目錄

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1. 世間本無非非标

2. 非标轉非非标

3. 世間再無非非标

距離資管新規出台，兩周年有餘。

回溯過去兩年，大家都很忙。監管忙着發文，資管子行業忙着轉型，業者忙着避雷……

兩年前，禁期限錯配，禁嵌套，禁通道……新規幾乎從根本上對非标進行了宣判。

兩年後，11條金融改革措施發布。

繼去年的《意見稿》把非标圈攪得頗不安甯之後，官方表示會在近期推出貨真價實的《标債認定規則》。而其中，“非非标”這個民間詞彙，第一次被官方正式使用。

2020年5月27日，金融委辦公室發布11條金融改革措施，其中第七條為：

發布《标準化債權類資産認定規則》，落實資管新規要求，明确标準化債權類資産的認定範圍和認定條件，建立非标轉标的認定機制，并對存量“非非标”資産給予過渡期安排，穩步推進資管業務轉型發展，增強金融服務實體經濟能力。

這是官方第一次使用“非非标”這樣一個業内俗稱，盡管它已經在民間流行了好幾個年頭。

最初的最初，世間本無标，也無非非标。

2013年銀監會8号文說：非标！

于是便有了标，也有了非非标。

非标的本質，是放貸形成的債權資産，與貸款并無本質區别，也就是一種變相貸款。

而非标的鼻祖，是銀行。

銀行在非标業務中扮演着核心和主導性角色。

長期以來，銀行都是存貸款的本家。

但在表内存貸比、信貸規模、信貸投向、資本充足率等監管指标約束下，資産規模擴張被那張“表”限制得牢牢的。

為此，銀行把目光投向了“表外”。

不僅能資本套利，減少表内資本占用、增強資本金使用效率等，還能繞開一些監管指标，擴大中間業務收入來源、擴充自身總體負債規模……

自然而然地，“非标”漸漸興起。

雖然那時還沒有“非标“這一名字。

在當時，非标備受歡迎，但遊離于宏觀監管之外，扭曲了經濟結構，加之以不斷積聚的風險，被監管“盯上”，好像也就隻是一個時間問題。

于是，2013年銀監會8号文。

為了整治非标，“非标”第一次擁有了名字。

（圖源：金融監管研究院）

8号文定義了“非标“，即非标準化債權資産，是指：未在銀行間市場及證券交易所市場交易的債權性資産。

它的本意，在于限制非标。銀行理财投資非标的餘額不得超過理财産品餘額的35%。

8号文之後，非标一次次受限。

如理财産品的期限必然長于所投非标資産的期限，對單一客戶的非标的集中度限制，銀行表内投資于非标則要求不得藏匿風險、且必須充分計提資本和撥備……

像是一場對非标的追擊圍剿。

但絕地求生的本能，又給了業務創新的源泉。

于是，監管套利式創新——非非标，應運而生。

監管定義了非标，限制了非标，可定義之外呢？

舊監管裡，非标采用的是白名單制定義。

标，主要是指各種标準化固定收益證券；

非标，包括但不限于信貸資産、信托貸款、委托債權、承兌彙票、信用證、應收賬款、各類受（收）益權、帶回購條款的股權性融資等；

其中有個bug：标與非标并非互補。

也就是說，兩者合集不是債權資産的全集。

标與非标之外，還有一部分債權資産，既不屬于标，也不屬于非标。為此，必然有一個新分類，來泛指這一部分資産。

而“非非标”，就在這一部分資産之中。

此外，前面提到，在定義非标的同時，監管也對非标做出了一系列限制。

那麼，既然存在定義之外的債權資産，那它們，在非标被追擊圍剿中，也順其自然地成為了新監管套利方向：非标轉标，非标轉非非标。

◆ 所謂非标轉标，就是改變産品的形式，使得投資标的，由原先的“非标“，轉變成标準化的産品。

如，原先銀行理财通過信托或者資管計劃，為某企業發放貸款。這種情況下，銀行理财投資被認定為非标投資，其規模受到限制。

而非标轉标下，銀行理财轉而投資于該企業在交易所或銀行間市場發行的債券，或将資管計劃在滬深交易所挂牌。

這樣，就不再受到非标額度的限制。

◆ 所謂非标轉非非标，亦同理。

在銀監認定的非交易所的特定場所挂牌，這些産品不被認定為非标。因此，也不受非标限制。

在8号文出台後、資管新規出台前，“非非标”尤其特指在銀登中心流轉的資産，原因在于：

當時銀行發行的每一筆理财，均需在銀監理财登記系統裡面登記相關信息，包括投資的資産。

（圖源：金融監管研究院）

2016年，原銀監會頒布《關于規範銀行業金融機構信貸資産預期年化收益權轉讓業務的通知》：

銀行可以将信貸資産拿到銀登中心流轉，形成信貸資産流轉和收益權轉讓相關産品。

在這個系統裡，該類資産被單獨列出來，在統計中不計入“非标”，也不符合标債定義。

也就是俗稱的“非非标”。

除銀登中心之外，早期的非非标，還包括理财直融工具、北金所的債權融資計劃、收益憑證等，不過體量都不大，最主要的還是銀登中心。

根據《中國銀行業理财市場半年報》裡，截至2019年6月末，銀行非保本理财規模25.12億元，其中非标占比約17.02%，而非非标——

圖源：中國理财網

銀登信貸資産流轉（統計在“新增可投資資産”下）、理财直融工具兩者合計約占3%，再加上一些其他小品種，總規模約8000億元左右。

非非标的大頭，赫然為銀登中心所屬。

如此一來，在非标轉标、非标轉非非标的創新之下，即使被監管套上了層層緊箍咒，但非标壓力事實上已經減輕了不小。

這也間接導緻，過去所有針對銀行理财、針對非标的監管措施，絕大部分都是失效的。銀行事實上的貨币創造能力不減，某種程度上，宏觀金融風險隐患依舊。

于是，2018年《資管新規》落地；

2019年《标債認定規則（征求意見稿）》出台。

監管部門目的明确：整治非标，勢在必行。

2019年的《意見稿》，雖然隻是公開征求意見，卻被稱為史上最嚴口徑，将非标幾乎所有可能的路徑都被堵死。

非非标，也再不是過去的非非标。

而5月27的金融11條，官方表示會在近日推出《認定規則》。有了去年的鋪墊，今年的《認定規則》大概率和意見稿相差無幾。

先回顧一下去年的意見稿，意見稿延續了以往的白名單原則，在資管新規之上進行了細化。

◆ 先界定了“标”，拟明确了三種：

一是固定收益證券；二是符合5大認定要求的；三是提出申請并認定了的。

◆ 不符合“标”要求的，都是“非标”。

在标之外，以往那些模糊地帶，含糊不清的基本都明确為了“非标”。

◆ 至于“非非标”，過去的老面孔被點名：

理财登記托管中心的理财直接融資工具；銀登中心的信貸資産流轉和收益權轉讓産品；北金所的債權融資計劃；中證報價系統的收益憑證；保交所司的債權投資計劃、資産支持計劃——

統統都在去年被劃入了“非标”。

也就是說，非标基本上成了标債的補集。目前債權類資産，隻分三類：标債、非标和少量其他。

剩下那被央媽被豁免了的“少量其他”資産：

存款（包括大額存單），以及債券逆回購、同業拆借等形成的資産。

無怪乎衆人感慨：世間再無非非标。

再回到今年0527的金融11條第7條：

發布《标準化債權類資産認定規則》，落實資管新規要求，明确标準化債權類資産的認定範圍和認定條件，建立非标轉标的認定機制，并對存量“非非标”資産給予過渡期安排，穩步推進資管業務轉型發展，增強金融服務實體經濟能力。

其中，第一次在官方口中擁有名字的“非非标”，一旦認定标準明确、過渡期安排上，對銀行理财造成的影響最大，過去的非非标空間都沒有了。

銀登中心約8000億的餘額，也将被過渡。

與此同時，一旦标與非标的認定規則正式發布，整個大資管行業必然将再一次震動。

但與銀行理财相比，非非标所産生的影響并不大，更令人害怕的還是非标。

尤其是信托。

0508《資金信托新規》才剛剛頒布，雖然比銀行理财和資管計劃多了15%，但50%的非标債權投資比例，已經夠信托民工哭上好久，畢竟與過去相比，直接被砍了一半。

此外的保險資管和券商資管，影響則更小些。

一言以概之，為治資管亂象，将資金引入實體經濟，非标的規模萎縮是不可避免之勢；

而在被納入非标、不能為非标監管套利之後，非非标也漸成過去式，命運和非标挂在了一起。

标，非标，非非标。

三者走向如何，非非标又能否有幸存者，等近日《認定規則》出來，最後的塵埃就落定了。

參考資料：

金融監管研究院，《金融委定調：标，非标，非非标！》

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