回溯曆史，2004年9月，彩虹集團新能源股份有限公司（以下簡稱“彩虹新能”）誕生于陝西省鹹陽市，同年12月，彩虹新能“緊鑼密鼓”成功登陸香港聯交所。若此番彩虹新能沖擊創業闆成功，其将形成兩地上市的格局。

而觀其身後，2019-2021年，彩虹新能營業收入及淨利潤的增速坐“過山車”，且2018-2021年，彩虹新能利息費用占淨利潤的比例均超四成，财務費用率持續高于同行均值。此外，2021年，彩虹新能研發投入占營業收入的比例低于同行均值。2019-2021年，彩虹新能研發人員占員工總數比例亦低于同行均值。

需要指出的是，彩虹新能招股書選取兩家同行進行産品性能指标對比，稱未找到另外兩家同行的相關公開數據。而事實上，另外一家同行可比公司的官網披露了其産品的相關指标，對此，彩虹新能關于其同行産品性能指标是否存在“蒙眼”式信披的嫌疑？另外，彩虹新能子公司存在拖欠工程方工程費、被法院判決補償支付的“黑曆史”，其自身也被法院判決為員工補繳公積金。至此，彩虹新能的内控或遭拷問。

一、營收淨利增速坐“過山車”，利息費用占淨利潤的比重超四成

細水長流成河，粒米積蓄成籮。業績相當于企業的“成績單”，反映其經營成果。然而，2019-2021年，彩虹新能的營業收入及淨利潤增速均坐“過山車”。

1.1 2019年及2021年，營業收入及淨利潤的增速均陷入“負增長”

據彩虹新能簽署日為2022年7月31日的招股說明書（以下簡稱“招股書”）及簽署日為2021年12月22日的招股說明書（以下簡稱“2021年招股書”），2018-2021年，彩虹新能的營業收入分别為23.32億元、22.45億元、25.19億元、20.67億元，其淨利潤分别為0.87億元、0.74億元、2.02億元、1.63億元。

根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，彩虹新能的營業收入分别同比增長-3.72％、12.18％、-17.93％，其淨利潤分别同比增長-14.63％、172.15％、-19.35％。

即是說，2019年及2021年，彩虹新能營業收入增速及淨利潤增速均陷入“負增長”。

另外，2018-2021年，彩虹新能的收現比均小于1。

1.2 2018-2021年收現比均小于1,2021年陷入“失血”狀态

據招股書及2021年招股書，2018-2021年，彩虹新能經營活動現金流入小計分别為15.89億元、19.55億元、22.64億元、15.75億元。同期，彩虹新能經營活動産生的現金流量淨額分别為0.16億元、3.57億元、3.99億元、-5.38億元。

根據《金證研》北方資本中心研究，2018-2021年，彩虹新能的收現比分别為0.68、0.87、0.9、0.76。2018-2020年，彩虹新能的淨現比分别為0.18、4.82、1.98。

可見，2021年，彩虹新能陷入失血狀态。

此外，2018年及2019年，彩虹新能扣非後的加權平均淨資産收益率均為負值。

據招股書及2021年招股書，2018-2019年，彩虹新能扣非後的加權平均淨資産收益率分别為-61.17％、-38.38％、9.8％、8.59％。

顯然，2018-2021年，彩虹新能的收現比均不足1；且2021年，彩虹新能陷入“失血”狀态。2018年及2019年，彩虹新能扣非後的加權平均淨資産收益率均為負值。

除此之外，2018-2021年，彩虹新能的利息費用占淨利潤的比例均超四成。

1.3 利息費用占淨利潤比重超四成，且财務費用率持續高于可比同行均值

據招股書及2021年招股書，2018-2021年，彩虹新能的利息費用分别為9,056.96萬元、10,025.68萬元、11,658.97萬元、6,910.78萬元。同期，彩虹新能的财務費用率分别為3.73％、4.75％、5.6％、3.36％。

2019-2021年，彩虹新能的主營業務為光伏玻璃的研發、生産和銷售。考慮到産品結構、業務模式、收入構成等因素，彩虹新能選取信義光能控股有限公司（以下簡稱“信義光能”）、福萊特玻璃集團股份有限公司（以下簡稱“福萊特”）、中國南玻集團股份有限公司（以下簡稱“南玻A”）、常州亞瑪頓股份有限公司（以下簡稱“亞瑪頓”）作為可比上市企業。

2018-2021年，信義光能的财務費用率分别為-0.1％、1.06％、2.8％，福萊特的财務費用率分别為0.6％、2.26％、1.11％，南玻A的财務費用率分别為1.11％、2.1％、2.77％，亞瑪頓的财務費用率分别為1.12％、3.67％、5.34％。同期，彩虹新能上述同行業可比上市企業的财務費用率均值分别為3.04％、3.01％、2.27％、0.68％。

根據《金證研》北方資本中心研究，2018-2021年，彩虹新能利息費用占其當期淨利潤的比例分别為104.36％、135.33％、57.83％、42.5％。同期，彩虹新能的财務費用率高于同行均值。

可以看出，2018-2021年，彩虹新能利息費用占淨利潤的比例均超四成。此外，2018-2021年，彩虹新能的财務費用率持續高于同行均值。

此外，2018-2021年各年末，彩虹新能的有息負債持續增長。

1.4 2018-2021年各年末有息負債持續增加，有息負債超貨币資金逾九億元

據招股書及2021年招股書，2018-2021年各期末，彩虹新能的短期借款分别為4.68億元、6.61億元、6.75億元、9.43億元，一年内到期的非流動負債分别為4.91億元、5.3億元、3.05億元、2.04億元，長期借款分别為2.04億元、1.32億元、2.3億元、4.72億元。同期，彩虹新能的貨币資金分别為2.61億元、4.05億元、7.18億元、7.02億元。

根據《金證研》北方資本中心研究，2018-2021年各期末，彩虹新能的短期借款、長期借款及一年内到期的非流動負債（以下統稱“有息負債”）合計分别為11.62億元、13.23億元、12.1億元、16.19億元，同期較貨币資金分别多出9.02億元、9.18億元、4.92億元、9.17億元。

即是說，2019-2021年，彩虹新能營業收入、淨利潤的增速上演“過山車”，同其收現比均不足1，且2021年處于失血狀态。此外，2018-2021年，彩虹新能利息費用占淨利潤的比例均超四成，且其财務費用率持續高于同行可比上市企業均值。值得注意的是，截至2021年年底，彩虹新能貨币資金比有息負債少超九億元，令人唏噓。

不甯唯是，2021年，彩虹新能研發投入占比低于同行均值。

二、研發人員占比走低且不敵同行均值，同行産品性能指标對比或選擇性披露

苟日新，日日新，又日新。研發創新能力是企業發展的動力。但是，2021年，彩虹新能的研發投入占營業收入的比例或低于同行均值。

2.1 2021年，研發投入占比或低于3家同行的均值1.43個百分點

據招股書，2019-2021年，彩虹新能的研發投入分别為7,537.55萬元、9,969.52萬元、5,440.02萬元，占其當期營業收入的比例分别為3.36％、3.96％、2.63％。

據福萊特2019-2021年年報，2019-2021年，福萊特研發投入總額占營業收入的比例分别為4.25％、4.55％、4.69％。

據南玻A的2020-2021年年報，2019-2021年，南玻A研發投入占營業收入的比例分别為4.21％、4.07％、4.04％。

據亞瑪頓2020-2021年年報，2019-2021年，亞瑪頓研發投入占營業收入的比例分别為2.97％、2.87％、3.46％。

根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，彩虹新能可比上市企業的研發投入占營業收入比例的均值分别為3.81％、3.83％、4.06％。其中，2021年，彩虹新能的研發投入占營業收入比例較同行均值低1.43個百分點。因信義光能系港股上市企業，其未披露研發投入情況，故在此處剔除。

除此之外，2020-2021年，彩虹新能的研發人員占比下滑且低于同行均值。

2.2 2020-2021年，研發人員占比下降且低于3家同行的均值

據招股書，2019-2021年各期末，彩虹新能的研發人員數量分别為142人、130人、80人，其員工總數分别為2,069人、2,007人、1,844人。同期，彩虹新能研發人員占員工總數的比例分别為6.86％、6.48％、4.34％。

可見，2019-2021年，彩虹新能研發人員占員工總數的比例亦下滑。

據福萊特2019-2021年年報，2019-2021年，福萊特研發人員數量占其員工總人數的比例分别為11.07％、12.73％、9.07％。

據南玻A的2020-2021年年報，2019-2021年，南玻A研發人員占其員工總數的比例分别為1.76％、1.61％、1.45％。

據亞瑪頓2020-2021年年報，2019-2021年，亞瑪頓研發人員占其員工總數的比例分别為8.91％、13.43％、12.28％。

根據《金證研》北方資本中心研究，2019-2021年，彩虹新能上述3家同行的研發人員占員工總數的比例均值分别為7.25％、9.26％、7.6％，較彩虹新能的研發人員占員工總數比例分别高0.39個百分點、2.78個百分點、3.26個百分點。

值得注意的是，彩虹新能選其取四家同行中的兩家企業，進行産品性能指标對比。

2.3 選取兩家同行進行産品性能指标對比，稱未找到其餘同行相關公開數據

據招股書，2019-2021年，彩虹新能的主營業務收入分别為21.7億元、24.62億元、20.48億元，占其當期營業收入的比例分别為96.64％、97.75％、99.1％。

2019-2021年，彩虹新能光伏玻璃的銷售收入分别為13億元、16.1億元、20.48億元，占其當期主營業務收入的比例分别為59.93％、65.41％、100％。

此外，彩虹新能稱未找到福萊特、亞瑪頓相關公開數據，故将彩虹新能的光伏玻璃的主要性能指标與信義光能、南玻A進行對比，并稱其光伏玻璃的主要性能指标與可比上市企業基本一緻。

事實上，另一同行亞瑪頓的部分産品指标或優于彩虹新能。

2.4 亞瑪頓擁有厚度小于2毫米的光伏玻璃，且背闆玻璃反射率高于彩虹新能

據招股書，彩虹新能擁有的光伏玻璃面闆的厚度包括2mm、2.5mm、3.2mm、4mm，其光伏玻璃背闆的釉面反射率大于等于75％。

并且，彩虹新能招股書在對其光伏玻璃的具體情況介紹道，背闆玻璃采用薄型化光伏玻璃熔解、成型、鋼化及陶瓷高反射油墨材料和打孔絲印鍍釉工藝技術，可使雙玻雙面組件發電功率提升2％。彩虹新能稱其背闆玻璃具有薄型化、高反射率、高強度、高耐候性特點，其中反射率大于76％。

據亞瑪頓官網，截至查詢日2022年9月26日，亞瑪頓的光伏玻璃包括超薄物理鋼化玻璃、MORE系列減反射鍍膜玻璃、白色陶瓷鍍膜背闆玻璃。其中，亞瑪頓高反射鍍膜玻璃的反射率大于90％，白色陶瓷鍍膜背闆玻璃的反射率大于85％。

且亞瑪頓官網2021年6月7日發布的内容顯示，在第十五屆（2021）國際太陽能光伏與智慧能源（上海）展覽會上，作為光伏玻璃企業，亞瑪頓參展的産品包括高透雙層鍍膜玻璃、1.6毫米超薄玻璃、0.7毫米化學鋼化超輕玻璃等。

可見，亞瑪頓擁有厚度小于2毫米的光伏玻璃，且擁有反射率大于85％的背闆玻璃。

也就是說，2021年，彩虹新能的研發投入占比或低于同行均值，同時其研發人員占比或也不及同行平均水平。另外，彩虹新能稱未找到福萊特、亞瑪頓相關公開數據，故選取另外兩家同行進行産品性能指标對比。而實際上，亞瑪頓官網顯示其擁有厚度小于2毫米的光伏玻璃、反射率大于85％的背闆玻璃。而在與另外兩家同行對比産品性能指标時，招股書披露其光伏玻璃背闆的釉面反射率大于等于75％、光伏玻璃面闆的厚度至薄的系2毫米。至此，彩虹新橋未披露亞瑪頓相關産品的主要性能指标，是否為了掩蓋其産品性能或不敵亞瑪頓的情形？其列舉同行産品指标是否存在選擇性披露的嫌疑？存疑待解。

一波未平，一波又起，彩虹新能的子公司陷入建築合同糾紛。

三、未足額繳納住房公積金，子公司因拖欠工程款卷入糾紛内控或成“擺設”

代水不可涉，深不可測隻。《住房公積金管理條例》是行政法規，該法規強制性規定了用人單位負有為職工繳存住房公積金的法定義務。而彩虹新能未對員工繳納住房公積金，被提起訴訟。

3.1 子公司合肥光伏施工項目已投入使用未向施工方支付工程款，2018年陷合同糾紛

據招股書，彩虹（合肥）光伏有限公司（以下簡稱“合肥光伏”）成立于2010年10月18日，其主營業務為光伏玻璃的研發、生産和銷售。截至招股書簽署日2022年7月31日，合肥光伏系彩虹新能全資子公司。

據（2018）皖0102民初5289号文書，在原告南通四建集團有限公司（以下簡稱“南通集團”）與被告合肥光伏建設工程施工合同糾紛一案中，2011年3月18日，發包方合肥光伏與承包方南通集團簽訂一份《合同書》，約定合肥光伏将名稱為“彩虹（合肥）光伏二廠熱加工廠房工程”的項目發包給南通集團施工。

其中，該工程内容為樁基礎除外的所有建築内容，生活給排水管道，室外坡道等，合同價款為614.18萬元。工程開工日期2011年3月18日，工期130天。合同簽訂後，南通集團進場組織施工，合肥光伏陸續支付工程進度款。

首先，根據雙方在合同書中的約定，開工期為2011年3月18日，工期130天，從2011年12月27日南通集團向合肥光伏提交的完工驗收單上可以看出，合肥光伏已初步同意對工程預驗收，且已經合肥市城建檔案管理處的書面同意。其次，從南通集團提供的照片上可以看出工程已經實際投入使用。

根據《關于審理建設工程施工合同糾紛案件适用法律問題的解釋》第十四條的規定，建設工程未經竣工驗收，發包人擅自使用的以轉移占有建設工程之日為竣工日期。本案中，雖然具體的轉移占有日期目前無法确認，但合肥光伏已經實際投入使用屬實，故案涉工程視為已經竣工驗收。

故安徽省合肥市瑤海區法院判決，被告合肥光伏支付原告南通集團工程款358.68萬元和逾期付款違約金，且被告合肥光伏返還原告南通集團安全保證金2萬元，且此判決為終審判決。

據（2021）皖0102執1688号文書，2021年3月9日，合肥光伏與南通集團有建設工程施工合同糾紛一案，安徽省合肥市瑤海區法院作出的民事判決書，已經發生法律效力。

因合肥光伏對該法律文書所确定的義務未能自動全部履行，權利人南通集團已向安徽省合肥市瑤海區法院申請執行，令合肥光伏在收到本通知書後立即履行法律文書所确定的全部義務，并承擔遲延履行期間的債務利息（或遲延履行金）及本案執行費。否則，安徽省合肥市瑤海區法院将依法強制執行。

此外，彩虹新能的另一家子公司亦因拖欠工程費用，陷入建築合同糾紛。

3.2 2021年，子公司延安新能源被訴拖欠工程費用而卷入建築合同糾紛

據招股書，彩虹（延安）新能源有限公司（以下簡稱“延安新能源”）成立于2016年6月6日，其主營業務為光伏玻璃的研發、生産和銷售。截至招股書簽署日2022年7月31日，延安新能源系彩虹新能全資子公司。

據（2021）陝06民終100号文書，2021年3月，上訴人延安新能源因與被上訴人上海寶冶冶金工程有限公司（以下簡稱“上海寶冶”）建設工程施工合同糾紛一案，不服陝西省延安市寶塔區法院（2020）陝0602民初2872号民事判決，向陝西省延安市中級法院提起上訴。二審經審理查明，原審判決認定的基本事實屬實，陝西省延安市中級法院予以确認。

一審法院認定事實顯示，2017年7月15日，上海寶冶建設工業爐工程技術有限公司（現已更名為“上海寶冶”）與被告延安新能源簽訂了《彩虹（延安）新能源有限公司850t/d爐砌築、鋼結構制作安裝、儀表安裝工程合同》，該合同約定上海寶冶作為承包方，負責位于陝西省延安市經濟技術開發區工業大道1号的延安新能源窯爐耐火材料砌築施工、鋼結構安裝、附屬設備安裝、儀表設備安裝等工程内容（以下簡稱“窯爐工程”），合同總額為1,010萬元。

2018年5月26日，該工程施工完成。後雙方進行結算，窯爐工程的結算價款為1,039.86萬元，被告延安新能源工作人員在結算單上簽字。2018年9月4日，被告延安新能源對該工程進行了第二階段的驗收，驗收結果為符合技術要求、合格。2019年6月18日，被告延安新能源對該工程進行了第三階段的驗收，驗收結果為符合技術要求、合格。施工過程中被告支付工程款898萬元，尚拖欠141.86萬元工程款未予支付。

2019年5月30日，原、被告就同一項目簽訂了《彩虹（延安）新能源有限公司通路氧化鋁搗打料更換安裝工程合同》，約定原告上海寶冶負責位于陝西省延安市XX區XX大道XX号XX路氧化鋁搗打料更換安裝工程，合同總額為4.92萬元。2019年7月24日，延安新能源對該工程進行了最終驗收，驗收結果為合格。2019年7月19日，上海寶冶出具了4.92萬元的增值稅專用發票，但截至2021年3月15日，延安新能源仍未支付該工程款項。于是，延安市寶塔區法院判決，延安新能源支付上海寶冶工程款146.78萬元及逾期付款的利息37.88萬元。

可見，彩虹新能子公司合肥光伏、延安新能源均拖欠工程費用，被法院判決補償支付。

問題還未結束，彩虹新能曾未對員工繳納住房公積金而被推至“被告席”。

3.3 彩虹新能稱員工自願放棄繳納住房公積金，卻現被法院判決補繳公積金的窘境

據招股書，2019-2021年各期末，彩虹新能的員工總數分别為2,069人、2,007人、1,844人，其員工公積金繳納人數分别為1,317人、1,277人、1,796人。同期，彩虹新能員工總數與其員工公積金繳納人數分别相差752人、730人、48人。其中2019-2021年各期末，彩虹新能分别有706人、702人、2人自願放棄繳納住房公積金。

根據《金證研》北方資本中心研究，截至2019-2021年各期末，彩虹新能未繳公積金人數占其當期員工總數的比例分别為36.35％、36.37％、2.6％。

可見，2019-2020年，彩虹新能未繳公積金人數占其當期員工總數的比例超三成。

據（2019）陝04行終26号文書，2019年，上訴人彩虹新能因與被上訴人鹹陽市住房公積金管理中心及原審第三人窦夏莉住房公積金征稽管理行政決定糾紛一案，不服鹹陽市秦都區法院（2018）陝0402行初185号行政判決，向陝西省鹹陽市中級法院提起上訴。

其中，鹹陽市秦都區法院查明，2015年9月28日，窦夏莉向鹹陽市住房公積金管理中心投訴稱彩虹新能未為其繳存住房公積金。鹹陽市住房公積金管理中心重新作為行政行為時認定第三人窦夏莉為“在職職工”，遂于2018年4月13日作出鹹房金決字（2018）第01号行政處理決定書，決定由彩虹新能向第三人窦夏莉補繳住房公積金。

此外，彩虹新能上訴稱，窦夏莉是在同意不補繳住房公積金的前提下，彩虹新能才給其補發生活費。補發生活費的前提是窦夏莉放棄主張住房公積金。陝西省鹹陽市中級法院認為，《住房公積金管理條例》是行政法規，該法規強制性規定了用人單位負有為職工繳存住房公積金的法定義務。故本案上訴人彩虹新能與原審第三人窦夏莉在調解筆錄中約定住房公積金不予以繳納因違反行政法規的強制性規定，不具有法律效力。

綜上，陝西省鹹陽市中級法院判決認為，彩虹新能的上訴理由不能成立，其上訴請求本院不予支持，原判認定事實清楚，适用法律正确，應予維持。駁回上訴，維持原判，且此為終審判決。

即是說，2020年，彩虹新能子公司合肥光伏因拖欠工程款，被法院判決補償支付工程款358.68萬元及逾期付款違約金。2021年3月，合肥光伏未能自動全部履行上述判決，而被法院出具強制執行通知書。且同年，彩虹新能子公司延安新能源因拖欠工程方工程款，被法院判決補償支付工程款146.78萬元及逾期付款的利息37.88萬元。

而另一方面，2019-2020年各期末，彩虹新能未繳公積金人數占其當期員工總數的比例超三成。其中，招股書稱未繳納人員存在自願放棄繳納公積金的情形。而上述管理行政決定糾紛卻牽出，法院強制要求彩虹新能為員工補繳公積金。至此，彩虹新能内控或存在“漏洞”。

方圓有道，合乎規矩。此番上市，彩虹新能能否頂住“壓力”突出重圍？

本文源自金證研

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