2022-04-25東方證券股份有限公司葉書懷,蔡琪,周翰對水井坊進行研究并發布了研究報告《22Q1短期承壓，高端戰略穩步推進》，本報告對水井坊給出買入評級，認為其目标價位為89.59元，當前股價為71.73元，預期上漲幅度為24.9%。

水井坊(600779)

21年業績高增長，22Q1受疫情影響業績承壓。公司發布21年年報及22年一季報，21年營收46.3億元(yoy 54.1%)，歸母淨利潤12.0億元(yoy 64.0%)；22Q1營收14.1億元(yoy 14.1%)，歸母淨利潤約3.6億元(yoy-13.5%)，同比下滑。

高檔酒高速增長，産品結構優化。21年白酒收入46.2億元(yoy 53.8%)，銷量和噸價變動 40.3%/ 9.6%，量價齊升。分産品，21年高檔酒收入45.19億元(yoy 54.3%)，量價分别增長40.4%和9.9%，主要受益于公司堅定推行高端戰略，井台/珍釀八号快速增長，典藏系列叠代升級；高檔酒占比提升0.3pct至97.8%，産品結構繼續優化；21年中檔酒收入1.02億元(yoy 34.4%)，貢獻一定增量。22Q1，高檔酒收入13.6億元(yoy 12.1%)，增速有所放緩，中檔酒收入0.41億元(yoy 57.1%)。22Q1末合同負債餘額8.39億元，同比提升16.0%，渠道保持打款積極性。

21年盈利能力改善，22Q1費用加大短期承壓。21年毛利率84.5%(yoy 0.3pct)，其中高檔酒毛利率85.1%(yoy 0.3pct)，同比繼續提升；銷售費用率和管理費用率分别為26.5%和6.6%，同比減少1.5pct和2.7pct，費用投放效率提升；稅金及附加占營收比重為15.9%(yoy 0.3pct)。綜合，21年銷售淨利率25.9%(yoy 1.6pct)，維持提升趨勢。22Q1，毛利率84.9%(yoy-0.1pct)，銷售費用率29.0%(yoy 7.3pct)，預計主要因為宣傳活動費用投入加大；綜合，22Q1銷售淨利率25.6%(yoy-8.2pct)。

高端戰略逐步落地，全年目标預計順利完成。21年公司推出新一代典藏，首次提出“1 3 5”品質密碼。22年4月，全新一代井台正式亮相，主打市場擴容趨勢明顯的500-800價格帶。同時，公司将梳理300元以下系列酒進行升級，積極探索建議零售價1500以上産品，開發元、明2.0等超高端産品。營銷端改革高端品銷售，推動25家經銷商成立高端白酒銷售公司，優化高端品價值鍊體系。受疫情影響，22Q1短期業績承壓，但随着未來疫後消費場景恢複，以及前期高端化動作陸續落地，全年目标(主營業務收入yoy 15%；淨利潤yoy 15%)預計順利完成。次高端酒價格帶持續擴容，短期波動不改長期趨勢，看好公司盈利成長空間。

盈利預測與投資建議

下調營收和毛利率，預測公司22-24年每股收益分别為2.89、3.63和4.43元（原22-23年預測為3.55和4.46元）。結合可比公司，給予22年31倍PE，目标價89.59元，維持買入評級。

風險提示：産品價格波動、消費需求不及預期、食品安全事件風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，東方财富證券姜楠研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準确度均值為79.95%，其預測2021年度歸屬淨利潤為盈利10.88億，根據現價換算的預測PE為32.17。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天内共有19家機構給出評級，買入評級14家，增持評級5家；過去90天内機構目标均價為137.27。證券之星估值分析工具顯示，水井坊（600779）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為4星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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