短期來看，疫情對保險負債端造成的壓力仍将持續，可關注資産端的邊際改善迹象。在穩增長政策下，壽險資産端受益，同時負債端改善，行業景氣度向上。

本刊特約作者 劉鍊／文

近日，上市險企陸續公布2022年1-3月保費收入數據。2022年1-3月累計原保費收入及同比增長情況如下：中國人保2324億元，同比增長14.2%、衆安在線50億元，同比增長10.2%、中國太保1487億元，同比增長7.2%、新華保險649億元，同比增長2.4%、中國平安2465億元，同比增長1.1%、中國人壽3150億元，同比下降2.7%。

人身險保費收入分化明顯，NBV增長或仍承壓。各上市公司3月單月人身險保費收入同比增速為：太保人壽（10.1%）>中國人壽（5.6%）>人保壽險（1.8%）>新華保險（-4.1%）>平安人壽（-4.2%）。各公司人身險保費收入延續明顯分化态勢，中國人壽單月保費增速由負轉正，環比改善8.7個百分點；平安人壽增速與2月基本持平，持續承壓；太保、人保、新華增速均有不同程度的下降，其中，太保人壽依舊保持同比高增長，新華保 險增速由正轉負，環比下降15.3個百分點。

2022年一季度，平安壽險個險新單保費同比下降15.7%，主要受2021年同期新舊重疾定義切換導緻的高基數影響。人保壽險3月長險首年保費同比增長37.5%，其中長險首年 趸交保費同比增長31.9%，相比1月、2 月有大幅下滑，健康險長險期交保費同比下降 36.6%，環比下降12.6%。在個險銷售渠道承壓的背景下，部分公司保費快速增長主要由銀保渠道帶動。從行業整體來看，以上5家上市壽險公司3月單月保費收入同比增長1.1%，較2月增速環比下降0.1個百分點，光大證券認為主要是由于壽險業改革持續推向縱深，人力規模處于低位，疊加3月份國内多地疫情反複影響代理人線下展業。預計各險企一季度新單與NBV增長承壓，後續随着改革帶來壽險業産能提升與疫情緩和有望得到改善。

各上市公司3月單月财産險保費收入同比增速為：衆安在線（14.4%）>太保财險（10.9%）>中國财險（10.2%）>平安财險（9.2%）。除衆安在線外，各财險險企單月保費收入增速均有不同程度的放緩。

綜合來看，上市财險公司3月單月保費收入同比增長10.1%，較2月增速環比下降5.6個百分點，預計主要為疫情拖累新車銷售所緻，乘聯會數據顯示，3月狹義乘用車零售、批發銷量同比分别下降10.5%和1.6%，對新車保費造成較大的負面沖擊。中國财險3 月單月車險保費收入222億元，同比增長4.6%，自2021年10月以來首次出現增速回落，但2022年一季度累計同比增速依舊保持在10.9%的相對高位。

随着車險綜改壓力趨緩，車均保費提升，綜合成本率持續改善，疫情階段性緩解後車險業務整體向好态勢不變。非車險方面中國财險保費收入增速略有回升，3月單月同比增長13.7%，較2月增速環比增加1.5個百分點，其中農險增速最快，同比增長45.9%，意健險占比最高，為54.7%。在“三農”政策加持以及疫情持續帶來健康險新需求的背景下，非車保費規模及占比有望持續提升。

壽險負債端承壓或将持續，财險長期向好态勢不變。在壽險業持續改革的背景下，2022年一季度，各上市壽險公司紛紛推出以增額終身壽險為代表的保障型産品，以客戶為導向提供針對性優質服務，轉型陣痛期結束後新單與NBV有望回升。财險業車險保費受疫情影響階段性增速放緩，非車保費發展穩中有進，若疫情得到有效控制，則财險憑借成本優勢長期向好的基本面不變。

壽險承壓趨勢确認

2022年3月壽險總保費同比延續分化态勢，預計新單價值仍将承受較大壓力。3月5家上市險企壽險總保費累計同比增長0.7%（2月為0.2%），其中，中國人保同比增長18.3%、中國太保同比增長4.2%、新華保險同比增長2.4%、中國平安同比下降2.3%、中國人壽同比下降2.7%。3月單月總保費同比增速分别為：中國太保10.1%、中國人壽5.6%、中國人保1.8%、新華保險-4.1%、中國平安-4.2%。

3月壽險總保費同比延續分化态勢，中國人壽單月同比改善8.7個百分點，中國平安同比持續承壓，中國太保延續同比高增長，中國人保、新華保險同比分别下降17個百分點、15.3個百分點，中國人壽、中國太保同比增長預計受規模型産品以及銀保渠道帶動。考慮到轉型持續推進、人力規模處于低位、局部地區疫情反彈以及需求釋放趨緩，預計新單價值同比壓力較大，2022年一季度，各家險企新單價值同比或在-20%至-40%區間。

中國平安新單保費明顯承壓，中國人保續期拖累總保費增速。2022年一季度，中國平安個人業務新單保費431億元、同比下降15.7%，明顯承壓，預計主要受同期重疾定義切換帶來的較高基數以及人力規模下降但産能未明顯提升影響，同時，考慮到2022年保障型産品需求釋放緩慢，高價值率産品占比或将下降，2022年一季度NBV或承受壓力，同比降幅或劣于新單保費同比。中國人保壽險及健康險闆塊3月新單保費40.8億元、同比增長74.9%，主要系人保健康趸交業務帶動，3月貢獻趸交新單13.1億元、同比增長4953.9%，但受人保壽險續期保費同比下降41.9%拖累，中國人保人身險總保費同比下降17個百分點至1.8%。

車險景氣度延續趨勢有待觀察，低件均标準化健康險仍具潛力。2022年3月，4家上市險企财險保費收入同比增速為10.1%，較2月的15.7%回落5.6個百分點，預計主要系疫情影響新車銷售拖累車險所緻，各家險企3月财險保費同比增速分别為：衆安在線14.5%（2月2.8%）、太保财險10.9%（2月22.5%）、人保财險10.2%（2月13.4%）、平安财險9.2%（2月17.6%）。

2022年3月以來，吉林、上海等地疫情反彈，導緻線下營銷、生産、運輸及交付産生一定阻力，根據乘聯會的數據，2022年3月，乘用車零售銷量同比下降10.5%，拖累車險的增速，人保财險3月車險保費同比增長4.6%，較2月的14.9%明顯下降10.3個百分點。此外，據國家統計局的數據，上海及吉林省各占全國生産的11%左右，若疫情延續，短期内或對新車銷售及車險銷售造成一定的抑制，車險景氣度延續趨勢有待觀察。平安健康一季度保費收入同比增長38.5%、人保财險3月意外及健康險保費同比增長7.1%，疫情反複及互聯網保險監管完善或利于低件均醫療險銷售。

負債端承壓态勢得到數據确認，關注疫情影響車險情況及資産端邊際改善壽險負債端承壓态勢得到數據确認，2022年一季度，行業NBV或明顯承壓。行業轉型不僅要擡頭看路也要躬身做事，渠道産能提升并非一蹴而就，底層展業模式改良或是解決行業供需不匹配的關鍵。财險景氣度受局部地區疫情影響有待觀察。

當前壽險處于估值底部，負債端和資産端悲觀預期反應相對充分，而疫情影響、2022年宏觀經濟景氣度以及轉型過程中的NBV同比增速仍具有不确定性。

國信證券認為，壽險景氣度向上，壽險3月企穩，增額終身壽或力挽狂瀾，同時車險新單穩步向前。壽險新單銷售或如期改善：正如我們預計近期壽險新單有望開始改善，增額終身壽憑借較高的新業務價值率（40%-50%，高于上市壽險企業的平均水平）或力挽狂瀾，讓中國平安的3月新單銷售同比轉正。展望二季度，随着股票市場的震蕩加劇，固收保本的保險産品的吸引力有望持續，我們繼續看好新單銷售，正增速有望持續。

中國平安一季度個人業務新業務保費同比下降16%，主要是因為2021年一季度基數較高，重疾定義切換使得銷售大幅提升，2021年1-2月的新業務保費同比增速分别為31%和24%。但2022年一季度新單保費同比2020年一季度的增長幅度為0.45%，在人力持續下滑三年的背景下，2019-2021年分别下滑18%、12%和41%，平安2022年一季度的新業務保費能超過2020年一季度同期，表現非常靓麗，人力質量确有大幅提升之勢，未來的增速值得期待。

增額終身壽的優勢在于保額可以增長，然後通過保額提取以及加保等操作，實現遠高于傳統壽險産品的靈活性。起初增額終身壽在香港賣得非常好，後被引進到内地，成為中小壽險企業搭配經紀公司的主戰場，直至近兩年大型壽險企業紛紛推出該類産品，同時銀保監會在2021年10月下發通知，提高了人身險産品的銷售門檻，整頓互聯網銷售。在此背景下，增額終身壽有望接力重疾險力挽狂瀾。4月8日，平安發布“盛世金越”增額終身壽，發力居家養老，進一步發揮“保險 ”綜合實力，短期景氣程度正在提升。

車險穩步向前，中國财險保持相對優勢，維持較高景氣度。3月中國财險原保費同比增長10%，平安财險同比增長9%，太保财險同比增長11%，規模優勢穩步提升。相比1-2月車險業務的強勢增長，車險保費增速有所下滑，全行業3月增速僅為3.2%，中國财險為4.6%，仍有較強的相對優勢。同時，一季度新車市場疲軟，車均保費拉動增長。考慮到通貨膨脹的影響，預計車均保費仍有持續向上的趨勢，車險市場規模仍将繼續增長，全年車險将維持較高景氣度。同時，大災風險同比下滑，非車險盈利或迎來拐點。整體而言，中國财險維持較高景氣度。

在穩增長政策下，壽險資産端受益，同時負債端改善，行業景氣度向上。同時，車均保費有望持續提升，而非車險盈利拐點向上。

疫情散發拖累車險保費增速

東吳證券認為，疫情散發拖累車險保費增速，壽險隊伍似現企穩迹象。上市險企披露2022年前3月保費數據，累計原保費增速及對應收入排序如下：中國人保（同比增長14%至2324億元）、中國太保（同比增長7%至1487億元）、新華保險（同比增長2%至649億元）、中國平安（同比增長1%至2465億元）和中國人壽（同比下降3%至3150億元）。全國各地疫情散發拖累壽險複蘇進程和新車簽單保費。

從壽險來看，全國各地疫情散發，但在極低同期基數和隊伍規模邊際企穩作用下，3月單月新單有底部企穩改善迹象。2022年3月，壽險當月原保費同比增速排序如下：太保壽險（10%）、中國人壽（6%）、人保壽險及健康（2%）、新華保險（-4%）和平安壽險及健康險（-4%）。

從财險來看，2022年一季度，人保和平安車險保持兩位數穩健增長，3月單月略有波動不改量價齊升趨勢。2022年3月，财險當月原保費同比增速排序如下：太保财險（11%）、人保财險（10%）、平安财險（9%）。人保财險2022年一季度車險和非車保費累計同比增速分别為10.9%和13.2%，非車業務占比同比提升0.5個百分點至58.1%。自2021年10月以來，人保财險單月車險保費同比增速月均保持兩位數，但2022年3月，受全國各地疫情散發沖擊，新車簽單保費和轉續保推遲，公司車險單月保費同比增速下滑至4.6%。平安财險2022年一季度車險、非車和意健險保費累計同比增速分别為10.4%、2.1%和38.5%。

2022年以來，各地監管對車險限速指導不變，進一步倒逼頭部險企聚焦優質家自車業務。各地疫情散發降低車險出險頻率，2022年下半年，大災沖擊下車險費率走硬趨勢有望延續。預計2022年一季度上市險企車險承保盈利同比仍将改善，疫情反複對非車承保業績的拖累有待觀察，但不改整體承保利潤改善趨勢。

“3·21”東航MU5735航空飛行器事故對行業賠付影響有限。據銀保監會通報，截至3月29日，财險方面，承保飛機機身的人保财險、太保财險、平安财險、國壽财險合計向東航預付保險賠款1.16億元。人身險方面，已有11家公司向遇難人員家屬支付14筆賠款，金額合計1485萬元。銀保監會多次發文指導保險行業全力做好“3·21”東航航空飛行器事故保險理賠服務工作，預計該事件對财險行業的影響有限，關注賠付優化行業口碑效應以及交通意外險投保需求提升。

截至2022年4月14日，A股上市險企平均P/EV僅為0.54倍，平均PB僅為1.0倍。2021年年報已披露完畢，基本符合此前較低的市場預期，預計2022年一季度利潤仍有兩位數下降壓力，但是新單和人力已現改善迹象，長期來看無需進一步悲觀。

西部證券認為，疫情緻使保險負債端進一步承壓，可以關注資産端邊際改善。人身險開門紅表現低迷，疫情反複影響客需及展業。2022年一季度，人身險保費收入如下：人保壽（同比比增長17.9%）、太保壽（同比增長4.2%）、新華保險（同比增長2.4%）、平安壽（同比下降2.3%）、中國人壽（同下降2.7%）；3月單月保費收入如下：太保壽（同比增長10.1%）、中國人壽（同比增長5.6%）、新華保險（同比下降4.2%）、平安壽（同比下降4.2%）、人保壽（同比下降24.6%）。

在新單方面，受代理人規模縮減和同比高基數的影響，平安壽2022年一季度新單保費同比下降14.9%；人保壽受益于趸交拉動，一季度新單同比增長45.5%；3月期交實現高增長（同比增長40.9%），助力新單增長（同比增長29%），而續期（同比下降41.9%）拖累保費表現。

疫情緻使新車銷量下滑，财險保費增速趨緩。2022年一季度，财險累計保費收入如下：太保财（同比增長13.8%）、人保财（同比增長12.2%）、平安财（同比增長10.3%）；3月單月保費收入如下：太保财、人保财、平安财同比增速分别為10.9%、10.2%、9.2%，環比增速分别為-11.6%、-3.2%、-8.8%。

疫情影響新車銷量，車險保費增速放緩。2022年一季度，車險保費如下：人保财（同比增長10.9%）、平安财（同比增長10.4%）。受疫情影響，3月新車銷量同比下降11.7%，新車銷量下降緻使承保車輛數目及自主定價系數增速放緩，人保财3月車險保費增速降至4.6%（前值為14.9%）。

非車增速相對穩健，2022年一季度，非車保費人保财（同比增長13.2%）、平安财（同比增長10.2%），意健險仍為增量主要來源，人保财、平安财意健險保費同比增速分别為11.7%、38.5%。3月單月人保非車險保費同比增長13.7%，信用保證險（同比增長113.3%）、農險（同比增長45.9%）增速較高。

機遇挑戰并存，建議關注險企資産端邊際改善迹象，長端利率低位波動 權益市場震蕩下行，險企投資端面臨挑戰。截至4月14日，十年期國債到期收益率為2.77%，較3月初下降3BP；滬深300較上年末累計跌幅達15.2%，利率下行及市場波動緻使險企投資端承壓。地産行業邊際改善 監管再提鼓勵險資增配權益資産，對投資端形成支撐。3月以來，地産行業政策放松力度增強，全國已有百餘城銀行下調房貸利率（20-60BP）；4月11日，證監會等三部門再提鼓勵保險等機構增配權益資産，随着後續疫情逐步平複，權益市場或将迎來估值修複，有望對險企投資端形成支撐。

短期來看，我們判斷疫情對負債端造成的壓力仍将持續，建議關注資産端的邊際改善迹象。在壽險方面，保險作為非必要消費品，預計疫情影響下市場需求走弱，代理人線下展業受阻影響高價值的産品銷售，或對人員留存造成一定影響。在财險方面，上海疫情對汽車産業鍊影響較大，新車産銷雙弱預計将持續影響4月車險保費收入，随着疫情平複車險保費增速有望回升。目前行業處于曆史估值低位，安全邊際較高。

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