（報告出品方/作者：國信證券，劉孟巒、馮思宇）

公司主要從事石墨及炭素制品生産與銷售，内生、外延增長雙驅動下，公司形 成全國化布局，成為我國石墨電極龍頭企業，産能利用率、盈利能力均長期優 于行業平均水平，産業優勢突出。目前公司已具備石墨電極産能 29.5 萬噸，高 爐炭磚産能 3 萬噸，炭素新材料産能 1 萬噸，低硫煅後石油焦産能 14.4 萬噸， 煤系針狀焦産能 6 萬噸；此外擁有鐵精粉産能 100 萬噸。

高速發展的石墨電極龍頭企業

方大炭素新材料科技股份有限公司總部位于甘肅省蘭州市，公司前身為蘭州炭 素廠，始建于 1965 年，隸屬原冶金工業部直接領導。1996 年，公司改制為國 有獨資蘭州炭素有限公司。2001 年，蘭州炭素集團有限責任公司剝離出生産經 營主體，注冊成立了蘭州海龍新材料科技股份有限公司，并于 2002 年在上海 證券交易所成功挂牌上市。

2006 年，遼甯方大集團實業有限公司成功競拍到公司 51.62%的股份，成為蘭 州海龍新材料科技股份有限公司的控股股東，公司更名為方大炭素新材料科技 股份有限公司。目前，公司實際控制人方威通過遼甯方大集團實業有限公司持 有公司 40.05%的股份，直接持有公司 0.49%的股份。

遼甯方大集團實業有限公司是一家以炭素、鋼鐵、醫藥、商業、航空五大闆塊 為核心的跨行業、跨地區、多元化、具有較強國際競争實力的大型企業集團。 除方大炭素外，旗下擁有方大特鋼、東北制藥、中興商業、海航控股共五家上 市公司，另有方大萍鋼和達州鋼鐵兩家大型鋼鐵聯合企業，北方重工一家大型 機械制造跨國企業，天津一商一家大型商貿流通企業和醫藥闆塊所屬營口方大 醫院等多家醫院。

遼甯方大集團入主後，公司内生、外延增長雙驅動，進入了高速發展期。2007 年，公司收購了撫順炭素、成都蓉光、合肥炭素，形成全國化布局。2008 年， 公司收購萊河礦業，并募資建設高爐炭磚産線和特種石墨産線，主營業務進一 步擴展。2009 年，公司投資建設 20 萬噸煅後焦生産基地，實現産業鍊的上遊 延伸。2010 年，公司收購成都炭素，解決公司同業競争，随後大力推進成都炭 素特種石墨産線建設。2016 年，公司收購江蘇喜科墨，形成煤系針狀焦産能， 進一步完善原料保障能力。2018 年，公司與寶鋼合資建設寶方炭材，擴大高功 率石墨電極生産能力。2020 年，公司收購考伯斯部分股權，再度向上遊延伸産 業鍊，滿足喜科墨生産針狀焦對軟瀝青的需求。經過快速擴張，公司已形成全 國化布局，并實現産業鍊的上遊延伸，成為我國石墨電極龍頭企業，産業優勢 突出。

石墨電極産品優勢突出

公司主要從事石墨及炭素制品生産與銷售。主要産品有石墨電極、高爐炭磚、 炭素新材料和炭素用原料。主導産品有超高功率、高功率、普通功率石墨電極； 高爐用超微孔、微孔、石墨質、半石墨質、高導熱炭磚，鋁用普通陰極、大截 面半石墨質陰極，石墨化陰極和鎂電解用石墨陽極以及各種礦熱爐用内襯炭磚、 高檔炭糊；特種石墨制品（等靜壓石墨、冷壓石墨）、核電用炭材料（高溫氣冷 堆炭堆内構件）、生物炭制品、锂離子電池用負極材料、石墨烯口罩和炭/炭複合材料等炭素新材料産品。

石墨電極是以碳元素為主的非金屬固體材料，以石油焦、針狀焦為原料，煤瀝 青作結合劑，經煅燒、配料、混捏、壓型、焙燒、石墨化、機加工而制成，是 在電弧爐中以電弧形式釋放電能對爐料進行加熱熔化的導體。

目前，公司已具備石墨電極産能 29.5 萬噸，高爐炭磚産能 3 萬噸，炭素新材料 産能 1 萬噸；原材料方面，具備低硫煅後石油焦産能 14.4 萬噸，煤系針狀焦産 能 6 萬噸。此外擁有鐵精粉産能 100 萬噸。 公司石墨電極産品以高功率電極和超高功率電極為主。2020 年公司普通電極、 高功率電極、超高功率電極銷量分别為 1.04 萬噸、7.97 萬噸、6.72 萬噸。相 較石墨電極全市場結構，公司普通電極占比低，高附加值産品占比高。

公司産能利用率優于行業平均水平。2020 年，公司石墨電極産量為 15.5 萬噸， 按照産能 19.5 萬噸測算公司産能利用率為 79.3%。同年，受疫情影響，國内外 石墨電極需求表現不佳，行業開工率保持較低水平，全年産量 72.1 萬噸，産能 利用率僅為 46.3%。可以看到，近年來受益于公司産品質量、品牌認知度等優 勢，公司産能利用率明顯優于行業平均水平。

周期築底，盈利逐步改善

公司作為行業龍頭企業，盈利能力強于市場平均水平，但業績随市場變化仍表 現出較強的周期屬性。

2017-2018 年，受去地條鋼影響，電爐用石墨電極需求景氣，同時行業受到環保 限産等因素影響，生産階段性受阻，石墨電極産能偏緊運行，價格高景氣，盈 利大幅擴張。公司業績也随之大幅提升，2018 年公司歸母淨利潤達 55.9 億元。

暴利吸引下，行業出現大量新建産能，停産企業大面積複産，導緻 2019-2020 年，在行業需求低迷的背景下，石墨電極價格持續回落，企業盈利惡化，大量 企業陷入虧損，再度減産、停産。随着行業變化，公司業績也明顯回落，但仍 保持盈利，2020 年公司歸母淨利潤為 5.5 億元。

2021 年，在雙碳背景下，鋼鐵行業盈利豐厚，且電爐鋼受政策支持，開工意願 強，石墨電極需求改善，下半年行業供給又受到限電影響，石墨電極價格築底 回暖。公司受益行業情況改善，深入推進精細化管理，靈活調整産品結構，生産經營高效運行，營業總收入與淨利潤均實現了穩步增長。2021 年前三季度， 公司營業總收入為 35.7 億元，同比增長 37.2%；實現歸母淨利潤 8.7 億元，同 比大幅增長 118.1%。2021 年全年公司預計實現歸屬于上市公司股東的淨利潤 10.47 億元-12.62 億元，同比增長 91.3%-130.6%。

石墨電極具有較強的周期屬性，在經曆地條鋼取締帶來的高盈利後，産能迅速 擴張，當前面臨較為嚴重的産能過剩問題。但在雙碳背景下，行業供需有望迎 來全面改善。供給方面，石墨電極作為高耗能行業，新增産能或得到有效管控。 需求方面，随着廢鋼資源供應的加速增長，電爐鋼在政策支持下有望迎來長足 發展，進而帶動石墨電極需求，我們預計未來五年每年電爐消費廢鋼量增加 2000 萬噸左右，對應每年将增加石墨電極消耗 5 萬噸。從短期來看，石墨電極 生産周期長，環保限産約束下難有明顯增量，價格或在成本支撐下穩中有升。（報告來源：未來智庫）

行業産能增長有望得到管控

炭素行業是國家的重要原材料行業。炭素制品具有耐高溫、耐腐蝕、抗熱震及良好的導電性能，在很多特殊領域，是具有不可替代性的特殊材料。

炭素制品按照材料不同可分為炭制品和石墨制品。炭制品主要成分為非石墨質 碳的固體材料，是未經石墨化的制品，其最主要的應用為電解鋁行業用預焙陽 極。石墨制品主要成分為石墨質碳的固體材料，是經過石墨化的制品，其中最 主要的應用為鋼鐵冶煉用石墨電極。石墨電極按照功率不同又可分為普通功率 石墨電極、高功率石墨電極和超高功率石墨電極。

我國是全球最大的石墨電極供應國，産能過剩問題嚴重。2017 年，去地條鋼引 發的行業暴利吸引了大量新建産能投資，此後我國石墨電極産能快速增長。 2021 年，我國石墨電極産能達到 171.7 萬噸，占到全球供應的 65%。但實際 産量僅有 100.9 萬噸，對應産能利用率 59%，雖較 2020 年有明顯改善，但仍 處于較低水平。

雙碳背景下，石墨電極作為高耗能行業，新增産能有望得到有效管控。據百川 統計，截至 2022 年 1 月 27 日，我國潛在石墨電極新增産能仍有 53 萬噸，其 中主要以超高功率石墨電極為主，但其中存在很多因資金尚未到位或環保要求 等限制尚未開始建設的項目。2019 年 3 月，中國炭素協會發布《T/ZGTS0011-2019 炭素工業大氣污染排放标準》，并已于同年 9 月實施，标志着行業環保呀 求的加碼。2021 年 9 月，國家發展改革委印發《完善能源消費強度和總量雙控 制度方案》，提出堅決管控高耗能高排放項目，對新增能耗 5 萬噸标準煤及以上 的“兩高”項目，國家發展改革委會同有關部門對照能效水平、環保要求、産 業政策、相關規劃等要求加強窗口指導；對新增能耗 5 萬噸标準煤以下的“兩 高”項目，各地區根據能耗雙控目标任務加強管理，嚴格把關。國标 GB21370-2017 明确了石墨電極單位産品能耗限額等級，其中超高功率石墨電 極 1 級能耗标準為單位産品綜合能耗不高于 3230kgce/t，按照該數值折算，5 萬噸标準煤對應 1.5 萬噸石墨電極項目。在雙碳背景下，高能耗項目審批趨嚴， 未來石墨電極新增項目審批難度或大幅提高。

電爐鋼産業發展帶動石墨電極需求

鋼鐵是石墨電極最主要的下遊應用。在電弧爐冶煉中石墨電極作為導電材料向 電弧爐内輸入電能，從而通過電極端部和爐料之間發生的電弧為熱源進行煉鋼。 2020 年，我國石墨電極表觀消費量達到 84.3 萬噸，其中 47.8%用于鋼鐵行業， 若剔除出口部分，鋼鐵行業消費占比接近 80%。

雙碳背景下，電爐煉鋼受到政策支持。相較于長流程工藝，短流程工藝用廢鋼 生産鋼産品，流程主要是熔化和精煉，去掉了還原這一能耗最大的部分，碳排 放量可明顯較少。轉爐煉鋼噸鋼二氧化碳排放量約為 2.2 噸，而電爐煉鋼噸鋼 二氧化碳排放量僅約 0.3 噸。近年來，國家一直在鼓勵短流程電爐鋼企業發展， 加強電爐煉鋼也是我國鋼鐵行業布局優化的重點工作之一。《2030 年前碳達峰 行動方案》針對推動鋼鐵行業碳達峰，提出促進鋼鐵行業結構優化和清潔能源 替代，大力推進非高爐煉鐵技術示範，提升廢鋼資源回收利用水平，推行全廢 鋼電爐工藝。《“十四五”原材料工業發展規劃》提出開發“城市礦山”資源， 支持優勢企業建立大型廢鋼等回收基地和産業集聚區，推進再生金屬回收、拆 解、加工、分類、配送一體化發展；到 2025 年，大幅提高鐵金屬國内自給率， 廢鋼比達到 30%以上。

當前電爐發展受到廢鋼資源制約。我國廢鋼消費量巨大，但廢鋼粗鋼比較低。 2020 年我國廢鋼消費量達到 2.2 億噸，遠高于其他國家，但廢鋼粗鋼比僅為 20.9%。且在生産成本等因素的影響下，大部分廢鋼資源流向長流程煉鋼。廢 鋼資源供應緊張制約着我國短流程煉鋼的發展。2019 年，我國電爐法粗鋼産量 占比僅為 10.4%。

廢鋼來自于回收過程，是一個被動産生的過程。按照來源可被分為廠内廢鋼、 加工廢鋼和老舊廢鋼。廠内廢鋼來自于鋼廠内部，包括了切頭、切尾、切邊、 報廢品、鑄餘、鋼渣回收等，産生量以粗鋼産量為基礎，同時受到産生率或收 得率的影響。加工廢鋼是指鋼材在應用到下遊過程中的切邊、切角、邊角料等， 産生量和鋼材消費量及下遊消費領域回收率有關。老舊廢鋼取決于曆史的積累， 産生量和下遊行業産品壽命周期以及每個行業的鋼材回收率相關。

廢鋼資源供應有望加速增長，促進電爐産業發展。目前，我國粗鋼消費量已逐 步接近峰值，廠内廢鋼、加工廢鋼增量有限，但 2000 年後我國鋼材消費量加 速上漲，将帶動當前老舊廢鋼供應的增長。2022 年 1 月，國家發改委等部門發 布《關于加快廢舊物資循環利用體系建設的指導意見》，提出完善廢舊物資回收 網絡，提升再生資源加工利用水平，推動二手商品交易和再制造産業發展。意 見的提出将從政策層面助力廢鋼供應體系的完善。據中國廢鋼鐵應用協會預計 2021 年我國廢鋼鐵資源總量達到 2.7 億噸，煉鋼消耗廢鋼總量達到 2.3 億噸。 綜合考慮發達國家老舊廢鋼的産生量經驗公式、我國廢鋼行業回收情況以及鋼 材制成品出口等情況，按照老舊廢鋼産生量約為 17 年前鋼材消費量的 60%左 右測算，我們預計 2021-2025 年我國廢鋼供應量每年有望增加約 2300 萬噸。 此外，從 2021 年起符合再生鋼鐵原料标準的再生原料不屬于固體廢物，已可 以進口，未來可形成新的供應增長。随着鋼材積蓄量的持續增加，廢鋼供應将加速增長，電爐鋼優勢有望逐步顯現。

石墨電極随冶煉持續消耗。電弧爐冶煉有粗煉和精煉之分，均由石墨電極把電 能傳入電爐内而轉變成熱能達到升溫熔化固體爐料的目的。粗煉是以熔化廢鋼 并排出有害氣體和雜質為目的的氧化過程，精煉是以升溫來調整鋼種元素和去 氣去雜質的還原過程。在冶煉過程中石墨電極會有所消耗。一是電爐内的石墨 電極端部與外圓表面的消耗，包括電弧高溫中産生的升華，以及與鋼水和鋼渣 接觸中産生的化學反應。二是在冶煉中産生的石墨電極的殘體消耗，即冶煉中 最下支電極因故掉入爐内并成為最終廢品而脫離生産過程的非生産性消耗部分。 三是電極表面氧化剝落并伴有開列和掉塊的消耗。四是冶煉中石墨電極折斷所 造成的直接損失。

石墨電極需求随廢鋼供應增加釋放。近年來我國電爐産能增長較快，目前已超 過 1.8 億噸。目前我國鋼材消費逐漸接近峰值，且粗鋼産量受控，在轉爐用廢 鋼增長空間有限的當下，政策支持下，電爐鋼産量有望随廢鋼供應的增加持續 增長，進而帶動石墨電極消費。一般而言，石墨電極的噸鋼消耗在 2-3 公斤左 右，按照噸鋼耗電極 2.5 公斤測算，若未來五年每年電爐消費廢鋼量增加 2000 萬噸左右，則對應每年将增加石墨電極消耗 5 萬噸。

石墨電極價格具備上漲動力

2021 年石墨電極價格穩中向好。上半年，鋼廠端石墨電極需求旺盛疊加 2020 年石墨電極企業開工不足，行業供需偏緊，價格明顯上行。随着行業盈利改善， 石墨電極産量增加，同時在下半年粗鋼産量壓降影響下需求回落，石墨電極價 格出現松動。9 月中旬開始，石墨電極企業在限電影響下開工再度轉弱，在原 料價格上漲中，石墨電極價格穩定但行業虧損面擴大。

石墨電極生産周期長，環保限産約束下短期難有明顯增量。石墨電極生産工藝 流程複雜，生産周期通常長達三至五個月。當前，石墨電極企業生産受到秋冬 季環保限産及冬奧會環保要求影響，受限狀态或持續到 2022 年 3 月，市場供 應或保持下降狀态。

成本支撐石墨電極價格。目前石墨電極上遊原料價格均處于較高水平，行業利 潤有限，大量企業虧損，開工動力不足。同時，因為負極石墨化資源緊張，加 工費持續上漲，目前已升至 2.2-2.6 萬元/噸，吸引部分石墨電極産能轉産負極 石墨化。目前石墨電極企業庫存也處于合理水平，短期來看價格或在成本支撐 下穩中有升。

公司緻力于打造世界炭素強企，十餘年來通過并購、擴建，以及持續的研發投 入實現了産能的持續增長和産品的升級換代。石墨電極方面，公司已具備産能 29.5 萬噸，未來有望進一步提升至 38 萬噸，優質 UHP 産品質量也已進入世界 一流水平行列。特種石墨方面，公司深耕等靜壓石墨研發和制造，打破國外壟 斷，并不斷填補國内大尺寸細顆粒石墨材料空白，成為國内光伏企業的重要供 貨商，并布局核電用特種石墨。各項建設工作的推進将給公司帶來新增量，公 司具備較高的成長潛力。

公司石墨電極産能穩步擴張

公司緻力于打造世界炭素強企，十餘年來通過并購、擴建等實現了産能的持續 增長。目前公司已具備石墨電極産能 29.5 萬噸，未來有望進一步提升至 38 萬 噸。2020 年公司石墨電極産量 15.5 萬噸，市場占有率達到 21.5%。随着公司 新建、擴建産能的投産，龍頭地位将進一步夯實。

超高功率石墨電極已進入世界一流水平行列。目前全球優質 UHP 産品仍主要來 源于海外炭素企業，但公司注重産品研發，擁有先進的生産設備，在超高功率 石墨電極領域已形成技術優勢。工業應用表明，公司Φ700mmUHP 石墨電極與 世界著名 UHP 石墨電極生産企業德國的 SGL 炭素公司、美國 UCAR 集團炭素 公司和日本 NCK 炭素公司同類産品質量相當。部分産品已出口到歐美等發達國 家和地區，且用戶反映良好，各項技術指标達到國際先進水平。

合肥炭素目前擁有石墨電極産能 2 萬噸，計劃擴建至 5 萬噸。政府為加快中心 城區優化布局，要求将公司整體搬遷至集聚區經營發展，為此公司搬遷至長豐 縣下塘鎮，并投資建設年産 5 萬噸炭素制品項目。

蓉光炭素目前擁有石墨電極産能 2 萬噸，計劃擴建至 7.5 萬噸。2011 年 6 月， 成都市政府辦公廳出具了《研究方大集團在蓉項目技改擴能和調遷有關問題的 會議紀要》，蓉光炭素将整體搬遷。目前公司已陸續搬遷至眉山。項目分兩期建 設，一期建設年産 2.5 萬噸超高功率石墨電極及特種石墨加工生産線，二期主 要建設年産 5 萬噸超高功率石墨電極及特種石墨全工序生産線。

等靜壓石墨貢獻業績新增量

等靜壓石墨“各向同性”，應用廣泛。特種石墨主要指高強度、高密度、高純度 石墨制品，根據适用領域不同或工藝性能不同，可分為等靜壓石墨和模壓石墨。 等靜壓成型時，産品各方位受力均勻，體積密度比較均一，所以等靜壓石墨具 有“各向同性”的特征。在光伏應用領域，單晶長晶熱場的坩埚、加熱器、保 溫筒等主要配件采用等靜壓石墨。在航空航天工業中等靜壓石墨因其熱膨脹系 數小用于制造火箭用的噴嘴。

國内等靜壓石墨供不應求。随着相關産業的快速發展，我國特種石墨需求也呈 現快速增長态勢，特别是光伏産業的快速發展大幅擡升等靜壓石墨需求。而因 生産周期長、制造工藝複雜，技術壁壘的存在導緻行業供給不足，特别是高端 品種依賴海外進口。甯新新材創業闆首次公開發行股票招股說明書數據顯示， 2020 年我國特種石墨産量約為 6.0 萬噸，其中等靜壓石墨約為 2.7 萬噸，而同 年需求量已達到 12.4 萬噸，其中等靜壓石墨需求量約為 7.5 萬噸，存在較大供需缺口。等靜壓石墨在高端制造領域應用廣泛，雖然在光伏領域高純等靜壓石 墨産品部分受到碳基複合材料的替代，但供需緊張局面短期難以改變，價格保 持穩定。

公司産品供給光伏龍頭企業。成都炭素是公司全資子公司，已深耕等靜壓石墨 研發和制造二十餘年，是目前中國生産等靜壓石墨制品質量好、規格大、産量 高的專業研發生産企業。公司生産的等靜壓石墨制品擁有自主知識産權，打破 了國外壟斷，并不斷填補國内大尺寸細顆粒石墨材料空白，目前公司等靜壓石 墨方形最大尺寸已達到 2100mm。公司産品質量穩定可靠，實現了關鍵領域的 國産替代，廣泛運用于航空航天、太陽能光伏與半導體、連鑄、硬質合金和電 子模具燒結、電火花、玻璃、醫藥等領域。公司是國内光伏企業的重要供貨商， 在光伏用石墨領域做到了行業首位。2021 年，公司獲工信部第三批專精特新“小 巨人”企業稱号。

布局核電用特種石墨。在穩定光伏産業基本盤的背景下，公司進一步開拓核電 用市場。随着中國第四代高溫氣冷堆核電站的蓬勃發展，特殊型号的等靜壓石 墨由于隔熱和屏蔽輻射性能良好，成為堆芯的絕佳原材料之一。2011 年，公司 取得《民用核安全設備制造許可證》，成為國内唯一一家具備資格的炭素企業。 2018 年，公司核電重大專項“炭堆内構件制造技術研究”通過國家能源局的正 式驗收，公司生産的炭堆内構件也成功應用于華能山東石島灣高溫氣冷堆核電 站示範工程。

業績持續增長，産能計劃擴張至 3 萬噸。受益于高産品附加值，特種石墨産品 盈利波動明顯弱于石墨電極産品。随着特種石墨放量，成都炭素營業收入、淨 利潤持續升高，淨利率保持較高水平。2021 年上半年，成都炭素實現營業收入 3.27 億元，同比增長 55.7%；實現淨利潤 1.17 億元，同比增長 77%。公司計 劃建設 3 萬噸特種石墨制品，目前一期 1 萬噸生産線已投運達産。随着各項建 設工作的推進，未來有望給公司帶來新的業績增量。

原材料是石墨電極成本中最主要的組成部分，2021 年随着大宗商品漲價，煅燒 焦、針狀焦價格上漲侵蝕石墨電極行業利潤。得益于公司對原材料的垂直整合， 成本優勢突出，原料供應穩定，一體化布局有效奠定了公司在行業中的競争優 勢。此外，公司秉承精細化管理、低資産負債率經營，期間費用率持續下降， 公司盈利能力明顯優于行業平均水平。

實現原材料垂直整合

原材料是石墨電極成本中最主要的組成部分。炭素制品成本由原材料、人工、 能源、制造費用四部分構成，其中原材料是最主要的部分。石墨電極生産以石 油焦、針狀焦為原料，以煤瀝青作結合劑，按照公司公告，生産 1 噸超高功率 石墨電極需要 1.3 噸針狀焦；生産 1 噸高功率石墨電極需要 0.39 噸針狀焦、0.91 噸石油焦；生産 1 噸普通功率石墨電極需要 1.3 噸石油焦。2020 年，公司原材 料占到成本的 59%。

原料價高侵蝕石墨電極行業利潤。随着大宗商品價格上漲，煅燒焦、針狀焦價 格持續上漲。2021 年，東北低硫鍛燒焦高端和低端均價分别為 6578 元/噸、4305 元/噸，同比分别上漲 81.8%、90.8%；針狀焦均價為 8733 元/噸，同比上漲 71.9%。 高成本下，石墨電極行業模拟利潤持續處于虧損狀态。能否具備成本優勢以及 能否保障原料的穩定供應決定了公司在行業的競争實力。

煅後焦方面，公司具備低硫煅後石油焦産能 14.4 萬噸。2009 年，公司在撫順 石化基地投資建設煅後焦生産基地，實現産業鍊的上遊延伸。依托撫順石油焦 資源優勢，在撫順生産煅後焦再運往其它地區還會節約一部分原材料的運輸費 用，每噸煅後焦的運輸成本可比運輸石油焦下降 25%。

針狀焦方面，公司具有煤系針狀焦産能 6 萬噸，合作開展油系針狀焦試用。由 于技術、設備及管理水平的制約，我國生産的針狀焦産品質量普遍無法達到石 墨電極市場要求，因此炭素企業生産所需的優質針狀焦在很大程度上依賴進口。 2016 年，公司收購江蘇喜科墨。新日化是世界煤系針狀焦的主要生産企業之一， 擁有獨立的針狀焦生産和設備專利技術，江蘇喜科墨是新日化通過其子公司煤 炭化學在中國設立的優質針狀焦生産企業，産品技術工藝和設備方案完全源自 新日化。通過收購喜科墨，公司形成煤系針狀焦産能，可保障優質針狀焦供應， 并降低公司從國外高價進口針狀焦的采購比例，形成成本優勢。2020 年，公司 收購考伯斯部分股權，考伯斯具備年處理焦油能力 30 萬噸。通過收購公司再度 向上遊延伸産業鍊，滿足喜科墨生産針狀焦對軟瀝青的需求。此外，公司通過與中國石化煉油銷售有限公司簽訂《戰略合作框架協議》，開展針狀焦質量評價 與應用、經營業務、以及技術合作，油系針狀焦産品若試用成功，将實現國産 替代進口針狀焦，進一步降低公司生産成本。

對比全球石墨電極企業盈利變化情況，可以看到 2018 到 2020 年間，随着石墨 電極價格的大幅下滑，企業盈利也表現出不同程度的回落。2020 年，僅有 Graftech 和方大炭素保持盈利，Graftech 因産品訂立長單，價格鎖定在高位。 此外，兩家企業均對原材料進行了垂直整合，成本具備優勢。（報告來源：未來智庫）

精細化管理降本增效

公司持續加強精細化管理，深化降本增效工作。公司秉承集團優良作風，緊貼 市場變化，從點滴抓起，以“嚴、細、實”和“雞蛋裡挑骨頭”的精神，持之 以恒抓好降本增效工作。并不斷總結經驗，進一步挖掘降本潛力和措施，鞏固 降本成果。近年來，公司資産負債率保持較低水平，财務費用節約明顯，期間 費用率持續下降，2020 年，公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率、财務 費用率分别為 2.8%、11.3%、2.5%、-6.8%。

假設前提 我們的盈利預測基于以下假設條件：

随着公司石墨電極新建、擴建産能的投放，我們預計公司炭素産品産銷量将持 續提升，并且産品結構中超高功率石墨電極以及特種石墨占比有望保持增長。 預計 2021-2023 年公司炭素産品銷量分别為 20 萬噸、24 萬噸、26 萬噸。

價格方面，随着廢鋼供應的增長，政策導向下我國電爐鋼預期迎來加速發展， 進而帶動石墨電極需求，同時行業産能增長有望得到管控。在行業供需趨于改 善的背景下，石墨電極價格具備上漲動力。

成本方面，針狀焦、石油焦預期供應維持偏緊運行，價格或保持景氣向上。公 司因具備較高的原料自供比例，成本波動或弱于行業平均水平。

未來３年盈利預測

基于上述假設條件，我們得到公司 2021-2023 年收入分别為 50.1/67.1/78.1 億 元 ， 歸 屬 母 公 司 淨 利 潤 11.8/16.5/20.1 億 元 ， 利 潤 年 增 速 分 别 為 115.8%/39.5%/22.1%。每股收益分别為 0.31/0.43/0.53 元。

盈利預測的敏感性分析

我們分别考慮公司炭素産品銷量和銷售均價變動對公司 2022 年業績的影響。 最悲觀假設下，公司炭素産品平均售價（不含稅）為 2.2 萬元/噸，銷量 22 萬 噸，對應 2022 年歸母淨利潤 10.2 億元；最樂觀假設下，公司炭素産品平均售 價（不含稅）為 2.8 萬元/噸，銷量 26 萬噸，對應 2022 年歸母淨利潤 21.9 億 元。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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