4月3日，上交所發布公告，就《科創闆上市公司股東以非公開轉讓和配售方式減持股份實施細則（征求意見稿）》公開征求意見。

關鍵點一：

誰能賣 誰能買？

股東以非公開轉讓、配售方式減持所持有的科創公司首次公開發行前已發行股份（以下簡稱首發前股份）的，将适用本細則。也就意味着，IPO之前的“老股”可以實行非公開轉讓，同時，可以交易的“老股”必須已經解禁。

根據《實施細則》，賣方為持有首發前股份的股東，買方為專業的機構投資者：

一是符合《上海證券交易所科創闆股票發行與承銷實施辦法》關于科創闆首次公開發行股票網下投資者的條件；

二是已依照《私募投資基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》進行登記，且拟參與本次非公開轉讓的産品已經完成備案。

與此同時，為防範可能出現的“過橋”轉讓行為，禁止關聯方參與非公開轉讓。即與拟出讓股份的首發前股東、中介機構存在關聯關系的機構投資者，不得參與非公開轉讓，避免轉讓雙方通過關聯方代持等方式，損害非公開轉讓的公平、公正及制度功能發揮。

此外，《實施細則》明确受讓方通過非公開轉讓受讓的股份，在受讓後6個月内不得轉讓。

關鍵點二：

如何定價格？

根據《實施細則》，通過詢價方式形成轉讓價格。具體詢價遵循四個要點：

一是市場自主組織。非公開轉讓主要由證券公司或其他主體等中介機構組織；市場主體自主完成轉讓委托、确定詢價對象、發送認購邀請書、收集認購報價、确定轉讓結果及申報過戶等環節。

二是價格充分博弈。機構投資者認購報價結束後，中介機構對有效認購進行累計統計，按照價格優先、數量優先、時間優先的原則确定轉讓價格，并初步确定受讓方與轉讓數量。獲配詢價對象的最低報價為本次轉讓價格；認購不足的，可以按已經确定的轉讓價格追加認購。

三是設定轉讓底價。為避免非公開轉讓出現極端價格，幹擾二級市場正常交易，轉讓價格下限不得低于認購邀請書發送日前20個交易日公司股票交易均價的70％。

四是兼顧交易效率。股東單獨或合計非公開轉讓的股份數量不得低于公司股份總數的1％，保證非公開轉讓的市場效率。

關鍵點三：

大股東有哪些特殊要求？

為保證非公開轉讓在信息相對公平的環境下實施，《實施細則》在兩方面進行了加強：

一是強化控股股東和實際控制人信息披露要求，控股股東和實際控制人參與非公開轉讓的，科創公司應當額外披露核心競争力和經營活動是否面臨重大風險等問題。定期報告披露期，但科創闆公司尚未披露定期報告的，控股股東和實際控制人不得通過非公開轉讓方式減持股份。

二是區分事前、事後規範非公開轉讓信息披露。事前披露拟轉讓股份數量、轉讓原因、轉讓底價等；交易達成要披露公開轉讓結果及詢價情況，中介機構應就本次轉讓合規性發表意見。

關鍵點四：怎麼配售？

《實施細則》規定，股東單獨或者合計減持股份數量達到公司股份總數5％的，可以采取向公司現有其他股東配售的方式進行，配售價格不得低于市價70％。

關鍵點五：如何監管？

《實施細則》從股東出讓方、受讓方、中介機構以及自律監管等四個方面作出監管安排：

一是明确出讓股東不得參與公開轉讓、配售的情形，股東存在現行減持制度中不得減持的情形，不得進行非公開轉讓或配售。自然，尚未“解禁”股份等不能非公開轉讓。控股股東、實際控制人、董監高以及核心技術人員在定期報告“窗口期”内，不得進行非公開轉讓或配售。

二是規定轉讓雙方禁止的行為。不得存在不當申購報價、串通報價、虛假報價以及利益輸送等行為。

三是壓實壓嚴中介機構職責。

四是自律監管。《實施細則》還明确了非公開轉讓、配售各參與方違反相關規定的監管措施及紀律處分，并規定交易所可以對證券公司等中介機構非公開轉讓、配屬業務進行現場檢查，必要時移交證監會立案稽查。

制度突破性創新

非公開轉讓相關實施細則征求意見，對A股減持制度而言，是一次突破性的制度創新，充分體現了科創闆“制度試驗田”的進取之意。

在市場實踐中，個别股東，特别是上市公司的控股股東和實際控制人，通過二級市場交易，大額、集中減持股份，對投資者正常交易、市場穩定運行以及上市公司生産經營造成不利影響。針對這一問題，現行減持制度已有專門措施加以規範，相關要求也不斷更新完善，但是一直是基于減持額度、鎖定時間等基本條件修正，相對而言每次修正的邊際效應正在逐步降低。

而非公開轉讓，在原有的二級市場大宗交易和偏向一級市場的協議轉讓之間開拓了另一個轉讓場所，實現對原有制度框架的突破。

上交所在答記者問中表示，非公開轉讓和配售的主要制度功能，是通過建立更為對等的博弈機制和引入市場增量資金，為首發前股東提供更多元、更市場化的退出渠道。

具體來看，一是有助于推動形成市場化約束機制。《實施細則》将非公開轉讓的交易對方限定為具備專業知識和風險承受能力的專業機構投資者，轉讓價格通過詢價方式形成，探索構建買賣雙方均衡博弈下的市場化定價約束機制，發揮二級市場應有的定價功能，促進形成更合理的價格發現機制。

二是滿足創新資本退出需求。科技創新，需要資本。《實施細則》對于限售期滿後，股東通過非公開轉讓方式減持首發前股份的，不再限制減持數量和持有時間，創投基金可以根據需要自主決定減持的時間、數量、比例。

三是為股份減持引入增量資金。非公開轉讓發生在股東和專業機構投資者之間，認購資金主要來源于增量資金，有利于降低股份減持可能引發的流動性風險。同時，《實施細則》設計了多元化的機構投資者适格性安排，符合條件的公募基金、私募基金、保險基金都可以參與。這些機構投資者的持股目的、投資策略和持股期限各不相同，一定程度上可以緩解受讓方後續趨同賣出、影響市場穩定等問題。

值得注意的是，這次制度創新突破要真正實現其内在價值，還需要市場各方共同努力。科創闆設立并運行以來的一年多時間已經證明，注冊制并不是簡單的“簡政放權”，而是資本市場權利和義務的一次“再分配”，讓市場主體發揮越來越大的作用，也就是意味着市場主體要越來越多承擔責任，減持規則涉及的主體多、利益大，各方更要堅守初心。非公開轉讓制度能否發揮功效，核心看機構投資者的“功力”。

分析人士指出，其實，科創闆的非公開轉讓是借鑒了美股市場“轉售”制度及其實踐經驗，目的是形成有序、高效、同時帶有市場化約束的股東減持機制。不過，這些“管用”的前提，在于長期投資者能夠同大股東“同台博弈，旗鼓相當”。

從制度設計上來看，《實施細則》也考慮了很多“兜底”性質的措施，以保證各方主體“歸位盡責”。比較明顯的是，對控股股東、實際控制人參與非公開轉讓的，要求其披露非公開轉讓計劃公告時，同步披露是否存在應當披露的經營風險、是否存在可能導緻科創公司控制權變更的情形、是否存在其他未披露的重大事項等，進一步增加“關鍵主體”的信息透明度。

本文源自中國證券報

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