（報告出品方/作者：國泰君安證券，韓其成、郭浩然、滿靜雅）

基建央企目前估值未充分反映其業績超預期彈性和持續性。(1)市場認為 基建投資前高後低，我們認為基建投資前低後高全年 8.5%以上。國家再 次強調将加大宏觀政策調節力度，采取更加有效的舉措，努力實現全年 經濟社會發展目标，基建增速旺季單月将跳升到兩位數具高彈性。(2) 市場認為基建央企業績沒有彈性和持續性，我們認為基建央企受益專項 債密集發行，充沛在手訂單将加速轉化為業績具超預期彈性。基建央企 行業拓展新基建、區域全球化、商業模式産品運營化等增強業績持續性。 (3)财政貨币寬松改善央企資産質量和現金流，原材料價格下行提振盈利 水平，疊加國改加速業績釋放将提振十年底部的估值。

1.1. 複盤曆史行情，基建央企業績/股價/估值具較強彈性

複盤曆史穩增長行情，基建投資提速，建築央企淨利潤提升明顯，獲取 超越行業的業績增速。1） 2008 年 11 月-2009 年 9 月，基建增速從 20% 大幅反彈至 51%。淨利增速：中國中鐵、中國鐵建、葛洲壩三家建築央 企業績整體增速由負轉正，大幅度高增。2）2012-2013 年，基建投資增 速由-2%反彈至 24%，建築央企淨利潤由-8%提升至 2012Q3 的 20%。3） 2014-2015年，基建投資增速維持20%，建築央企淨利增速1%提至13%。 4）2016-2017 年，基建投資由 16%提升至 22%，建築央企由整體增速由 2016Q2 的 12%提升至 30%。5）2020-2021 年，基建投資增速由 7%降至 0，建築央企淨利潤增速整體下滑，由2021Q2的17%降至2021Q3的5%。

1.2. 先行指标預示基建投資将跳升，央企在手訂單充裕有能力 有潛力釋放業績

經濟環比恢複但仍面臨諸多挑戰，國家再次要求果斷加大穩增長力度。 (1)5 月工業增加值增 0.7%環比升 3.6 個百分點，低于 21 年的 9.6%和 22 年 3 月的 5%。5 月調查失業率 5.9%環比降 0.2 個百分點、不及全年 5.5% 的目标。(2)國常會再次要求果斷加大力度、穩經濟政策應出盡出，部署 支持民間投資和推進一舉多得項目的措施，更好擴大有效投資帶動消費 和就業。加大政策支持，健全收費回報機制吸引社會資本參與。引導金 融機構發放長期貸款，對項目主體發行信用債給予市場化增信支持。(3) 國務院辦公廳出台《進一步推進省以下财政體制改革工作的指導意見》。

基建投資增速環比大幅改善，先行指标預示将繼續加速跳升。(1)5 月廣 義基建投資增 7.9%、增速環比 4 月加快 3.6 個百分點，狹義基建投資增 7.2%、環比 4 月加快 4.2 個百分點均大幅改善，體現疫情對人流物流的 影響緩解後，穩增長政策加碼的效果逐步顯現。(2)從細分行業看，水利 增 11.3%、增速環比 4 月回落 5.1 個百分點，公共設施增 9.9%、增速環 比 4 月加快 4.6 個百分點，電力等增 7.8%、增速環比 4 月加快 5.5 個百 分點，交通運輸等增 5.5%、增速環比 4 月加快 1.8 個百分點，生态保護 和環境治理業增 4.9%、增速環比 4 月加快 9.7 個百分點。市場容量基建 投資擴張。全年基建投資判斷 8%以上，4 月份開始基建投資将加速跳升， 7、8 月最高點達 15%左右，遠超市場預期。受該方向提振，基建龍頭公 司業績将在未來四個季度逐漸加速提升。

八大建築央企訂單保障倍數強，基建訂單高增。21 年建築央企新簽訂單 增速 11%（建築業新簽增速 6%），單季增速由 21Q4 的 5.1%增至 22Q1 的 18.2%；22Q1 中國中鐵新簽增速達 84%，中國化學新簽增速 90%。 （1）建築業全年新簽訂單增速由 20 年的 12.4%降至 21 年的 6.0%，環 比下降 6.4 個百分點。21Q4 同比減少 1.8%，22Q4 同比增加 2.1%，環比 提升 3.9 個百分點。（2）建築央企新簽訂單增速由 20 年的 19.4%降至 21 年的 10.8%，環比下降 8.6 個百分點。21Q4 同比增加 5.1%，22Q1 同比 增加 18.2%，環比提升 13.1 個百分點。（3）中國中鐵新簽訂單增速由 21Q4 的 0.9%增至 22Q1 的 84.0%，環比提升 83.1 個百分點。中國化學新簽訂 單增速由 21Q4 的-6.5%增至 22Q1 的 90.1%，環比提升 96.6 個百分點。

财政貨币發力财務費用下降，預期 PPI 下行央企毛利率提升。近五年， 建築央企和建築行業的銷管财費率走勢大緻相同，且建築央企在三項數 據上都顯著低于行業。按指标看，近五年管理費用率顯著下降 1.94%， 财務費用率下降 0.35%，銷售費用率基本持平。按季度看，近五個季度 三項指标總體呈波動趨勢。

22Q1 央企減值計提同增 18%，21 年央企減值計提同增 48%。2022Q1 八大建築央企減值損失合計 34 億元，同增 18%，環降 89%；減值損失 占利潤總額比重 5.5%，同增 0.17pct，環比下降 37pct。2021 年建築央企 共計提減值損失 490 億元（ 48%），占歸母淨利潤 33%（ 7.8pct），占 利潤總額 19%（ 5.0pct）。21 年減值占利潤總額 19%近 6 年最高，近 3 年減值損失處于高位。2016-2021 年建築央企減值損失占利潤總額均值 基本呈逐年遞增，分别為-15/-21%/-19%/14%/14%/19%。2019-2021 年， 建築央企合計資産減值損失總額分别為 54/106/131 億元，信用減值損失 總額分别為 231/224/359 億元。

2021 年央企資産減值損失增加系因業主方資金緊張造成合同資産減值、 房地産客戶應收款風險增加等，計提後壓實資産質量。主要減值原因如 下：(1)中國中鐵、中國建築、中國鐵建和中國中冶的減值損失增加的原 因均包含房地産業務資産減值或房地産業主方應收款信用減值；(2)中國 中鐵和中國中冶資産減值損失原因還包括已完工未結算項目的合同資 産出于謹慎性原則的合理計提；(3)中國化學資産減值損失增加主要系原 材料及庫存積壓。(4)建築央企在 21 年進行了充分的減值計提，地産應 收款敞口等可充分覆蓋，22 年輕裝上陣有望獲得更高估值。

1.3. 國企三年改革進入收官之年，股權激勵推動央企有動力釋 放業績

國資委推動央國企高質量發展，實現國有資産保值增值。5 月 27 日，國 資委發布《提高央企控股上市公司質量工作方案》，指出将分類推進上 市平台建設，形成梯次發展格局，2024 年底前基本完成調整，支持通過 吸收合并、資産重組、跨市場運作等方式盤活，或通過無償劃轉、股權 轉讓等方式退出，進一步聚焦主責主業和優勢領域；兼顧發展需要和市 場狀況開展股權或債務融資，靈活運用發行股債結合産品、探索不動産 投資信托基金(REITs)等多種手段，優化融資安排，改善資本結構，提升 直接融資比重。

股權激勵推動業績高增，保障建築央企資産質量。(1)中國中鐵股權激勵未來三年 ROE10.5/11/11.5%增長确定性強，貢獻約 15%利潤礦産中銅産 能 2022 年增約 70%彈性大。(2)中國化學 3 月公告拟回購 4-8 億元用于 股權激勵。 2022 年政府工作報告指出，2022 年要完成國企改革三年行動任務，加 快國有經濟布局優化和結構調整，加強國有資産監管，促進國企聚焦主 責主業、提升産業鍊供應鍊支撐和帶動能力。

2.1. 基建投資單月有望提速至兩位數增速，建築央企 22Q1 淨 利增 18%

全國财政持續發力穩增長，交通/農村水支出等大增。(1)前 5 月全國一 般公共預算支出 9.9 萬億元同增 5.9%，其中中央一般公共預算本級支出 1.2 萬億元同增 5.4%、地方一般公共預算支出 8.7 億元同增 6%。其中農 林水支出 7075 億元同增 12%、交通運輸支出 4835 億元同增 0.8%。(2) 前 5 月全國政府性基金預算支出 3.9 萬億元同增 32.8%，其中中央政府 性基金預算本級支出 1620 億元同增 2.4 倍，地方政府性基金預算相關支 出 3.7 萬億元同增 29.4%(其中國有土地使用權出讓收入相關支出 2.3 萬 億元同比下降 4.9%)。(3)5 月政府債券淨融資 1.06 萬億元，同比多 3881 億元。

基建投資增速環比大幅改善，水利/公共設施/電力等 5 月增速最快。(1)5 月廣義基建投資增 7.9%、增速環比 4 月加快 3.6 個百分點，狹義基建投 資增 7.2%、環比 4 月加快 4.2 個百分點均大幅改善，體現疫情對人流物 流的影響緩解後，穩增長政策加碼的效果逐步顯現。(2)從細分行業看， 水利增 11.3%、增速環比 4 月回落 5.1 個百分點，公共設施增 9.9%、增 速環比 4 月加快 4.6 個百分點，電力等增 7.8%、增速環比 4 月加快 5.5 個百分點，交通運輸等增 5.5%、增速環比 4 月加快 1.8 個百分點，生态 保護和環境治理業增 4.9%、增速環比 4 月加快 9.7 個百分點。(3) 前 5 月新開工項目個數同比增長26.1%，新開工項目計劃總投資增長23.3%， 投資項目到位資金增長 18.4%。(4) 2021 年 3-7 月單月基建投資增速 25%/3%/-3%/-2/-11%基數逐月走低。

建築央企 21 年淨利增速 13%（建築業同比下降 4%）遠超行業，單季 增速由 21Q4 的-8%增至 22Q1 的 18%顯著提升。（1）建築業全年淨利 潤增速由 20 年的 3.7%降至 21 年的-4.0%，環比下降 7.7 個百分點。21Q4 同比下降 64.2%，22Q1 同比增加 11.6%，環比提升 75.8 個百分點。（2） 建築央企全年淨利潤增速由 20 年的 4.0%增至 21 年的 12.6%，環比提升 8.6 個百分點。21Q4 同比減少 8.3%，22Q1 同比增加 17.6%，環比提升 25.9 個百分點。（3）中國交建 21 年淨利增速為 11.0%。單季淨利增速由 21Q4 的-50.6%增至 22Q1 的 17.7%，環比提升 68.3 個百分點。中國中鐵 21 年淨利增速為 9.7%，單季增速由 21Q4 的 0.6%增至 22Q1 的 17.0%， 環比提升 16.4 個百分點。中國中冶單季淨利增速由 21Q4 的-31.0%增至 22Q1 的 25.5%，環比提升 56.5 個百分點。

2.2. 近十年央企訂單市占率由 26%提升至近 40%，競争優勢凸 顯龍頭效應增強，獲得超越行業增長

從近十年曆史數據看，建築央企在建築行業新簽訂單的占比在 2014 年 為 26%，到 2021 超 39%，建築央企的競争優勢逐漸凸顯，市場份額不 斷提升。與民營企業相比，建築央企具備資金、科研、管理等層面優勢。 能夠獲取超越行業的增長速度。

中國電建大型項目水電全球約占 50%/國内約 65%，國内大型項目風 電/光伏(BIPV)設計約 60%市場份額，全球最大新能源 EPC，參與了 國内 90%以上的抽水蓄能電站建設。

中國中鐵在鐵路大中型基建 45%/城市軌道交通 35%/高速公路 10%左右市場份額。中國鐵建設計/建設我國高速鐵路和普速鐵路 50%/ 城市軌道交通 40%/高等級公路 30%左右項目。

中國交建是世界最大的港口、公路與橋梁的設計與建設公司、世界 最大的疏浚公司；中國最大的國際工程承包公司、中國最大的高速 公路投資商；擁有世界上最大的工程船船隊。

2.3. 22Q1 建築央企新簽增 18%（建築業 2%）加速，專項債提 速在手訂單保障營收超預期

21 年建築央企新簽訂單增速 11%（建築業新簽增速 6%），單季增速由 21Q4 的 5.1%增至 22Q1 的 18.2%；22Q1 中國中鐵新簽增速達 84%， 中國化學新簽增速 90%。（1）建築業全年新簽訂單增速由 20 年的 12.4% 降至 21 年的 6.0%，環比下降 6.4 個百分點。21Q4 同比減少 1.8%，22Q1 同比增加 2.1%，環比提升 3.9 個百分點。（2）建築央企新簽訂單增速由 20 年的 19.4%降至 21 年的 10.8%，環比下降 8.6 個百分點。21Q4 同比 增加 5.1%，22Q1 同比增加 18.2%，環比提升 13.1 個百分點。（3）中國 中鐵新簽訂單增速由 21Q4 的 0.9%增至 22Q1 的 84.0%，環比提升 83.1 個百分點。中國化學新簽訂單增速由 21Q4 的-6.5%增至 22Q1 的 90.1%， 環比提升 96.6 個百分點。

專項債提速加速在手訂單轉化為收入，在手訂單保障基建央國企業績将 繼續加速超預期。(1) 2022Q1 基建央國企淨利潤加速超預期:中國建築增 18%好于上年 14%和 Q4 的-2%，中國中鐵增 17%好于上年 10%和 Q4 的 1% ，中國交建增 18%好于上年 11%和 Q4 的-50% ，中國鐵建增 12% 好于上年 10%和 Q4 的-9%。(3)在手訂單保障倍數增速高将繼續拉升年 内業績加速超預期：中國中冶 3.2 倍增 37%/中國電建 3.3 倍增 32%/中國 中鐵 4.4 倍增 29% /中國建築 3.4 倍增 17%/中國鐵建 4.3 倍增 14%/中國 交建 4.6 倍增 7%。

建築業 21年營收增速 15%，單季增速由 21Q4的 2%增至 22Q1的 14%， 中國交建 22Q1 營收增速環比增 60%。（1）建築業全年營收增速由 20 年的 12.2%增至 21 年 15.1%，環比提升 2.9 個百分點。21Q4 同比增加 2.1%，22Q1 同比增加 13.5%，環比提升 11.4 個百分點。（2）建築央企 全年營收增速由 20 年的 13.1%增至 21 年的 14.5%，環比提升 1.4 個百分 點。21Q4 同比增加 0.5%，22Q1 同比增加 17.8%，環比提升 17.3 個百分 點。（3）中國中冶表現亮眼，21 年營收同增 25.1%，單季增速由 21Q4 的 14.3%增至 22Q1 的 25.0%，環比提升 10.7 個百分點。中國交建營收 單季增速由 21Q4 的-43.6%增至 22Q1 的 16.4%，環比提升 60 個百分點。

2.4. 央企業務結構基建/房建/電力運營/地産等多元化，獲得 可持續增長的能力

5 月水利、公共設施、電力投資增速最快。從細分行業看，水利增 11.3%、 增速環比 4 月回落 5.1 個百分點，公共設施增 9.9%、增速環比 4 月加快 4.6 個百分點，電力等增 7.8%、增速環比 4 月加快 5.5 個百分點，交通 運輸等增 5.5%、增速環比 4 月加快 1.8 個百分點，生态保護和環境治理 業增 4.9%、增速環比 4 月加快 9.7 個百分點。 5 月房地産投資同比下降 7.8%、降幅比 4 月收窄 2.3 個百分點，銷售面積同比下降 31.8%、降幅 比 4 月收窄 7.2 個百分點，開工面積同比下降 41.8%、降幅比 4 月收窄 2.4 個百分點，竣工面積同比下降 31.3%、降幅比 4 月擴大 17.1 個百分 點，拿地面積同比下降 43.1%、降幅比 4 月收窄 14.2 個百分點。（報告來源：未來智庫）

2.4.1. 基建訂單增速由 21Q4 的 3%提升至 22Q1 的 24%，中國中鐵、 中國鐵建基建規模最大

2021 年五大建築央企基建訂單同增 13%（2020 年同比增速為 24%）， 單季度增速由 21Q4 的 3%提升至 22Q1 的 24%。中國中鐵基建占比最 高，22Q1 基建訂單增速 94%。建築央企中，中國中鐵、中國交建基建 業務占比最高，為 80%以上。22Q1，中國中鐵、中國交建、中國建築的 基建訂單均有顯著提升。

中國中鐵的基建業務細分看，市政業務占比 62%最高，22Q1 市政和公 路業務新簽訂單增速 100%以上。中國中鐵新簽鐵路/公路/市政 4336 億 元（ 22%）/2953 億元（-28%）/16879 億元（ 19%），分别占比 16/11/62%。 其中鐵路訂單 Q1-Q4 單季增速-7/0/42/33%，公路訂單 Q1-Q4 單季增速 -53/88/-47/-34%，市政訂單 Q1-Q4 單季增速 12/39/-3/18%。 中國鐵建的基建業務細分看，市政、鐵路占比較高，22Q1 公路訂單增 速為 8%。中國鐵建新簽鐵路/公路/市政 3765 億元（ 30%）/2730 億元 （ 4%）/4309 億元（-6%），分别占比 13/10/15%。其中鐵路訂單 Q1-Q4 單季增速 7/15/23/54%，公路訂單 Q1-Q4 單季增速 28/-35/26/8%，市政訂 單 Q1-Q4 單季增速 12/11/146/-39%。

2.4.2. 房建訂單增速由 21Q4 的 19%提升至 22Q1 的 22%維持高增， 中國建築房建占 64%規模最大

2021 三大建築央企房建訂單增 11%（2020 年同比增速為 21%），單季 度增速由 21Q4 的 19%提升至 22Q1 的 22%。中國建築新簽 22506 億占 比 64%最高。中國建築新簽基建訂單額 22506 億元（ 8%），Q1-Q4 單 季訂單增速28/14/5/8%，單季增速均為正；中國鐵建新簽基建訂單額9736 億元（ 13%），Q1-Q4 單季訂單增速 44/19/-30/29%；中國中冶新簽房建 訂單額 6118 億元（ 16%），Q1-Q4 單季訂單增速 60/-9/33/5%。三大央 企均在 21Q1 保持較高訂單增速，其中中國中冶增速 60%最高。21 年三 大建築央企整體新簽房建訂單 38360 億元（ 11%），Q1-Q4 單季訂單增 速 28/4/-11/19%。

2.4.3. 中國電建電力運營資産 17GW 利潤占比 20%，中國交建運營資 産 1851 億

國家發布《關于進一步盤活存量資産擴大有效投資的意見》。有效盤活 存量資産，形成存量資産和新增投資的良性循環，對于提升基礎設施運 營管理水平、合理擴大有效投資以及降低政府債務風險、降低企業負債 水平等具有重要意義。重點區域包括建設任務重、投資需求強、規模大、 資産質量好的地區和地方政府債務率較高、财政收支平衡壓力較大的地 區等。重點領域包括交通/水利/清潔能源等規模較大、增長潛力較大的 基礎設施項目資産。積極開展試點探索，在全國選擇不少于 30 個代表 性強的重點項目。研究将鼓勵盤活存量資産納入國有企業考核評價體系。

2.4.4. 央企地産業務将量質雙升，中國建築地産業務規模最大

建築央國企地産業務将量質雙升，将增加地産鍊訂單和基建資金來源。 (1)最直接地産利好地産銷售比例高的建築央國企，國家政策重點支持優 質房企兼并收購困難房企優質項目，行業洗牌集中度向信用資質好的央 國企集中，融資能力強的優質央國企建築公司的地産業務有望迎來量質 雙升。(2)利好房建産業鍊，一方面增加房建設計/施工/裝飾/園林訂單， 二是地産企業資金改善有利改善建築企業現金流和應收款減值。(3)利好 基建公司，地産銷售和土地拍賣好轉将增加地方政府收入，一是地産本 身需要周邊市政基建配套增加基建需求，二是增強地方政府投資基建資 金實力。

2.5. 财政貨币發力财務費用下降，預期 PPI 下行央企毛利率提 升

5 月社融數據顯著轉好，項目投資到位加速。(1)5 月社融增量 2.79 萬億 同比多增 8399 億，對實體經濟發放的人民币貸款增加 1.82 萬億同比多 增 3936 億，政府債券淨融資 1.06 萬億同比多 3881 億，财政繼續加碼發 力穩增長。(2)截至 5 月 27 日已累計發行新增專項債 1.85 萬億，占已下 達限額的 54%，較去年同期增加約 1.36 萬億，22 年新增專項債要在 6 月底前基本發行完畢，8 月底前基本使用完畢。(3)前 5 月新開工項目個 數同比增長 26.1%，新開工項目計劃總投資增長 23.3%，投資項目到位 資金增長 18.4%，有利于投資規模持續擴大，且均高于前 5 月 6.7%的固 定資産投資完成增速，先行指标預示着未來基建投資将加速跳升。

21 年建築業毛利率小幅下降至 11.2%，單季毛利率由 21Q4 的 13.2%降 至 22Q1 的 9.3%，22Q1 中國交建毛利率 11.7%（1）建築業整體毛利率 由 20 年的 11.3%降至 21 年的 11.2%，環比下降 0.1 個百分點。21Q4 為 13.2%，22Q4 為 9.3%，環比下降 3.9 個百分點。（2）建築央企毛利率由 20年的11.7%降至21年的11.2%，環比下降0.5個百分點。21Q4為13.0%， 22Q4 為 9.5%，環比下降 3.5 個百分點。（3）中國交建單季毛利率由 21Q4 的 15.4%降至 22Q1 的 11.7%，環比下降 3.7 個百分點。中國中冶毛利率 由 21Q4 的 12.1%降至 22Q1 的 10.5%，環比下降 1.6 個百分點，但仍高 于建築業總體毛利率水平。

近五年，建築央企和建築行業的銷管财費率走勢大緻相同，且建築央企 在三項數據上都顯著低于行業。按指标看，近五年管理費用率顯著下降 1.94%，财務費用率下降 0.35%，銷售費用率基本持平。按季度看，近 五個季度三項指标總體呈波動趨勢。 研發投入是企業核心競争力的重要來源。2021 年建築行業企業研發投入 1913 億元，顯著高于其他行業，八大建築央企研發投入占行業超 80%。 從行業看，2021 年建築行業研發費用投入約為輕工制造業的 12 倍，約 為電力設備及新能源行業的 2.5 倍，同比增長 21%。建築央企研發費用 占行業比自 2017 年穩步攀升，達到超過 80%。

近五年，建築央企研發投入持續高速增長。2021 年，建築央企研發費用 平均增速 23.43%，中國建築增速超過 56%。從規模上看，中國建築、 中國交建、中國鐵建、中國中鐵研發費用均超 200 億。從占比看，七家 建築央企研發費率超 2%，五家超 3%；中國中冶、中國電建研發費用占 淨利潤的比重超過 100%。

3.1. 央企資産負債率 73.7%低于建築行業均值，杠杆持續下降

後近 2 年企穩 2022Q1 八大建築央企平均資産負債率 73.7%，21 年 Q1-Q4 季度末分别 為 73.2/73.8/73.6/72.8%。22Q1 建築裝飾行業平均資産負債率 74.5%，21 年 Q1-Q4 季度末分别為 74.2%/74.7%/74.8%/74.1%。過去 5 年，建築央 企資産負債率由 2016 年 77.1%下降至 2021 年 72.8%，近兩年趨穩。建築裝飾行業資産負債率由 2016 年 77.6%下降至 2021 年 74.1%。

建築央企 21年資産負債率同比基本持平，杠杆持續下降後近 2年企穩。 八大建築央企 2021 年的資産負債率較 2020 年的同比變動率均在 1 個百 分點以内。多數央企 22Q1 相較 21 年末資産負債率有所上升，其中，中 國電建上升 2.6pct 主要系公司為補充流動資金滿足業務發展需要導緻短 期借款同增 325%；中國交建上升 0.89pct 主要系 22Q1 融資規模增加導 緻其他流動負債同增 83%；中國能建上升 0.69pct 主要系 22Q1 一年内到 期的應付債券轉入導緻一年内到期的非流動負債同增 55%；中國建築上 升 0.51pct 主要系公司所屬子企業為滿足日常資金需求、短期融資增加 導緻短期借款同增 54%。

3.2. 21 年減值計提增 48%壓實資産質量，計提後風險敞口有望充分覆蓋

3.2.1. 22Q1 央企減值計提同增 18%，Q1 計提增加中報有望環比改善

2022Q1 同比視角：八大建築央企減值損失合計 34 億元（ 18%），減值 損失占利潤總額比重 5.5%（ 0.17pct）。其中，中國電建計提減值損失 11 億元（ 48%），占利潤總額比重為 24%（ 5.6pct）；中國中冶計提減 值損失 8.5 億元（ 22%），占利潤總額比重為 18%（ 0.59pct）；中國鐵 建計提減值損失 6.3 億元（ 25%），占利潤總額比重為 8.2%（ 0.92%）。

2022Q1 環比視角：八大建築央企計提減值損失 34 億元，環比 2021Q4 下降 89%，占利潤總額比重 5.5%，環比下降 37pct。其中，中國化學計 提減值損失環比下降 117%，占利潤總額比重下降 20pct；中國能建計提 減值損失環比下降 103%，占利潤總額比重下降 39pct；中國建築計提減 值損失環比下降 100%，占利潤總額比重下降 30pct；中國交建計提減值 損失環比下降 99%，占利潤總額比重下降 100pct。

3.2.2. 21 年央企減值計提同增 48%，計提後地産應收款等敞口有望充 分覆蓋

2021 年建築央企共計提減值損失 490 億元（ 48%），占歸母淨利潤 33% （ 7.8pct），占利潤總額 19%（ 5.0pct）。其中 2021 年資産減值損失為 131 億元，同增 23%；信用減值損失 359 億元，同增 60%。 2021 年，中國建築、中國鐵建、中國交建、中國中冶、中國能建計提減 值同比增加，中國建築、中國鐵建增幅超 150%。其中，中國建築計提 減值損失 126 億元（ 244%），占利潤總額比重為 13%（ 8.6pct），其中 信用減值損失 92 億元；中國鐵建計提減值損失 99 億元（ 165%），占利 潤總額比重為 28%（ 16 pct）；中國交建計提減值損失 71 億元（ 26%）， 占利潤總額比重為 25%（ 2.6 pct）。

2021 年央企資産減值損失增加系因業主方資金緊張造成合同資産減值、 房地産客戶應收款風險增加等，計提後壓實資産質量。主要減值原因如 下：(1)中國中鐵、中國建築、中國鐵建和中國中冶的減值損失增加的原 因均包含房地産業務資産減值或房地産業主方應收款信用減值；(2)中國 中鐵和中國中冶資産減值損失原因還包括已完工未結算項目的合同資 産出于謹慎性原則的合理計提；(3)中國化學資産減值損失增加主要系原 材料及庫存積壓。(4)建築央企在 21 年進行了充分的減值計提，地産應 收款敞口等可充分覆蓋，22 年輕裝上陣有望獲得更高估值。

3.2.3. 21 年減值占利潤總額 19%處曆史高位，22 年财政貨币寬松減值 下降可能性大

21 年減值占利潤總額 19%近 6 年最高，近 3 年減值損失處于高位。 2016-2021 年建築央企減值損失占利潤總額均值基本呈逐年遞增，分别 為-15/-21%/-19%/14%/14%/19%。2019-2021 年，建築央企合計資産減值 損失總額分别為 54/106/131 億元，信用減值損失總額分别為 231/224/359 億元。

3.3. 1 年内應收賬款占比 71%提升 1.7 個百分點，風險準備計 提充分應收款質量高

3.3.1. 1 年内應收賬款占比 71%提升 1.7 個百分點，短期應收款占比提 升意味着風險下降

2021 年建築央企應收賬款共計 7912 億元（ 15%），平均 1 年期應收賬 款占比 71%（ 1.7pct）。從應收賬款賬齡結構進行分析，1 年以内的應 收賬款占比較多，1 年以内的應收賬款為 6,260 億元，占比 71%（ 1.7pct）， 意味着公司一年内可回款的金額占比高，壞賬風險可控；1-2 年應收賬 款為 1,143 億元，占比 13%；2-3 年應收賬款為 585 億元，占比 6.6%； 3-4 年應收賬款 435 億元，占比 4.9%；4-5 年應收賬款 149 億元，占比 1.7%；5 年以上應收賬款 295 億元，占比 3.3%。 2021 年建築央企平均應收賬款占營業收入比重為 13%（ 0.01pct），各 公司比重數值均介于 10%-20%之間， 5 家建築央企同比下降。其中， 中國能建、中國中冶占比較高，分别為 18%、16%，較 2020 年分别下降 1.3pct、0.6pct，一年期的應收賬款占比分别為 72%、63%。2021 年，建 築央企中 5 家應收賬款占營業收入比重下降，分别為中國交建 2.1pct、 中國能建 1.3pct、中國中冶 0.6pct、中國建築 0.38pct、中國化學 0.16pct。

3.3.2. 21 年央企計提應收款壞賬準備增 100%，風險準備充足資産安全 性高

2021 年建築央企計提應收賬款壞賬準備 270 億元（ 100%），占信用減 值損失 75%，占減值損失 55%，壞賬計提比例平均 11%（ 0.30pct）。 其中，中國鐵建計提應收賬款壞賬損失 83 億元（ 204%），壞賬計提比 例 7.4%（ 1.3pct）；中國建築計提應收賬款壞賬損失 82 億元（ 184%）， 壞賬計提比例 16%（ 1.7pct）最高；中國中鐵計提應收賬款壞賬損失 34 億元（ 461%），壞賬計提比例 7.7%（ 1.7pct）。

壞賬準備計提因個别地産客戶應收款風險上升，計提後提升資産安全性 保障資産質量。應收賬款壞賬損失提高主要系個别房地産企業或工程項 目業主的流動性危機擡高回款風險、公司經營規模擴大導緻應收賬款體 量增加等，公司兼顧内外環境合理計提應收賬款壞賬損失，充分維護資 産的整體運營，大幅提升資産的安全性，也為後續業務發展與策略制定 提供有力保障。（報告來源：未來智庫）

4.1. 21 年及 22Q1 經營現金流惡化因會計準則調整等，22 年 不利影響将會減弱

經營現金流 2022Q1 淨流出增加，2021 全年淨流入減少。2022Q1 經營 現金流-3006 億元（上年同期-2046 億元）淨流出增加，2021 年經營現金 流淨流入 518 億元（上年同期 1910 億元），Q1-Q4 為-2046/-650/432/2782 億元，21 年經營現金流/營收 0.85%（-2.75pct）。 投資現金流 2022Q1 淨流出增加，2021 全年淨流出減少。2022Q1 投資 現金流-888 億元（上年同期-870 億元） 淨流出增加，2021 年投資現金 流-3046 億元（上年同期-3638 億元）淨流出減少，主要因一方面部分公 司購建固定資産等支付的現金減少、項目投資減少，另一方面處置金融 資産、取得投資收益收到的現金增加。 籌資現金流 2022Q1 淨流入增加，2021 全年淨流入減少。2022Q1 籌資 現金流 3368 億元（上年同期 1864 億元）淨流入增加，2021 年籌資現 金流淨流入 1946 億元（上年同期 2493 億元）有一定減少，主要因基礎 設施投資類業務結構優化，應收賬款周轉速度加快，報告期新增資金需 求減，公司權益工具融資減少，且将償還租賃負債本金和利息所支付的 現金計入籌資活動現金流出。

2021 年八大建築央企經營淨現金流/營收 0.9%（-2.7pct），22Q1為-26.7% （-0.2pct）。（1）中國能建 21 年經營淨現金流/營收 2.7%（ 0.3pct）上 升幅度最大，因一方面公司 2021 年業務規模擴大，淨利潤同比增長， 另一方面公司積極加大經營工作力度，預收款項增長；（2）中國建築 0.8% （-0.5pct）基本持平，公司一季度因營收大幅增長導緻經營淨現金流/營 收大幅惡化，但後三季度均實現明顯好轉。

2021 年建築央企經營淨現金流/歸母淨利 69%降 143pct，22Q1 為-799% 下降 79pct。(1)中國中冶經營淨現金流/歸母淨利 21 年為 211%(-146pct) 主要系礦産品原材料價格波動、業務内在結構調整等原因導緻經營性淨 現金流同減 37%，22Q1 為-542%( 65pct)同比改善；(2)中國電建經營淨 現金流/歸母淨利 21 年為 181%(-357pct)，主要系金融資産模式核算的 PPP 項目在建設期的現金流出從計入投資活動改為計入經營活動、已辦 理的結算和投入的成本未及時形成現金流入導緻經營性淨現金流同減64%，22Q1 為-672%( 50pct)亦同比改善。

會計準則變化、購貨款增加等導緻經營現金流淨額下降，預期 22 年經 營現金流改善。2021 年經營淨流入略變弱主要因一方面業務擴張及響應 好轉、購買商品接受勞務支付的現金增加，增加房地産業務土地。另一 方面會計政策變更、金融資産模式核算的 PPP 項目在建設期的現金流出 從計入投資活動改為計入經營活動。

4.2. 21 年收現比 102.8%下降 0.7 個百分點，付現比 90.7%上 升 2.1 個百分點，22 年基建投資跳升信用敞口有望增強

2021 年八大建築央企收現比 102.8%（-0.68pct）維持高水平，信用敞口 12.1%（-2.7pct）有一定弱化：

2021 年收現比 102.8%（-0.68pct）小幅下降，但繼續維持在較高水 平，Q1-Q4 為 107.5%（1.6pct）/87.9%（-1.8pct）/109.9%（-8.1pct）/107.1% （4.8pct）；由于收現比體現對下遊業主的結算能力及收入質量，建築央 企保持對清欠催收工作的力度，夯實銷售、投資回款責任，使得整體收 現能力維持較高水平；其中中國中鐵 106.3%（ 2.0pct）、中國交建 89.3% （ 2.3pct）、中國化學 88.1%（ 7.7pct）有明顯改善；

2021 年付現比 90.7%（ 2.1pct）大幅上升，Q1-Q4 為 110.9%（-9.7pct） /78.8%（1.1pct）/98.2%（-6.3pct）/80.5%（10.6pct）；由于付現比體現對 上遊資金的占用情況以及信用能力，我們推測或因受新冠疫情影響，上 遊壓力上升且向下遊占款能力下降有關，且部分涉房企業拿地上升；

信用敞口體現資金循環效率與信用能力，2021 信用敞口 12.1% （-2.7pct）有一定弱化，回款壓力增大上遊占款顯著，Q1-Q4 為-3.4% （11.3pct）/9.1%（-2.9pct）/11.7%（-1.8pct）/26.7%（-5.8pct），資金 循環能力仍有承壓。Q1 出現大幅好轉；

2022Q1 收現比 98.8%，同比 21 年同期減 8.7pct、環比 21Q4 減 8.3pct 下降；付現比 108.8%，同比 21 年同期減 2.10pct 小幅下降，環比 21Q4 增 28.32pct 大幅上升；信用敞口-9.9%，同比 21 年同期減 6.6pct、環比 22Q4 減 36.6pct 大幅下降，信用敞口明顯弱化顯示 22 年一季度央企或受 疫情及上下遊占款等影響，22 年中報有望改善。

4.3. 曆史貨币寬松現金流好轉，穩增長政策下 22 年中報央企

現金流将加速改善 回顧 2020 及 2021 年，建築央企經營性現金流受财政貨币政策影響：

2020 年新增貸款增速 18.6%（ 10.9pct），社融增速 35.5%（ 21.4pc t），新增專項債 3.8 萬億元（ 76%），政策支持力度顯著增強，行業外部 融資環境改善，建築行業經營現金流同比大幅增長，增速為 123.8%（ 123.7pct），其中八大建築央企增速為 150.0%（ 154.5pct）。

2021 年财政貨币政策支持力度減弱，新增貸款增速-0.5%（-19.1pct） ，社融增速-9.9%（-45.2pct），财政支出增速 0.3%（-2.6pct），新增專項 債額度 3.4 萬億元（-11%），建築行業經營現金流同比大幅下降，增速為-69.5%（-193.3pct），其中八大建築央企增速為-72.9%（-222.9pct）。

穩增長政策加碼資金充裕，旺季基建投資将由目前 6.7%加速跳升。1-5 月新增社融 15.8 萬億元同增 12%，比去年同期加快 31 個百分點；1-5 月新開工項目計劃投資同增 23%，比去年同期加快 14 個百分點；國家 預算資金同增 32%，比去年同期加快 31 個百分點；自籌資金增 12%， 比去年同期下降 3.6 個百分點。一般公共預算支出增 5.9%、比去年同期 加快 2.3 個百分點。 國家 22 年新增地方政府專項債 3.65 萬億元，于 6 月底前完成大部分發 行。為加強周期性調節，去年底已依法提前下達 1.46 萬億元。财政部要 求地方 6 月底前要完成大部分 22 年新增專項債的發行工作，國務院要 求地方專項債在 8 月底前基本使用到位。截至 5 月 27 日，已累計發行 新增專項債券 1.85 萬億元，占已下達限額的 54%，較去年同期增加約 1. 36 萬億元。

5.1. 中國電建：5 月新簽增 84%超預期，新能源 EPC 業績有 望提速

5 月新簽增 84%（4 月增 121%）超預期。1）前 5 月新簽 3863 億同增 29%（前 4 月增速 23%），兩年複合增速 26%。5 月新簽 525 億同增 84% （4 月增速 121%），兩年複合增速 0%。2）其中能源電力 1364 億占比 35%，水資源與環境 1068 億占比 28%，基礎設施 1377 億占比 36%。3） 其中境内 3288 億元（ 36.08%）占比 85%，境外 574 億元（ 0.47%）占 比 15%。4）新簽 12 億法庫縣 150MW 風電項目、12 億越南 100MW 陸 上風電項目。 存量訂單增 32%高于Q1營收 6%增速，剝離地産中報業績有望超預期。 1）2021 年末存量合同 3.3 倍于收入，業績具備較強保障。2）2021 年 Q2-Q4 單季度淨利潤增速-4/-7/7%低基數，22Q1 增速 5%開始提速，預 期施工旺季基建投資發力，公司二三季度業績加速。3）中國電建 49 億 出售體内剩餘地産業務，産生 15.6 億元溢價。4 月完成以 247 億元地産 資産（20 年權益淨利潤 1 億，21 年前 8 月權益淨利潤-17.7 億）置換電 建集團電網輔業 246 億（20 年權益淨利潤 18 億，21 年前 8 月權益淨利 潤 0.2 億）4）拟定增 150 億元用于城際鐵路、海上風電工程、投資抽水 蓄能等。

十四五裝機或新增 50GW 翻三倍，全球最大新能源 EPC 具高成長持續 性。1）下屬規劃設計總院受國家部委委托承擔水電水利/風電/光伏等提 供規劃設計/審查等職責。2)具投資/設計/施工/運營/裝備全産業鍊一體化 優勢，水電（抽水蓄能）國内大型項目規劃設計 80%/施工 65%、全球 50%，國内風電設計 65%/海上風電 70%，國内光伏(BIPV)設計 65%、EPC 全球第一。全球最大風電輔機制造商。3）控股風光水等裝機 17GW，2022 年計劃開工新能源裝機超過 10GW，抽水蓄能 5GW。十四五規劃或新增 50GW。

5.2. 中國中鐵：強勁訂單保障業績确定性和彈性,估值近 15 年 新低性價比高

在手訂單 4.4 倍于收入增 29%高于 13%的收入增速，專項債加速發行和 疫情緩解助推其加速轉化為業績。(1)Q1 新簽 6057 億增 84%、期間兩次 公告重大工程中标合計 1300 億增 33%，上半年累計 4 次公告重大工程 中标 2549 億增 25%。(2)Q1 末在手訂單 4.9 萬億 4.4 倍于收入增 29%， 高于 Q1 營收 13%和淨利 17%的增速，疫情緩解複工複産和專項債加速 發行将助推在手訂單加速轉化為業績。(3)22Q1 淨利增 17%環比加速(21 全年 10%，21Q1-Q4 單季淨利增 81%/-19%/15%/1%)，21 年 Q2 淨利負 增長是低基數。(4)21 年銅等礦産資源産生利潤 30 億占比 11%，且 22 年來銅均價較 21 年同期均價上漲 9%，銅有效産能或增加 70%左右将形 成額外利潤增長點。

穩增長财政貨币寬松改善現金流，資産盈利水平和質量提高将重塑估值 體系。(1)PPI 原材料價格下行将提振毛利率，貨币寬松、利率下行将降 低費用率，公司淨利潤率和 ROE( 股權激勵承諾未來三年 ROE10.5/11/11.5%)将提升。(2)經營性淨現金流自 2013 年來連續 9 年為 正，财政貨币寬松将繼續改善現金流好于去年。(3)多行業拓展提高業績 持續性，中國中鐵基建領域全球領先，承建了我國 2/3 以上鐵路，3/5 以 上軌道交通。形成業态多元綜合服務體系：工程設計/工程建造/房地産/ 裝備制造，資源開發/資産運營/金融服務/新興業務，針對清潔能源/生态 環保/綠色建築/水利水電等行業着力打造第二增長曲線。 政策要求全面加強基礎設施建設，疫情後旺季基建投資将加速跳升。(1)4 月 29 日國家召開會議指出要加大宏觀政策調節力度，努力實現全年經 濟社會發展預期目标，要抓緊謀劃增量政策工具，要全力擴大國内需求， 發揮有效投資的關鍵作用，強化土地/用能/環評等保障，全面加強基礎 設施建設。5 月 25 日國家印發《紮實穩住經濟的一攬子政策措施》，加 快交通、能源、水利、綜合管廊等建設。(2)加快 22 年已下達的 3.45 萬 億元專項債券發行使用進度，在 6 月底前基本發行完畢，力争在 8 月底 前基本使用完畢。(3)受此影響，疫情對人流和物流的影響緩解後基建投 資将會加速，三季度将跳升到雙位數增速。（報告來源：未來智庫）

5.3. 中國交建：Q1 淨利增 18%超預期環比加速,華夏中國交建 REIT 上市

中國交建 Q1 淨利增 18%超預期，環比 21Q4 和去年全年加速。1)22Q1 營收 1721 億元同增 13%環比加速(21 全年 9%，21Q1-Q4 單季營收增 59%/25%/8%/ -22%)；22Q1 淨利 51 億元同增 18%環比加速(21 全年 11%， 21Q1-Q4 單 季 淨 利 增 85%/95%/5%/-51%) ； 2)22Q1 毛利率 11.66%(-0.23pct)，淨利率 2.96%( 0.11pct)，加權 ROE2.08%( 0.23pct)。 3)經營性現金流-334 億元(21 年同期-339 億元)，資産負債率 72.8%(21 年 末 71.9%)。 中國交建 Q1 新簽同增 5%環比增 65%，2 年複合增速 38%。1)22Q1 新 簽4307億增5%，環比21Q4增65%，2年CAGR 38%，3年 CAGR 28%。 2)新簽分業務：基建 3793 億( 5.9%)占比 88%，其中港口 211 億( 43%) 占比 6%，道路 1070 億( 15%)占比 28%，鐵路 100 億(-9.6%)占比 3%，城建 1804 億(-0.3%)占比 48%，境外工程 607 億( 4.9%)占比 16%。3)境 内新簽3690億( 5%)，境外616億( 6%)。4)21年底在手訂單3.1萬億( 7%) 保障倍數 4.6。

華夏中國交建 REIT 上市，投資設立海上風電合資公司。1)4 月 28 日華 夏中國交建 REIT 于上交所上市，募集基金份額 10 億份，發售價格為 9.399 元/份。2)4 月 28 日公告附屬三航局拟與中交産投等共同投資設立 海上風電公司，中國交建海上風電安裝業務的市占率超 60%，将鞏固龍 頭地位。3)政策推動 REITs 發展，特許經營權類項目 1851 億占比基建央 企最高。 國家抓緊落實穩增長基建投資旺季加速跳升，公司具競争優勢強将超越 行業增長。1)中央财經委第十一次會議要求全面加強基礎設施建設，保 障國家安全和擴大内需，要加強交通、能源、水利等網絡型基礎設施建 設。2)央行/外彙局《關于做好疫情防控和經濟社會發展金融服務的通知》 要求加大對水利/交通/管網/市政等資金支持力度,推動新開工項目盡快 開工實現實物工作量。3)銀保監會/交通部《關于銀行業保險業支持公路 交通高質量發展的意見》。為加快建設交通強國提供有力金融支持。4) 資金/項目等投資先行指标增勢良好，旺季基建投資将由目前 8.5%加速 跳升。一季度新開工項目 3.5 萬個同增 52%，新開工項目計劃投資同增 55%，國家預算資金增35%，自籌資金增15%。一般公共預算支出增8.3%、 比去年同期加快 0.3 個百分點。

5.4. 中國鐵建：渝遂高速基建 REITs 獲準注冊,估值近十年新 低業績加速在即

中國鐵建開展基礎設施公募 REITs 有助于盤活公司優質存量基礎設施 資産。(1)REITs 底層資産為重慶至遂甯高速公路 BOT 項目重慶段，項目 總投資 42.3 億元，目前運營裡程為 93.46 公裡，特許經營權期限為 2004 年 12 月 9 日至 2034 年 12 月 8 日。(2)基金類型為契約型封閉式，基金 合同期限為 40 年；(3)準予基金的募集份額總額為 5 億份；同意國金基 金為基金管理人，招商銀行為基金的基金托管人；(4)國金基金自批複下 發之日起 6 個月内進行募集，募集期限自發售之日起不超過 3 個月。(5) 開展基礎設施公募 REITs 有助于公司盤活優質存量基礎設施資産，助力 公司可持續發展。 穩增長加碼 2022 年 REITs 發力大年，中國鐵建由傳統建築承包商向投 資建設運營商轉型升級。(1)6 月 7 日國務院原則同意《“十四五”新型城 鎮化實施方案》。(2)5 月 31 日國務院印發《紮實穩住經濟的一攬子政策 措施》，3.45 萬億專項債6 月底前基本發行完畢，8 月底前基本使用完畢， 加快推進一批論證成熟的水利項目，加快推動交通基礎設施投資，抓緊 推動實施一批能源項目。(3)5 月 25 日國務院印發《關于進一步盤活存量 資産擴大有效投資的意見》，進一步提高推薦、審核效率，鼓勵更多符 合條件的基礎設施 REITs 項目發行上市。(4)公司已構建形成“設計-投 資-建設-運營”全産業鍊發展模式，逐步實現由傳統建築承包商向投資建設運營商的轉型升級。

5.5. 中國化學：前五月新簽訂單增 59%營收增 38%,己二腈投 産在即

中國化學前 5月營收增 38%新簽增 59%；5月營收增 36%新簽減 10%。 1）22 年 1-5 月營收 597 億元同增 38%（1-4 月營收 465 億元同增 39%）， 2 年 CAGR 45%，3 年 CAGR 26%。5 月營收 132 億元同增 36%（4 月 營收 111 億元同增 30%），2 年 CAGR 36%，3 年 CAGR 28%，。2）1-5 月新簽訂單 1398 億元同增 59%（1-4 月新簽訂單 1241 億元同增 77%）， 2 年 CAGR 34%，3 年 CAGR 34%，。5 月新簽訂單 158 億元同降 10% （4月新簽訂單201億元同增29%），2 年CAGR 10%，3年CAGR 11%，。 3）前 5 月訂單分業務，建築工程承包 1315 億占 94%（其中化學工程 965 億元占 69%，基礎設施 312 億占 22%，環境治理 38 億元占 3%），勘察 設計 28 億，實業及新材料 34 億元，服務業 18 億元。 中國化學己二胺/丙烯腈/氣凝膠一次性開車成功，PBAT 進入試生産階 段。1）根據 4 月 1 日公告，公司尼龍新材料項目一期，己二胺裝置一 次性開車成功，順利産出第一批合格産品，質量達優級品，己二腈裝置 生産按計劃推進。2）氣凝膠項目 2 月 27 日一次性開車成功，已産出第 一批合格矽基納米氣凝膠複合絕熱氈産品。3）一期年産 10 萬噸 PBAT 項目已機械竣工，進入試生産階段。5 月 12 日華陸公司同德科創 PBAT 項目首台設備炔化反應器順利吊裝。4）二氧化碳加氫制甲醇/固廢高溫 氣化/生活垃圾氣化項目完成中試。5）确立化工新材料及高端化學品、 化工石化、綠色環保、雙碳、現代化施工等領域，确立重點研發項目 54 項。6）垃圾制氫處于中試階段。

5.6. 中國建築：前 5 月新簽增 9%,央行下調首套房貸利率

中國建築前 5 月新簽同增 9%，在手訂單 3.4 倍于收入。1)22 年 5 月新 簽 2755 億增 4%，4 月新簽 2352 億增速 22%，21 年 5 月新簽增速 6%。 2)22 年 1-5 月新簽 1.4 萬億增 9%，1-4 月新簽 1.1 萬億增速 10%，21 年 1-5 月新簽增速 20%，21 全年新簽增速 10%。1-5 月新簽 2年 CAGR 14%。 3)21 年末在手訂單 6.5 億( 17%)，保障倍數 3.4 倍。 中國建築 5 月地産合約銷售額增 11%，土儲 5 倍于銷售面積。1)5 月地 産合約銷售額 395 億同比增加 11%，4 月銷售額 252 億同比下降 34%， 21 年 5 月合約銷售額增 14%。2)1-5 月地産合約銷售額 1262 億同比下降 23%，1-4月合約銷售額同比下降33%，21年1-5月合約銷售額同增35%， 21 全年合約銷售額同比下降 2%。3)5 月末房地産土儲 1 億平方米是銷售 面積 5 倍。

5.7. 中國中冶：Q1 淨利增 25%加速,發力智能制造/新能源等 新興産業

中國中冶 Q1 營收增 25%/歸母淨利增 25%加速。1）22Q1 營收 1180 億 （ 25%），21 年營收 5006 億（ 25%），Q1-Q4 單季營收增 30/45/13/14%， 22Q1 淨利 27 億（ 25%），21 年淨利 83.8 億（ 7%），Q1-Q4 單季淨利 增 13/65/17/-31%。2）毛利率 11%（-0.9pct），淨利率 3%（-0.01pct）。3） 經營性淨現金流-145 億( 12%)，應收賬款 913 億元( 21%)，負債率 73.53% （ 0.63pct）。 中國中冶 Q1 新簽增 14%，兩年 CAGR 35%，在手訂單增速 37%保障 倍數 3.2。1）22Q1 新簽 3191 億（ 14%），兩年 CAGR 35%。其中 5000 萬以上工程承包新簽項目 760 個，合計 3012 億。2）分行業看，房屋建 設/交通及基礎建設/冶金工程/其他工程（包括礦山、環保等）營收 1737 億（ 19%）/426 億（-15%）/456 億（ 13%）/393 億（ 62%）,分别占 58%/14%/15%/13%。3）21 年末在手 0.5 億以上工程訂單 1.6 萬億（ 37%）。 全球最大冶金工程建設和服務商，發展智能制造/新能源等新興産業。1） 公司冶金國内 90%/全球 60%份額，中标全球首例氫冶金示範工程總體設 計預計 2022 年 5 月投産。2）光伏/風電/新能源汽車等重點工程推進， 洛陽中矽一期投資 15.5 億建設區熔級多晶矽計劃于 22 年 10 月投産。3） 目前國内土木工程領域最全最強的綜合性檢驗檢測企業之一。4）21 年 鎳/粗銅銷量3.3萬噸（ 10%）/1.6萬噸（ 21%），項目營收同增50%/41%。

5.8. 中國能建：Q1 淨利增 16%，新能源業務新簽增 188%

Q1 營收增 16%/歸母淨利增 16%。1）22Q1 營收 713 億（ 16%），21 年營收 3223 億（ 19%）（Q1-Q4 單季營收增 71/15/2/15%），Q1 淨利 9.6 億（ 16%），21 年淨利 65 億（ 39%）（Q1-Q4 單季淨利增 375/29/-9/17%）。 2）毛利率 10.47%（-1.09pct），淨利率 1.35%（ 0.00pct）。3）經營性淨 現金流-143 億(21 年同期-124 億)，應收賬款 600 億元(21 年末 570 億)， 負債率 72.38%（21 年末 71.69%）。 中國能建 Q1 新簽同比基本持平，新能源增 188%。1）22Q1 新簽 2441 億（ 0.1%），21 年新簽 8726 億元（ 51%）（Q1-Q4 單季新簽增 91/35/5/67%）。2）分行業看，傳統能源/新能源/城市建設/綜合交通新簽 566 億（-24%）/1026 億（ 188%）/183 億（-59%）/10 億（ 5%）,分别 占 23%/42%/7.5%/0.4%。3）境内新簽 1842 億同增 11%、占比 75%，境 外新簽 599 億同降 23%、占比 25%。4）21 年末在手訂單 1.6 萬億保障 倍數 5 倍。 積極搶占新能源市場，轉型升級取得新突破。1）加快推進新産業培育， 注冊成立了氫能公司、綠色建材公司、裝配式建築公司、軌道交通公司 等公司。2）面向新型電力系統、新能源、儲能、氫能、交能建能融合、 “東數西算”工程等新興戰略方向，布局了一批低碳、零碳、負碳關鍵核 心技術和“卡脖子”技術攻關任務。3）在境内電力規劃咨詢、火力發電、 核電常規島、骨幹電網等行業勘察設計市場占有率超過70%，對中國90% 以上火電站、核電站常規島及電網的勘察設計标準做出了貢獻。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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