說起格力電器，讓人最熟悉的不止是格力空調還有格力集團的董事長董小姐，事實上，早在1990年董明珠就進入格力做了業務經理，從經營部長到格力電器總裁再到格力集團董事長，董小姐用了三十年成就了自己，也成就了格力。

現如今，格力集團已經成長為家電行業的龍頭，2018年靠格力空調實現了超2000億元的營業總收入，用不到十年時間将營業總收入翻了一倍，更重要的是格力集團十年之前的淨資産收益率和今天相比隻有不到1%的差别，格力集團到底靠什麼做到的？

在2007年，我國政府啟動家電下鄉政策，為應對美國次貸危機引發的全球性金融危機，對家電行業實施大規模補貼，提振市場需求，一直到2013年，相繼推出了“家電下鄉”、“以舊換新”、“節能補貼”三大政策，給家電行業帶來一輪快速發展的時期。格力電器正是在這樣的大背景下一躍而起，2012年首次打破了國外品牌的霸主格局，成為國内中央空調市場行業的龍頭。

總的來看，從2009年到2018年十年之間，格力電器的淨資産收益率一直遙遙領先于白色家電行業，平均33.5%的ROE更是使格力電器成為資本市場上的佼佼者。另外，家電行業的周期性也非常明顯，平均以三四年為周期波動，以規律來看，目前，家電行業正處于周期性下降階段，主要是受疫情以及新一輪家電産品叠代影響。

通過将格力電器與美的集團和海爾智家對比發現，十年以來，格力電器的淨利率較高，排在三者的第一位，但是總資産周轉率卻處于較低水平，排在第三位，另外，三家公司的資産負債率均保持在60%以上，格力電器與它們相差不大。因此，我們可以得出結論，格力電器保持較高ROE的原因是由高淨利率和高杠杆率驅動的。

第一，格力電器保持高淨利率的原因

一方面是格力電器的毛利率較高。可以看到，自2012年起格力電器的銷售毛利率便超過美的集團和海爾智家，2014年最高達到36.1%的毛利率。通過對财務報表的對比，我們發現，格力電器的營業成本率低于美的集團和海爾智家，是帶給格力電器較高的議價能力的主要原因。值得一提的是，格力電器始終堅持自主研發，掌控了從上遊壓縮機、電機等零部件研發生産到下遊廢棄産品回收利用的全産業鍊，為格力電器成本和費用的降低奠定了堅實基礎。

但近幾年，格力電器毛利率高的優勢在逐漸消失。究其産品結構，公司營業成本增長的速度大于營業收入的增長速度，2018年，在公司的營業收入同比上漲33.61%的同時，營業成本上漲了38.84%。另外，在家電行業倡導高端化、品質化的趨勢下，産品叠代造成成本費用的增加将會使格力電器面臨更高的價格承壓。

另一方面是格力電器的費用率較低。格力電器作為一家2C的企業，有較多着銷售費用，但是近幾年格力電器的銷售費用率卻一直呈下降趨勢，且下降幅度較大，在2018年格力電器銷售費用率為9.45%，低于美的集團和海爾智家的銷售費用率。且十年以來，格力電器的管理費用率也一直比美的集團和海爾智家低，企業的行政管理效率較高。

第二，格力電器保持較高杠杆率的原因

以2018年為例，格力電器的權益乘數為2.85，資産負債率為64.92%，運用了較高比例的杠杆。

這是由于，一方面格力電器對上遊供應商具有一定的掌控力，一直以來均保持了較高比例的應付票據和應付賬款，2018年占到合計負債的41.56%。另一方面是格力電器也保持了一定的短期借款。

另外，值得注意的是，格力電器的應收票據和應收賬款占比也較高，這主要是公司的銷售集中度較高造成的，2018年公司對前5大客戶共銷售了415.79億元，占到了營業收入的20.79%。

第三，格力電器的運營能力差嗎？

總的來看，2018年，格力電器、美的集團、海爾智家的總資産周轉率分别為0.85、1.01和1.15，格力電器的資産周轉能力較差。因此，首先通過與行業的對比發現，十年以來，格力電器的存貨周轉率要低于白色家電行業的存貨周轉率，主要是由于較高的存貨給格力電器的運營帶來一定的壓力。

然而事實上，格力電器的應收賬款周轉率要遠高于行業的應收賬款周轉率，且在美的集團和海爾智家之間，格力電器的存貨周轉率和應收賬款周轉率都要高于兩者。

因此，通過格力的資産表我們發現，格力電器的貨币資金相當高，是造成資産周轉能力差的主要原因。十年以來格力電器的貨币資金存量扶搖直上，堪稱一隻産現金的大奶牛，2018年的貨币資金更是占到營業總收入的56.53%，雖然能保證給投資者慷慨的分紅，但不得不說這嚴重影響了資金的使用效率。

從對ROE的拆解後我們發現，格力電器利用較高的淨利潤率與加杠杆驅動使ROE十年以來保持在平均30%以上的水平，而且在格力集團的運營能力來看，企業主要的問題是資金使用效率不高，存貨以及應收賬款周轉率仍處于較高水平，因此格力集團的基本面并沒有太大的差漏。

所以，格力集團現在面臨的最大的壓力是來自家電行業的周期性下行風險，特别是一季度受疫情因素的影響，空調行業終端消費需求萎縮，格力集團在這個關鍵時期不止要加快産品向高端化、品質化邁進，還要采取積極的銷售策略，保證營業收入穩步增長。

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