文：張瑜 陸銀波，來源：一瑜中的，原标題《【華創宏觀·張瑜團隊】ROA或繼續下行，去庫繼續，寬松繼續——7月工業企業利潤點評》

7月工業企業利潤：利潤增速大幅轉負，上遊利潤占比快速回落

7月規模以上工業企業利潤同比增長-13.4％，前值為1％，1-7月累計增速為-1.1％。庫存方面，截止至7月，庫存同比為16.8％，前值為18.9％，連續三個月庫存增速下行。量、價、利潤率拆分來看，量價齊落，利潤率大幅回落。PPI同比，7月為4.2％，6月為6.1％。工業增加值7月增速為3.8％，6月為3.9％；收入端，7月增速為7.1％，前值為9.1％。利潤率方面，7月大幅回落，7月為5.58％％，6月為6.76％，回落1.2％。2011-2021年同期，7月利潤率比6月利潤率平均低0.5％左右。7月利潤率的回落主要受成本端影響較大，7月成本收入比為85.8％，高于前值84.9％。

行業方面，從利潤占比來看，采礦 制造業上遊7月占比為39.6％，低于前值42.3％％。中下遊7月占比為52.8％，高于前值51.3％。

單7月看，利潤增速超過10％的行業有煤炭（75.6％）、油氣（84.8％）、有色金屬礦采選（14.9％）、電熱生産和供應（47.9％）、食品制造（21.3％）、煙草（36％）、文娛用品（17％）、汽車制造（78％）、運輸設備（28％）、電氣（24.8％）等少數幾個行業。對應的是當下高景氣的煤炭、汽車、新能源裝機、軍工等行業。

7月點評：ROA視角下的庫存周期與降息周期

（一）引子：為什麼分析ROA？

第一，經濟學含義較為清晰，對應的是企業資産回報率。當ROA上行，意味着企業經營回報率上行，補庫、投資意願可能會更強。當ROA下行，意味着企業經營回報率下行，補庫、投資意願可能會偏弱，降息以降低企業債務成本的必要性會上升。

第二，相對于利潤增速，數據波動小，更加穩健。這一點，類似于社融增量增速與社融存量增速的區别。

第三，更便于預測。

7月如何？受7月單月利潤增速進一步回落影響，截止至7月，ROA為6.5％，低于前值6.6％。

（二）展望：ROA怎麼看？意味着什麼？

中性預測，ROA到今年12月降至6.1％，呈逐月下行态勢。預測的假設前提是8-12月，利潤增速0％增長。這一趨勢的判斷冗餘度較高，ROA下行态勢如果希望止住，需要8-12月利潤增速達到15％左右。

這一趨勢意味着什麼？第一，貨币寬松未結束，後續仍有降息的可能。ROA下行，意味着企業投資回報率下行，能夠承受的融資成本在下行，需要降息予以應對。從曆史經驗來看（2000年-2022年），降息窗口對應的都是ROA下行期，包括2002年Q1、2008年Q4、2012年Q2-Q3、2014Q4-2015年、2019Q4、2020年Q1-Q2、2022年Q1-Q3。

第二，去庫周期未結束。ROA下行期，意味着企業總資産回報率在下降，庫存投資的吸引力會下降，企業可能會傾向于去庫。從曆史經驗來看（2000-2022年），庫存周期的調整時間點同步或滞後于ROA的調整時間點。這意味着，下半年，可能仍處于去庫周期。

風險提示：

疫情反複。海外貨币政策收緊幅度超預期。歐洲債務風險。

報告目錄

報告正文

一 ROA視角下的庫存周期與降息周期

（一）為什麼分析ROA？7月如何？

為什麼分析ROA？

第一，經濟學含義較為清晰，對應的是企業資産回報率。當ROA上行，意味着企業經營回報率上行，補庫、投資意願可能會更強。當ROA下行，意味着企業經營回報率下行，補庫、投資意願可能會偏弱，降息以降低企業債務成本的必要性會上升。

第二，相對于利潤增速，數據波動小，更加穩健。單月或者單季利潤增速，可能受到特殊因素的幹擾，波動幅度較大。但ROA，考慮了過去一年的利潤之和，數據穩定性好。這一點，類似于社融存量增速與增量增速。市場關注較高的是社融存量增速。

第三，更便于預測。例如，預測今年後面每個月的ROA，隻需預測後面每個月的利潤就行，而數據中已知的信息包括資産總額、過去幾個月的利潤等，對利潤的預測準确些要求有所降低。

如何計算ROA？使用工業企業過去十個月的利潤數據除以期初總資産。

7月如何？受7月單月利潤增速進一步回落影響，截止至7月，ROA為6.5％，低于前值6.6％。

（二）展望：ROA怎麼看？意味着什麼？

中性預測，ROA到今年12月降至6.1％，呈逐月下行态勢。預測的假設前提是8-12月，利潤增速0％增長。這一趨勢的判斷冗餘度較高，ROA下行态勢如果希望止住，需要8-12月利潤增速達到15％左右。

這一趨勢意味着什麼？第一，貨币寬松未結束，後續仍有降息的可能。ROA下行，意味着企業投資回報率下行，能夠承受的融資成本在下行，需要降息予以應對。從曆史經驗來看（2000年-2022年），降息窗口對應的都是ROA下行期，包括2002年Q1、2008年Q4、2012年Q2-Q3、2014Q4-2015年、2019Q4、2020年Q1-Q2、2022年Q1-Q3。

二 7月工業企業利潤數據點評

（一）整體情況：利潤增速大幅轉負

7月規模以上工業企業利潤同比增長-13.4％，前值為1％，1-7月累計增速為-1.1％。庫存方面，截止至7月，庫存同比為16.8％，前值為18.9％，連續三個月庫存增速下行。分所有制看，國有及國有控股工業企業7月利潤增速為-3.58％，低于前值11.6％；外商及港澳台工業企業7月利潤增速為-19.4％，低于前值-3.8％；私營工業企業7月利潤增速為 -32.66％，低于前值-8.98％。

量、價、利潤率拆分來看，量價齊落，利潤率大幅回落。PPI同比，7月為4.2％，6月為6.1％。工業增加值7月增速為3.8％，6月為3.9％；收入端，7月增速為7.1％，前值為9.1％。利潤率方面，7月大幅回落，7月為5.58％％，6月為6.76％，回落1.2％。2011-2021年同期，7月利潤率比6月利潤率平均低0.5％左右。7月利潤率的回落主要受成本端影響較大，7月成本收入比為85.8％，高于前值84.9％。根據統計局解讀，“……企業利潤小幅下降，成本水平仍然較高，部分行業市場需求不足凸顯，經營壓力有所增加，加之國内外環境更趨複雜嚴峻，工業經濟持續穩定恢複仍需付出艱苦努力。”

（二）行業情況：上遊利潤占比快速回落

從利潤占比來看，采礦 制造業上遊7月占比為39.6％，低于前值42.3％％。中下遊7月占比為52.8％，高于前值51.3％。

從利潤同比增速來看，采礦業7月利潤增速為47.4％，雖低于前值77.9％，但仍保持較高增長。根據統計局解讀，“采礦業繼續支撐工業企業利潤增長，……1—7月份，采礦業利潤同比增長1.05倍，拉動規模以上工業企業利潤增長10.3個百分點”；電熱氣水7月利潤增速為30.9％，好于前值14.9％，主要是受基數較低影響。

制造業7月利潤增速為-26％，低于前值-8.74％。制造業内部，制造業上遊為-62％，制造業中遊為6.76％，制造業下遊為1.7％。

單7月看，利潤增速超過10％的行業有煤炭開采（75.6％）、油氣開采（84.8％）、有色金屬礦采選（14.9％）、電熱生産和供應（47.9％）、食品制造（21.3％）、煙草（36％）、文娛用品（17％）、汽車制造（78％）、運輸設備（28％）、電氣（24.8％）等少數幾個行業。對應的是當下高景氣的煤炭、汽車、新能源裝機、軍工等行業。

具體内容詳見華創證券研究所8月28日發布的報告《【華創宏觀】ROA或繼續下行，去庫繼續，寬松繼續——7月工業企業利潤點評》。

本文源自金融界

更多精彩资讯请关注tft每日頭條，我们将持续为您更新最新资讯!