敲黑闆

日前，唯品會發布了2022年第一季度業績報告。數據顯示第一季度營收252.4億元，同比下降11％，淨利潤10.96億元，同比下降29％，GMV426億同比下降7.59％，活躍用戶數4220萬，同比下降7.86％。

疲軟的消費情緒以及線上零售市場承壓之下，唯品會第一季度超V活躍用戶同比增長37％，對一季度線上淨GMV貢獻占比達38％，挖掘業績增長第二曲線。

唯品會今年以來股價微漲2.86％，市值56.69億美元；較曆史高點46美元跌幅達81.2％。遭遇Bill Hwang爆倉打擊後，高瓴資本抛出的橄榄枝是否預示着買入或者估值偏低？

經營數據下滑且用戶持續流失

唯品會剛剛發布的2022年第一季度業績顯示。第一季度總體上延續了近期季度用戶、GMV、營收全部掉頭向下的趨勢，且越演越烈。

2022年第一季度營收252.4億元，同比下降11％，，經營收入為 13 億元人民币，022年第一季度歸屬于唯品會股東的淨利潤為11億元人民币（1.728億美元），而去年同期為15億元人民币。2022年第一季度歸屬于唯品會股東的淨利潤率為4.3％，而去年同期為5.4％。

由于用戶繼續流失，且受疫情影響。本季度活躍用戶數延續去年四季度起用戶數萎縮的趨勢，本季度在消費繼續疲軟&；；疫情反複的影響下，用戶數據加速下降，同比減少 7.9％，比市場預期的 4,382 萬也少了 4％。

另外，數據還顯示唯品會訂單總量和客單價分别下降 5％ 和 3％，由于價量齊跌，GMV 也同比下降 8％。不過從預期差的角度，雖然本季物流受阻，訂單量下降幅度反而低過用戶下降幅度，小超了市場預期 5％。當然，由于 GMV 下滑公司變現率略有下降，造成了本季度營收同比下降 11％，比市場預期略差。

競争激烈的非服裝類标品賽道，能成唯品會第二增長曲線？

第一季度的業績不及預期，顯然是受到的疫情的影響。但唯品會已經連續38個季度實現了盈利。而唯品會董事長兼首席執行官沈亞表示，希望通過提升非服務類标品的比重，應對消費者日常尤其是疫情期間的購物特點，但接下來的形式并非樂觀。

公司财報指出，受疫情影響，第一季度消費者對非必需消費品的需求疲軟，疫情也對倉儲和物流網絡等供應鍊體系産生不利影響。同樣在在财報中，關于營銷費用下降，公司稱這主要是因為“更加謹慎的營銷策略，控制了一些沒必要的投放”。唯品會首席财務官崔大偉在電話會議上表示，一季度公司采取了更嚴格的成本和費用管理措施，未來将繼續優化運營效率。

我們都知道服裝類産品的毛利率明顯高于其他産品，非穿戴品類，或者說标品，通常是指美妝、家電、數碼、食品等商品，這類商品标準化生産，價格、利潤透明度高，競争激烈，打造爆款的難度較大，但爆款生命周期長。唯品會賽道的擴展，提高非服飾穿戴類産品的比重必然将對公司毛利率帶來下降，同時也将更加對庫存，複購、留存率和倉存帶來一定的壓力。

雖然說唯品會欲走精品路線，着力打造有特色，更具性價比的标品策略從而提高用戶ARPU。唯品會也許想到的是捕捉消費場景，比如在買衣服的同時順手買隻口紅或新款智能産品。但在國内專注與某一品類的且具有較大市場度的商家比比皆是。未來，唯品會在這着力挖掘的賽道中究竟能為其帶來多少消費潛力尚未可知。另外，公司預計二季度營收下降20％-25％，在一個薄利的新賽道下唯品會能否扭轉淨利潤的連續下滑趨勢？

回購計劃及千億基金巨頭翻倍加持

回購似乎成為了近期中國企業挽救股價的一種必要的動作。在剛剛發布财報後，唯品會宣布截至 2022 年 3 月 31 日，公司已充分利用其于 2021 年 3 月 30 日宣布的 5 億美元股票回購計劃，共回購 7,514,514 股 A 類普通股。同時公司董事會再度批準了一項新的股票回購計劃。根據該計劃，公司可以在 24 個月内回購最多 10 億美元的 ADS 或 A 類普通股。？

另外從最新一季的13F報告顯示，在第一季度中有32家基金公司建倉唯品會，同時有99家基金公司增持唯品會。其中包括高瓴資本、彙豐控股，富蘭克林資源公司，紐文資産管理公司等增持均超過300萬ADS。而高瓴資本更直接增持13186741股ADS，持倉市值接近2億美元，較前一個季度正常165％，跻身高瓴HHLR前十大重倉股。

（第一季度增持唯品會ADS部分名單）

（高瓴資本前10大倉位）

同時華泰研究認為，唯品會更加聚焦核心品牌以确保平台商品品質，将有助于提升其核心用戶群的參與度，并在長期增加每用戶平均收入；廣發證券認為，借鑒2020年經驗，疫後恢複期品牌庫存水平提升、對唯品會特賣渠道需求上升，消費者對性價比渠道更加青睐，為唯品會表現優于行業的階段。

在中概股全面遭遇市場打壓，以及疫情，通脹擔憂壓力之下，多家投資機構建倉唯品會。一方面可能因為唯品會長久深耕特賣領域以及健康的業績财務狀況。而另一方面也說明當下的唯品會價格明顯低于其企業價值，是明顯的價值窪地。何況唯品會還經曆的Bill Hwang的爆倉打擊。

做時間朋友的唯品會被低估了嗎？

數據顯示，唯品會的增長一直跑赢大盤的增長。2018年至2021年，唯品會營收從128億增長到181億，3年複合增長率超過12％。淨利潤增長更為強勁，利潤從 2018 年的 3.05 億美元翻了一番多，到 2021 年達到 7.88 億美元。2021 年，唯品會的淨利潤率為 4.4％，每股收益為 1.14 美元。運營現金記錄為 10.5 億美元（高于淨收入），表明該公司的盈利質量良好。目前唯品會98％的訂單來自回頭客，且32％的總GMV來自其超級VIP客戶，其留存率是普通客戶的8倍。

在不需要花哨的财務數據分析下，我們發現目前唯品會的淨現金為25億美元。而其目前的價格為8.6美元左右，市值57億美元。扣除其淨現金其EV為32億美元，而剛剛宣布了10億美元回購。分析師預計唯品會2023 年、2024 年和 2025 年的收入分别為 184 億美元、195 億美元和 205 億美元，意味着複合年增長率超過 5％。而根據收益評估，目前唯品會的價格為12.59美元，較當前低估了45％。

寫在最後

當然，我們要知道現在中概股面臨的困境，一邊受疫情壓制，一邊受美國SEC打壓，所以目前中概股的估值面對同業偏低。雖然折扣零售商是逆周期資産，但比預期更嚴重的經濟放緩可能會對運營産生負面影響。因此，對于唯品會而言，肯定也會受到密中國股票整體表現的影響。

另外，無論是在核心賽道與阿裡巴巴和京東的競争不僅會影響新用戶的增長勢頭，還會影響營收和利潤率。而其當下聚焦的非服裝類标品賽道也存在巨大的競争壓力，可能難以短期為唯品會的營收帶來一定的效果。

當然，電商市場正從“誰的用戶增長更快“進入”誰更能留住用戶“的時代，在GMV近乎飽和，活躍用戶增量集體放緩，存量用戶将成為決定企業未來的主因。而對于唯品會來說，個人喜歡的原因各有不同，有人喜歡細緻服務，有人喜歡大牌特賣。而紮根特賣市場十三年，加上獨特的自營模式，将這門生意已然做出了新的高度。而現在尋找的第二增長曲線，也是建立在強大客戶留存上順應消費趨勢，看到了消費者真正在意的點，選擇做了時間的朋友，而這可能也是高瓴重倉的理由吧！

本文源自金融界

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