本文選自“比特港大數據”微信公衆号，作者為宏觀資本(香港)有限公司的柳馳，Angel。

自8月底提示異動後，金蝶國際(00268)股價上漲近30%。值得注意的是，金蝶的吸籌指數随股價一路上漲，顯示籌碼并未松動。截止發稿日，股價已達4.25，創兩年最高點。是否良機已經逝去?還是正好相反?請耐心看到本文最後的定量分析。

(數據來源：比特港)

“南金蝶、北用友”——作為中國本土兩家最大的企業财務解決方案提供商之一，金蝶的影子幾乎無處不在。但金蝶的估值顯然遠低于在A股市場享受高估值陽光雨露的用友。

今日（10月18日）金蝶上漲的催化劑來自于大行研究報告。野村發表發表研究報告表示，将金蝶目标價由3.7元升至5元。該行指，在金蝶國際客戶日及阿裡2017雲栖大會後，對于雲市場的發展更有信心，市場發展正在加快，而金蝶國際業務擁有較高的進入門坎，其他對手難以跨越。野村預計金蝶雲(ERP)于2016至2020的财年将維持80%的年均複合增長率;雲端服務方面，該行亦料其雲端服務至2020财年可占整體銷售的60%。另外，由于金蝶國際對雲端發展投資增加，該行下調其2018/19财年的非通用會計準則盈利3至6%。

大行報告和湧入的機構買盤，均來自于上周末的一場盛宴，投行和機構高朋滿座，京東和華為更是高調捧場。10月15日，金蝶在上海松江的發布會上頒布了新的Logo，并演示了從自動錄入憑證合同到執行财務分析的新一代财務機器人。同時，董事長徐少春向在場數十家機構投資者以及數百參會人員，宣布了其徹底轉向雲服務提供商、财務雲生态建設者的戰略願景。在徐少春的這份宣言當中，金蝶劃定了一個清晰的目标：雲服務占公司總收入比重在2020年達到60%，并追求在未來擁有40000家能夠貢獻5萬 服務費的大中型企業客戶。

在這個大目标後面，隐藏着京東B2C 華為硬件 金蝶客戶資源和大數據資源聯盟抗衡阿裡雲大數據的野心。 投資者更應該留意到這個總體規劃後面的行政推手：除了工信部也出席大會，表明要将金蝶樹為典型推廣之外，深圳市政府扶持金蝶的意願不容忽視，這是為什麼華為和萬科紛紛向已經名花有主的金蝶(京東2015年高價入股10%)繼續搖橄榄枝的原因。在未來五年，考慮到深圳這個經濟和政治雙重高地的溢出效應，考慮到大數據和雲端市場金蝶的壟斷性優勢， 對于該股的估值似乎不應隻限于短期财務數據。

作為一個研究員，禁不住想象擁有一家幾乎掌握了全國大多數行業和企業數據的企業，還需要做基本面分析和調研麼 ?這種數據金礦的價值無法估量。而海量的企業客戶資源，更讓金蝶過去一段時間幾乎做一個産品就能成就一個産品，這樣的2B能力 ，大概隻有微信在2C端可以比較了。金蝶目前就像在數據金礦上沉睡的美人，任何一個路過的互聯網巨頭或者資本巨頭都難免起意。

據公開披露，目前金蝶雲的續費率達到9成以上、按年貢獻5萬元以上的中大型企業已有3500家。考慮到仍有相當一部分大型企業出于各項考慮尚未從ERP軟件轉換到财務雲服務，該數字預計會進一步上升。

金蝶旗下兩大财務雲解決方案，金蝶雲和精鬥雲，已經分别在大中型企業與小微企業市場當中奪得了頭把交椅，地位非常穩固。主席徐少春在會後的投資者見面活動當中表示，對金蝶雲在用戶體驗和技術先進性方面的優勢充滿信心。技術先進性方面不好妄加評判，但依靠财務壟斷地位産生的企業用戶粘性這一點無法忽視，能否形成一個生态圈則是金蝶将來能否真正飛入雲端的關鍵。

(來源：金蝶公司2013-2017财務報告)

(金蝶17年上半年的雲服務收入已經達到16年全年的83%，成長速度非常迅猛)

投資者見面活動期間，金蝶公司的管理層還透露出幾項信息：

第一，金蝶在财務雲服務的布局全國最早、技術積累最雄厚，預計未來不需要做大量探索性的技術開發工作;

第二，金蝶目前沒有分拆業務登陸A股的計劃(17年2月28日，子公司金蝶天燕中間件股份有限公司登陸内地新三闆);

第三，金蝶不尋求建立自身的數據中心，同時将尋求從對亞馬遜的服務依賴當中擺脫出來，轉向華為、京東等内地長期戰略合作夥伴;

第四，對于賬面上将于2019年4月到期的可轉債，金蝶CFO表示公司現金流充裕，且正在積極尋求回購措施。

雖然金蝶股價已經大幅度上揚，但是作為出身對沖基金的筆者仍覺得未來六個月該股有着不錯的交易機會。首先是管理層和公司按照常理考慮會有較大意願讓債轉股，這就需要股價在換股價3.9港币基礎上上升15%-30%才能确保，這就意味着一定的上漲空間。

其次，股價升破阻力位3.9港币之後(可轉債會形成對沖性的股票沽空盤)，該價位會因為對沖基金和機構的Dynamic Delta Hedge行為(或有)形成一定的支撐。因為在3.9港币以上的區間， 随着股價上升， DDH的沽空盤會越來越弱， 而随着股價下跌，DDH空倉回補會逐步增大直至3.9港币之後才轉趨弱。

再次，專業的投資者可以利用這種可轉債套利行為，一定程度上當作自己持有的免費看空期權(Free Put), 在股價調整接近3.9港币時買入，而大幅遠離3.9港币時獲利沽出。再确定波動區間(野村提出的5元目标價剛好差不多是京東入股時價位，可做區間上緣參考)前提下，會是很好的交易模式。

可轉債情況(來源：金蝶公司2017年中期财務報告)

特别需要注意的是，金蝶請到了四個重量級的嘉賓為發布會作主題演講。

兩位嘉賓來自中央部委。一位是商務部元老、中國複關首席談判代表龍永圖，另一位則是工信部信息産業和軟件服務司司長謝少峰。這兩位傳達的信息當中，有三點特别引人注目：1)注重轉型過程當中企業數據的安全保護;2)培養一批信息化數據化的龍頭企業;3)總結金蝶的成功經驗并在全國加以推廣。

另外兩位嘉賓則更引人注目。第一位是華為輪值CEO徐直軍，這是他第一次在華為以外做演講——這本身就是一個非常強力的信号。他介紹了華為消費終端銷售領域和金蝶雲的合作，并發布了華為公有雲的戰略。另一位是京東雲總裁、原微軟亞太科技董事長申元慶，他則強調了金蝶和京東在網絡電商雲平台上的合作情況。其中華為的三不承諾特别引人注目：1)不碰用戶數據，2)不做應用不與應用開發商争利，3)不做股權投資、與應用和服務提供商平等合作。

結合此前用友和阿裡的戰略合作，并參考阿裡雲的運營策略。此次在金蝶發布會上體制内外各路巨頭的表态，就顯得非常清晰易懂。國家産業戰略 北京深圳力求奮起直追的各路大佬 海量财務大數據的内在價值——産業争霸的帷幕已徐徐拉開。

亮點：

百萬級企業大數據金礦；

2B平台用戶粘性和雲端壟斷地位；

深圳企業盡享政策扶持和行業合作(京東/華為/萬科)；

國家扶持軟件國有化，天然壟斷地位難以撼動；

股價需進一步上升才能确保即将到期的可轉債轉股。

風險點：

企業派息回饋投資者不足，關聯交易頻繁，潛在利益沖突難免雲業務仍存在不确定性，目前較高的留存率能否可持續不确定盈利模式仍顯單一，守着大數據金礦無法有效轉化為利潤。

免責聲明：智通财經網轉載此文目的在于傳遞更多信息，不代表本網的觀點和立場。文章内容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。（編輯：姜禹）

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