驕陽似火的盛夏逐漸過去，近期的A股市場也有些溫度下降的迹象。在經曆過四月底到六月的全面反彈和七八月份的結構性行情之後，市場又開啟了震蕩下跌模式。在過去一個月的時間裡，各大主要市場指數全面走低，尤其是前期上漲較多的成長闆塊和中小盤風格調整幅度較大，“盈虧同源”這個颠撲不破的道理再一次在市場中得以應驗。

圖1：近期來主要市場指數的反彈和調整幅度

注：低點反彈區間為2022/04/26-2022/08/17，近期調整區間為2022/08/18-2022/09/19，數據來源：Wind。

與此同時，市場情緒相較之前也有所下滑，這一點從交易活躍度上就可見一斑。在今年6月份市場總量上攻的火熱行情中，A股日成交額超過1萬億都是家常便飯，然而近期市場日均成交額卻一直徘徊在8000億左右，9月19日更是降低至約6662億元，創下了近17個月以來的新低。

如此波動起伏的行情之下，很多投資者朋友開始感慨，自己要是能精準擇時該有多好。擇時二字仿佛是投資中的“武功絕學”，效果驚豔，大家對此孜孜以求，卻極少有人掌握。試想一下，如果能在今年年初果斷減倉，又在4月底入場抄底，那一定是最為理想的操作，然而真正做到這樣的人卻幾乎沒有，連大多數專業的基金經理都無能為力。

擇時很難，存在科學依據

Grinold在《積極組合投資管理》一書中提出了一個非常經典的公式——投資策略的超額收益取決于3個因素：判斷的準确性、判斷的次數（寬度）、市場的深度。

IC就是策略有效性的刻畫，預測越準超額收益自然越強，而BR值卻往往被大家忽視。當我們在做選股或者擇基時，由于市場上存在數千隻待選的股票/基金，相當于給我們提供了很多判斷次數，可投資的寬度是相當之大的。但如果是一個擇時策略，我們要判斷的标的隻有1個，BR值也就随之降低。所以說，選股與擇時策略的難度幾乎不在同一個量級上。

所以說，在判斷準确度有上限的情況下，如果要提升擇時策略的超額收益，那将不得不走向高頻，增加判斷的次數，而這種高頻擇時策略在公募基金中又很難施展拳腳，對于普通投資者來說更是可行性不高。由此也就解釋了一個現象：市場上多數的基金經理都是自下而上進行選股的，鮮有标榜自己能夠擇時的基金經理。即使做到了幾次令人印象深刻的擇時或者切換，多半也有幸存者偏差的因素。

擇時難在勝率的長期累積

以及極端行情下的操作

有很多朋友可能之前看到過這樣一個說法：擇時的機會成本很高，例證就是長期的累積收益往往來自于少部分的交易日，一旦錯過就會造成很大影響。

從數據測算來看的确如此，偏股基金指數從2017年來的累計收益達到55%，但如果錯過了其中漲幅最大的20個交易日，最終的累計收益就會變成-20%，差距之大肉眼可見。換個角度來說，如果我們能夠避開每次大跌，收益表現自然會更加突出，相同區間内的累計收益達到了驚人的281%，比錯過上漲帶來的影響還大。其背後蘊含的原理就是我們常常提到的上漲下跌過程的不對稱性，相同幅度的下跌對淨值的影響要比相同幅度的上漲更為明顯。

圖2：錯過漲幅最大/避開跌幅最大的20個交易日的收益表現

數據區間：2017/01/03-2022/09/16，數據來源：Wind，偏股基金指數采用的是930950.CSI（下同）。

然而上述假設卻存在着一定謬誤，錯過市場上漲最多的20個交易日這件事本身發生的可能性就微乎其微，其難度不亞于要避開下跌最多的20個交易日，并且市場的急漲急跌很多時候都集中出現在極端行情中，錯過上漲和下跌這兩件事往往會同時發生。

那麼如果我們同時錯過了漲跌幅最大的20個交易日，結果又會如何呢？從下圖中不難看出，最後的表現不論從收益還是波動角度來說，都要優于偏股基金本身。

圖3：同時錯過漲跌幅最大的20個交易日的收益表現

數據區間：2017/01/03-2022/09/16，數據來源：Wind。

從這個角度來看，似乎通過擇時來避開大漲大跌也是很有意義的，但在實際的投資過程中，擇時真正的難度在于勝率的長期累積以及極端行情下的操作。前者意味着哪怕你有再高的擇時勝率，在乘法效應的累積下，每次都對的概率也會呈現指數級下降，而一旦沒有做好風險預算控制，一次的失敗就有可能使得前功盡棄；至于後者，大家的感受可能會更加深刻，那就是在市場極端行情中，我們的操作很可能會在人性的驅使之下有所變形。

回望過去這些年，在市場人聲鼎沸之時，你是否因為對身邊人的羨慕而跟風入場，或是心懷僥幸想着等沖高一把後再離場？而在市場無人問津之時，你是否也停下了定投的腳步，或是将低位籌碼在黎明前夜如數交出？想想自己每次在極端市場中的操作，也許更多的是受情緒驅使，事後來看着實讓人扼腕歎息。

“

貪婪和恐懼是人與生俱來的特點，也是擋在擇時面前的一座大山。

既然無法預知未來

那就用模糊的正确克服未知的恐懼

投資中有句話叫“模糊的正确遠勝于精确的錯誤”，正和我們本文的主題不謀而合。既然無法擁有預知未來的天眼，不如用模糊的正确來克服未知的恐懼。市場的底部往往是在絕望中誕生，在看不到希望的迷霧中，可以用常識當作定位器來錨定此刻内心的彷徨。

最适合普通投資者使用作為參考的指标之一就是老生常談的風險溢價了。從當前主要指數的風險溢價上來看，滬深300指數已經來到了2010年以來80%分位數附近，這一水平已經超過了今年4月底的市場低點。而從滾動區間來看，滬深300指數的風險溢價已經接近過去三年的均值加兩倍标準差附近。

圖4-1：滬深300指數的風險溢價曆史分位數情況

圖4-2：滬深300指數的風險溢價滾動分位數情況

數據區間：2010/01/01-2022/09/16，數據來源：Wind，滾動計算窗口為三年。

近期的調整或許讓許多人開始懷疑人生。與其在紛纭的消息中反複心理博弈，不如選擇相信常識的力量，認識到當前權益市場已經凸顯出了較高的性價比，在下跌過程中克服恐慌情緒，理性分析，堅定拿住籌碼。希望若幹年後的你回首過去，會無比感謝此刻堅定的自己。

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