根據31日周四發布的PMI數據，市場普遍認為，12月中國經濟仍在複蘇軌道上，雖然制造業和非制造業PMI小幅回落，但不影響複蘇的大趨勢。

12月31日周四，國家統計局公布的數據顯示，12月中國制造業采購經理指數（PMI）為51.9，較11月的52.1小幅回落，但為連續10個月位于榮枯線以上，表明制造業恢複性增長有所加快。12月非制造業PMI為55.7，略低于前值56.4。

制造業PMI小幅回落意味着什麼？縱觀全年，小企業的複蘇态勢穩定嗎？散點疫情對非制造業又有怎樣的沖擊？

制造業PMI小幅回落意味着經濟見頂嗎？

李奇霖認為，雖然制造業PMI小幅回落，但不能據此解讀出，經濟已經見頂了：

原因一是12月官方制造業PMI下滑，具有季節性規律，季調不能完全消除節日和異常天氣等因素的影響。過去10年，12月官方制造業PMI和當年11月相比，有6年是下滑的，2年持平，隻有2年提高。平均下滑了0.16，今年下滑0.2，在季節性因素可以解釋的範圍之内。

原因二是11月官方制造業PMI的需求、采購、生産、庫存和價格這些分項指數，均顯示出經濟具有很明顯的主動補庫存特征。這次經濟内生性複蘇的根源是出口強勢，12月海外出現新冠變異病毒，這對中國出口的影響應該是較為正面的。在一個月的時間内，經濟從主動補庫存變為衰落的概率比較低。

因此，12月制造業PMI回落，更多是季節性因素的擾動。今年10月也出現過這種情況，11月制造業PMI又變得很強勁了。

華泰證券固收團隊點評認為：

當月PMI環比回落有季節性、限電措施與高基數等多重幹擾，但依然維持在擴張區間，為年内次高，說明經濟複蘇未到拐點。

中信證券認為，本月制造業PMI持續位于擴張區間，但較前值回落0.2個百分點，穩中有緩：

本月數據的小幅波動并不意味着制造業景氣持續向好的趨勢被打斷或改變。本月生産、需求相關指标均位于年内次高點，供需循環日漸改善，企業經營狀況明朗樂觀。

受大宗商品持續攀升影響，PMI中價格指數再創新高，部分議價能力較弱的小型企業的盈利空間或恐受到擠壓。制造業進出口指數連續四個月位于榮枯線上，持續看好中長期我國對外貿易和投資的發展。

光大固收張旭團隊認為，12月制造業PMI指數沒有繼續上行是到達高點後的自然回落，但目前仍高出榮枯線不少，表明制造業整體仍處在向好通道中：

生産指數有所回落，但仍處于年内次高位置。需求仍然較好，産需更趨平衡。兩項價格指數均再創新高，價格環境對經濟複蘇相對友好，但購進價格上升更快。庫存指數處于上升通道中，制造業企業仍處在主動補庫存階段。小企業PMI有所惡化，需要政策予以更多關注。

小企業複蘇态勢不穩

李奇霖認為，12月的PMI數據凸顯出一個需要引起市場關注的問題——經濟複蘇結構性分化以及不對等的複蘇：

大、中型企業PMI均為52.7，但小企業的PMI隻有48.48，較上個月下降了1.3個百分點。主要原因是原材料價格上漲、物流成本和勞動力成本上漲，擠壓了小企業的利潤空間，因為小企業缺乏向下遊轉移定價的能力（沒有技術和品牌優勢）。

這種情況和16-17年有些類似，當時也是上遊價格漲很快，小企業不得不被動去産能。此一時彼一時，16-17年有去産能、去杠杆和提高經濟集中度的考慮，而現在應對疫情的不确定，要保市場主體。所以，雖然和2017年類似，都遇到了上遊價格上漲的問題，但政策會避免2018年的出現，不提去杠杆，隻提宏觀杠杆率穩定，讓結構性寬松的舉措能維持下去。

中國物流信息中心的文韬表示，12月官方制造業PMI仍處于相對較好水平，從指數全年走勢來看，在疫情持續存在情況下，中國經濟複蘇勢頭持續向好發展，複蘇速度不斷加快。但是，原材料價格持續較快上升和小型企業恢複勢頭不穩問題值得關注。

文韬表示，購進價格指數創2018年以來最高水平。“原材料價格持續過快上升，長期來看不利于産業鍊供應鍊穩定運行。”

小企業景氣度方面，文韬指出，年内小型企業運行波動較大，市場供需增速多次反複，恢複勢頭不穩定。二、三、四季度，小型企業PMI均值分别為50.2、48.8和49.4，且年内僅有五個月的小型企業PMI高于50。12月小型企業生産指數和新訂單指數分别下降2.6和2個點，均降至50以下，表明小型企業增速再次放緩，供需兩端壓力加大。

統計局細項數據顯示，制造業PMI的生産和新訂單指數分别為54.2和53.6，較上月回落0.5和0.3個百分點，但均為年内次高點且兩者差值繼續縮小。

散點疫情帶來沖擊有限，非制造業延續穩步複蘇勢頭

在非制造業方面，光大固收張旭團隊認為仍保持在較高景氣度區間，但就業壓力仍存：

12月非制造業商務活動指數為55.7%，比11月下降0.7個百分點，但連續10個月高于臨界點，且仍保持在55.0%以上的較高景氣區間，說明非制造業延續穩步複蘇勢頭。新訂單指數相對11月下降明顯，但仍處于榮枯線以上。建築業指數繼續上升，服務業活動指數有所下降但仍處于較高水平。從業人員指數連續2個月回落，且持續處于榮枯線以下，說明就業壓力仍然較大。

中信證券認為：

本月建築業繼續保持較快增長，建築業商務活動指數為60.7%，較前月上升0.2個百分點。本月部分地區散點疫情帶來的沖擊可能是本月服務業商務活動指數回落的主要原因，本月餐飲業、道路/航空/鐵路運輸業以及裝卸搬運及倉儲業的商務活動指數較前月有所回落。本月建築業保持較快增長，尤其是土木工程建築業上午活動指數為63.2%，較前月提升了6.6個百分點，生産活動明顯加快。并且，本月建築業新訂單指數為55.8%，連續兩個月回升，表明建築業的市場需求持續複蘇、穩步擴張。

中國物流與采購聯合會副會長蔡進指出，批發業淡季回調以及受部分地區疫情影響，餐飲和文娛等行業需求的短期回落是導緻本月需求增速放緩的主要原因。從四季度來看，商務活動指數均值為56.1，要好于三季度的55.1和二季度的53.7，非制造業經濟呈現逐季加快恢複趨勢。

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