↑來源：紅星資本局

據中國飛鶴(HK:06186)2022年上半年财報，其1-6月營收為96.73億元，同比下降16.2%；淨利潤為22.72億元，同比下降39.7%。

這對于主做嬰幼兒配方奶粉的飛鶴而言，嬰幼兒奶粉業務的見頂信号或許已經出現。

↑來源：企業财報、紅星資本局

這背後的原因也很明顯：一方面，中國出生率正不斷下降，據中國統計局數據，中國人口出生率已由2012年的14.57%下降至2021年的7.52%；而2021年出生人口為1062萬，較2020年的1200萬減少138萬。

↑來源：國家統計局、紅星資本局

另一方面，嬰幼兒奶粉行業同樣競争激烈。據尼爾森數據，2022年上半年，飛鶴嬰幼兒奶粉市占率接近20%，說明飛鶴今年上半年市場份額基本沒有增長；其實在2021年第四季度，飛鶴嬰幼兒奶粉市占率就已經開始出現下滑。

↑來源：尼爾森零研數據、紅星資本局

對于飛鶴而言，想要繼續得到資本認可，需要有新故事可講。

2021年,飛鶴一口氣推出四款成人功能性奶粉産品。管理層表示，成人奶粉的市場規模為200億元人民币，預計今年将增長10%。在上半年公布的業績預警公告中，飛鶴表達了對成人奶粉業務的看好，強調中國60歲以上人口超過2.6億，成人奶粉市場空間巨大。

看得出，飛鶴想以成人奶粉作為企業的“第二增長曲線”。但目前來看，無論是成人奶粉的市場規模、盈利空間、渠道重建還是市場競争，飛鶴的“勝算”都不大。

（一）

“非剛需”産品市場空間受限

成人奶粉受衆群體巨大，毋庸置疑。

據國家統計局數據，截至2021年底，16-59歲的勞動年齡人口8.82億人，占全國人口的比重為62.5%；60歲及以上人口2.67億人，占全國人口的18.9%。

但與嬰幼兒奶粉不同，從用戶需求角度看，嬰幼兒奶粉對于每個新生兒家庭來說基本處于“剛需”，而成人奶粉可替代性較強并不屬于“剛需”産品。

公開數據顯示，目前中國成人奶粉市場規模約在200億元左右，而嬰幼兒奶粉在2018年的銷售規模為2221.0億元，在體量上，成人奶粉的市場規模不到嬰幼兒奶粉的十分之一。

所以雖然成人群體數量龐大，但“非剛需”的奶粉産品想象空間也十分有限。

（二）

“低價格”産品盈利能力受限

飛鶴之所以成功，很大一部分原因在于産品“賣得貴”。

飛鶴董事長冷友斌曾直言：“飛鶴奶粉折成公斤價，全世界最貴”。他還說：“消費者的認知是好的就是貴的，飛鶴雖然也有200元以下的奶粉産品，但消費者已經不買了。”

随着飛鶴産品價格上漲，企業毛利率也一路向上。财報顯示，企業毛利率從2016年的54.6%一路提升到2020年的72.5%（2020年嬰幼兒奶粉毛利率達74.1%），而同行的毛利率則大多在40%左右，飛鶴毛利率遠高同行。

↑來源：企業财報、紅星資本局

父母願意為新生兒花高價購買奶粉，因為家長普遍認為貴的就是好的。但這套邏輯放在成人奶粉市場上，顯然行不通。

華經産業研究院統計數據顯示，2016-2021年間，中老年奶粉價格由92.24元/公斤增至100.1元/公斤；而嬰幼兒奶粉價格卻從166.28元/公斤增至211.58元/公斤。

↑來源：華經産業研究院、紅星資本局

這說明中老年奶粉不僅售價更便宜同時價格上漲幅度也比較小，大部分消費者并不願意在成人奶粉上接受高價格。

如果飛鶴想要把成人奶粉的規模做大，想要取得和嬰兒奶粉相同的利潤，便需要更多出貨量。業務變得更加辛苦，實現大規模盈利也異常困難。

（三）

母嬰渠道優勢不再

嬰幼兒奶粉銷售，主要依靠線下渠道，特别是線下母嬰店。據飛鶴财報，截至2021年末，飛鶴主要通過全國2000多名線下客戶（覆蓋約11萬個零售銷售點）的廣泛經銷網絡銷售其産品。

尼爾森數據顯示，母嬰店正快速取代商超成為嬰幼兒奶粉的主流渠道，從2011年到2020年，母嬰店渠道占比從33%提升至69%，同一時間，商超渠道占比從44%下降至10%。

但嬰幼兒奶粉與成人奶粉的渠道結構完全不同。根據凱度消費者指數數據，目前網購是成人奶粉最大的購買渠道，2021年網購渠道銷售額占比為26%，其銷售額同比增長率為8.9%；大賣場和大超市銷售額占比分别為20.3%和18.8%，銷售額同比增長率分别為1.9%和8.2%。

也就是說，飛鶴做成人奶粉，無法利用自己多年建立起來的母嬰店渠道優勢。反倒是需要飛鶴布局新的經銷商與銷售點來推廣成人奶粉，為此，飛鶴需要付出大量的人力與财力，也面臨着較多不确定性。

原本的渠道優勢無法賦能，一切推倒重來，這個過程注定漫長且未必有效。

（四）

成人奶粉市場競争激烈

從市場競争角度看，成人奶粉市場玩家衆多，競争十分激烈。工銀的調研紀要數據顯示，2021年飛鶴成人奶粉收入約7億元。據前瞻産業研究院數據，2019年第一季度，中國成人奶粉品牌網絡零售額前五分别為雀巢、美可卓、德運、伊利、蒙牛；市場占有率達55.7%，行業集中度較高。

↑來源：前瞻産業研究院、紅星資本局

從天貓數據看，根據魔鏡市場情報，在今年的618銷售榜中，成人奶粉品類競争激烈，排名前五占總銷售額的64.17%，而飛鶴排名第12位。

↑來源：魔鏡市場情報、紅星資本局

從社媒平台數據來看，根據集瓜數據，飛鶴在2021年社媒平台電商（抖音 快手）銷售額同樣未進入前十，份額不到1%；而2022年第一季度也僅占1.1%。

對比來看，蒙牛在2021年該份額為2.7%，到2022年第一季度已經上升至17.4%，僅次于伊利位居前二。

↑來源：集瓜數據、紅星資本局

目前來看，飛鶴的成人奶粉與市場一衆玩家相比，并不占據優勢地位；激烈的市場競争下，留給飛鶴的時間同樣不多了。

小結

嬰幼兒奶粉行業進入寒冬，飛鶴想要通過成人奶粉尋求企業的“第二增長曲線”，這個故事聽起來很美好；但無論是成人奶粉的市場規模、盈利空間、渠道重建還是市場競争，飛鶴的“勝算”都不大。

紅星新聞記者 劉谧 範笛

編輯 餘冬梅 楊程

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