股票市場最不喜歡的是不确定性。

所以，在不确定的環境中，股市的震蕩會更加劇烈，這正是美股最近的真實寫照。

籠罩着華爾街的陰霾，歸根結底來自：通脹和加息。

讓遊戲更加好玩的是，美聯儲的加息态度，是“鷹”，還是“更鷹”。

在世界銀行擔心全球經濟滞漲風險增加的時候，美聯儲擔心的是無法控制通脹，所以下周議息，加息的幾率應是百分之百，但是加多少，成為了美股大上大落的調味料。

在動蕩的美股市場，市值最高的蘋果（AAPL.US），一舉一動備受矚目，因為它的表現，總能引發其他大型科技股的震蕩，包括特斯拉（TSLA.US）、微軟（MSFT.US）和谷歌（GOOG.US），在科技股市值占據了顯著比例的美股市場，這些同向走勢會牽動大盤的走向。

如何解讀美最新的經濟數據

美8月份零售銷售增長0.3％，出乎意料地高于上個月讀數和預期。上一個月為修正後的下跌0.4％，預期為持平。

汽油價格下跌讓消費者能夠騰出資金來購買其他物品，其中汽車的支出上升2.8％，雜貨增長1.6％，餐飲和食品則上升1.1％。這些增長或抵消了加油站銷售下降4.2％的影響。扣除汽車、汽油、建築材料和餐飲服務之後的核心零售銷售則維持不變。

這一數據反映出，美聯儲之前的加息并沒有壓抑人們的消費情緒——仍可以繼續加碼。

另一方面，反映美就業形勢的首次申領失業救濟金人數報告顯示，截至9月10日止當周首次申領失業救濟金人數為21.3萬，遠低于市場預期的22.6萬，也是5月份最後一周以來的最低值，這意味着美的就業市場仍十分強勁。

這些數據都反映之前美聯儲的接連大幅加息，尚未對經濟發展帶來肉眼可見的負面影響，暗示仍可繼續加息。

市場對于美聯儲下周加息75個基點甚至100個基點的預期升溫。

見下圖，芝商所（CME）的美聯儲觀察顯示，市場預期下周美聯儲加息50個基點的幾率或為零，而一個月前曾高達61％；預期加息75個基點，至目标利率達到3％-3.25％區間的幾率升至76％，而一個月前隻有39％；預期加息100個基點的幾率達到24％，而一個月前為零。

這正是零售銷售和首次申領失業救濟人數等數據公布後美股大跌的主要原因。

大型科技股拖累美股下跌

其中，美股市值最高的蘋果單日下跌1.89％，收報152.37美元，市值跌破2.5萬億美元；因收購動視暴雪而遭遇歐盟反壟斷調查的微軟，單日下跌2.71％，收報245.38美元，市值1.83萬億美元；撤銷41億歐元罰款申請被歐洲駁回，同時遭遇亞洲多國反壟斷調查的谷歌，單日亦跌1.86％，收報103.90美元，市值為1.36萬億美元。

反壟斷調查和信息安全成為了這些大型科技公司在全球擴張的最大障礙，也導緻它們的股價持續受壓。在加息陰霾下，它們的高市值更成為做空者虎視眈眈的目标。

提供多空頭寸數據和分析的調研機構s3partners最近發布的訊息顯示，截至2022年9月13日，美股做空頭寸市值最高的上市公司由特斯拉變成蘋果。其中蘋果的做空金額達到184.4億美元，相當于百濟神州-U（688235.SH）的A股市值，高于特斯拉的做空頭寸市值174.4億美元。

自2020年4月以來，特斯拉一直蟬聯“空軍頭号目标”，是做空頭寸市值最高的美股，這個狀況持續了864天（即兩年半），近日被蘋果反超。

但是筆者認為，這個數據除了吓唬小白，意義不大。需要注意的是，這是“做空”頭寸，而且是“市值”金額。

做空者能夠獲利的前提是，蘋果股價/市值下挫。

如果蘋果股價真的繼續下跌而特斯拉的股價上揚，那特斯拉當回“空軍”頭号目标的可能性将會增加。相反，如果蘋果股價不跌反漲，做空者将面臨虧損，或不得不在資金壓力下平倉，這時候的做空市值可能上漲（因為價格上漲），但做空數量可能下降（因為部分做空價格較低的倉位将可能被逼平倉）。

例如，該機構的同一篇報告中就提到，在特斯拉2020年起成為頭号“空軍”目标之前，蘋果是做空金額名單中的頭位，但是在此之後，由于蘋果股價大漲171％，有4117萬股做空股份被平倉，才讓位給特斯拉。

事實上，做空股份數以及做空股份數占街貨量（流通股數）的比率或更有參考價值。

見下圖，以做空的股份數量計，被做空者盯上的蘋果早在2021年下半年已超越特斯拉，當時蘋果的股價尚不足150美元，在2021年末到達182.26美元的紀錄高位，如今為152.37美元。

從做空股數占街貨量（流通量）的比率來看，見下圖，代表蘋果的紅線大緻持平，而代表特斯拉的藍線顯著下降，但仍遠在紅線之上，反映特斯拉的做空股數比重仍遠超蘋果。蘋果的做空量占流通量的0.70％，特斯拉為2.19％。

因此，筆者認為，蘋果的做空頭寸金額最高，并非因為空頭對蘋果的興趣陡然增加，而更多是因為蘋果的股價反彈，疊加市場擔心全球消費情緒下降可能壓抑對其産品的需求，以及加息，可能不利于其股價走勢，才招緻了其做空金額的上升，但更重要的原因是特斯拉股價持續下挫，令平倉量增加，從而降低做空頭寸。

這份報告還揭露了非常有趣的數據：除了蘋果和特斯拉外，大型科技股均為做空金額最高的公司，包括排名第三的微軟，排名第四的亞馬遜（AMZN.US），做空量占比分别為0.56％和0.77％。此外，谷歌-A和谷歌-C分别排名第六和第十，做空量占比分别為0.89％和0.71％，可見這些大型科技股的做空占比都不到流通量的1％。

不過，做空量增幅最突出的是工業公司3M（MMM.US），在過去30日新增做空金額40.6億美元，或與其前景展望不佳有關，做空股數占比達到7.17％。另外，“股神”巴菲特的愛股西方石油（OXY.US）也是“空軍”的重要目标，做空頭寸市值45.68億美元，做空股數占比達到6.85％。

加息與做空

做空的動機有許多：看淡特定上市公司的前景，投機，對沖多頭風險，機構發行衍生品而需要進行對沖的配套交易……

但是都要涉及到一個非常重要的成本：機會成本和資金成本。

股票做空，指的是向持有特定股份的專業投資者或機構投資者借出股份，在市場上出售，若股價下跌到一定幅度，即可從市場上買回來平倉，然後将股份還給借出方。

不過，專業投資者和機構投資者出借股份是有條件的，借入的交易者需要提供抵押品，一旦沒能在期限内歸還股份，出借人可将抵押品據為己有（抵押品的市值一般顯著高于出借的資産價值），并且獲取利息收益，即按借入時間和利率（一般為市場利率）計算占用這些股份的成本。

當做空的标的資産不跌反漲時，做空者的虧損擴大，若超過預先約定的保證金金額，就可能被要求增加保證金或是強制平倉，以确保中介機構和出借方的利益。

另一方面，做空者借入資産，需按借入的時間支付利息，不可能無限地延長平倉期。

所以做空者受到“期限”與“股價表現”兩個因素的共同制約。

今年以來，大家都看到了西方央行加息對于股市的負面影響，這正是做空者做空的動機所在，股市向下，其獲得回報的幾率也擴大。

但同時也要看到，加息也會令做空者的資金成本上升，這正是做空風險極高的原因。

做空者冒着高風險做空，是因為他們相信獲得的潛在回報要遠超加息所增加的資金成本。

以上的做空數據，或許無法提供非常精确的經濟預期或是指标，但作為參考，或許可以一窺市場對于這些上市公司的一些看法。

正如前文提到的，蘋果做空頭寸市值趕超特斯拉成為最高，并不能說明大問題，因為蘋果本身就是全球市值最高的上市公司，而其做空量占比尚不足1％，對其長遠股價走勢的影響不會太大。

其他大型科技公司也是一樣，微軟、谷歌、亞馬遜等，市值遠超3M和西方石油，而做空股數占比均遠低于它們，對其長遠股價影響或不會太大。

這是因為大型科技公司也許會受到經濟下行壓力的影響，但是它們的基本面仍穩固，大幅向下的壓力或不算太大。

相反，3M和西方石油，前者前景欠佳，後者因為巴菲特的增持和名氣，今年以來已累計上漲一倍有餘，股價向下的幾率要高得多，尤其在油價可能随全球需求量下降而回落的預期下，支撐其進一步上漲的動能或不足。

那麼，長期價值投資者巴菲特還增持西方石油和蘋果是不是錯了？

投資與投機

投資與投機，最明顯的差别是，前者以基本面為準繩，以長遠價值的增值為導向，而投機則以短期獲利為目的。

以上述的做空交易為例，在加息環境下，以短期獲利（而非對沖）為目的的做空者有火中取栗之嫌，因為他們能否獲利，取決于短時間内的股市走向（因受到利息成本和每日結算持倉價值的制約），但在此之前，他們已經産生巨大的利息成本和機會成本（做多可能帶來的收益）。

巴菲特的交易主要為多頭，投資期限很長，足以抵消掉短期波動的風險，而從投資組合的構成來看，他的投資并不單一。

見下圖，蘋果的股價走勢與西方石油的股價走勢呈較為明顯的負相關，在2020年至2021年蘋果上漲時，西方石油的股價較為疲弱，到其後西方石油的股價因為油價而大漲時，蘋果的股價則因為通脹和加息憂慮而回落，這或形成對沖。

設想一下，如果僅持有蘋果，可能就錯過了油價上漲的利好，而承受通脹的壓力；而如果僅持有西方石油，則未來可能要面對經濟軟着陸後，油價回落對油股的沖擊，而錯過蘋果等消費品股所迎來的利好。

這正是投資與投機的差别，切勿斷章取義，魯莽跟風。

本文源自港股解碼

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