還記得前段時間中免和上機簽訂補充協議，中免2020年應付上機租金11.56億元，同比減少70%（此前41.58億元保底銷售提成），因此上機三天市值蒸發380億元！

有很多人不明白這個協議是怎麼回事，先給大家說說這個協議：

一開始二者約定的是2019年-2025年，

上機收取的租金：按照實際銷售提成和保底租金誰高就收取哪個，相當于上機旱澇保收，畢竟客流量擺在那，收成不錯。

但天有不測風雲，誰知疫情到來，打破了這種格局，沒辦法，中免的營收也交不起這個租金，就得開始減免，于是就有了這個補充協議：

從2020年3月1日起

當月實際國際客流≤2019年月均實際國際客流×80%時，

“月實收費用”按照“月實際銷售提成”收取；（要是人少不開張，一分錢沒有）

當月實際國際客流＞2019年月均實際國際客流×80%時，

“月實收費用”按照“月保底銷售提成”收取。

直接看這個圖就可以：看X落到哪個區間！

也就是說，2020年X沒有達到4172，按照月實際銷售提成，中免付給了上機11.56億。

如果X在4172~4404之間，中免需要付給上機41.58億元。

如果X大于了4404，中免也還是給上機41.58億元。

這樣一來，上海機場不再旱澇保收，首先保底租金收入就沒了，甚至還有了封頂。

一．業績大幅虧損？

疫情和這個協議一簽，給上機帶來的影響不僅是市值蒸發，還有營收的大幅下降盈利的大幅虧損。連續虧損兩年，業績一塌糊塗，2019疫情前盈利50億，疫情一來直接虧損十幾個億，整個2021年繼續虧損，預計實現歸母淨利潤為-17.8億元到-16.4億元，虧損主要是營收的大幅下降。

這就仿佛一下子從衣冠靓麗的高富帥變成了家道中落的破落戶。但是飛鲸預感，上海機場再次起家華麗轉身的時間點快要到了。

二、重啟變身之路？

1.為什麼這麼說？

我們得先弄明白疫情和這個協議為什麼對上機影響這麼大？

這還得從上機的業務說起了：

目前上機主營業務主要集中在浦東機場，分為兩塊收入：

①航空性業務（政府指導價）：主要包括飛機起降費、停場費等與飛機、 旅客及貨物服務是直接關聯的基礎性業務。

②非航空性業務（市場調節價）：主要包括機場向航空公司出租辦公室以及出租值機櫃台、貴賓服務、餐飲、廣告、機場内的零售和免稅店業務，說白了也就是給旅客提供各種休息、餐飲、購物等服務，但上機隻是提供場地，來收取商家的租金。

我們單看這兩塊業務，就會發現決定這兩塊業務的主要變量是人，也就是客流量，如果沒有旅客，飛機也不用起飛，貨物也不需要運輸，也沒有人會在機場餐廳、免稅店消費，于是，由于疫情的到來，國内國外限制出入境，尤其是國外疫情蔓延，客流量大幅減少，這是上機這兩年虧損的直接原因。

2.我們先看第一塊業務，航空性業務

疫情一來，2020年比2019年，營收直接減少了23.6億，2021年上半年也僅僅隻是同比增加了16%，這主要是由于架次減少，免除了相關項目費用。

像這部分收入，隻要疫情控制得當，國内外航班恢複，航空性業務就能恢複到疫情前水平，那到底能不能恢複呢？

1月10日，中國民航局局長馮正霖在2022民航工作會上表示，2022年，中國民航力争完成總體恢複至疫情前85%左右水平；在疫情不出現反複波動的情況下，力争實現行業整體扭虧增盈！此外，随着國産新冠口服特效藥獲批上市，疫情得以控制，國内積壓了兩年的跨國出行需求也蠢蠢欲動。

國外像澳大利亞、新西蘭、馬來西亞等國也陸續提出開放邊境計劃，最早從本月起即可入境，無需隔離。

也就是說，國際航班複蘇的曙光即将出現！所以上機航空性業務恢複可期！

此外，2019年上機S1、S2衛星廳（全球最大衛星廳）投入使用後年吞吐量從6000萬人次提升至8000萬人次，上海作為國内政治經濟文化中心，對于航班需求一直都是供不應求，擴大供給量投入使用也就意味着這部分收入未來還能持續爬坡！

3.我們再看第二塊業務，非航空性業務

下圖是近幾年兩塊業務營收比重的變化情況：

從這兩塊業務的收入比重上可以看出，疫情之前，非航空性收入的比重逐漸擴大達到了60%以上（2016年營收69.51億，2020年營收109.45億），疫情之後，兩塊收入都直線下降，航空性收入比重開始回升。

也就是說疫情前上機營收的大幅增長，主要是靠非航空性收入帶來的。

非航空性收入占大頭的是商業餐飲收入（占總營收的49.91%），

商業餐飲收入中占大頭的是來自于日上（中免）支付的免稅店租金，2019年占到商業餐飲收入的95%（52.1億）。

剛才也給大家說了，客流量是影響兩塊業務最大的因素，随着未來疫情影響減弱，出入境限制放開，這一部分收入也會重新迎來增長。

從以往來看，上海機場國際旅客吞吐量居首，流量價值在整個行業也是居首的，機場免稅店的發展對于兩個公司是相輔相成的，機場提供流量，免稅店提供運營，中免在浦東機場的經營面積達到1.7萬平方米了（國内機場免稅面積最大），并且機場仍然是免稅第一大渠道，中免也在持續發展當中，盈利反彈是可期的。

至于協議對于上機是否有較大的影響，從目前來看，市場環境不同，兩個公司之間有博弈正常，從協議内容來看，有些具體計算租金的參數是沒有對外公布的，那也就是說二者都有商量的餘地，謀求共同發展才是永恒！

小結：從國内外疫情及上海機場兩塊業務角度來看，未來增長的确定性還是很強的，出境不可能永遠限制，疫情影響終歸是逐漸減弱的，上海機場，卷土重來，未來可期，飛鲸持續看好！近期注意回調風險！

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來源：飛鲸投研

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