分别約為16.1億元、16.7億元、17.3億元、19.1億元。截至2021年上半年，該公司負債總額已超19億元，其中流動負債7.07億元，非流動負債11.98億元，非流動負債中長期借款為5.61億元。

與同行業可比公司對比，該公司負債率偏高，償債能力偏弱。報告期，聯合水務資産負債率分别為65.85%、65.19%、63.02%、61.82%，同行業可比上市公司資産負債率平均值分别為48.02%、49.45%、54.02%、52.91%。報告期，聯合水務的流動比率分别為0.98、0.80、0.72、0.71，同行業上市公司流動比率平均值分别為1.04、0.96、0.99、1.09，聯合水務速動比率分别為0.92、0.72、0.68、0.67，同行業上市公司速動比率平均值分别為0.98、0.85、0.95、1.04。

整體而言，雖然同為重資産運營模式，聯合水務負債率仍相對行業平均水平偏高，同時流動比率、速動比率均不到1，短期償債能力偏弱。

綜上，聯合水務跨區域多點運營的業務擴張及布局模式下，經營效率、經營穩健性在下滑，不管是産能利用率不飽和對現金回收的影響，還是賒銷比例攀升對運營效率及流動性的影響，都在一定程度上考驗其經營穩健性，實際上該公司2020年的淨利潤已出現下滑。

同時，水務行業重資産運營模式下，防控資金鍊風險亦是經營穩健性的重要保證。與同行業可比公司對比，聯合水務顯然存在償債能力不足的風險，這或與現有業務擴張進度相關，亦與該公司目前現有經營項目的經營質量下滑，資金回收效率下降相關。因此，在當期的經營狀态下，該公司是否還有必要繼續募投資金進行荊州項目的投産呢？

（全文3970字）

聯合水務招股書、問詢函 證監會官網

更多精彩资讯请关注tft每日頭條，我们将持续为您更新最新资讯!