十年一次的全球金融危機?文/于學軍今年6月，美國最新統計的物價指數上漲9.1%，創40年以來的最高紀錄英法德意等幾乎所有的歐洲國家都通脹高企，罷工、示威形成浪潮毋庸置疑，通貨膨脹正在席卷全球，已成為影響世界經濟增長的最大因素從去年開始，有不少有識者提到上世紀70年代發生的世界性通脹，并與其相比較那麼，這次全球不斷擴展蔓延的嚴重通貨膨脹，其成因到底是什麼？短期内能結束嗎？會否引發國際金融危機？未來國際貨币體系、金融治理結構應如何改革完善？具體分三個題目談一些個人意見，接下來我們就來聊聊關于十年一次的全球金融危機?以下内容大家不妨參考一二希望能幫到您!

十年一次的全球金融危機

文/于學軍

今年6月，美國最新統計的物價指數上漲9.1%，創40年以來的最高紀錄。英法德意等幾乎所有的歐洲國家都通脹高企，罷工、示威形成浪潮。毋庸置疑，通貨膨脹正在席卷全球，已成為影響世界經濟增長的最大因素。從去年開始，有不少有識者提到上世紀70年代發生的世界性通脹，并與其相比較。那麼，這次全球不斷擴展蔓延的嚴重通貨膨脹，其成因到底是什麼？短期内能結束嗎？會否引發國際金融危機？未來國際貨币體系、金融治理結構應如何改革完善？具體分三個題目談一些個人意見。

一、布雷頓森林體系作為一項制度安排，既是失敗的，又是成功的。

78年前的1944年，44國代表在美國新罕布什爾州布雷頓森林簽署的國際貨币協議，其核心點是美元與黃金挂鈎，1盎司黃金兌換35美元，美元并被确定為國際儲備貨币；其他國家的貨币與美元挂鈎，可按承諾的固定價格兌換黃金。當時美國有黃金儲備大約200億美元，約合黃金5.71億盎司；按目前國際市場黃金價格每盎司約1750美元換算，大約為1萬多億美元。應該說，當年美國的黃金儲備數額巨大，約占全球用于貨币黃金的三分之二以上。

但是，這樣一種彙率制度的安排，如果用今天的目光來審視，是不可思議的，就是讓學專業課程的大學生簡單想想，十有八九都會認為行不通。事情很簡單，因為黃金儲備的數量是有限的，受資源、開發成本等因素的約束，增加很少，又規定價格固定不變，那麼由黃金作為國際儲備資産，實際上很難擴大；而全球經濟在持續增長，規模不斷擴大，如何能夠滿足經濟擴張對流動性的需求呢？這就相當于孩子在不斷長大，而給他穿的衣服卻保持大小不變，所以肯定不行，有朝一日非撐破不可。并且，對各國彙率的安排也是固定的，而現實世界的經濟增長卻千差萬别，各經濟體經常處于此消彼長的不斷變化中。其結果必然是：用黃金作為貨币儲備，人為固定價格，并在此基礎上确定美元與各國貨币實行固定彙率，是一種固定闆塊，相對固化，缺乏彈性，長期以往肯定難以覆蓋、适應全球經濟增長、貿易擴大、投融資活動等對流動性的自然需求。所以，布雷頓森林體系自實行之後，其自身的結構性缺陷很快便反映出來，隻是在上世紀50年代早期，由于美國的經濟實力強大（當時美國人口占世界的5%，生産的工業産出約占世界40%；進口、出口則分别占15%和20%，且長期保持貿易盈餘），又擁有巨額黃金儲備，并使出渾身解數，竭力維護，才勉強支撐到上世紀60年代。1960年肯尼迪擔任總統時，已感到困難重重，危機四伏，在他上任時他的父親就曾警告過，說：國際收支逆差是他總統任期内的最大潛在危險之一。肯尼迪自己常有兩個主要擔心：核戰争和國際收支赤字，并認為“真正重要的是貨币的地位”。因此，在肯尼迪任職時期，美國就最早實施了美元的外流管制。

勉強維持到60年代末期，美國黃金儲備大量流失，美元出現嚴重危機，所以在1971年尼克松總統任上不得不宣布關閉黃金兌換窗口。這等于宣告布雷頓森林體系失去基石，悄然畫上了句号。所以，從結果來看，布雷頓森林體系是個失敗的制度安排。

對于布雷頓森林體系存在的結構性缺陷，并不是今天來看顯然行不通，就是在建立之初，實際上也有不少人表示過懷疑。當初紐約聯儲拒不出席這次會議，認為制定的凱恩斯—懷特方案（布雷頓森林體系）隻是空想。在紐約聯儲一直負責貨币市場幹預計劃的查爾斯•柯布斯曾說：布雷頓森林體系最大的錯誤在于，人們幻想可以通過法律來固定黃金價格。

當然，有關布雷頓森林體系最有名的論斷，非耶魯大學教授羅伯特·特裡芬莫屬。他曾在50年代早期參與過重建歐洲的馬歇爾計劃，很早就發現一個悖論即“特裡芬兩難”：如果美國不通過支付赤字輸出美元，那麼國際貿易就會因為缺乏融資手段而停滞不前；如果美國繼續提供所需的流動性和國際儲備，那麼最終會導緻美元過剩，從而人們不再把美元作為儲備貨币。他還說：在貿易擴大和經濟增長的背景下，幾乎不可能長時間維持固定的黃金價格或者黃金與單一貨币的可兌換性。後來他又說：依靠與黃金價格固定的美元，來滿足不斷擴張的世界經濟增長帶來的儲備需求，這種體系正接近其自然極限。

實踐也證明布雷頓森林體系是行不通的，所以勉強維持了大約27年，最終隻能放棄。

那麼，為什麼又說它是成功的呢？這要從當時的曆史背景談起。二戰前美歐等主要國家均以黃金作為貨币基準，實行所謂的“金本位制”，其中1美元兌換35盎司黃金是美國于1934年确定的。因此，布雷頓森林體系确定的固定彙率和美元可兌換黃金的基本框架，實際上有其曆史的必然性。此外，二戰當中，國際貨币體系遭到嚴重破壞，亟需設定一種相對固定的貨币體系來穩定全球的金融治理，以維持和促進世界經濟增長。時任美國财政部長的摩根索，在布雷頓森林會議的開幕緻詞中說：我們看到貨币混亂在各國蔓延，它破壞了國際貿易、國際投資甚至國際信仰的根基。

布雷頓森林體系是在二戰期間國際貨币體系處于危急關頭設立的，目的在于幫助世界經濟能夠從戰争中恢複過來，建立可以避開再次發生大蕭條和世界大戰的全球金融合作體系。二戰之後百廢待興，早期在重建歐洲、恢複全球經濟增長、穩定金融市場等各個方面，布雷頓森林體系的确還是發揮了應有的作用。所以，從這個方面來看，它又是成功的。

二 、當前通貨膨脹已成為影響全球經濟增長的最大因數，除了帶來衰退、滞脹等大家普遍擔憂的問題之外，極有可能引發強烈的國際金融危機。追溯起來，這與布雷頓森林體系之後形成的國際貨币體系、金融治理結構相關。

1971年尼克松暫停美元兌換黃金，當時美國的黃金儲備已減少到不足100億美元；與此同時，美國對外的國際債務快速上升到其黃金儲備的4倍以上。1974年經“20國集團”（與2008年之後組建的新20國集團不同）協商同意，所有國家的貨币均實行浮動彙率；同時，美國宣布徹底解除彙率管制，美元與黃金正式脫鈎；黃金按市場價格恢複交易，實現非貨币化（當時金價已上升到每盎司140多美元，而其官方價格仍為42.22美元）。70年代美國出現惡性通貨膨脹，經與歐、日等協調，美元曾兩次大幅度貶值10%以上；在這種情況下，各國央行當然更願意持有黃金，1979年國際黃金價格曾陡漲到每盎司400多美元，并被戲稱為“卡特黃金價格”。

布雷頓森林體系美元以固定價格與黃金兌換為基礎，實際上等于将黃金作為币值标準；而該體系崩潰之後，全球并未達成一緻的貨币标準（以美歐等西方發達國家為代表）。雖仍以美元作為國際儲備貨币，各國貨币不同程度地實行“浮動”或“固定”，但從此實際上國際貨币體系變成為無“錨”貨币。後來形成一個不斷擴大膨脹的所謂三角遊戲：美國連年出現貿易逆差（1971年最早發生貿易赤字，1977年達到驚人的480億美元），雖然可用投資收益、服務貿易、手續費等作些彌補，但其總體國際收支仍出現巨額缺口，緻使美元流落到世界各地并彙集到各國央行，反過來又由各央行用于購買美國國債，等于為美國的财政赤字融資。這就是美國所謂“雙赤字”的由來，這種模式、情況一直延續至今，未有任何實質性改變。如此，美國過着入不敷出的生活，财政赤字持續增加，債務規模越滾越大。1996年美國政府的債務總額首超1000億美元，2006年突破1萬億美元，至今年5月末的最新統計高達驚人的30.5萬億美元，占其經濟總額的137%以上。雖然美國兩黨為設定債務上限經常争論不休，但其真實的約束力極為有限。2011年在金融危機時期，美國設定的債務上限為14.3萬億美元，2020年新冠肺炎疫情爆發時上調至21.99萬億美元。

上世紀70年代，美國發生并波及世界的惡性通貨膨脹，是由一系列國内國際的事件、因素所造成，有些看起來也存在一定的偶然性。比如，“水門事件”、石油危機、伊朗伊斯蘭革命等。期間經曆了尼克松、福特、卡特三任總統，也有三位美聯儲主席伯恩斯、米勒、沃爾克分别登場。其中，卡特總統在兩年當中就先後任命了米勒、沃爾克兩位，當時美聯儲在貨币控制和金融穩定上處于混亂之中。

然而，不管發生什麼情況或者有無人為因素，最終的成因都可歸結為：美元失去黃金标準的羁絆之後，美國長期實行過于寬松的财政貨币政策，緻使貨币供應量過快過多增加。1972和1978年美國的狹義貨币供應量增長，曾分别創造過曆史最高紀錄。于是，人們開始認識到：實行無标準、無約束的浮動彙率制度可能形成世界性通貨膨脹。

應該說，這樣的危險性至今依然存在，并未找到有效的解決方案。全球隻要美國出現通貨膨脹，就極有可能引發世界性通貨膨脹。因為美元是全球最主要的國際貨币，大宗商品均以美元定價，在世界各地流通使用，所以一旦美國美元出現通貨膨脹，自然很快會傳導、影響到全世界。

當前在全球不斷蔓延高企的通貨膨脹，與上世紀70年代由美國引發的世界性通貨膨脹相比，的确存在不少相似點，有許多異曲同工之妙。當今拜登政府所面臨的通膨局面，與當年卡特政府面對的執政難題極為相似——均為民主黨政府上台執政，高通脹率導緻民調超低，成為第二屆競選連任的最大障礙；前任正好都是共和黨政府，所實行的超寬松刺激性政策使通貨膨脹明顯上升，而民主黨新政府上台之後又使刺激性政策進一步加碼，累積起來的疊加效應使通脹形勢雪上加霜，更加嚴重、複雜。

去年上半年，當美國開始出現價格指數上漲時，當時對通脹形勢的主要看法有兩種。一種以美聯儲和歐洲央行為代表，他們認為物價上漲主要是受基數效應和供應鍊中斷造成，是暫時性的，不出半年或一年等這些因素消失之後，就可恢複到美聯儲控制通脹的正常水平即2%左右，并預期到2023年末才可考慮提高利率。因兩家機構至高無上的地位和無可置疑的權威性，這種觀點不僅主導了全球的輿論，而且對學術界也形成巨大的影響力，是具有統制力的主流觀點。另一種意見較為微弱、個别，認為這次通貨膨脹并沒那麼簡單，除了基數效應、供應鍊沖擊等短期因素之外，應該還與美國等世界主要央行近幾年持續實行超寬松的财政貨币政策等原因相關，通貨膨脹不會在短期結束，有可能繼續升高，維持較長時間，并對全球經濟增長形成嚴重影響。

我持後一種觀點，在去年上半年的公開論壇上就發表過這樣的看法，到年末的論壇上更是大張齊鼓幾次宣講、闡述。我相信：所有的通貨膨脹歸根到底都是一種貨币現象，這次由美國引起的世界性通脹，其基礎性原因正在于近幾年美歐英日等世界主要央行持續大量放水造成貨币嚴重超發所緻，而新冠肺炎疫情、供應鍊沖擊、俄烏沖突等隻是當中的暫時性因素。

現在，我進一步認為：長期以來國際貨币體系、金融治理的一些根本性難題，至今并未解決。美國消費多、儲蓄少，财政赤字巨大，緻使債台高築；另一方面，美元充當國際儲備貨币，可以輕易從外國資本的洪流中獲取資金，享有沒有多大約束力的“過度特權”。全球随着美國政策的調整變化，一緻性地放松或收緊經濟政策，無标準、無節制，基本上每間隔一段時間，世界就會出現這樣那樣的風險、危機。下一步，我預計不出三年，全球将會重現嚴重的金融危機。這一點，我在今年三月已經講過，可試目以待。

三 、未來的改革或發展方向：亞洲可仿照上世紀70年代歐共體創造“歐洲貨币單位”即ECU模式，考慮設立一種亞洲貨币，用以完善國際貨币體系、金融治理結構。

21世紀被稱為太平洋世紀，亞洲的崛起正在深刻地改變着全球的發展格局、治理體系等，并已在區域内形成緊密聯系的供應鍊、産業鍊體系，在全球的市場份額也不斷提高，客觀上需要亞洲創設一種與自身貿易、經濟規模、投融資服務等相匹配的結算貨币，以進一步促進區域内貿易、投資、融資等融合發展，使分工合作進一步合理化。

這是一項建議，如果未來能夠實現的話，相信全球将會逐步形成三種主要貨币，美元、歐元、亞元三分天下，大約各占30%左右，從而構成三角三邊平衡，這種結構會使國際貨币體、金融治理更加合理、穩定；再配有英鎊、加元、瑞士法郎等一些小主權貨币，會更加全面、完善。這樣一種體系下，可以避免過去一家獨大形成的“過度特權”。自布雷頓森林體系崩潰之後，全球始終處于這種單邊結構的不穩定、不平衡之中，極易周期性地引發各國金融危機。

長遠來看，國際貨币體系、金融治理結構的終極目标，應當是在國際貨币基金組織的基礎上組建世界中央銀行，創造全球公認的儲備資産，發行世界貨币。這相當于把歐洲央行的模式照搬在全球實行。到那時，相信國際貨币體系、金融治理結構才能真正走向大同。

(作者：于學軍，系中國銀保監會原副部長級幹部)

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